5月13日，年内首只央企(qǐ)主题ETF——华(huá)泰(tài)柏瑞中证央企红(hóng)利(lì)ETF发布公(gōng)告称，其(qí)累(lèi)计有效(xiào)认购申请份额总额超过20亿(yì)份发行(xíng)上限，将启动比例配售。这(zhè)则小公告体现出(chū)市(shì)场对这一“中特估”主题(tí)的追捧力度。

　　实际(jì)上，近期围绕着(zhe)“中特估(gū)”的行情，市(shì)场关注度非常(cháng)高，5月15日首批3只央(yāng)企(qǐ)回报ETF发行，更成为这一波“中特估”行(xíng)情的催化剂。实际上，早(zǎo)在(zài)去年底(dǐ)及今年一(yī)季(jì)度，一(yī)些基金经理(lǐ)开始调仓换股(gǔ)“中特估概念”。

　　目前“中特估”资(zī)金面(miàn)、情(qíng)绪面、估值方式等问题成为(wèi)市(shì)场关注焦点(diǎn)，中(zhōng)国基金报(bào)采访(fǎng)多位(wèi)投研(yán)人(rén)士，解析“中特估”这些焦(jiāo)点问题。

　　央企(qǐ)主题ETF密集上报发(fā)行(xíng)

　　行情(qíng)催(cuī)化剂(jì)？

　　市场对“中(zhōng)特估”主题积(jī)极追捧(pěng)。不仅华泰柏瑞中证央企红利(lì)ETF罕见(jiàn)出(chū)现(xiàn)启动“比例(lì)配售”情况，今(jīn)年场内多只“中字头”ETF也持续“吸金”，15只央企(qǐ)、国企ETF合计“吸(xī)金(jīn)”38.56亿元。

　　同(tóng)时，后续有多(duō)只国(guó)央企(qǐ)主题基金发行，市场对(duì)此充满期待，如5月15日就有3只央企(qǐ)回报ETF，后续跟(gēn)踪央企科技引(yǐn)领、央企现代(dài)能源(yuán)等(děng)ETF也(yě)将获批发行(xíng)，更有扎堆上(shàng)报(bào)的(de)央(yāng)国企基金在排队入市。

　　这些或(huò)成为这一波“中特估”行情的催化剂(jì)。

　　融通(tōng)红利机会基金经理何(hé)龙表示，央(yāng)企ETF发(fā)行(xíng)在情(qíng)绪(xù)上(shàng)是(shì)构成催(cuī)化因素的，近(jìn)期银行(xíng)股大涨(zhǎng)的(de)一(yī)个(gè)催化因(yīn)素就是积极推介相关央企ETF的(de)发行(xíng)。

　　“随着央企ETF的发行，和(hé)诸多主题(tí)基金的申报发行，我认为确实会成为引爆行情的(de)催化剂，基本面、资金面、政(zhèng)策(cè)面都在向好，下半年(nián)，中特估(gū)有可能独领风骚。”万家基金章恒更(gèng)是(shì)表示。

　　同(tóng)样(yàng)，博时基金指数与量化投资部(bù)基金经理杨振(zhèn)建就表示，近期密集申报的国央企主题基金(jīn)主要(yào)涉及(jí)“股东(dōng)回报”、“科技引领”、“现代能源(yuán)”几大主题，这样的布(bù)局可以更(gèng)好支持央国(guó)企的估值重塑。

　　“央(yāng)企ETF的(de)发行将成为行情进一步上涨的催化剂(jì)。去年以来公募基(jī)金(jīn)发行整(zhěng)体平淡(dàn)，近期(qī)多只国央企主题基金申报和发行(xíng)，行情火热(rè)下将(jiāng)为市场带(dài)来(lái)增量资金(jīn)，有望推动(dòng)进一步(bù)上(shàng)涨。”杨振建进(jìn)一步表示。

　　此外，银华基金ETF业务总监王帅认为，公募(mù)基金积极布局央国企(qǐ)主题(tí)基金(jīn)，一方面(miàn)是因为(wèi)新(xīn)一(yī)轮深(shēn)化国企改革的大幕将拉开，叠加(jiā)“中(zhōng)特估”概(gài)念(niàn)，央国企(qǐ)上(shàng)市公司的投资价值凸(tū)显(xiǎn)，该主题的(de)基金将为投资者提(tí)供(gōng)更丰富的工(gōng)具以参与到央国(guó)企投资。另一(yī)方面是落实公(gōng)募基金行业高(gāo)质量发(fā)展的要(yào)求，引导更多资金(jīn)参与央国企改革，更好(hǎo)发(fā)挥公募(mù)基金服务资本(běn)市场改革、服务实体(tǐ)经(jīng)济和国家(jiā)战略的(de)作(zuò)用。

　　王帅表示，未来央企(qǐ)ETF的发行(xíng)将为(wèi)央企(qǐ)相(xiāng)关标(biāo)的和板(bǎn)块带(dài)来(lái)增量资金，提升交易活跃度，有望成为中特估(gū)行情的(de)催化(huà)剂。

　　存量市场中变赛(sài)道

　　积(jī)极调仓换(huàn)股？

　　2023年以来，市场结(jié)构性行情(qíng)明显，中特估和人工智能(néng)成为两大明显(xiǎn)的主线，而新能(néng)源等(děng)前期热(rè)门赛道股冷却，在此背景下，一(yī)些基(jī)金经理开始调仓(cāng)换股“中(zhōng)特估(gū)概念”。

　　万家基金基(jī)金经理章恒(héng)直(zhí)言，自(zì)己目前重点关注三大(dà)行业，火电、券商、军工，这三大行(xíng)业(yè)主要是央企或地方国资所在的行业，民营企(qǐ)业(yè)占(zhàn)比较少(shǎo)。

　　“首先是基(jī)于行业本(běn)身基本面在今(jīn)年会有重大的向上(shàng)变化的机会，比如火(huǒ)电，会受益于煤炭价格的下跌，扭亏为盈；券(quàn)商(shāng)，会受益(yì)于今(jīn)年(nián)市场(chǎng)成交量的放大，盈利大幅增长等。同时，随着国有企业改(gǎi)革的推进，大(dà)概(gài)率这些企业会进(jìn)入(rù)一个提质增效、释放业绩的过(guò)程。”章恒表示，中特(tè)估(gū)是过去5年10年改革的成(chéng)果，是非(fēi)常基本面的，和他过去1至2年研究(jiū)投资(zī)思路也非(fēi)常吻(wěn)合，为在(zài)下半年抓住这波中特估的(de)投资机会做(zuò)好了准备。

　　“去年年底(dǐ)已(yǐ)开始重视中特(tè)估的(de)投资(zī)机会，判断中特估的机会未(wèi)来三年分两个阶段(duàn)。”融通红利机会基金经理何龙表示(shì)，第一(yī)阶(jiē)段骨架大的男生一般都很高吗，为什么身高越高性功能越差也就是今年(nián)以数字经济和(hé)“一带一路”的主题普涨性机会为主，包括低于1倍PB、分红收益率极高的品种(zhǒng)，将会迎(yíng)来普涨性的机会。第二阶段是未来两年，在主题性机会消散以后，基于顶层设计对国(guó)央经营管理价(jià)值导向变化(huà)，我们判断经营(yíng)成果随之改变是一个慢(màn)变量，会在未来两年体现在每(měi)一个央国(guó)企(qǐ)的报表(biǎo)中。

　　何龙(lóng)强调，目前在(zài)挖掘公司经(jīng)营层(céng)面可(kě)能发生显著正向变化(huà)的个(gè)股提前进行布局，比如医药和消费等行业(yè)。

　　其实一季报(bào)已经显露出(chū)不少基金在行动。国(guó)金证券研究所数据显示，偏股主(zhǔ)动(dòng)型基金(jīn)2022年(nián)年报前十(shí)大(dà)重仓股股(gǔ)票池(chí)中，“中特估(gū)”概(gài)念占偏股主动型基金(jīn)持(chí)有股(gǔ)票(piào)市值比例仅有(yǒu)1.18％。而(ér)2023年一季报披露的持(chí)仓中(zhōng)，“中特估(gū)”概念占偏股主(zhǔ)动型(xíng)基金持有股票(piào)市值比例提高(gāo)到4.19％。

　　“中特估”概念股在(zài)偏股主动型基(jī)金的持仓中(zhōng)，占比明显提高。上述数(shù)据显示，根(gēn)据偏股主动型基金2022年报及2023年一季报十大(dà)重(zhòng)仓股的数据，剔除个(gè)股(gǔ)涨跌(diē)影(yǐng)响，估(gū)计(jì)了各基金(jīn)主(zhǔ)动加仓“中特估”概念股的市值占2022年末股票总市值比例，一季(jì)度超(chāo)过30％的偏股主动(dòng)型基金(jīn)主动(dòng)加(jiā)仓了“中特估(gū)”概念股(gǔ)，198只基金(jīn)在(zài)2022年末不持有“中特估”概念(niàn)股(gǔ)，但在一季度(dù)买(mǎi)入。

　　不仅如(rú)此，中信证券数(shù)据统计也(yě)显示，一季度主动偏股型(xíng)公募基金对(duì)港股央国企的持股(gǔ)市(shì)值比重达到2019年以来的(de)新高，港股央国企持股总市(shì)值占(zhàn)港(gǎng)股持股总市值的比重由2022年四季度(dù)的25.1％提升至2023年一(yī)季度的32.9％，远高于(yú)2020年低点时的(de)7.5％。

　　投研上加大力量(liàng)？

　　构建(jiàn)国(guó)央(yāng)企专门的(de)股票库

　　可以说中国特色估值体(tǐ)系，正深刻影响基金公(gōng)司的投研，落(luò)实(shí)到日常的(de)投研(yán)流程和(hé)实践之中，不少基金(jīn)公司(sī)在加(jiā)大投研力量，更(gèng)有专门构建(jiàn)国央(yāng)企(qǐ)股(gǔ)票库。

　　融通红利机会基金经理何龙就介绍，一方面，从顶层设计(jì)改变研究员过去对国央企的固(gù)定思维，需要实地考(kǎo)察国(guó)央(yāng)企(qǐ)，并且需要(yào)利用当前国央企愿意交流的契机，多花精力(lì)去进(jìn)行跟踪(zōng)发现(xiàn)变化(huà)。

　　另(lìng)一方(fāng)面，融(róng)通基金在(zài)行动上，要(yào)求研究员(yuán)将自己(jǐ)所覆盖(gài)行业的所有国(guó)央企构(gòu)建专门的(de)股票库，并(bìng)进行长(zhǎng)期跟踪，包括考察其实地调(diào)研的(de)的成果，了解(jiě)国央企经营思路(lù)和财务导(dǎo)向的变(biàn)化，结(jié)合行(xíng)业趋势和(hé)特(tè)征，寻找价(jià)值(zhí)洼地(dì)，发现预期差。

　　同样的(de)，银华基金ETF业务(wù)总监王帅也谈到“认识”上的重视。他表(biǎo)示，通过深入学习，对“中特(tè)估”有了更深刻的认识：首先要认识(shí)市场体(tǐ)制机制、行业产(chǎn)业结构、主体(tǐ)持续发展能力(lì)等方面所体(tǐ)现(xiàn)的(de)鲜明中国(guó)元素和(hé)发展(zhǎn)阶段(duàn)特征，“中特(tè)估(gū)”应该是在(zài)此(cǐ)基础上构建的具有(yǒu)时代特征(zhēng)和中国特色、符合国家战略导向的估值体系，而(ér)不(bù)是简(jiǎn)单套(tào)用国(guó)外的传统估值模型(xíng)。

　　“中(zhōng)特估是(shì)一(yī)种新的(de)提法，但是这个概念所涉及到的行业和公司，一直在发生的变化。”万(wàn)家(jiā)基金经(jīng)理章恒(héng)表示，万(wàn)家基金一直非常关注(zhù)传统产业的变化(huà)，诸如煤(méi)炭、金融、建筑等(děng)多个领域，因此也(yě)是(shì)一定能够(gòu)抓住(zhù)中(zhōng)特估这波(bō)行(xíng)情的(de)机(jī)会的。同时，随(suí)着时局的(de)变(biàn)化，也在(zài)增加相(xiāng)关行业的(de)研(yán)究(jiū)力(lì)量(liàng)。

　　此(cǐ)外，创金(jīn)合信基金首席经济(jì)学家魏(wèi)凤春表(biǎo)示，积(jī)极践行(xíng)中(zhōng)国特色的估值体系是资本市场(chǎng)使命，投资者需要学(xué)习领会(huì)并(bìng)针(zhēn)对原(yuán)有(yǒu)的估值体(tǐ)系(xì)进行改造(zào)，以适应现实的需(xū)要。明确该体(tǐ)系的框架是第一(yī)位的工作，合理(lǐ)设置指标(biāo)也非(fēi)常(cháng)重要，投资者的认可和实施是最终该(gāi)体系能否具备(bèi)长期价值的基础。不过，他也提醒，人为(wèi)的(de)拔估值是很大的认知(zhī)误(wù)区，市场化认可是基本的(de)常识，不可(kě)误判。

　　体现(xiàn)社会(huì)价值与国家战略价值

　　新估值方式？

　　央国企是国民经济的(de)支(zhī)柱，国企央企发(fā)展要符合国家战(zhàn)略发展发向(xiàng)，更需要(yào)承(chéng)担社(shè)会公共(gòng)责任等。而这些都(dōu)应该考(kǎo)虑进估值体(tǐ)系之中，也(yě)引发市场关注。

　　多数受(shòu)访的基(jī)金(jīn)经理认为(wèi)，对(duì)于国央企的估值方式要充分体(tǐ)现企业的社会(huì)价(jià)值与国(guó)家战略价值(zhí)，目前已经(jīng)形成了(le)初步的企业(yè)社会价值(zhí)评价体系。

　　“如何定价国有企业承担社会价值、符合(hé)国家战(z骨架大的男生一般都很高吗，为什么身高越高性功能越差hàn)略发展的价值？首要任务(wù)就构建中国特色的价值评(píng)价体(tǐ)系，改变从(cóng)以私人股(gǔ)东权(quán)益出发，现金流折现为主要方法(fǎ)的(de)单一价值估值(zhí)体系(xì)，转向社会整体价值观念、纳入中国(guó)特色的ESG评价体(tǐ)系，充分体现(xiàn)企业的社会价值与国家战略(lüè)价值。”博(bó)时(shí)基金指数与(yǔ)量化投资部基(jī)金(jīn)经理杨振(zhèn)建表示(shì)。

　　杨振(zhèn)建(jiàn)也(yě)直言，近年来国资委指导国内团队(duì)对于中国(guó)特色ESG披露与评价体系不(bù)断探索，结(jié)合国际通用规(guī)则，目前已经形成(chéng)了初步的企业(yè)社会价值评(píng)价体系，其中(zhōng)包括《企业(yè)ESG披露指南》、《中(zhōng)央企业上市公司环境(jìng)、社会(huì)及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等(děng)。

　　银(yín)华基(jī)金ETF业(yè)务总(zǒng)监、基金(jīn)经(jīng)理王(wáng)帅(shuài)也认(rèn)为(wèi)，“中特估”应该是注重企业价值的(de)可(kě)持(chí)续估值，要重视股东(dōng)、员工和社会责任等要(yào)素对企(qǐ)业稳(wěn)健成(chéng)长的重大意(yì)义，重(zhòng)视稳定(dìng)的现金流(liú)、持续增长的(de)盈(yíng)利、科(kē)技创新对(duì)提(tí)升(shēng)企业内(nèi)在价值的积(jī)极作用，这(zhè)样有利于(yú)提高估值定价模型的(de)科学性和有(yǒu)效性(xìng)。

　　“在指(zhǐ)数编制、策略(lüè)构建等实务(wù)工作中，都有(yǒu)成(chéng)熟的量(liàng)化指标可以使用，包括净资(zī)产(chǎn)收益率、营业现金比率(lǜ)、资产负(fù)债率(lǜ)、研(yán)发经费(fèi)投入强度等等。”王帅也表(biǎo)示。

　　嘉实金融(róng)精(jīng)选基金经理李欣(xīn)更细致(zhì)分析在估值思维、估值结论、估值判断上有变化，尤(yóu)其是估值的方法(fǎ)和指标上(shàng)，他(tā)认为其包(bāo)括产业链(liàn)上下游的衡(héng)量、全要素成本等，以(yǐ)及在纵向和横向上(shàng)的研究，强调政策优惠、产业发(fā)展、市场竞争力(lì)和可持(chí)续(xù)发(fā)展等(děng)各种因(yīn)素(sù)与(yǔ)企业(yè)价值的关系。这些因素在(zài)对估值结论和判断的影(yǐng)响上，也使得中(zhōng)国(guó)特(tè)色(sè)的(de)估(gū)值(zhí)体系与传统(tǒng)的估值(zhí)体系有所不同。

　　“所以估值思维(wéi)的变(biàn)化，还有估值结(jié)论和估值判断的变化(huà)，都是为(wèi)了更好地适应(yīng)中国的市场和经济特点，提(tí)供更(gèng)精准、更合(hé)理(lǐ)的企业(yè)估值信息。”李欣表(biǎo)示。

　　不(bù)过，创金合信基金(jīn)首席经(jīng)济学家魏凤春直言，这需要在(zài)实践中进行探索，目(mù)前尚没(méi)有公认的(de)指标可(kě)以(yǐ)使用。

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