文：天(tiān)风宏观宋雪涛/联系人(rén)孙永(yǒng)乐

　　4月居民新增存款-1.2万(wàn)亿(yì)，同比多减(jiǎn)4968亿元(yuán)，这是居(jū)民存(cún)款在连续(xù)13个月同比多增后，首次(cì)回落。

　　在过去(qù)一(yī)年(nián)多(duō)时间(jiān)里(lǐ)，居民部门积攒(zǎn)了一(yī)大笔超额(é)储(chǔ)蓄。今年这笔超额(é)储(chǔ)蓄能(néng)否顺(shùn)利释放对判断经济(jì)和资本市场走势至关(guān)重(zhòng)要。这(zhè)里我们(men)尝试(shì)回答两个问(wèn)题(tí)。一是4月居民存(cún)款(kuǎn)同比多(duō)减(jiǎn)是不是超额储蓄(xù)释放的(de)开始(shǐ)？二(èr)是这一(yī)趋势能否延续？

　　对上述问题的回答取决于存款会受到(dào)哪些因素(sù)的影响(xiǎng)。一般影响居民存(cún)款的(de)主要有这么几(jǐ)种行(xíng)为：可支配收入、消费支出、金融(róng)资产相关收支和房地产个子矮可以抱着做，矮个子抱起来做(chǎn)相关(guān)收支。

　　收入增长、消费减少、金(jīn)融资产(chǎn)赎回、购房减少会推(tuī)动存款增加；反之，收入减少、消费增加、认(rèn)购金(jīn)融资产、购房增加(jiā)、提前还贷等(děng)则会带动存款回落。

　　2022年(nián)居(jū)民存款同比多(duō)增7.9万(wàn)亿(yì)是居民少消费(fèi)、少(shǎo)投资(zī)、少购房的结果（详见《超额储蓄能否转化(huà)成超(chāo)额消费》，2022.12.31）。此时虽然居民收入(rù)增(zēng)速(sù)放(fàng)缓并提(tí)个子矮可以抱着做，矮个子抱起来做前还贷(dài)，但(dàn)因为投资、购房等下(xià)滑幅度更大，所以存款同比大幅多增。

　　2023年一季(jì)度居民存款同比(bǐ)多增2.1万亿则是收入修复和理财存(cún)款化(huà)的结果。

　　一季度居(jū)民人均可支配收入同比增长525元，理财存续规模相比于2022年(nián)末下滑(huá)2.6万亿至24.2万亿(yì)。另外，受(shòu)银行办理速(sù)度放(fàng)缓等因素(sù)影响(xiǎng)，RMBS（个人住房抵押(yā)贷(dài)款支持证券）条件(jiàn)早(zǎo)偿率指数 2 相比于2022年(nián)有所回落，即居民提前还(hái)款对存款的拖(tuō)累相比于去年末(mò)略有放(fàng)缓。

　　但是(shì)，随着居(jū)民(mín)消费和购(gòu)房行为(wèi)修复(fù)，其对(duì)存款的支撑力(lì)度减弱，一(yī)季(jì)度人均消费支出(chū)同比增加345元（低(dī)于收入涨幅）、购房支出同比多增1575亿元(yuán)。但因(yīn)为支(zhī)撑因素的规模更大，所以存(cún)款继续(xù)回升(shēng)。

　　4月和(hé)一(yī)季度最核心(xīn)的(de)不同在于理财市场的(de)变化。4月居民存款下滑可能的原因一(yī)是(shì)居民存(cún)款理财化(huà)；二是提前(qián)还贷规模增加。因为(wèi)居民收入和消费(fèi)数据不足，暂时无法(fǎ)判断消费和收入(rù)在4月对存款(kuǎn)的(de)影(yǐng)响。

　　存款回流理(lǐ)财(cái)是4月存款回落的(de)核心(xīn)原因，4月理财存量(liàng)规模环比(bǐ)增加1.26万亿至25.5万亿(yì)，结束了自去年(nián)10月以(yǐ)来(lái)的下(xià)行趋势，重(zhòng)回扩(kuò)张区间。

　　居民(mín)增(zēng)配理财等(děng)资产是理财风(fēng)险降低、收益回升和(hé)存款利率下(xià)滑(huá)共同作用的结果。受益(yì)于债券(quàn)市场(chǎng)走强，今年理财市场表现逐(zhú)步好转，理(lǐ)财产品(pǐn)单位破净率从(cóng)2022年12月峰值的29.2％持(chí)续下滑至2023年(nián)5月12日的(de)4.7％，叠(dié)加这一时期(qī)下滑的存款利率，存款对居民的吸引力(lì)逐(zhú)渐减弱(ruò)，而理财对居民的吸引力则不断增强。

　　从5月理财规模上看，随着(zhe)破净率进(jìn)一步回落，居(jū)民还在(zài)继(jì)续增配(pèi)理财产品，存款理财化趋(qū)势有望延续。

　　提前还贷规模扩大是(shì)存款下滑(huá)的又一个原因。4月早偿(cháng)率月均值(zhí)相(xiāng)比于2月(yuè)低(dī)点(diǎn)上行4.3个百分点(diǎn)，相比于3月上行(xíng)1.9个百分点。

　　居民(mín)加大提(tí)前还贷力度一(yī)是因为(wèi)首套(tào)房(fáng)利率还在下(xià)降，居(jū)民提前还贷以(yǐ)降低(dī)成本，4月沈(shěn)阳、马鞍山等(děng)多地继续降(jiàng)低首(shǒu)套房利率，贝(bèi)壳研究院数据显示百城(chéng)首套主流房贷利率平均为4.01％，环(huán)比3月继续回落(luò)1个BP。二是政(zhèng)策放松后(hòu)，1、2月份(fèn)部分(fēn)积压的还贷业务(wù)在3、4月份办理，这会推(tuī)动提前还(hái)贷(dài)规(guī)模走高。

　　总(zǒng)的来(lái)说(shuō)，随着理财市场好转，此前因(yīn)居民(mín)少(shǎo)消(xiāo)费(fèi)、少投(tóu)资、少买房等积攒下来的超额储(chǔ)蓄已经开始部分回(huí)流理财市场了(le)，且(qiě)5月初这一(yī)趋势(shì)还在延续。

　　往后来看，理财(cái)市(shì)场和(hé)提前(qián)还(hái)贷在后续几个月(yuè)里(lǐ)或继续成(chéng)为超额存款的主要流向。

　　五一旅游人均消费水平未见明(míng)显改善或部分表明当下(xià)居民消费意(yì)愿(yuàn)依(yī)旧偏弱，考(kǎo)虑到超(chāo)额储蓄的持(chí)有分化且并非主要(yào)来自消费(fèi)，后续超额储蓄对消费的支(zhī)撑力度依旧偏(piān)弱。（详见《超额(é)储(chǔ)蓄能否转化成超额消费(fèi)》，2022.12.31）。同时，随(suí)着前期积压的购房需求逐渐释放，房地产销售目前已经有走弱迹象，地产短(duǎn)期(qī)或不会成(chéng)为超(chāo)储的主要流(liú)向。但是因为按揭利率存在明显利差(chà)，居(jū)民提前还贷行为(wèi)或将(jiāng)延续。从这(zhè)个角(jiǎo)度来看，主要因(yīn)为少买(mǎi)房(fáng)、少投资而积攒下来的储(chǔ)蓄，在理(lǐ)财市场环境(jìng)好转和存款利率下滑的背景下或将继续回流(liú)到理财市场(chǎng)。

　　1 存款同(tóng)比(bǐ)增速使用金融机(jī)构住户存款余额+4月新增来进行(xíng)估算

　　2早(zǎo)偿(cháng)率是指在个人(rén)住房抵押贷款中债务人提(tí)前偿(cháng)付的(de)金(jīn)额在资产(chǎn)池未偿本(běn)金余(yú)额的(de)占(zhàn)比

　　风(fēng)险提示

　　地产销售(shòu)变(biàn)动超(chāo)预期，超额储(chǔ)蓄释放弱于(yú)预期，理(lǐ)财市场波动加(jiā)大

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