平安首经团队：钟正生(shēng)/张(zhāng)璐/常艺(yì)馨

　　核心观点

　　新增社融表现乏力。继一季度“天(tiān)量(liàng)”投放后，2023年4月(yuè)社融增长明显降温，比去年4月疫情冲击期间创下的低点仅多增2873亿元，“稳信用”压(yā)力有所显现。社融骤降的主要拖累(lèi)在于人民币信贷增势放缓， 4月降至2008年(nián)以来(lái)历(lì)史同(tóng)期的次低点(diǎn)（仅略高于2022年同期(qī)）。表外融资和直接融资基(jī)本(b感受到体内那根东西变大很胀，你的东西还留在我体内ěn)延续了一(yī)季度的格局。1）委托(tuō)贷款和信托贷款小幅(fú)正增(zēng)长；未贴现银行承兑(duì)汇票较去年同期(qī)降幅收(shōu)窄；2）企业直(zhí)接融资较去年(nián)同期有(yǒu)所下降(jiàng)，主(zhǔ)因债(zhài)券到(dào)期(qī)规模较大。3）政(zhèng)府(fǔ)债融(róng)资规模同比多增，但需警惕其“后劲(jìn)”。2023年提前批(pī)的剩余感受到体内那根东西变大很胀，你的东西还留在我体内发行(xíng)额度不(bù)及万亿，截至(zhì)5月上旬尚未下发剩余批次的地方(fāng)债额度，期间空档可能拖累政府债融资表(biǎo)现。

　　新(xīn)增人(rén)民币(bì)贷款偏弱，增量明(míng)显弱于历(lì)史同期均值。各分项从强到弱(ruò)排序，企业中长期贷款>；企(qǐ)业短期贷款>；居民短期贷款>；居民中长期贷款。新(xīn)增人民(mín)币贷款(kuǎn)的最(zuì)大(dà)问题仍然在于居(jū)民中长期贷款，房(fáng)地产(chǎn)销售不振(zhèn)使其增量不足，居民预期偏弱、提前偿还存量房贷又雪上加霜。但基于4月这个信贷投放传统淡(dàn)季的(de)数(shù)据，尚(shàng)不能(néng)得出企业信贷需求不(bù)足的结(jié)论(lùn)。一方面(miàn)，企业中(zhōng)长期贷款(kuǎn)在一季度大幅高(gāo)增后(hòu)，4月又创历史同(tóng)期新高，仍能有效发力；另(lìng)一方面，表内票据(jù)维持低增长（与去年1-5月表内(nèi)票据(jù)高增长形成对(duì)比），也意味着目前企业贷款需(xū)求或许尚可。此外，4月初(chū)以来存款利率市场化改(gǎi)革(gé)较快推进，这有助于缓解银行面临的净息差压力，增强其支持实体经济(jì)的可持续性，能够(gòu)为企业贷(dài)款利率的进一步下(xià)调(diào)“蓄力”。

　　从货币供(gōng)应(yīng)量和存(cún)款(kuǎn)数(shù)据看(kàn)：1）M1同(tóng)比小(xiǎo)幅回升。每年前4个月翘(qiào)尾(wěi)因素对M1同比走势影响较大，或是驱动其变化(huà)的主(zhǔ)因(yīn)。在贷(dài)款(kuǎn)扩张(zhāng)的(de)同(tóng)时，企业存款也有边(biān)际改(gǎi)善(shàn)。2）M2同比(bǐ)增速有所(suǒ)回落(luò)。4月居(jū)民资产再配置，银行理财规模重回扩张，对(duì)M2形成拖累(lèi)。考虑到去年4月M2同比(bǐ)增速较3月(yuè)抬(tái)升0.8个百分点，基数变化也有较强影(yǐng)响(xiǎng)。3）居民(mín)存款同比少增。考虑到4月多(duō)家中小银行下(xià)调挂牌存款利率、银行理财市场(chǎng)火(huǒ)热、居民提(tí)前偿还房贷规模(mó)较高，其驱(qū)动因素(sù)更(gèng)多是家庭(tíng)资产的再配置，流向消(xiāo)费规模可能较为有限。4）4月财(cái)政存(cún)款同(tóng)比大幅多增(zēng)，但结(jié)合基(jī)建相关高频开(kāi)工率和重大(dà)项目开工(gōng)金额数(shù)据看，财(cái)政(zhèng)对实体经(jīng)济支持(chí)力度可能有(yǒu)所减弱。从4月金(jīn)融数(shù)据(jù)看(kàn)，房地产恢复仍然缓慢，此时若(ruò)财政基建支持力度不稳，可能导致中国经济(jì)环比增长动能(néng)较快衰减(jiǎn)。

　　目(mù)前社融增速回升幅度较小，但与(yǔ)名义GDP增(zēng)速(sù)对比看，货币政策(cè)对实体(tǐ)经济的支(zhī)持还(hái)是(shì)比较有力的。即便按2023年中国名义GDP增速7％-8％的(de)情(qíng)形（假设全年(nián)录得6％左(zuǒ)右的实际GDP增(zēng)速，加上1到2个点(diǎn)的(de)GDP平(píng)减指数(shù)），10％的社融增(zēng)速也应足够(gòu)与之匹配。我们(men)认为，后续(xù)需通过(guò)财(cái)政加力、促进房地产修(xiū)复、促进家庭超额储蓄动用等方式扩大总需求，夯实经济回升(shēng)势头。

　　一

　　新增社融(róng)表(biǎo)现乏力

　　新增社融表现乏(fá)力。2023年(nián)4月新增(zēng)社会融资规模(mó)为(wèi)1.22万(wàn)亿元，同比多增(zēng)2873亿(yì)元；社融存量同(tóng)比(bǐ)增速(sù)持(chí)平于上月的(de)10％。考虑到去年同期疫情多点散发(fā)、社(shè)融(róng)一度触“冰”的(de)低基数效应，以(yǐ)及(jí)今年一(yī)季度“开门(mén)红”期间社(shè)融月均同比(bǐ)多增8200多亿的亮(liàng)眼(yǎn)表现，4月(yuè)社融表现乏力“稳信(xìn)用(yòng)”压(yā)力(lì)有所显现(xiàn)。从分项看：

　　一方(fāng)面，人(rén)民币信贷增(zēng)势放缓，是(shì)4月社融骤降的(de)主要拖累。2023年4月人民币贷款4431亿元(yuán)，为2008年以(yǐ)来历(lì)史(shǐ)同期的次低点（仅较(jiào)2022年同期高815亿(yì)元(yuán)）。不过，得益于出口边际(jì)回(huí)暖、人民币汇率相对(duì)稳定，4月外币(bì)贷款同比有(yǒu)所少(shǎo)减。

　　另(lìng)一方面，表(biǎo)外融(róng)资和直接融资基本延续了一季度的格局(jú)。

• 　　一则，企业直接融资同比(bǐ)缩(suō)量，继续(xù)小幅(fú)拖累新(xīn)增(zēng)社融。2023年(nián)4月企业债(zhài)融资(zī)、非(fēi)金融企业境内股票融资(zī)分(fēn)别同(tóng)比少(shǎo)增809亿元、173亿元。今年春节(jié)后，企业贷(dài)款发行(xíng)规模持续(xù)高于去年同(tóng)期，但(dàn)到期偿(cháng)还也迎来高峰，对净融资构成拖累。截至2023年一(yī)季度末(mò)，2022年10月推出(chū)的500亿元(yuán)民(mín)营企业债券融(róng)资支持(chí)工具（第二期）尚未开始投(tóu)放使用，相关(guān)政策支持还有待落地。

• 　　二则，政府债融资(zī)规模同(tóng)比多增(zēng)，但(dàn)需警惕其(qí)“后劲”。今年前4个月(yuè)，财政继续前(qián)置发(fā)力，政府(fǔ)债融资规模(mó)较去年同(tóng)期累计多(duō)增3114亿元。以财政预(yù)算数据(jù)看(kàn)，2023年政府债融资的总体规模与(yǔ)去年相当。但不同之(zhī)处在于，2022年在3月底就已(yǐ)经(jīng)下达剩余批次的新增地方(fāng)债额度(dù)，而2023年截至5月上旬(xún)仍(réng)未(wèi)下发剩(shèng)余批次的地方债额(é)度(dù)，且提前(qián)批的剩余发行额度不及万亿。如果近期下达地方债额度(dù)，按(àn)照往年节奏，经(jīng)过地方(fāng)政府项目额度(dù)分配、预(yù)算调(diào)整程序，剩(shèng)余批次地方(fāng)债(zhài)可能(néng)至6月中下(xià)旬才能发出，期(qī)间(jiān)的“空档”可能会拖累政府债融资表现。

• 　　三则(zé)，表(biǎo)外(wài)融资(zī)同比(bǐ)多增，持续(xù)对社融构成(chéng)小幅(fú)支撑。其中，委托(tuō)贷款和信托贷款单(dān)月小幅新增，相比(bǐ)去年同(tóng)期分别(bié)多增(zēng)85亿元、少减734亿元。在(zài)表内票据贴现减(jiǎn)少的情(qíng)况(kuàng)下，未贴现(xiàn)银行承兑汇(huì)票较去年(nián)同期降幅收窄，同比少减1210亿元。

　　二(èr)

　　贷款拖累(lèi)在(zài)居民端

　　2023年4月(yuè)新增人民币贷(dài)款(kuǎn)为7188亿(yì)元，比(bǐ)去年(nián)同期低点仅(jǐn)略有多(duō)增，相比(bǐ)18年-21年同期(qī)均值少增(zēng)6237亿元。各分项从(cóng)强到弱(ruò)排序，“企业中长(zhǎng)期贷(dài)款 >； 企业短期(qī)贷款(kuǎn) >； 居民短期贷款(kuǎn) >； 居民中(zhōng)长期贷款(kuǎn)”。具体地，

• 　　居民中(zhōng)长期贷款(kuǎn)单月(yuè)净(jìng)偿(cháng)还(hái)规模(mó)达历(lì)史新高(gāo)，相比18年-21年同期均值(zhí)多减5410亿元(yuán)；

• 　　居民短期贷款同比少减，但较18年-21年同(tóng)期均值多减(jiǎn)2625亿元；

• 　　企(qǐ)业(yè)短期贷款同比多增，但略(lüè)低于(yú)18年-21年同期均值(zhí)；

• 　　企业(yè)中长期(qī)贷款延续前(qián)期亮眼表现，同比大幅多增4071亿元，且创(chuàng)历史同期新高。

　　总体看，新(xīn)增人(rén)民币贷款的最大(dà)问(wèn)题仍(réng)然在于居民中长期贷款(kuǎn)，房地产(chǎn)销(xiāo)售低(dī)迷使(shǐ)其(qí)增(zēng)量不足，居民(mín)预(yù)期偏弱(ruò)、提(tí)前偿还存量房贷又雪上(shàng)加霜(shuāng)。基(jī)于4月这个(gè)信贷投放传统(tǒng)淡(dàn)季的数(shù)据，尚不能得出企业信(xìn)贷需求不足的结(jié)论。

• 　　一(yī)方面(miàn)，企业中(zhōng)长(zhǎng)期贷款在一(yī)季度(dù)大幅高增后，4月又创历史同期(qī)新(xīn)高，仍然(rán)能够有(yǒu)效发感受到体内那根东西变大很胀，你的东西还留在我体内力。

• 　　另(lìng)一方面，表内票据维持低(dī)增(zēng)长（与去(qù)年1-5月表内(nèi)票据高增长形(xíng)成对比），也意味(wèi)着目前企业贷款需求或许尚(shàng)可。

• 　　此外(wài)，4月初以来(lái)存(cún)款(kuǎn)利率(lǜ)市场化改(gǎi)革较快(kuài)推进，这有助于(yú)缓解银行面临的净息(xī)差(chà)压力，增强其支持(chí)实体(tǐ)经(jīng)济的可(kě)持续性，能够为企业(yè)贷款利(lì)率的 进一步(bù)下调“蓄(xù)力(lì)”。

　　三

　　居民资产(chǎn)再配置

　　M1同比(bǐ)小幅回升。一方(fāng)面(miàn)，从历(lì)史规(guī)律看，每(měi)年前4个月翘尾因素(sù)对(duì)M1同比走势的(de)影响较(jiào)大(dà)，这可能(néng)是驱动其变化的主要原因。另一方(fāng)面，在(zài)企(qǐ)业贷(dài)款(kuǎn)扩(kuò)张的同时，企业(yè)存款也(yě)有边际改善，4月新增规模约1408亿元，而21年、22年4月(yuè)企业(yè)存款均在(zài)减少。

　　M2同比增速有所(suǒ)回落。一方面，4月信贷扩张乏力(lì)，对M2的支撑不强。另(lìng)一方面，居民资产再配置，银行理(lǐ)财规模重(zhòng)回扩张，对M2也(yě)形成(chéng)拖累(lèi)。此外，考虑到去(qù)年4月M2同比增速较(jiào)3月抬升0.8个百(bǎi)分点，基数的(de)变化(huà)也(yě)有较强(qiáng)影响。

　　4月居民存款出现了2022年3月以(yǐ)来的(de)首次同(tóng)比少增，其驱动因(yīn)素更多(duō)是家庭资产的再配置(zhì)，流向消费的规(guī)模可能(néng)较(jiào)为(wèi)有(yǒu)限(xiàn)。4月以来多家中小银(yín)行(xíng)下调(diào)挂牌存(cún)款利率（据融(róng)360监测数据，4月(yuè)份农商行1年、2年、3年、5年期(qī)存款平(píng)均利率分别环比下跌5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而银(yín)行(xíng)理财市场需求火热，居民提前偿还房贷规(guī)模较高（4月(yuè)居民(mín)中长(zhǎng)期贷款净偿还规模达历史新高）。

　　值得警惕的是，4月财政存(cún)款同比大幅多增4618亿元(yuán)，去年(nián)同期留抵退税推进存在(zài)一(yī)定影(yǐng)响。但结合(hé)其他指(zhǐ)标看，财政对实体经济的支(zhī)持力度可(kě)能有所减弱，基建投资相关(guān)的高频指标(biāo)出现了下行的苗头（4月下旬以来，全国高炉开工率(lǜ)、电炉(lú)开工率(lǜ)、独立焦化(huà)厂焦炉生产率、水(shuǐ)泥磨(mó)机运转率(lǜ)、石油沥(lì)青(qīng)开工率等指标环比走弱），重大项目开工(gōng)金额同环比较(jiào)快下(xià)滑（据Mysteel不完全统(tǒng)计(jì)，2023年4月全国各地重大项目开工总(zǒng)投(tóu)资额(é)约28078.26亿元，环比下降34.0％，不及去年同期的半数）。从4月(yuè)金融数(shù)据看，房地产恢(huī)复仍然缓(huǎn)慢，此(cǐ)时如(rú)果(guǒ)财政基建支持(chí)力度不稳，可能导致中国经济(jì)的(de)环(huán)比增长动(dòng)能(néng)较(jiào)快衰减。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 感受到体内那根东西变大很胀，你的东西还留在我体内