5月13日，年内首只(zhǐ)央企(qǐ)主题(tí)ETF——华泰柏瑞中证央(yāng)企红利ETF发布公告称，其累(lèi)计(jì)有效认购申请份额总(zǒng)额(é)超(chāo)过20亿份发(fā)行上限，将启动比例(lì)配(pèi)售。这则(zé)小公告体现(xiàn)出(chū)市场对这(zhè)一“中特估”主(zhǔ)题的追捧力度。

　　实际上(shàng)，近期(qī)围(wéi)绕着“中(zhōng)特(tè)估”的行情，市场关(guān)注度非常高，5月15日(rì)首批3只央企回报ETF发行，更成(chéng)为这一波“中特估”行情的(de)催化剂。实际上(shàng)，早在去(qù)年(nián)底及今年一(yī)季度，一些基(jī)金经理开(kāi)始调仓(cāng)换股“中特(tè)估概念”。

　　目前“中特(tè)估”资金面、情绪面、估值(zhí)方式等问题成为市场关(guān)注(zhù)焦点(diǎn)，中国(guó)基金报采访多位投研(yán)人士，解析“中特估”这些焦点(diǎn)问题(tí)。

　　央企主题(tí)ETF密集上报发行

　　行情(qíng)催化剂(jì)？

　　市场对“中特估”主题(tí)积(jī)极(jí)追捧。不仅华(huá)泰柏瑞(ruì)中证央企红利ETF罕见出(chū)现启(qǐ)动“比例配(pèi)售”情况，今年(nián)场(chǎng)内多只“中字(zì)头”ETF也(yě)持续“吸金”，15只央企、国(guó)企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同(tóng)时，后续有多只(zhǐ)国央企主题基金发行，市场对此充先考与显考是什么意思区别，先考与显考有何区别满期待，如5月(yuè)15日就(jiù)有3只央企(qǐ)回报(bào)ETF，后(hòu)续跟踪央企科技引领、央企现代能源等ETF也将获批发行，更有扎堆上报的央国企基(jī)金(jīn)在排队入市。

　　这(zhè)些或成为这一(yī)波“中特(tè)估”行情的催化(huà)剂。

　　融通红(hóng)利(lì)机会基金经理何龙表示，央企ETF发行(xíng)在情绪上是构成(chéng)催化因素(sù)的，近(jìn)期银行股大涨的一个(gè)催化因素就(jiù)是积极推介相关(guān)央(yāng)企ETF的发行。先考与显考是什么意思区别，先考与显考有何区别p>

　　“随着央企ETF的发行，和(hé)诸多主题基金的申报发行，我认为(wèi)确实会成(chéng)为引爆(bào)行(xíng)情的催化剂，基(jī)本(běn)面(miàn)、资金面、政(zhèng)策面都在(zài)向好，下半年，中特估有可能独领风骚(sāo)。”万家基(jī)金章恒(héng)更是表示。

　　同样，博时基金指数(shù)与(yǔ)量化投(tóu)资部(bù)基金经理杨振建就表示，近期密(mì)集(jí)申(shēn)报(bào)的国央(yāng)企(qǐ)主题(tí)基金(jīn)主要涉及“股东回(huí)报”、“科技(jì)引领(lǐng)”、“现代能源”几大(dà)主(zhǔ)题，这样(yàng)的布局可以更好支持央国企的(de)估值重塑。

　　“央企(qǐ)ETF的(de)发行将(jiāng)成为行情(qíng)进一步(bù)上涨的(de)催化剂。去(qù)年以来公(gōng)募基金(jīn)发行整体平(píng)淡，近(jìn)期多只国央企主题(tí)基金(jīn)申报和发行，行情火热下(xià)将为(wèi)市场带来增量资金，有望推动(dòng)进一步上涨。”杨振建进一步表示。

　　此外，银华基(jī)金ETF业务总监王帅认为，公(gōng)募基金积极布(bù)局央国企主(zhǔ)题基(jī)金，一方(fāng)面是因(yīn)为新(xīn)一(yī)轮深化国企改革的大幕将拉开，叠加(jiā)“中特估”概念，央国企上(shàng)市公(gōng)司(sī)的(de)投(tóu)资价值凸显，该主(zhǔ)题的基金将为投资者提(tí)供更丰富的工具以(yǐ)参与到央国企投资。另一方面(miàn)是落(luò)实公(gōng)募(mù)基金行业高(gāo)质量(liàng)发展的(de)要求，引(yǐn)导更多(duō)资金(jīn)参与央国企改革，更好发挥公(gōng)募基(jī)金服务(wù)资本(běn)市场(chǎng)改革、服(fú)务实体经(jīng)济和国家战略的作用(yòng)。

　　王(wáng)帅表示，未来(lái)央企ETF的(de)发行将(jiāng)为央企相关标的和板块带来增量资金，提(tí)升交易活跃度，有(yǒu)望成为中(zhōng)特估行情(qíng)的催(cuī)化剂。

　　存量市(shì)场中(zhōng)变赛道

　　积(jī)极调(diào)仓换股？

　　2023年以来，市场(chǎng)结(jié)构性(xìng)行情明显，中特(tè)估和人工智能成为(wèi)两(liǎng)大明显(xiǎn)的主线，而新(xīn)能源等(děng)前期热门赛道股冷(lěng)却，在此背景下，一些基金经理开始调仓换股“中特估(gū)概念”。

　　万家基(jī)金基金(jīn)经理(lǐ)章恒直言，自(zì)己目前重点关(guān)注三大行业(yè)，火(huǒ)电(diàn)、券商、军(jūn)工，这(zhè)三(sān)大行业主要(yào)是(shì)央企或地方国资所在的(de)行(xíng)业，民营企业(yè)占(zhàn)比较少。

　　“首(shǒu)先是基于行(xíng)业本身基本面在(zài)今年会有(yǒu)重大的向上变化的机会(huì)，比如(rú)火电，会受益于煤炭价格的下跌，扭亏(kuī)为盈；券商，会受益于(yú)今年市(shì)场成交(jiāo)量的放大，盈(yíng)利(lì)大(dà)幅增长(zhǎng)等。同时，随(suí)着国有企业改革的(de)推进，大概率这些企业会进(jìn)入一个提质增(zēng)效、释放业绩(jì)的过程。”章恒(héng)表(biǎo)示，中特估是过(guò)去5年10年改革的(de)成果，是非常基(jī)本(běn)面的，和他过去(qù)1至(zhì)2年(nián)研究投资思路也非(fēi)常吻合，为在下半年抓住(zhù)这波中特估(gū)的投(tóu)资机(jī)会做好了(le)准备。

　　“去(qù)年(nián)年底(dǐ)已(yǐ)开(kāi)始重视中特估的投资机会，判断中特估的机(jī)会(huì)未来三(sān)年分两个阶(jiē)段。”融通红利机会基金经理何龙表示(shì)，第一阶段也就是今年以数(shù)字经济(jì)和“一带一(yī)路(lù)”的主题普涨(zhǎng)性机会(huì)为主，包括低于1倍PB、分红(hóng)收益率极高的品种(zhǒng)，将会(huì)迎来普涨性的(de)机会。第二阶段是未(wèi)来(lái)两年(nián)，在主题性机(jī)会(huì)消散(sàn)以后(hòu)，基于顶层(céng)设计对国央经营管理价值导向(xiàng)变化，我(wǒ)们判断经营成果(guǒ)随(suí)之(zhī)改变(biàn)是(shì)一个(gè)慢变(biàn)量，会在未来两年体现(xiàn)在(zài)每一个央(yāng)国企的报表中。

　　何(hé)龙(lóng)强调，目前在挖掘公(gōng)司(sī)经营层面可能发生显著正向变(biàn)化的(de)个股提前进行布局，比如医(yī)药(yào)和消费等行业。

　　其实一季报已经(jīng)显露出不少基金(jīn)在行动。国金证券研究所(suǒ)数据显示，偏股主动型(xíng)基金(jīn)2022年(nián)年(nián)报(bào)前十大重仓(cāng)股股(gǔ)票池中，“中(zhōng)特(tè)估”概念占(zhàn)偏(piān)股(gǔ)主动型(xíng)基(jī)金持有股票(piào)市(shì)值比例仅有1.18％。而(ér)2023年一季报披露的(de)持(chí)仓中，“中特(tè)估”概念占偏股主动型基金持有股(gǔ)票市值比例(lì)提高(gāo)到4.19％。

　　“中特估(gū)”概念股在偏股主动(dòng)型基金的持仓中，占比明显提高。上述(shù)数据显示，根据偏股主动(dòng)型基金2022年报及2023年一(yī)季报十大重(zhòng)仓股(gǔ)的数据，剔除个股涨(zhǎng)跌(diē)影响(xiǎng)，估计了各基金(jīn)主动加仓“中特(tè)估(gū)”概念股的市值占(zhàn)2022年末股(gǔ)票总市值比例，一季度超过30％的偏股主动型基金主动加仓了“中(zhōng)特估”概念(niàn)股(gǔ)，198只基金在2022年末不持(chí)有“中特估”概念股，但在一季度买(mǎi)入。

　　不仅(jǐn)如此，中信证券数据(jù)统计也(yě)显示(shì)，一季度主动偏股型(xíng)公(gōng)募基金对港股央国企的(de)持股市值(zhí)比重达(dá)到2019年以(yǐ)来的新高，港股央国(guó)企持股(gǔ)总(zǒng)市(shì)值占(zhàn)港股持股总市值的比(bǐ)重由2022年(nián)四季度的25.1％提(tí)升至2023年(nián)一季度(dù)的32.9％，远(yuǎn)高于2020年低点时的(de)7.5％。

　　投(tóu)研上加大力(lì)量？

　　构(gòu)建(jiàn)国(guó)央企专门的股票库

　　可以说中(zhōng)国特色估值体系，正(zhèng)深刻(kè)影响基(jī)金公司的投研(yán)，落实(shí)到(dào)日常的(de)投研流程和实践之(zhī)中，不少(shǎo)基金公司(sī)在加(jiā)大投研力量，更有专门构建(jiàn)国央企股票库。

　　融通红利机会(huì)基金(jīn)经(jīng)理何(hé)龙就介绍(shào)，一方(fāng)面，从顶层设计改变研究员过(guò)去(qù)对(duì)国(guó)央(yāng)企的固定(dìng)思维，需要实地考(kǎo)察国央企，并且(qiě)需要利用当前国央企(qǐ)愿意交流(liú)的契机，多花(huā)精力去进行(xíng)跟踪(zōng)发(fā)现变化。

　　另一(yī)方面，融通基金在行动(dòng)上，要(yào)求研(yán)究员将自己所(suǒ)覆(fù)盖行业(yè)的所有国央(yāng)企构建(jiàn)专门的(de)股票(piào)库，并进行(xíng)长期跟踪，包括(kuò)考察其实地调研的的成果，了解国央企经营(yíng)思(sī)路和财务导向的变化(huà)，结合行业趋势和特征，寻找价值洼地，发现预期差。

　　同样的，银华基金(jīn)ETF业务(wù)总监王帅也谈到“认识”上的重视(shì)。他(tā)表示，通(tōng)过深入学习，对“中特估”有(yǒu)了更深刻的认识：首先要认(rèn)识市场体制(zhì)机制、行业产业结(jié)构、主体持续发展(zhǎn)能(néng)力(lì)等方(fāng)面(miàn)所体(tǐ)现的鲜明(míng)中国(guó)元(yuán)素(sù)和发展阶段特征，“中特估”应该(gāi)是在(zài)此基础上(shàng)构建的具(jù)有时代特征和(hé)中国特(tè)色(sè)、符合国家战略导向的(de)估(gū)值体系，而不是简单套用国(guó)外的(de)传统估值模型。

　　“中特估是一种新的提(tí)法，但是这(zhè)个概念所涉及到的行业和公司，一直在发生的变(biàn)化。”万(wàn)家基金(jīn)经理章恒表示，万家基金一(yī)直非常关注(zhù)传统产业的变化，诸如煤炭、金(jīn)融、建筑等(děng)多个领域，因此(cǐ)也是(shì)一定(dìng)能(néng)够抓住中特估这波行情(qíng)的机(jī)会的(de)。同时(shí)，随着时局(jú)的变(biàn)化(huà)，也在增加相关行业的(de)研究(jiū)力(lì)量。

　　此外，创金(jīn)合信基金首席经济(jì)学家魏凤春(chūn)表示，积(jī)极践行中(zhōng)国特(tè)色的估值体系(xì)是资本市场使命，投资者需要学习领(lǐng)会并针对原(yuán)有的估值体系进行改造，以适应现(xiàn)实的需要。明确该体系的框架是第一(yī)位的工作，合理(lǐ)设置指标也非常重要，投资者(zhě)的(de)认可和实施是最(zuì)终该体系能(néng)否具(jù)备(bèi)长(zhǎng)期(qī)价值的基础(chǔ)。不过，他也(yě)提醒(xǐng)，人(rén)为的拔估(gū)值是很大的(de)认知误区，市(shì)场化认可(kě)是基本的常(cháng)识(shí)，不(bù)可误判。

　　体现(xiàn)社(shè)会价值与(yǔ)国(guó)家(jiā)战(zhàn)略价值(zhí)

　　新估值方(fāng)式？

　　央国企是国民经济(jì)的支柱(zhù)，国企央(yāng)企发展要符合(hé)国(guó)家战略发展发向，更需要承担(dān)社会公共责任等。而这些都应该考虑进估值体系之(zhī)中，也引发(fā)市场关(guān)注。

　　多数受访的基金(jīn)经理认为，对于国央企(qǐ)的估值方(fāng)式要(yào)充分体现企业(yè)的社会(huì)价值与国家战略价值，目(mù)前已(yǐ)经形成(chéng)了(le)初步(bù)的企业社会(huì)价值(zhí)评(píng)价体系。

　　“如(rú)何(hé)定价国有企业承担社会价值、符合国家(jiā)战略发展的价(jià)值？首要任务就构建中国特色的价值评(píng)价(jià)体系，改变从(cóng)以私人股(gǔ)东权益出发，现金流折现(xiàn)为主要方法(fǎ)的(de)单一价值估值(zhí)体系，转(zhuǎn)向社会(huì)整体(tǐ)价值观念(niàn)、纳入中国特色(sè)的ESG评价(jià)体系(xì)，充分(fēn)体现企业的社会价(jià)值(zhí)与(yǔ)国家(jiā)战略价值。”博时基(jī)金指数与量化投资部基金经理杨振建表示(shì)。

　　杨振建(jiàn)也直言(yán)，近年来国(guó)资委指导(dǎo)国内团队对于(yú)中国特色ESG披(pī)露与评价体系(xì)不(bù)断探索，结合国际通用规则，目(mù)前已经形成(chéng)了初步(bù)的(de)企业社会(huì)价(jià)值评价体(tǐ)系，其(qí)中包括《企(qǐ)业ESG披露指南》、《中(zhōng)央(yāng)企业上市公司环境、社会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等(děng)。

　　银(yín)华(huá)基金ETF业务总监、基金经理王帅也(yě)认为(wèi)，“中特估”应该是注重企(qǐ)业(yè)价值(zhí)的可持续估值(zhí)，要重视股东、员工(gōng)和社会责任等要素对企业(yè)稳健成长的重大意(yì)义，重视稳定的(de)现金流(liú)、持续增长的(de)盈(yíng)利(lì)、科技创(chuàng)新对提(tí)升企业内在价值的(de)积极作用(yòng)，这样有(yǒu)利于提(tí)高(gāo)估值(zhí)定价模型的科学(xué)性和有效(xiào)性。

　　“在指(zhǐ)数编制、策略构建等(děng)实务工(gōng)作中，都有成熟(shú)的(de)量化指标可以使用，包括净资产(chǎn)收(shōu)益(yì)率、营业现金(jīn)比率、资(zī)产(chǎn)负债率、研发经费投入强度等等。”王(wáng)帅也表示。

　　嘉实金(jīn)融精选基金经理(lǐ)李欣(xīn)更(gèng)细致分析(xī)在估值思(sī)维、估值结论、估值(zhí)判断(duàn)上(shàng)有变化，尤其是(shì)估值的方法(fǎ)和(hé)指(zhǐ)标上(shàng)，他(tā)认为其(qí)包(bāo)括(kuò)产业链上下游的(de)衡量、全要素成本等，以及在纵向和横(héng)向(xiàng)上的研究，强调政策优惠、产业(yè)发(fā)展、市(shì)场竞(jìng)争力和可持续发展等各种因(yīn)素与企业价值的关系。这(zhè)些因素在(zài)对(duì)估值结论和判断的影响上(shàng)，也使得(dé)中国(guó)特色的(de)估值(zhí)体系与(yǔ)传(chuán)统的估(gū)值体系有所(suǒ)不(bù)同。

　　“所(suǒ)以估值思维的变(biàn)化，还有估值结论和估值判断(duàn)的变化(huà)，都是为(wèi)了更好地适应中国的市场(chǎng)和(hé)经(jīng)济特点，提供更精准、更合理(lǐ)的企业估值信(xìn)息。”李欣表(biǎo)示。

　　不过，创(chuàng)金合信(xìn)基金首(shǒu)席经济学家魏凤春(chūn)直言(yán)，这需要在(zài)实(shí)践(jiàn)中进行探索，目前(qián)尚没有(yǒu)公认的指标可(kě)以使用(yòng)。

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