“现在的(de)房地产很难(nán)再出现像过去十年(nián)的系统性行情。”思(sī)睿集(jí)团合伙人、首席经济(jì)学家洪(hóng)灏向《红(hóng)周刊》表示(shì)，房地产(chǎn)行业分(fēn)化(huà)的愈加明显，让机构和投资者(zhě)的(de)关注度从板块向单个标的转移。上海(hǎi)利檀投(tóu)资董事长陈昊扬向《红周刊(kān)》指(zhǐ)出，从行业来(lái)看，无论是业绩，还是估值，房(fáng)地产都(dōu)已经双杀到了最底部，而且是反复(fù)地杀到了底(dǐ)部，再往下的空间(jiān)已(yǐ)经不大了。

　　下午5点到6点是什么时辰 下午5点到6点是什么生肖trong>三(sān)道红线(xiàn)等指标

　　成挖(wā)掘个(gè)股(gǔ)阿(ā)尔法重要(yào)参(cān)考

　　那么如何寻找房地(dì)产个(gè)股的阿尔法呢？

　　洪(hóng)灏提(tí)醒(xǐng)，在房(fáng)地产赛道中进行选择，需(xū)要非常小(xiǎo)心，避(bì)免选了半(bàn)天，标的公司(sī)出现爆雷的情况(kuàng)。除此之外，洪灏(hào)指出，需要(yào)下午5点到6点是什么时辰 下午5点到6点是什么生肖满(mǎn)足以(yǐ)下三个基准：有大的(de)国(guó)资背景的(de)、杠杆率较(jiào)低的、此(cǐ)前没有踩过红线(xiàn)的。

　　他还表示，如果关注一下今年房地(dì)产(chǎn)的开发资金(jīn)来源(yuán)，可以发(fā)现，其实银行的(de)信(xìn)贷(dài)倾向是不太(tài)愿意给房(fáng)企贷款的，房企的主(zhǔ)要资金(jīn)来源(yuán)来(lái)自新(xīn)盘的销售(shòu)。但今年(nián)新房的销售情况(kuàng)相较一般。再关注(zhù)一下，哪(nǎ)些房(fáng)企能从银行拿(ná)到钱，其实主要(yào)还是那些有国企背景的房(fáng)企，民营房企相对比较(jiào)困难，所以(yǐ)整个行业出现了(le)一个很明显的(de)分化，无论是在销售，还是(shì)融(róng)资等各个(gè)方面都非(fēi)常明显(xiǎn)。现在有国(guó)资背景的房企在(zài)资本市场(chǎng)表现相(xiāng)对较好，但没(méi)有国资背景的民营房企股价大多表现(xiàn)很一般。

　　陈昊扬则(zé)向《红周刊(kān)》表示，在房(fáng)地产行业内，我(wǒ)们的逻辑是，“寻(xún)找最后的(de)赢家”。而具体(tǐ)到如何挖掘(jué)，我们会特别(bié)重视(shì)企(qǐ)业的(de)成本(běn)优势，更具(jù)体一点，就(jiù)是它的净借贷水平（净负债率(lǜ)）是不是行(xíng)业内的最(zuì)低水平；利(lì)润(rùn)率是不是行业内最高的；融(róng)资(zī)成(chéng)本是否是行业内(nèi)最低(dī)的(de)；建安成(chéng)本是否也是业内最低的；这些都是我们看重的一家房企(qǐ)的综合成本(běn)。

　　需(xū)要注意(yì)的是，能够同时(shí)满足上述(shù)条件的(de)房(fáng)企并(bìng)不多。即便是在(zài)国央(yāng)企中，仍有部分房(fáng)企出现(xiàn)了“三道红线(xiàn)”的“踩线”情况(kuàng)，且(qiě)有逐(zhú)渐恶化的(de)趋势。以A股(gǔ)为例(lì)，《红周刊》根(gēn)据Wind数据(jù)整理发现，截(jié)至(zhì)2022年末，天房发展、陆家嘴、格(gé)力地产、西藏城投、中交地(dì)产(chǎn)、中(zhōng)国武夷等国央企“三道红(hóng)线”全踩。

　　除此之外，城(chéng)建发(fā)展、京投发展、光明(míng)地产、云南城投、首(shǒu)开股份(fèn)、珠江股(gǔ)份、城投(tóu)控股等(děng)国央(yāng)企房企(qǐ)也踩了“三道红线”中的两条(tiáo)。

　　2022年激进(jìn)扩张房企

　　需警惕其(qí)重蹈覆辙

　　不难看出，即(jí)便是有着较稳健特(tè)色的国央企房企，其(qí)财(cái)务(wù)指标(biāo)称得(dé)上完(wán)全健康的仍是少数。而更(gèng)加值得注意(yì)的是，在2022年(nián)，不少(shǎo)国企，甚至地方国企(qǐ)开始(shǐ)大举扩张。而这(zhè)无疑(yí)又进一步考验着国央企的资金链情况。

　　对房企而(ér)言，扩张速度的(de)张(zhāng)弛有度尤为重要，节奏把握(wò)准确，有助于房企储备优质“弹药”；但过于乐观的(de)预判未(wèi)来市场，以及过于激进的扩张拿地节奏(zòu)也有可能让房企重(zhòng)蹈此(cǐ)前的(de)高杠(gāng)杆覆辙。

　　陈昊扬(yáng)以其配置的一(yī)家房(fáng)企进(jìn)行(xíng)举例，它从2018年(nián)开始到2021年，连续4年的净(jìng)借贷比例都维持(chí)在(zài)33％左右(yòu)，完全没有增加杠杆比例。而到2022年，这家房企明显感觉到机会来了(le)，其开始在一线城市进行大举拿地，净负债率也由此(cǐ)前的33％左右水准提高(gāo)到(dào)45％左右，涨(zhǎng)了接近(jìn)三分之一。与(yǔ)此同(tóng)时，该房企(qǐ)新购入地块(kuài)也实现了快(kuài)速的开盘利(lì)用率(lǜ)，预计今年会有更多的楼盘入(rù)市。像这类企业就符合“最(zuì)后的赢家”的特点。一方(fāng)面，在于它本身储备了很(hěn)多弹(dàn)药，去年拿地超1000亿(yì)元，且其中一半在一(yī)线城市，另外(wài)一半(bàn)也主(zhǔ)要集(jí)中在(zài)强二线和二线城市；另一方面(miàn)，它的扩张是有节制地扩张。

　　陈昊扬同(tóng)样提醒(xǐng)道，与之相反，有些房企的(de)扩(kuò)张(zhāng)速度让人(rén)感觉又回到了2016年、2017年，或(huò)者说看(kàn)到(dào)了2016年～2020年期间扩(kuò)张的民(mín)营企(qǐ)业的影(yǐng)子。虽然说(shuō)，见到机会(huì)时要出手(shǒu)，但出(chū)手的章法(fǎ)仍要小心(xīn)，如果负债率扩(kuò)张得(dé)太快，但(dàn)未来(lái)的两年市场没有想象得那(nà)么好，可(kě)能会重(zhòng)蹈覆辙(zhé)。

　　那么如何(hé)来衡量一(yī)家房企的扩张速度是否激进？陈昊扬向《红周刊》表示，主要还是看房企的净(jìng)负债率水平，在我看来(lái)，这个(gè)比例如果超(chāo)过(guò)60％，就(jiù)是(shì)扩张得过于(yú)快(kuài)速了。

　　不难看出，这(zhè)一标准(zhǔn)要比“三(sān)道红线”对房企的(de)净负(fù)债率要求不得高于100％要更加严(yán)格(gé)。陈昊扬解释，当前房地产(chǎn)行业的复苏速度(dù)并没有(yǒu)那(nà)么快，所(suǒ)以(yǐ)要规避公司(sī)净负债率(lǜ)提高到(dào)一个(gè)比较危险的水平。

　　《红周刊(kān)》对在(zài)2022年(nián)拿地较积极的(de)房企梳(shū)理发现，中交地(dì)产(chǎn)、中国金茂(mào)、华发股份(fèn)、越秀(xiù)地(dì)产、绿城中国(guó)、保利发展等(děng)房企2022年净负债(zhài)率都(dōu)在60％之上。其中，中交地(dì)产净(jìng)负债率持续居高不下，在2020年至2022年期间，依次(cì)为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜明对比的是，华润(rùn)置(zhì)地、中国海外(wài)发展、万科A、滨(bīn)江集(jí)团(tuán)、招商蛇(shé)口、龙湖集团(tuán)等房企在(zài)践行较积极(jí)的拿地(dì)策(cè)略的同时，也较好地控制(zhì)了公司的(de)扩张(zhāng)速度与净负(fù)债率水平（见附表）。

　　滨江集团等(děng)个别(bié)民营房企

　　或具(jù)备“最后赢(yíng)家”的黑马特质

　　陈昊(hào)扬(yáng)指出，实际上(shàng)，他们是以同一筛选标(biāo)准来看国央企与民(mín)营房企，但在各维度的实际表现上，国央企确实(shí)会更(gèng)胜一(yī)筹。如国央企(qǐ)的融资成本更低，融资渠道也更顺畅，能够做到想融就融，这样，国央(yāng)企自然而然就具有天然优势(shì)。

　　虽(suī)然对比民营房企，机(jī)构更加看好(hǎo)国央(yāng)企，但这也并不意味着(zhe)，民营企业中就没有“黑马”的(de)存在(zài)。

　　据《红(hóng)周刊》梳理(lǐ)发(fā)现，仍(réng)有少数民营房企(qǐ)同样受(shòu)到(dào)机构的青睐(lài)。比(bǐ)如，根(gēn)据2023年一季报，滨江集团(tuán)的十大流通股东中新进(jìn)了(le)“中国工商银行股份有(yǒu)限公司－景顺长(zhǎng)城中国(guó)回报灵活配(pèi)置混(hùn)合型证券投(tóu)资基金”“全国社保基金一一六组(zǔ)合”等。

　　除此之外(wài)，自2021年(nián)开始(shǐ)，百(bǎi)亿私募珠海阿巴马资产管(guǎn)理(lǐ)有限公司就长期持有滨江集团(tuán)。根据一(yī)季(jì)报，该资产公司的(de)几(jǐ)只产品(pǐn)合计持(chí)有滨江集团9543万股，约占流通(tōng)A股(gǔ)的3.56％。

　　滨江集团(tuán)的受青睐(lài)，和其自身(shēn)的基本面表现存在一定关系(xì)。2020年以来的近三年时间(jiān)，房地产市场整体在走“下(xià)坡路”，但(dàn)作为杭州本土房(fáng)企的(de)滨江集团仍是表现出(chū)较强的韧(rèn)劲，2020年以(yǐ)来，滨江集团在(zài)业绩表现(xiàn)、销售规模、新增土(tǔ)储、股价表现等多维度都表现了较强的增(zēng)长势(shì)头。

　　业绩方面，2020年～2022年期间，滨江(jiāng)集团扣非归(guī)母(mǔ)净利(lì)润(rùn)依次为(wèi)21.27亿(yì)元(yuán)、29.87亿元、37.22亿元(yuán)；依次实现同比增(zēng)长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发布(bù)的2023年一季报，今年一季度，滨江集团(tuán)更是实现了扣非归母净利(lì)润5.41亿元(yuán)，同比增长134.07％。

　　在房地产“青铜时代(dài)”仍能保持自身业绩的(de)持续增(zēng)长，和滨江集(jí)团扎根杭州的(de)战略布局关系密切。根据2022年年(nián)报(bào)，滨江集团有(yǒu)近七成营收(shōu)来(lái)自杭州地(dì)区，而(ér)在2021年，杭州(zhōu)地区的营收比重只占到近六成。近三年持续稳居杭州房企销售排名第一。

　　与(yǔ)此同时，滨江集团在杭州(zhōu)的土储补充同样(yàng)较为(wèi)积极，根据诸葛找(zhǎo)房、住在杭(háng)州(zhōu)网(wǎng)数据显(xiǎn)示(shì)，2020年(nián)、2021年、2022年在杭拿地(dì)金额依(yī)次(cì)为404.6亿元、237.1亿(yì)元、479.4亿元，同样持(chí)续稳居杭州的本(běn)土第一。

　　而滨(bīn)江(jiāng)集团在(zài)杭州的较突(tū)出表现，也让滨江集团(tuán)的房企排名迅(xùn)速提升。到2023年，滨江集团的房企排(pái)名已冲进(jìn)前十，根(gēn)据中指数据，2023年前4月，滨江集团实现销售(shòu)额607.3亿元(yuán)，位列(liè)房企第九位。

　　值得注意的(de)是(shì)，2020年至今，滨江集团(tuán)股价翻了超一倍(bèi)以上，而(ér)近(jìn)期，滨(bīn)江集团更是迎来多家机(jī)构的集中调研。滨江(jiāng)集团发布公告表示，公司于5月10日(rì)接受了信(xìn)达证券、金鹰基金、建信养老、新华养老等18家机(jī)构(gòu)调研(yán)。

　　产业链布局重点移至存量赛(sài)道

　　机(jī)构在下游家纺、家(jiā)居、物业觅α

　　实际上房地(dì)产(chǎn)开发只(zhǐ)是(shì)房地产产业链上的中游(yóu)环节，其上游(yóu)主要为钢铁、水泥、建材(cái)、玻纤等材料供应商，而(ér)下游应(yīng)用行业主(zhǔ)要包(bāo)括中介(jiè)服务、家用电器、物业管理、家居用(yòng)品(pǐn)。综(zōng)合(hé)《红(hóng)周(zhōu)刊》的采访(fǎng)，房地产开发环(huán)节与上游材料端息息相关，新(xīn)盘开工不足导致(zhì)上(shàng)游(yóu)不被看(kàn)好，机(jī)构寻觅个(gè)股阿尔(ěr)法的(de)思路(lù)渐渐移至(zhì)下游。“中国房地(dì)产行业在进入存量房时代，所(suǒ)以(yǐ)对地产产业链，尤(yóu)其是(shì)偏(piān)消费(fèi)属(shǔ)性(xìng)的家装家居(jū)领域，我们(men)相对看好，因为居(jū)民保有的住房规模越来越大，随着时(shí)间的增加，内装(zhuāng)更(gèng)新的(de)需求也会越来(lái)越多(duō)。美国过(guò)去的数据充(chōng)分说明了这一点，在新房销售见顶之后(hòu)，家具消费的增长却一直都很好(hǎo)。对于地产(chǎn)产业(yè)链，我们相对看好和内装相关(guān)的行业，例如消费建(jiàn)材、家居装饰等。”万家基金人士表示(shì)。

　　而(ér)根据《红周刊》对下游细分(fēn)中相(xiāng)关赛道龙头(tóu)年内表(biǎo)现的统(tǒng)计，目前暂居前两(liǎng)位的都是来自家纺赛道的公司(sī)，它(tā)们分别是(shì)富安娜和水(shuǐ)星家纺，特别是前者在月线(xiàn)连收七根阳(yáng)线的基础上，年内迄今涨(zhǎng)幅(fú)已经逼(bī)近30％。

　　以前者为例，富安娜(nà)主要(yào)从事纺(fǎng)织家居、睡眠(mián)家居、生活类产品的研发、设计、生产及销售，旗(qí)下(xià)拥(yōng)有原创“富安(ān)娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和(hé)“酷奇智”自有品牌。第(dì)一(yī)季度(dù)报告(gào)显示，报告(gào)期内，富(fù)安娜(nà)实现营业收入约(yuē)6.2亿元，同比减少7.57％；不(bù)过实现归属于(yú)上市(shì)公司股东(dōng)的净利润(rùn)约1.11亿(yì)元(yuán)，同比增(zēng)长5.28％。

　　而从上市公司一季报的十大流通股股(gǔ)东来(lái)看，能够发现该股早(zǎo)已成为基金重仓股的天下，彼时包括(kuò)公募的中欧价值发现、中(zhōng)欧潜力(lì)价(jià)值、工银瑞信灵动价值(zhí)、宝(bǎo)盈新价值和私(sī)募的(de)明(míng)河2016，都(dōu)在(zài)其中出现，占据了(le)半壁(bì)江山。需要强调的是(shì)，中欧的两只基金都(dōu)是价(jià)值派基(jī)金经理(lǐ)曹名长在管(guǎn)的产品(pǐn)，首季其(qí)同时(shí)重(zhòng)仓的房地产产业链股票(piào)还有(yǒu)金地集(jí)团和大亚圣象。

　　对(duì)比而言，前几(jǐ)年曾经风光一(yī)时的(de)家居板块也因(yīn)疫情、消费复苏进程(chéng)缓(huǎn)慢等多因素(sù)一度沉寂，不过好在(zài)困境反(fǎn)转露出曙光(guāng)，家居板块中(zhōng)年内表现最好(hǎo)的是(shì)志(zhì)邦家居(jū)。同一时间段(duàn)，该股年内上涨已经超过23％，从业绩来(lái)看，无论(lùn)是营(yíng)收还是(shì)归母(mǔ)净利润，公司(sī)都实现了同比双升(shēng)。

　　从(cóng)公司的十大流通股股东来(lái)看，《红周刊》发现广发(fā)基金经理罗(luó)洋慧眼独(dú)具，一季报(bào)中(zhōng)他(tā)管理(lǐ)的广发策略(lüè)优(yōu)选(xuǎn)和广发安宏回(huí)报(bào)均增加了持股，而这两只(zhǐ)产(chǎn)品也(yě)成为志邦(bāng)家居十(shí)大(dà)流通股(gǔ)股东中仅有的两只公募(mù)。有意思的是，他(tā)似乎对于(yú)定制(zhì)家居类(lèi)标(biāo)的情有独钟，在另一(yī)家赛道公(gōng)司金牌橱柜中，他管理的(de)全(quán)部三只产品均登榜十大流通股股东，其也成为他的独门重仓股(gǔ)。

　　除(chú)去家居家纺(fǎng)外，下游(yóu)的物业股也越来(lái)越被机构所青睐，不过这类标的大(dà)多(duō)在(zài)香港(gǎng)上市，如何选择成(chéng)为(wèi)难(nán)题。对此，前述(shù)上海(hǎi)公(gōng)募基金(jīn)经理举例分析：“物业服务不是一个高毛利(lì)的(de)行业(yè)，挣钱(qián)很辛苦，我(wǒ)选公司还是(shì)希望挣的(de)是市场(chǎng)化应该(gāi)挣的钱，以我曾经买的(de)绿城服务(wù)为例，它在中(zhōng)高端(duān)楼盘占比(bǐ)是比较高的，每年到期的合同(tóng)里提价(jià)成功率(lǜ)在30％～40％。它能(néng)做(zuò)到滚(gǔn)动的大(dà)部(bù)分项(xiàng)目到期之(zhī)后，经过两三轮合同周(zhōu)期还(hái)能做到产品(pǐn)提价。”

　　“行(xíng)业里真(zhēn)正(zhèng)能(néng)做到(dào)产品(pǐn)提(tí)价(jià)的公(gōng)司(sī)很少，因为物(wù)业公司很(hěn)容易一开始是挣钱的，后面因为(wèi)保安(ān)这些(xiē)固定人员成本的年度增长，不过服务没有特别好，客(kè)户没有那么满意，能(néng)做到(dào)提价难度是非(fēi)常大的。但是该(gāi)公(gōng)司能在业内做到到期之(zhī)后提价率比较高，这跟它的定位(wèi)和比(bǐ)较好的服(fú)务是有关系的。”他进一(yī)步强调(diào)。

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