5月13日，年内首只央企主题ETF——华泰柏瑞中证央企红利ETF发布公告称，其(qí)累(lèi)计(jì)有效认购申(shēn)请份额总额超过20亿份发行上限，将启动(dòng)比例配售。这(zhè)则小公告体现出市场对这(zhè)一“中特(tè)估”主题的追捧力(lì)度(dù)。

　　实际上，近期(qī)围(wéi)绕着“中特估”的(de)行情(qíng)，市场(chǎng)关注(zhù)度非常高，5月15日首(shǒu)批(pī)3只央企回报ETF发行，更成为(wèi)这(zhè)一波“中特估”行情的催化剂(jì)。实际(jì)上，早在(zài)去年底及今年(nián)一季度，一些(xiē)基金经理开(kāi)始调(diào)仓换股(gǔ)“中特估概念”。

　　目前“中(zhōng)特估”资(zī)金面(miàn)、情绪面、估值(zhí)方(fāng)式等问题成(chéng)为市场关注焦点，中国(guó)基金报采访多位投研人士，解析“中特(tè)估”这些(xiē)焦点问题。

　　央企(qǐ)主题ETF密集(jí)上报发(fā)行

　　行(xíng)情催(cuī)化剂？

　　市(shì)场(chǎng)对“中特估(gū)”主(zhǔ)题积极(jí)追捧。不仅(jǐn)华泰柏瑞(ruì)中证(zhèng)央(yāng)企红(hóng)利ETF罕(hǎn)见出现启动“比例配售”情况，今年场(chǎng)内多只(zhǐ)“中字头”ETF也持续“吸金”，15只央企、国企(qǐ)ETF合计“吸金”38.56亿(yì)元。

　　同时(shí)，后续有多只(zhǐ)国央企主(zhǔ)题基金发行，市场(chǎng)对此(cǐ)充满期待，如5月15日就有3只央企回报(bào)ETF，后续跟(gēn)踪央(yāng)企科技引领(lǐng)、央(yāng)企现代能源等(děng)ETF也将获批发行(xíng)，更有扎(zhā)堆上(shàng)报的央国企(qǐ)基金在排队入市。

　　这些或成为这一波“中特(tè)估(gū)”行情的催化(huà)剂。

　　融通红利机会基金经理何(hé)龙表示(shì)，央企ETF发行在(zài)情(qíng)绪上是构成催化因素的(de)，近期银行股大涨的一(yī)个催化因素就是(shì)积(jī)极推介相(xiāng)关(guān)央企(qǐ)ETF的发(fā)行。

　　“随着央企ETF的发行，和(hé)诸多主题基金的(de)申报发行，我认为确实会成(chéng)为引爆行情的催化剂，基本(běn)面、资金面、政策面都在向好(hǎo)，下半年，中(zhōng)特(tè)估有可(kě)能(néng)独领风骚(sāo)。”万家基金章恒(héng)更是表示。

　　同样，博(bó)时基金指数与量化投资部基金(jīn)经理(lǐ)杨振建(jiàn)就表示(shì)，近期密集申(shēn)报的国央(yāng)企(qǐ)主题基金主要(yào)涉及“股东回(huí)报”、“科(kē)技(jì)引领(lǐng)”、“现代能(néng)源”几(jǐ)大主题，这样的布局可以更好支持(chí)央(yāng)国企(qǐ)的估值重塑。

　　“央企(qǐ)ETF的发行将(jiāng)成为行情进(jìn)一步上涨的催化剂。去年以来公募基(jī)金(jīn)发(fā)行整体平淡(dàn)，近期(qī)多只(zhǐ)国央企主(zhǔ)题基(jī)金申报(bào)和发(fā)行(xíng)，行情火热下将为市场带来增(zēng)量资金(jīn)，有望(wàng)推动(dòng)进(jìn)一(yī)步上涨。”杨振建(jiàn)进一步表示。

　　此外，银华基金ETF业务总监王帅认(rèn)为，公(gōng)募(mù)基金积极布局央国企主(zhǔ)题基金，一方(fāng)面是因为新一轮(lún)深(shēn)化国企改革的(de)大幕将(jiāng)拉开，叠加“中特估”概念，央国(guó)企(qǐ)上市(shì)公(gōng)司的(de)投(tóu)资价值凸显，该主题(tí)的基(jī)金将为(wèi)投资者提供更(gèng)丰富的(de)工(gōng)具以参与到(dào)央(yāng)国企(qǐ)投资。另一方面(miàn)是落(luò)实公(gōng)募基金行业高质量(liàng)发(fā)展(zhǎn)的要求(qiú)，引导更多猎德村为什么那么有钱，猎德村以前很穷吗(duō)资金参(cān)与(yǔ)央国企改革(gé)，更好发挥(huī)公募基金服务资本市场改(gǎi)革、服(fú)务实体经济和国家战略的作用。

　　王帅表示，未(wèi)来央企ETF的发行将为(wèi)央企相关标的和板块带来增量(liàng)资(zī)金，提升交易活跃(yuè)度，有望成为中特估(gū)行(xíng)情的催(cuī)化剂。

　　存量市场(chǎng)中变赛(sài)道(dào)

　　积极调仓换股？

　　2023年以(yǐ)来(lái)，市场结构性行(xíng)情明显(xiǎn)，中特估和(hé)人(rén猎德村为什么那么有钱，猎德村以前很穷吗)工(gōng)智能成为两大明(míng)显(xiǎn)的主线，而新能源等前期热门赛道股冷却，在(zài)此背景下(xià)，一(yī)些基金(jīn)经理开始(shǐ)调仓换股“中(zhōng)特估概念”。

　　万(wàn)家基金基金经理章恒直言(yán)，自(zì)己(jǐ)目前重点关(guān)注三大(dà)行业，火电、券商、军工，这三大(dà)行业主要是央企或地方国资所在的行业，民营企业(yè)占比较(jiào)少。

　　“首先是基于(yú)行业(yè)本身基(jī)本面在今年会有(yǒu)重大(dà)的向上变化的(de)机会，比如火电，会受益(yì)于(yú)煤(méi)炭价(jià)格的(de)下跌，扭亏为盈；券商，会受(shòu)益于(yú)今年市场成交量的放大，盈利大幅增长(zhǎng)等。同时，随着国(guó)有企业(yè)改革(gé)的推进，大概(gài)率这(zhè)些企业(yè)会(huì)进入一个提(tí)质增(zēng)效、释放业(yè)绩的过程。”章恒表示，中特估是过去(qù)5年10年改(gǎi)革的(de)成果，是非常(cháng)基(jī)本(běn)面(miàn)的，和他过去1至2年(nián)研(yán)究(jiū)投资思路(lù)也非常(cháng)吻(wěn)合，为在下半年抓住这波(bō)中特(tè)估的投资机会(huì)做好了准备。

　　“去年年底已开始重视中特估(gū)的投资机会，判断(duàn)中(zhōng)特估的机会未来三年分两个阶段。”融通红(hóng)利(lì)机会基金经理何龙表示，第一阶段也就是(shì)今年以数(shù)字经(jīng)济和(hé)“一(yī)带一路”的(de)主题(tí)普(pǔ)涨性(xìng)机会(huì)为主，包括低于1倍PB、分红收益率(lǜ)极高的品种，将会迎来普涨(zhǎng)性的机会(huì)。第二阶段是未来两年，在主题性(xìng)机(jī)会消散(sàn)以后(hòu)，基(jī)于顶(dǐng)层设计对国央经营管理(lǐ)价值导(dǎo)向变化，我们判断经营成果(guǒ)随之改变是一个慢变量，会(huì)在未来两年体(tǐ)现在每一个(gè)央(yāng)国企的报表中。

　　何(hé)龙强调，目前在挖掘公司经营层面可能发生显著正向(xiàng)变化的(de)个股提前进行(xíng)布局，比(bǐ)如医药(yào)和消费等行业。

　　其实一季报已经显露出不少基(jī)金在行动。国金证券研究(jiū)所数(shù)据显示，偏(piān)股主动型(xíng)基(jī)金2022年年报前(qián)十(shí)大重仓股股票池中，“中特估(gū)”概念占偏股主(zhǔ)动型基金持(chí)有股票市(shì)值比例仅有1.18％。而2023年一季报披露(lù)的持仓中，“中特估”概念(niàn)占(zhàn)偏(piān)股主动型基金持有股票市(shì)值比例提高到4.19％。

　　“中(zhōng)特(tè)估”概念(niàn)股在偏股主(zhǔ)动型基(jī)金的(de)持(chí)仓(cāng)中(zhōng)，占比明显提高。上述(shù)数据显示，根据偏股主动型基金2022年报及2023年(nián)一季报(bào)十大重仓股的(de)数据，剔除个股涨跌影响，估(gū)计(jì)了各基(jī)金主(zhǔ)动加仓“中特估”概念股(gǔ)的市值占(zhàn)2022年末股(gǔ)票总市值(zhí)比例(lì)，一(yī)季(jì)度超过(guò)30％的偏股主动(dòng)型基金主动加仓了“中特估”概念股，198只(zhǐ)基金在2022年(nián)末不持有“中特估”概念股，但在(zài)一季度买入。

　　不(bù)仅如此，中(zhōng)信证(zhèng)券数据统计也显示，一(yī)季度主(zhǔ)动(dòng)偏股型公募基金对港股央国企的持股市值比重达到2019年以来的新高，港股(gǔ)央国企持股总市值占(zhàn)港股(gǔ)持股总市值的比重(zhòng)由2022年四季度的25.1％提升至2023年一季度的32.9％，远(yuǎn)高于2020年(nián)低点时的7.5％。

　　投(tóu)研上加(jiā)大(dà)力量？

　　构建国央企专门的股(gǔ)票库

　　可以说中国特色估值体(tǐ)系(xì)，正深刻影响基金公司(sī)的投(tóu)研，落(luò)实到日常的投研(yán)流(liú)程和实践(jiàn)之中，不(bù)少基金(jīn)公司在加(jiā)大投研力量，更有专门(mén)构建国央企股票库。

　　融通红(hóng)利机会基金经理何龙就介绍，一方面，从顶层(céng)设(shè)计改变(biàn)研究员过去(qù)对国央(yāng)企的固定思维，需要实地考察国(g猎德村为什么那么有钱，猎德村以前很穷吗uó)央企，并且需要利用当前国(guó)央企愿意交(jiāo)流的契机，多(duō)花精(jīng)力去进行跟踪(zōng)发现变化。

　　另一方(fāng)面，融通(tōng)基金(jīn)在(zài)行动上，要求研究员将自己所覆盖(gài)行业的所有国央企构建专门的股票库，并进行(xíng)长期跟(gēn)踪，包括考(kǎo)察其实地调研的的成果(guǒ)，了解国央(yāng)企经营(yíng)思路和(hé)财务导向(xiàng)的(de)变化，结合行业趋势和(hé)特征(zhēng)，寻找价(jià)值洼地(dì)，发现(xiàn)预期差。

　　同样的，银(yín)华基金ETF业务总监王帅也(yě)谈到“认(rèn)识”上(shàng)的重视(shì)。他表示，通过深(shēn)入学习，对“中特估”有了更(gèng)深刻的认识：首先要(yào)认识市场体制机制、行业(yè)产业结构、主体持续发展能(néng)力等方面(miàn)所(suǒ)体现的(de)鲜明中国元素和(hé)发展阶段特征，“中特(tè)估(gū)”应(yīng)该(gāi)是在此基(jī)础上构建的具有时代特征和(hé)中国特色、符(fú)合国家战略导向(xiàng)的估值体系(xì)，而(ér)不是简单套用国外的传统估值模型。

　　“中特(tè)估是(shì)一种新(xīn)的提法(fǎ)，但是这(zhè)个概(gài)念所涉及到(dào)的(de)行业和公(gōng)司，一直在发生的变(biàn)化。”万家基金经理章恒(héng)表示，万家基金一直非常关(guān)注传统产业的变化，诸如煤炭、金(jīn)融、建筑等多个(gè)领域，因此也是一定(dìng)能(néng)够抓(zhuā)住(zhù)中特(tè)估这波行(xíng)情的机会的(de)。同时(shí)，随着时局的变(biàn)化，也在增(zēng)加相关行业的研究(jiū)力量。

　　此外，创金合信基金首席经(jīng)济学家魏凤春(chūn)表(biǎo)示，积极(jí)践行中(zhōng)国特(tè)色的估值体(tǐ)系是资本市场使(shǐ)命，投资(zī)者(zhě)需要学习(xí)领会并针对原有的估值体系进行改(gǎi)造，以适应现实的需要。明确该体(tǐ)系的框架是(shì)第一位(wèi)的工作，合理设置指标也非常(cháng)重(zhòng)要，投资者的(de)认(rèn)可和实施是最终该体(tǐ)系能否具(jù)备长期价值(zhí)的基础(chǔ)。不过，他也提醒，人为的拔估值(zhí)是(shì)很(hěn)大的认知误区(qū)，市场化认可是基本的常识，不可误判。

　　体现社会价值(zhí)与国家(jiā)战略价值

　　新(xīn)估值方式(shì)？

　　央国(guó)企是国民(mín)经(jīng)济(jì)的支(zhī)柱，国(guó)企央企发展要符(fú)合国家战(zhàn)略发展发向，更需要承担社会公(gōng)共责任等。而这(zhè)些都应该考虑(lǜ)进(jìn)估值体系之中，也引发市场关注。

　　多(duō)数受访(fǎng)的基(jī)金(jīn)经(jīng)理认为，对于国央企的估值(zhí)方(fāng)式要充分体现企业的社会价(jià)值与国家战略价值，目前已经形成(chéng)了(le)初步的企业社会价(jià)值(zhí)评价体系。

　　“如何定价国有企业承担社会价值、符(fú)合(hé)国家战略发展的价值？首要任(rèn)务就构建中(zhōng)国特色的价值评价体系(xì)，改变从(cóng)以私人股东权(quán)益出发，现金流折现为(wèi)主(zhǔ)要方法的单一价值估值体系，转向社(shè)会整体(tǐ)价值观念、纳入(rù)中国(guó)特(tè)色的(de)ESG评价(jià)体(tǐ)系(xì)，充分体现企业(yè)的社会价值与(yǔ)国家战略价(jià)值。”博(bó)时(shí)基(jī)金指(zhǐ)数与量(liàng)化投资部基金经理杨振建表(biǎo)示。

　　杨振(zhèn)建(jiàn)也直言，近年来(lái)国资委(wěi)指导国内团(tuán)队(duì)对于中国(guó)特色(sè)ESG披露与评价体系(xì)不断探索，结合国际通用规则，目前(qián)已经形成了初步的企业社会价值评价体系，其中(zhōng)包(bāo)括《企(qǐ)业ESG披露(lù)指南》、《中央企业上(shàng)市公(gōng)司环境、社会及(jí)治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华(huá)基金(jīn)ETF业务总监、基(jī)金(jīn)经理王帅也认为，“中特(tè)估”应该是注(zhù)重企(qǐ)业(yè)价值(zhí)的可持续估(gū)值，要重(zhòng)视股东、员(yuán)工和(hé)社(shè)会责任(rèn)等要素对企(qǐ)业稳健成长的重大意(yì)义，重(zhòng)视稳定的现金流、持续增长的(de)盈利、科(kē)技(jì)创新对提升企业内(nèi)在价值的积极作用，这样(yàng)有利于提高估值(zhí)定价模型的科学性和有效性。

　　“在指数编制、策略构建(jiàn)等实务工(gōng)作中，都有成(chéng)熟的量化(huà)指标(biāo)可(kě)以使用，包括净资产收(shōu)益(yì)率、营业(yè)现金(jīn)比率、资产负债率、研发经费投入强度等等。”王帅(shuài)也(yě)表示。

　　嘉实金(jīn)融(róng)精选基金(jīn)经理李欣(xīn)更细(xì)致(zhì)分(fēn)析在估值思维、估(gū)值结(jié)论、估值(zhí)判(pàn)断上有(yǒu)变化，尤其(qí)是估值的方法(fǎ)和指标上，他(tā)认为其包(bāo)括产业链上(shàng)下游的(de)衡(héng)量、全要素成本等，以(yǐ)及在纵向(xiàng)和横(héng)向(xiàng)上(shàng)的研究(jiū)，强调政策优惠、产业发展(zhǎn)、市场竞争力和可持续发展等各种(zhǒng)因素与企(qǐ)业价值(zhí)的关系(xì)。这些因(yīn)素在对估(gū)值(zhí)结论(lùn)和判断的影响上，也使得中(zhōng)国特(tè)色的(de)估值(zhí)体系与(yǔ)传统的估(gū)值体系有所不同。

　　“所(suǒ)以估值思维(wéi)的变化，还有估值(zhí)结(jié)论(lùn)和估值判断的变(biàn)化，都是为了(le)更好地适应中国的市场和(hé)经济特点(diǎn)，提供(gōng)更精准(zhǔn)、更合理的企(qǐ)业估值信息。”李欣表(biǎo)示(shì)。

　　不过，创金合信(xìn)基金首席经济学家魏凤(fèng)春直言，这(zhè)需要(yào)在实践中进行探索，目前尚没有公认(rèn)的(de)指标可以使(shǐ)用。

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