来源：高瑞东宏(hóng)观笔记(jì)

　　核心(xīn)观点

　　本周聚焦(jiāo)：

　　一(yī)季度，国内(nèi)经(jīng)济回暖主(zhǔ)要缘于疫后复苏红(hóng)利(lì)驱动，表现为(wèi)生产恢复(fù)推动(dòng)出(chū)口(kǒu)形势好转，出行需(xū)求释(shì)放(fàng)催化下游消费回暖(nuǎn)。从行(xíng)业表现看，制造(zào)业从去年四季度的“量价齐(qí)跌”转向“量(liàng)升(shēng)价跌”，企业或从主动去库(kù)转向(xiàng)被动(dòng)去(qù)库(kù)。从景气度边际(jì)表现看，下游消费制造(zào)>；中(zhōng)游装备制造(zào)>；上游原材料加工(gōng)；服务业中，交(jiāo)通运输、住宿餐饮(yǐn)、房地产(chǎn)等(děng)线(xiàn)下活动回暖，但距(jù)离疫(yì)情(qíng)前仍有一定(dìng)差距。

　　向前(qián)看，考虑到(dào)疫后经济脉冲式修复(fù)放(fàng)缓、海外(wài)总需求回落预期逐步兑(duì)现(xiàn)，消(xiāo)费回(huí)暖和产业(yè)升级将(jiāng)成(chéng)为推动下(xià)一阶段国内经(jīng)济复苏(sū)的(de)主线。

　　制(zhì)造业、服务业是驱动一季度经(jīng)济复苏(sū)的主因

　　从(cóng)一季度GDP表现看，制造业(yè)，交通运输、房地产等行业景气度明(míng)显提升，而建筑业(yè)景气度(dù)回落，与年(nián)初出口数据(jù)好转、服务消费快速恢复、房地(dì)产销售回暖而投资(zī)疲弱的特(tè)点相一致。

　　从制造业(yè)内(nèi)部来(lái)看，今(jīn)年(nián)3月，制(zhì)造(zào)业各行业景气(qì)度普遍回暖(nuǎn)，多(duō)数(shù)从去年12月的(de)“量价齐(qí)跌”转入“量升价跌”，指向经济复苏初期，供(gōng)给端修复好于需求(qiú)端，行(xíng)业整体去库进(jìn)程尚未(wèi)结(jié)束。从行业景气度(dù)边际改善情况(kuàng)来看，下游消费制(zhì)造>；；；中游装备制造>；；；上(shàng)游原(yuán)材料(liào)加工，煤(méi)炭行业(yè)景气度表(biǎo)现为高位放(fàng)缓。

　　下游消费制造行业中(zhōng)，与出行、地(dì)产后周(zhōu)期相关的(de)酒饮(yǐn)料(liào)茶、纺织服装、文教娱、烟草、家具制造行业(yè)景气(qì)度(dù)较(jiào)高，部(bù)分(fēn)行业表现(xiàn)为“量价齐(qí)升(shēng)”。

　　中游装备制造业行业景气度居(jū)中，表现(xiàn)为“量(liàng)升价跌”。从(cóng)“量”维度看，电气机械(xiè)、专用设(shè)备、运输(shū)设备(bèi)>；；；汽车制造、金属制品>；；；通用(yòng)设备(bèi)、电子(zi)设(shè)备。

　　上游原材料加工行业景气度(dù)改善(shàn)幅度(dù)最弱(ruò)，由于行业库存水平偏高，多数行业仍然受(shòu)到(dào)价格(gé)下跌的困扰，表现为(wèi)“量升价(jià)跌(diē)”。从“量”维度看(kàn)，有(yǒu)色金属>；；；黑色(sè)金属(shǔ)、非金属矿物>；；；石油石(shí)化行业。

　　消费回(huí)暖和产业(yè)升级或(huò)是推动下(xià)一阶段经(jīng)济(jì)复苏(sū)的主线

　　一季度(dù)，国(guó)内经济复(fù)苏主(zhǔ)要(yào)受益于疫后复苏红利(lì)驱(qū)动。需求方面，出(chū)行类消费快速复苏，前期积压(yā)的购(gòu)房、服(fú)务(wù)消费需求得以释放；供给方面(miàn)，国内(nèi)复工(gōng)复产加快推进，生产端快速恢复，是推动年(nián)初出口(kǒu)数据好转的(de)重要(yào)原因。

　　进入(rù)3月，经济(jì)复苏节奏有所(suǒ)放缓，指向疫后复苏红利驱(qū)动边际转弱(ruò)，随着未来(lái)海外总需求(qiú)回落的预期逐步兑现，后续驱动国内经济增长的(de)线索，大概率来(lái)自于消费回(huí)暖和产业升级两条主线(xiàn)。

　　一(yī)是，一(yī)季度(dù)居民收(shōu)入(rù)向(xiàng)上修复，消(xiāo)费倾向明显(xiǎn)回升，已经高于2020-2022年疫情(qíng)期(qī)间水平，同时信贷数据指向居民(mín)“去杠杆”势头缓和(hé)，未来消(xiāo)费回暖的确定性进一步增强。预(yù)计交通、住宿、餐饮、娱乐等服(fú)务消费有(yǒu)望持续修复，家电、家具(jù)、纺服等与出行及(jí)地产后周期相关(guān)的(de)可选消费也有(yǒu)望进一步回暖。

　　二是(shì)，产业(yè)升级(jí)路径驱动下，汽车(chē)和“新三样(yàng)”产品出(chū)口(kǒu)优(yōu)势增强，有望维持(chí)出口韧(rèn)性；随着(zhe)下游消费(fèi)稳步修复、二季度PPI同比触底回升，制造(zào)业企业(yè)盈利有望(wàng)向上修复(fù)，企业(yè)将从主动去库逐步转(zhuǎn)向被动(dòng)去(qù)库、主动补库(kù)，设备(bèi)投资需求有望改(gǎi)善，推动中游装备制造景气(qì)度(dù)维持高位(wèi)。

　　风险提示：国内经济恢(huī)复(fù)力度不(bù)及预期；海外需求超预期回落。

　　一、节后(hòu)消费降温(wēn)，带动(dòng)CPI涨幅明显回落

　　一、本(běn)周聚(jù)焦：疫后经(jīng)济复苏(sū)有哪(nǎ)些结构性特征(zhēng)？

　　1.1 制(zhì)造(zào)业、服务业是驱动一季度经济(jì)复苏(sū)的主因(yīn)

　　一(yī)季度我国GDP总量实现(xiàn)超预(yù)期增长，指向疫后复(fù)苏背景下，国内经济企稳回升。但不同于海(hǎi)外(wài)国家疫后(hòu)复苏的(de)规律，本轮(lún)国(guó)内疫(yì)后复苏发生在外需回落(luò)、国内(nèi)经济(jì)转向高质(zhì)量发(fā)展、居民前期“去杠(gāng)杆(gān)”的过程(chéng)中，因此驱动(dòng)疫后(hòu)经(jīng)济复(fù)苏的力(lì)量(liàng)并不均衡，行业分化特征(zhēng)明显(xiǎn)。因(yīn)此，我们重点从行业(yè)层面，观测当前(qián)各行业景(jǐng)气度水(shuǐ)平。

　　从(cóng)GDP不变价观(guān)测各(gè)行(xíng)业表现(xiàn)来看，今年一(yī)季度(dù)制造业、交通运输业、房(fáng)地产业景气度(dù)明显提升，而建筑业景气度(dù)回落，与年初出口数据好(hǎo)转、服务消费快速(sù)恢(huī)复、房地产销售回暖而(ér)投资疲弱的情况相一致。

　　我们以2019年(nián)为(wèi)基期(qī)计(jì)算(suàn)各(gè)年份的复合增(zēng)速，观察各(gè)行业增加值变(biàn)化。

　　今年一季度第一产业增加值增速(sù)为3.6％，低(dī)于去(qù)年四季(jì)度的4.9％，但仍(réng)高于2019年、2020年全年(nián)增速，与近年来(lái)加快(kuài)建设农业(yè)强(qiáng)国(guó)，推进农业农村现代化的目标(biāo)有关(guān)。

　　今年(nián)一季度第(dì)二产业增加值(zhí)增速升(shēng)至(zhì)5.4％，高于去(qù)年四季度的(de)4.4％。其(qí)中，制造(zào)业迎(yíng)来较(jiào)快复苏，增加值增速提升至5.9％，高于去年四季度的4.7％，但(dàn)低于2021年全年增速(sù)，与去年下半年之后外需(xū)转(zhuǎn)弱、居民(mín)商品(pǐn)消费恢复偏慢有关。而建筑业景气度明显(xiǎn)回落，增加值(zhí)增速回落至1.9％，低于去年(nián)四季度的3.1％，主要(yào)受房地产新开工拖累。

　　今年一季(jì)度第(dì)三产业增加值增速小幅升至4.7％，略高(gāo)于去(qù)年(nián)四季度(dù)的4.6％，但相较(jiào)疫情前仍存(cún)在产出缺口(kǒu)。其中(zhōng)，受(shòu)益于居民出行(xíng)活(huó)动恢(huī)复，交通(tōng)运(yùn)输、仓储和邮(yóu)政业(yè)增(zēng)加值(zhí)增速(sù)明(míng)显(xiǎn)提升(shēng)，自(zì)去年四季度(dù)的3.4％升至5.9％，但低于2019年、2021年全年增(zēng)速；住(zhù)宿和餐饮业增(zēng)加值(zhí)增速小(xiǎo)幅回升，尽管高于疫情三年来的平均(jūn)增速，但绝对(duì)水平不及2019年，指向供给水平(píng)恢复较慢。而受(shòu)益(yì)于(yú)新房和二手房销售回暖，今年一(yī)季度(dù)房地产业(yè)增(zēng)加(jiā)值增(zēng)速回正至2.3％。

　　1.2 制造业领域复苏分化(huà)，中下游改善幅度好于上游

　　对(duì)于行业景气度的观测，我们采用量（各行业工业增加(jiā)值增速）与价格（各行(xíng)业工(gōng)业品价格增(zēng)速）分别作为(wèi)供需的衡量指标。主要选取(qǔ)28个主要行业(yè)自2019年以(yǐ)来的(de)月度数据，首(shǒu)先(xiān)将各行业增加值(zhí)增速调(diào)整为(wèi)以2019年(nián)为基期的复合增速，其次计算2019年-2023年3月，每月的增(zēng)加值增速和PPI增速的分位数水平，通过对比2022年12月(yuè)和2023年(nián)3月的分(fēn)位(wèi)数(shù)水平，捕捉其边际变化。

　　今年3月，制造业各行业景气度出现(xiàn)普遍回暖，多数从去年12月的“量价齐跌”转入“量(liàng)升价跌(diē)”，指(zhǐ)向经济(jì)复(fù)苏初期(qī)，供给(gěi)端修复好于需求(qiú)端(duān)，行业整体去库进程(chéng)尚未结(jié)束。从(cóng)行业景气(qì)度(dù)边际改善(shàn)情况来(lái)看，下游消费制造>；；；中游装备制造>；；；上游(yóu)原材料加工，煤(méi)炭行业景气度(dù)呈现高(gāo)位(wèi)放(fàng)缓情况。

　　下游消(xiāo)费制造(zào)行业中，与出(chū)行、地产后周期相关的行业景气度最高，部分(fēn)行业步入“量价齐升”阶段。今年3月，与(yǔ)居(jū)民外出消费相关的(de)，酒(jiǔ)饮(yǐn)料茶、纺织(zhī)服装(zhuāng)、文教娱乐的量价分位(wèi)数水平(píng)均处(chù)在(zài)高景(jǐng)气度区间，烟草、家具(jù)制造行业也呈(chéng)现“量价齐升”的(de)特征；食(shí)品制(zhì)造景气度有所回落(luò)，农(nóng)副(fù)加工行(xíng)业表现为“量价齐跌(diē)”，食品制造行业(yè)表(biǎo)现(xiàn)为“量(liàng)升价跌”，二者价格下跌主要与高(gāo)库存水平有(yǒu)关，今年(nián)2月，库(kù)存(cún)同(tóng)比(bǐ)均处在2016年以(yǐ)来90％以上分位数水平；而随着防疫需求的降温，医药制造(zào)业(yè)景气度有(yǒu)所回落，表(biǎo)现为“量跌价(jià)平”。

　　中游装备制造业(yè)行(xíng)业景气度(dù)居中，均表现为“量升价跌”。一方面与(yǔ)原材料成(chéng)本下跌有关，另一方(fāng)面，也(yě)与(yǔ)年初外需(xū)表现好于内需，部分行业仍在去(qù)库进程有关。其(qí)中，电气机械、专用(yòng)设备、运输(shū)设(shè)备(bèi)工业(yè)增加(jiā)值增速(sù)改善幅(fú)度最大，受益于(yú)国(guó)内产(chǎn)业升级、出(chū)口优势带来的韧(rèn)性驱(qū)动；其次是汽(qì)车(chē)制造、金(jīn)属制品，改善幅度最弱的是通(tōng)用(yòng)设(shè)备、电子设备，与房地产新开(kāi)工强度较弱、消费电子行业周(zhōu)期性走弱有关。

　　上(shàng)游原材料加(jiā)工行业景气度改善幅度偏弱，由于行业库存水平(píng)偏高(gāo)，多数行业仍受制于价格(gé)下跌(diē)的困(kùn)扰，表现为(wèi)“量升价跌”。其中，有(yǒu)色金属行业生产端(duān)改善幅度最大(dà)，3月(yuè)增加(jiā)值(zhí)增速位于2019年以来70％分位数水(shuǐ)平，但受(shòu)全球大宗商品(pǐn)下行周期影(yǐng)响(xiǎng)，价格依旧(jiù)承压；随(suí)着年初建筑(zhù)业施(shī)工回暖，相关(guān)的黑色金(jīn)属、非金属制品景气度(dù)提(tí)升(shēng)，但(dàn)由(yóu)于库存水平(píng)偏高，价格仍处在下(xià)跌区间，拖(tuō)累整体(tǐ)盈利水平；石(shí)化链条行业生产水平(píng)普(pǔ)遍回(huí)暖，但分位数水(shuǐ)平仍(réng)处在50％以(yǐ)下(xià)的(de)景(jǐng)气度偏低(dī)区间，今年由于能源危机缓解，产品价(jià)格(gé)相较去(qù)年同期(qī)也出(chū)现普(pǔ)遍下跌(diē)。

　　煤炭(tàn)开采(cǎi)景气度(dù)仍处(chù)在高(gāo)位，但出(chū)现边际(jì)放缓，生(shēng)产及价格水平同步回落。这(zhè)与去(qù)年以来行业产能持续扩(kuò)张有关，今年(nián)2月，煤炭开采产成品库存同比处在2016年以来94％分(fēn)位数(shù)水平(píng)。

　　1.3 消费回暖和(hé)产业升级或是推动下一阶段经济复(fù)苏的主线

　　一季度，国内经(jīng)济(jì)复苏主(zhǔ)要受益于疫后(hòu)复苏红利。一方面，消费(fèi)场(chǎng)景恢复后(hòu)，出行类消费快速复(fù)苏，前期积压的(de)购房、服(fú)务性需求得以(yǐ)释放；另(lìng)一方(fāng)面，国内复工复产加快推进，保证供给端的快速恢复(fù)，是推(tuī)动年(nián)初出口数据(jù)好转的重要(yào)原因。

　　进入3月，经济(jì)复苏节奏有所(suǒ)放缓，指向疫(yì)后红利释放效果转(zhuǎn)弱，随(suí)着未来海(hǎi)外总需(xū)求回落的预期逐步(bù)兑现(xiàn)，后续驱动国(guó)内(nèi)经济增长的(de)线索，大概率(lǜ)来(lái)自于消(xiāo)费回暖和产业升级(jí)两条主(zhǔ)线。

　　一是(shì)，随着居民(mín)收(shōu)入提升和消费意(yì)愿改(gǎi)善(shàn)，未来消费回暖的确定性进一步增强(qiáng)，交通、住宿、餐(cān)饮、娱(yú)乐等服(fú)务消费(fèi)，以及家电、家具、纺(fǎng)服等可选消费景气度均有(yǒu)望(wàng)提升。

　　从一季度(dù)居民收入和消费数据看(kàn)，居(jū)民收入增速提(tí)升(shēng)，消费倾(qīng)向开始回升，已经高于2020-2022年，但尚未修复至疫(yì)情前水(shuǐ)平。以2019年为基(jī)期(qī)的复合增速看，今年一季(jì)度，全国居民人均可支配(pèi)收入增速提升至(zhì)6.4％，高于去年四季度的5.6％，居民人均(jūn)消费支(zhī)出增速提升至5.0％，高于去年四季度的3.0％。一季度(dù)居民(mín)平(píng)均消费倾向为62.0％，已(yǐ)经(jīng)高于2020-2022年(nián)同期(qī)均值60.9％，但距离2019年同期的65.2％仍有一定差距(jù)。未来(lái)随着服务业(yè)恢复(fù)持续向(xiàng)好，有望带动相关就业岗位加快恢复，进(jìn)一步提振居民消费意(yì)愿。

　　从居民(mín)存贷款数(shù)据看(kàn)，居民储蓄(xù)意愿有所减(jiǎn)弱，消费和投(tóu)资(zī)信心正在(zài)筑底。今年以来，居民储蓄意愿有所减弱，“去杠(gāng)杆”势头缓和。从存(cún)款数(shù)据看(kàn)，3月居(jū)民新增(zēng)存款同比(bǐ)增量降(jiàng)至2051亿元，低于1-2月9375亿(yì)元的同比(bǐ)增量均值，也低于2022年6617亿(yì)元的(de)月均(jūn)同比增量。从贷(dài)款数据看，3月居民部门新增净融资同(tóng)比多增4859亿元，其中，短期信贷同比多增2246亿元，中长期信贷(dài)同比(bǐ)多增2613亿元。居民部门新增净(jìng)融资(zī)连续(xù)2个月维持同比(bǐ)扩张，指向居民预期可(kě)能正在筑底，“去杠杆”势头开始放缓。今(jīn)年(nián)第一(yī)季度城镇储(chǔ)户问卷调查(chá)结果显示(shì)，倾向于“更多储蓄”的居民占58.0％，比(bǐ)上季度减少3.8个百分点；倾向于(yú)“更(gèng)多消费”和(hé)“更多(duō)投资”的居民分别占(zhàn)23.2％和(hé)18.8％，均分别高于上季(jì)度的(de)22.8％、15.5％，同样也(yě)指向居(jū)民(mín)储蓄意愿降低(dī)、消费和投资(zī)意愿提升。

　　二(èr)是(shì)，产业(yè)升级路径(jìng)驱动下(xià)，汽车(chē)和“新(xīn)三样”产品出口优势增强，以及相(xiāng)关行业设备(bèi)投资(zī)更新，有望推动中游装备制造景气度维(wéi)持高位(wèi)。

　　一方(fāng)面，今年一季度国(guó)内(nèi)出口数据回暖(nuǎn)，除与欧(ōu)美供需缺口(kǒu)短期走阔、国内(nèi)复工复产加快推进外，也受益于(yú)RCEP政(zhèng)策红利(lì)持续释(shì)放，以及汽(qì)车和“新(xīn)三样”产品出口优势增(zēng)强。今年(nián)在海外总需(xū)求回(huí)落背景下，我国与RCEP国家(jiā)贸(mào)易往来加强、以及(jí)新能源产(chǎn)品优势强(qiáng)化，有望维(wéi)持装备(bèi)制造领(lǐng)域出口韧(rèn)性。

　　另一方面，企业盈利下滑和库存高位，对(duì)制造业投资扩产造成一定压力。但随着(zhe)下游消费稳步修(xiū)复、二季(jì)度PPI同比(bǐ)触底(dǐ)回升，制造(zào)业企业盈利有望向上修复(fù)。目前看，电气机械等装备制(zhì)造业去库(kù)进程已进(jìn)入下半场，今年(nián)1-2月(yuè)专用设备、通用设备产成(chéng)品库存增速(sù)呈(chéng)现触底(dǐ)反弹。随着需求回暖(nuǎn)、盈利(lì)修复，企业将从主动去库逐(zhú)步转向被动(dòng)去(qù)库(kù)、主动(dòng)补库，设备投资(zī)需求将随之(zhī)提升。

　　二(èr)、海外观察

　　2.1金融(róng)与流动性数据：各国(guó)国债(zhài)收益率多数上行(xíng)

　　美国10年期国债收益率上(shàng)行。本周（截(jié)至4月21日）美国(guó)10年期(qī)国(guó)债收益率3.57％，较上(shàng)周末上(shàng)行(xíng)5BP，其中通胀预期较上周下行(xíng)2BP，实(shí)际收益率(lǜ)1.29％，较上周末上升7BP。法国10年期国债收益(yì)率较上周(zhōu)末上行(xíng)5BP至2.99％，德(dé)国10年期国债(zhài)收益(yì)率较上周末上行7BP至2.44％，日本(běn)10年期(qī)国债收益率较上周末上行2BP至0.48％（截至(zhì)4月20日），英国10年期国(guó)债(zhài)收益率较上(shàng)周末上(shàng)行20BP 至3.86％（截至4月19日）。

　　美国10y-2y国债收益率利差(chà)收窄(zhǎi)。本周(zhōu)美国10年期和2年期国债期限(xiàn)利差为(wèi)-0.60％，较上周下行4BP。美国AAA级(jí)企业期权调整利差较上周(zhōu)末持(chí)平为0.55％，美国高收(shōu)益债期(qī)权调整(zhěng)利差较上(shàng)周(zhōu)末上(shàng)行11BP至4.54％（截至(zhì)4月20日）。

　　2.2全球(qiú)市场(chǎng)：全球股市涨跌(diē)分化(huà)，大宗商品价格(gé)普跌(diē)

　　全(quán)球股市涨跌(diē)分化。本周（4月(yuè)17日(rì)至4月21日），欧洲(zhōu)股市普涨，法国(guó)CAC40、英国富时100、德(dé)国(guó)DAX分别(bié)上涨(zhǎng)0.76％、0.54％、0.47％，意大利富时MIB下跌0.45％。美股全线下(xià)跌，标(biāo)普500、道琼斯工业(yè)指数、纳斯达克指(zhǐ)数分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲(zhōu)股市(shì)分化，俄罗(luó)斯RTS、新西兰标普50、日经225分别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲(zhōu)标(biāo)普200、韩国综合指数、上证指数、恒生指数分别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价格普跌(diē)。其(qí)中，LME铝上(shàng)涨0.71％，其余大(dà)宗(zōng)商品价格普跌。COMEX黄(huáng)金、COMEX白银(yín)、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹钢、CBOT玉(yù)米(mǐ)、CBOT大豆、DCE焦炭(tàn)、LME锌、DCE焦(jiāo)煤、ICE布油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油分别下跌(diē)1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观(guān)察：美欧加息步伐(fá)或将继续(xù)

　　4月(yuè)19日，美(měi)联(lián)储褐皮书公布，显示近几(jǐ)周美国经济增长陷入停滞(zhì)，通胀和(hé)招聘活动放缓(huǎn)，信贷渠道(dào)变窄。褐皮书称，最近几周美国总体经济活动(dòng)几乎没有变化，几(jǐ)个辖区指出在不确定性增加和对(duì)流(liú)动(dòng)性的担忧加(jiā)剧之际，银(yín)行收紧了贷款标(biāo)准。近期美国总体(tǐ)物价水平温和上升，但(dàn)价格上涨速度或有所(suǒ)放缓。

　　美联储官员表示为(wèi)应对高通胀，加息步伐或将继续。4月21日，美联储哈克(kè)称，需要进一(yī)步收紧政策(cè)来应对高通胀，加息(xī)结束后(hòu)美联储将需(xū)要在一(yī)段时间内维持(chí)利率稳定(dìng)。同日(rì)美联储梅斯特(tè)表(biǎo)示，预(yù)计今年(nián)货币政策将(jiāng)需要进一步(bù)进入(rù)限(xiàn)制性区域，终端利率(lǜ)或(huò)将高于5％，具体(tǐ)取决于经济和金(jīn)融形势的(de)发展。

　　欧洲央行货币政策会议纪(jì)要公布，绝大多数(shù)委员同(tóng)意将利率上(shàng)调50个(gè)基点。4月20日公布的(de)欧洲央(yāng)行会议纪(jì)要(yào)显示，货(huò)币政策在降(jiàng)低(dī)通胀方面仍有一段路要(yào)走，一些委员认为整体而言通胀风险倾向于上行。金(jīn)融市场紧(jǐn)张局势被视为经济和通(tōng)胀前景重(zhòng)大不(bù)确定性的来源。然而除非(fēi)形势(shì)显著恶化(huà)，否则金融(róng)市场的(de)紧张局(jú)势不太可能从根本上改(gǎi)变欧洲央(yāng)行管理委员会对通胀前景的评估。

　　2.4 海外政(zhèng)策：欧(ōu)洲“芯片法案(àn)”落地；美财长(zhǎng)耶伦(lún)强(qiáng)调美国“国家安全(quán)”

　　4月18日(rì)，欧洲理事会(huì)和(hé)欧(ōu)洲(zhōu)议会通过(guò)了一项临(lín)时政治协(xié)议，就涉及430亿欧元补(bǔ)贴的(de)《The EU Chips Act》最终版本达成一致(zhì)。法案目标是到20天盛长歌顾南衣身世是什么，天盛长歌顾南衣身世揭晓30年，欧盟拟(nǐ)动用430亿(yì)欧元(yuán)资金提振半导体行(xíng)业(yè)，以(yǐ)将(jiāng)欧盟占全(quán)球半导(dǎo)体制造市场的份额(é)从10％提升(shēng)至至少20％；大幅提(tí)升(shēng)芯片制(zhì)造工艺，建立欧盟的半导体(tǐ)供(gōng)应链，并(bìng)与美(měi)国和亚洲(zhōu)同行竞(jìng)争。

　　4月20日，美(měi)国众议院议长麦卡锡表示，正在推出(chū)一份债务上限相关立法措施。白(bái)宫需(xū)要开始就债务上(shàng)限进行谈判；众议院共和党希望提高债(zhài)务上限并削减支出；正(zhèng)在推(tuī)出一(yī)份债务上限相(xiāng)关(guān)立法(fǎ)措施；债(zhài)务(wù)法案将设(shè)法收回未使用的防疫资金用于日常开(kāi)支；法案将减(jiǎn)少对国税局的拨款，并结束绿色产业(yè)补贴(tiē)措施。

　　4月20日(rì)，美国财政部长(zhǎng)耶伦(lún)就中美关系发表讲话，表明(míng)美(měi)国无意与中国脱钩，但(dàn)未来仍将强调“国家(jiā)安(ān)全”。耶伦宣称，任何与中国脱钩的努力(lì)都(dōu)将是“灾(zāi)难性的”，美国(guó)寻(xún)求与中国(guó)建立“建设性和公平的经济关系(xì)”。但“当美国利(lì)益(yì)受(shòu)到威胁时”，美(měi)国将(jiāng)坚定地捍卫(wèi)国家(jiā)安全，即使(shǐ)以牺牲中美关系为代价。在国际关系(xì)中，耶伦表示美中两国有(yǒu)必要“坦(tǎn)诚讨(天盛长歌顾南衣身世是什么，天盛长歌顾南衣身世揭晓tǎo)论(lùn)棘手问题(tí)”，比如帮(bāng)助面临(lín)债务问题的新兴(xīng)市(shì)场和发展(zhǎn)中国家等。

　　三、国内观察

　　3.1上游：原(yuán)油(yóu)、铜(tóng)价(jià)环比(bǐ)上涨(zhǎng)

　　原油(yóu)价格环(huán)比上(shàng)涨，环比(bǐ)由(yóu)负转(zhuǎn)正。2023年4月以来，WTI原(yuán)油价格环比上涨10.06％，环比(bǐ)由负转正，由上月的-4.54％转正为本月的10.06％，最新月度均(jūn)价(jià)为80.75美元/桶。布伦(lún)特原油价格环比上涨7.14％，环比由负(fù)转(zhuǎn)正(zhèng)，由上月的-5.18％转正为本月的7.14％，最新月度均价(jià)为84.87美元/桶。

　　铜(tóng)价、铝价环比(bǐ)上涨，铜、铝库存同比下(xià)降(jiàng)。2023年4月(yuè)以(yǐ)来，铜价环比(bǐ)上涨0.86％，环比由(yóu)负转正，由上月的(de)-1.33％转(zhuǎn)正为本月(yuè)的0.86％，库(kù)存同比下降(jiàng)51.71％，降幅相对上月扩大44.13个百分点(diǎn)。铝(lǚ)价环比上涨(zhǎng)2.25％，环比由(yóu)负(fù)转正，由上月的-5.26％转正为本月(yuè)的(de)2.25％，库存(cún)同比下降10.57％，降幅(fú)缩窄15.36个百分点。

　　3.2中游：水泥价格指数环(huán)比上升，螺纹钢价(jià)格环(huán)比下跌(diē)，库存(cún)同比下(xià)降

　　水泥价(jià)格指数环比上升。4月(yuè)以来，全国水泥价格指数环比上涨2.27％，增幅缩小0.92个百(bǎi)分点。华北、东(dōng)北(běi)、华(huá)东、中南(nán)、西(xī)北以(yǐ)及西南(nán)各区价(jià)格(gé)指数(shù)环比分别(bié)为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺(luó)纹钢价格环比(bǐ)下跌，库存同比下降，钢坯库存同比上涨(zhǎng)。2023年4月以来，螺(luó)纹(wén)钢(gāng)价格(gé)环比由(yóu)正转(zhuǎn)负，环比由上月的0.96％转(zhuǎn)负为-4.55％。螺纹钢库存同比下(xià)降15.42％，跌幅相(xiāng)对上月缩窄3.26个百分点。钢(gāng)坯库存同比上涨64.88％，增幅缩小157.85个百分(fēn)点。

　　3.3下游：商品房成交面积增幅缩窄，猪(zhū)价菜(cài)价下跌(diē)，水果价格上涨

　　商品房成交(jiāo)面积增幅缩窄。2023年4月(yuè)以(yǐ)来，商品(pǐn)房成交面积(jī)上涨(zhǎng)64.71％，增(zēng)幅缩窄12.17个百(bǎi)分点。其(qí)中(zhōng)，一(yī)线(xiàn)、二(èr)线、三线(xiàn)城市商品房成交面积同比分别为：97.11％、59.75％以及(jí)36.2％，同比变(biàn)动幅度分别为36.86、-6.71以及-117.7个(gè)百分点。

　　土地成交(jiā天盛长歌顾南衣身世是什么，天盛长歌顾南衣身世揭晓o)面积跌幅收(shōu)窄。2023年4月以(yǐ)来，百城土地供应面积同比增速为5.80％，上月为-12.02％；土地成交面积同比增速(sù)为-0.12％，上月为(wèi)-13.41％；土地成交溢价率为5.50％，较上月上涨(zhǎng)1.99个百分点(diǎn)。

　　猪肉、蔬菜价格下跌，水果价(jià)格上涨。2023年4月以来(lái)，猪肉价格环比下跌5.08％至19.54元/公斤(jīn)，跌(diē)幅(fú)相(xiāng)对(duì)上(shàng)月(yuè)扩大2.6个(gè)百分点。蔬菜(cài)价格环(huán)比下跌8.22％至4.89元/公斤，跌(diē)幅缩(suō)窄(zhǎi)0.55个(gè)百(bǎi)分点。水果价(jià)格环比上(shàng)涨0.14％至(zhì)7.89元(yuán)/公(gōng)斤(jīn)，增(zēng)幅缩小4.54个百分点(diǎn)。

　　乘用车日均零售(shòu)销量增幅扩大。4月以(yǐ)来(lái)，乘用车(chē)日均(jūn)零售销量(liàng)同比(bǐ)增加(jiā)17.39％，增幅(fú)扩大(dà)16.26个百分点(diǎn)。批发销量同比增(zēng)加15.64％，增幅扩大8.26个百分点。

　　3.4流动(dòng)性：货币市场利率趋势分化，国债利(lì)率(lǜ)普遍下行

　　货币(bì)市场利率趋势(shì)分化，国债利率普(pǔ)遍(biàn)下行。2023年(nián)4月以来，R001较(jiào)上月(yuè)末下行36bp至2.29％；R007较上月(yuè)末下行120bp至(zhì)2.51％；DR001较上月末上行46bp至(zhì)2.27％；DR007较(jiào)上月末下行12bp至2.27％。一(yī)年期(qī)国债利率较上月末下行8bp至2.19％。十年期国债利(lì)率较上(shàng)月末下行2bp至2.83％。一年(nián)期AAA+企业债利(lì)率较上月末下(xià)行3bp至2.7％。十年期AAA+企业债利(lì)率较上月末下(xià)行5bp至3.34％。

　　3.5国内政策：发改(gǎi)委强调(diào)提振消费持续回升的(de)动力；国资委强调着力发展战略(lüè)性新兴(xīng)产业

　　4月19日，国家(jiā)发展改革委举行4月份(fèn)新(xīn)闻发(fā)布会，强调要提振消费持(chí)续回升的动力(lì)。接下来将重点做好(hǎo)四(sì)方面工(gōng)作(zuò)：一是，研究起草关于(yú)恢复和(hé)扩大消费的政策文(wén)件，围(wéi)绕大宗消费(fèi)、服务(wù)消费、农村消费等(děng)重点领(lǐng)域；二(èr)是，下大力气(qì)稳定汽车消费，大(dà)力推动新能(néng)源汽车(chē)下(xià)乡；三(sān)是，会同有关方面优化就业、收(shōu)入(rù)分配和消(xiāo)费全链条良性循(xún)环(huán)促(cù)进(jìn)机制；四是，研究制(zhì)定(dìng)关(guān)于营(yíng)造放心消费(fèi)环境的政策(cè)文件。

　　4月19日，国资委党委召开扩(kuò)大会议(yì)，强调推动国资央(yāng)企着(zhe)力发展(zhǎn)实体(tǐ)经济特别是战(zhàn)略性新兴产业。会议认为，要更(gèng)好推动(dòng)国资央企在中国式现(xiàn)代(dài)化新征程中走(zǒu)在前(qián)列(liè)，着力(lì)提升(shēng)科技(jì)自立自强水平，提(tí)升(shēng)自主创新能力；着力发展实体(tǐ)经济特别是战略性新兴(xīng)产(chǎn)业，加快(kuài)推进现代化产业体系建设；抓好新一轮(lún)国企改革深化提(tí)升行动组织实施，高水平参(cān)与共建(jiàn)“一带(dài)一路(lù)”。

　　4月20日(rì)，工(gōng)信(xìn)部举办发(fā)布(bù)会介绍一季度工业(yè)和信息(xī)化发展状况，表示下一步将制定实施(shī)重(zhòng)点行(xíng)业稳增长的(de)工作方(fāng)案。一是营造良好产业发(fā)展(zhǎn)环境，落实(shí)落细稳增长政策举(jǔ)措，抓实抓细部省协作、部门协同；二是推动出(chū)口保稳提质，加大对制造业(yè)外贸企业(yè)的支持力(lì)度，配合(hé)有关(guān)部门落实好稳外(wài)贸(mào)政策举措；三是(shì)促进内需加快(kuài)恢复，以高质量供给(gěi)促进消费；四(sì)是持续增强发(fā)展动能(néng)，加快战略(lüè)性新兴产业的创新(xīn)发展(zhǎn)。

　　四、财(cái)经日历

　　五、风险提示(shì)

　　国(guó)内经济恢复力度(dù)不(bù)及预期；海外需求(qiú)超(chāo)预期(qī)回(huí)落。

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