来源：高(gāo)瑞东宏观笔记

　　核心观点

　　本周聚(jù)焦：

　　一季度(dù)，国内经济回暖主要缘于疫后复苏红利驱动，表现(xiàn)为(wèi)生产恢复推(tuī)动出(chū)口形势好转(zhuǎn)，出(chū)行需求释(shì)放催化下游消费回暖。从行业(yè)表现看，制造业从去(qù)年四季度的“量价齐跌”转向(xiàng)“量升价(jià)跌”，企(qǐ)业(yè)或从主动去库转向(xiàng)被(bèi)动去库(kù)。从景气度边(biān)际表现看，下(xià)游(yóu)消费(fèi)制造(zào)>；中(zhōng)游装(zhuāng)备制造>；上游原(yuán)材料加工；服务业中(zhōng)，交通(tōng)运输、住宿餐饮、房(fáng)地产等(děng)线下活(huó)动回(huí)暖，但(dàn)距离疫情前(qián)仍有一定差距。

　　向前看，考虑(lǜ)到疫(yì)后经济脉冲式(shì)修复放(fàng)缓(huǎn)、海外总需求回落预(yù)期逐步兑现，消费回暖和产业(yè)升级将(jiāng)成为(wèi)推动(dòng)下(xià)一阶段国内(nèi)经济复苏的主(zhǔ)线(xiàn)。

　　制(zhì)造(zào)业、服(fú)务(wù)业是(shì)驱动一季度经济复苏的主因(yīn)

　　从一(yī)季(jì)度(dù)GDP表现看，制造业(yè)，交通运(yùn)输(shū)、房地(dì)产等行业景气度(dù)明显提(tí)升，而(ér)建筑业景(jǐng)气度回(huí)落，与年初出口(kǒu)数据(jù)好转、服务消费快(kuài)速恢复、房地产销(xiāo)售回暖而投资(zī)疲弱的特点相一致。

　　从制造业内部(bù)来看，今年(nián)3月(yuè)，制造业各行业景气度(dù)普遍回(huí)暖，多(duō)数从去年12月的“量价齐(qí)跌”转入“量(liàng)升价跌”，指向经济复苏初期，供给(gěi)端修复好于需求端，行业整体(tǐ)去库(kù)进程(chéng)尚未结(jié)束。从行(xíng)业景气度边际改善(shàn)情况来看，下游消费(fèi)制造>；；；中(zhōng)游装(zhuāng)备制造>；；；上游原材料加工，煤炭行业(yè)景气度表现为高位放缓。

　　下游消(xiāo)费制(zhì)造行业中(zhōng)，与(yǔ)出行、地产后周(zhōu)期相关(guān)的酒(jiǔ)饮料(liào)茶、纺(fǎng)织服装(zhuāng)、文教娱、烟草、家具(jù)制造行业(yè)景气度较高，部(bù)分(fēn)行(xíng)业表现为(wèi)“量价齐升”。

　　中(zhōng)游装备制造业行业景气度居中，表现为“量升价跌(diē)”。从(cóng)“量”维(wéi)度看，电气机械(xiè)、专用设备、运输设备>；；；汽车制(zhì)造、金属制品>；；；通用(yòng)设(shè)备、电子设备。

　　上游原材料加工行业(yè)景气度改善(shàn)幅度最(zuì)弱，由于行业库(kù)存水平偏(piān)高，多数行业仍(réng)然受(shòu)到价格下跌(diē)的(de)困扰，表(biǎo)现(xiàn)为“量升价跌”。从“量”维度看，有色金属>；；；黑色金属、非(fēi)金属(shǔ)矿物>；；；石(shí)油石化行业。

　　消费回暖和产业升级或是(shì)推动下一(yī)阶段经济复苏的主线

　　一季度，国内经济复苏主(zhǔ)要受益(yì)于疫(yì)后复苏红利驱动。需求方面，出行类消(xiāo)费快速复(fù)苏，前期(qī)积压的购(gòu)房、服务消费(fèi)需求得(dé)以释放；供给方面，国(guó)内复工复产(chǎn)加(jiā)快推进(jìn)，生产端快(kuài)速恢复，是推动年初(chū)出口数(shù)据(jù)好转(zhuǎn)的(de)重要(yào)原因。

　　进入3月，经济复苏(sū)节奏有所放(fàng)缓(huǎn)，指向疫后复苏(sū)红利驱动边际转弱，随(suí)着未(wèi)来海外总需求回落的预期逐步兑现(xiàn)，后续驱动国内经济增长的线索，大概率来自于(yú)消费回暖和(hé)产业升级两条主线。

　　一是(shì)，一季度(dù)居民(mín)收入向(xiàng)上(shàng)修复，消(xiāo)费倾向明显回(huí)升(shēng)，已经高于2020-2022年(nián)疫情期间水平，同(tóng)时信贷数据(jù)指向居民“去杠杆”势头(tóu)缓和，未来消费回暖的确(què)定(dìng)性进一步增(zēng)强。预(yù)计交通、住宿(sù)、餐饮、娱(yú)乐等服务消费(fèi)有(yǒu)望持(chí)续修复(fù)，家电、家具(jù)、纺服等(děng)与(yǔ)出行及地产(chǎn)后周期相关的可选消费(fèi)也有望进一步回暖(nuǎn)。

　　二是，产业升级路径(jìng)驱动下(xià)，汽车和“新三样”产品出口优(yōu)势增强，有望维持出口(kǒu)韧性；随(suí)着下(xià)游消费稳步修复、二季度PPI同(tóng)比(bǐ)触底(dǐ)回升，制造业(yè)企业盈利有望向上修(xiū)复，企业将从(cóng)主动去库逐步转(zhuǎn)向被动去库、主动补库，设备(bèi)投资需求(qiú)有(yǒu)望(wàng)改善，推动(dòng)中游装(zhuāng)备制造景气度(dù)维持高位。

　　风险(xiǎn)提示(shì)：国内经济恢(huī)复(fù)力度不(bù)及(jí)预(yù)期；海(hǎi)外需求(qiú)超预期回落。

　　一、节后消费降温(wēn)，带动CPI涨幅明显(xiǎn)回落

　　一、本周聚焦：疫后经济复苏有哪些结(jié)构性(xìng)特征？

　　1.1 制造业、服(fú)务业是驱动(dòng)一季度经济复(fù)苏的(de)主因

　　一季度我国GDP总量实现超(chāo)预期(qī)增长(zhǎng)，指(zhǐ)向疫(yì)后复苏背景(jǐng)下，国内经济企稳回升。但不同(tóng)于海外国(guó)家疫后(hòu)复苏的(de)规律，本轮(lún)国内疫(yì)后复(fù)苏发生在外需回落、国内经济(jì)转向高质量发展、居民前期“去杠杆”的过程中，因此驱动疫后(hòu)经济复苏的(de)力量(liàng)并(bìng)不均(jūn)衡，行(xíng)业分化特征明(míng)显。因此，我们重点从行业层面，观(guān)测(cè)当(dāng)前各行(xíng)业景(jǐng)气度水(shuǐ)平。

　　从GDP不变价观(guān)测各(gè)行业表现(xiàn)来看，今年(nián)一季度制造业、交通运输业、房地产业景气度(dù)明显提升，而(ér)建筑业景气度回(huí)落，与年初出口(kǒu)数据好转、服(fú)务消(xiāo)费快速(sù)恢(huī)复、房地产销售(shòu)回暖而投(tóu)资(zī)疲弱(ruò)的情况相(xiāng)一致。

　　我们以(yǐ)2019年为基(jī)期(qī)计算各年(nián)份的复合增速，观察(chá)各行(xíng)业(yè)增加(jiā)值(zhí)变化。

　　今年一季度(dù)第一(yī)产(chǎn)业增加值(zhí)增(zēng)速为3.6％，低于(yú)去年四季度(dù)的4.9％，但仍高于2019年(nián)、2020年全年增速，与近(jìn)年(nián)来加快建(jiàn)设农业强国，推进农业农村(cūn)现(xiàn)代(dài)化的目(mù)标有关。

　　今年(nián)一季(jì)度第(dì)二产业增(zēng)加值增(zēng)速升(shēng)至5.4％，高(gāo)于去年四(sì)季度(dù)的4.4％。其中，制造业(yè)迎来较快复苏，增加值增速提升至5.9％，高于去(qù)年四季度的4.7％，但低于2021年(nián)全年增速，与去年下半年之后(hòu)外需(xū)转弱(ruò)、居民商品消费恢复(fù)偏慢有关。而(ér)建(jiàn)筑业景(jǐng)气度(dù)明(míng)显回落，增加值(zhí)增速(sù)回(huí)落至1.9％，低(dī)于去年四季度的3.1％，主要(yào)受房(fáng)地(dì)产新开工拖累(lèi)。

　　今年(nián)一季度第三产业(yè)增加(jiā)值增速小幅升至4.7％，略高于去年(nián)四季度的4.6％，但相较疫情前仍(réng)存在产出(chū)缺(quē)口。其中，受益于居民出行活动恢(huī)复，交通运输、仓储和邮政业增加(jiā)值增(zēng)速明显提升，自去年(nián)四(sì)季(jì)度的3.4％升至5.9％，但低于2019年、2021年全年增(zēng)速；住宿和餐饮业增加值增速小幅回升，尽管(guǎn)高于疫情三年(nián)来(lái)的平均(jūn)增速，但绝对水平不及2019年，指向供给水平恢复较(jiào)慢(màn)。而受益于新(xīn)房(fáng)和二手房销售回暖，今年(nián)一季度(dù)房地(dì)产业增加值增速回正(zhèng)至2.3％。

　　1.2 制造业领域(yù)复苏分化，中(zhōng)下游(yóu)改善幅度好(hǎo)于(yú)上游

　　对于行(xíng)业(yè)景(jǐng)气度的(de)观测，我们采用量(liàng)（各(gè)行业(yè)工(gōng)业增加值增速(sù)）与价格（各行业工(gōng)业品价格增速）分别作为供需的衡量(liàng)指标。主要选取28个主要行(xíng)业自(zì)2019年以来的月度数据，首先将各行业增(zēng)加值增速调整为以2019年(nián)为基(jī)期的(de)复合增速，其(qí)次计算2019年(nián)-2023年(nián)3月，每月的(de)增加值(zhí)增速和(hé)PPI增速(sù)的分(fēn)位数水平，通过对比2022年12月和(hé)2023年3月(yuè)的分位数水平，捕(bǔ)捉其(qí)边际变化。

　　今年(nián)3月，制造业(yè)各(gè)行(xíng)业景气度出现普遍回暖，多数从去年12月的“量价齐跌”转入“量升(shēng)价跌”，指(zhǐ)向(xiàng)经济复苏初(chū)期，供给端修复好于需求端，行业(yè)整体去库进程尚未(wèi)结束。从行(xíng)业景气度边际改善情况来看，下游消费制造>；；；中游装备制(zhì)造>；；；上游(yóu)原材(cái)料加工(gōng)，煤(méi)炭行业景气度呈现高(gāo)位放缓情况。

　　下(xià)游消(xiāo)费制造行业中(zhōng)，与出行、地产后周期(qī)相关的行业景气(qì)度最高(gāo)，部分行业步入“量价齐升”阶段。今年(nián)3月，与(yǔ)居民外(wài)出消费相关的，酒饮料(liào)茶、纺织服装、文教娱乐的量价分(fēn)位数(shù)水平均处在高景气(qì)度区间(jiān)，烟草、家具(jù)制造行业也呈现“量价齐升”的特征；食品制造景气度有所(suǒ)回(huí)落，农副加工行业表(biǎo)现为(wèi)“量价齐跌”，食(shí)品制造行业表现为(wèi)“量(liàng)升价跌”，二者价格下跌(diē)主要与高(gāo)库存水平有关，今年(nián)2月(yuè)，库存同(tóng)比均处在2016年以来90％以上(shàng)分位数水平；而(ér)随(suí)着防疫需(xū)求的(de)降温，医药(yào)制造业景气(qì)度有所回(huí)落，表现为“量(liàng)跌价平(píng)”。

　　中游装备(bèi)制造(zào)业行(xíng)业景气(qì)度居中，均(jūn)表(biǎo)现为“量升(shēng)价跌”。一方面(miàn)与(yǔ)原材料(liào)成本下跌有关，另(lìng)一方面，也(yě)与年初外需(xū)表现好于内(nèi)需，部分行(xíng)业仍在(zài)去库(kù)进程有关(guān)。其(qí)中，电气机械、专(zhuān)用设备(bèi)、运输设备(bèi)工业增加值增(zēng)速改善(shàn)幅度最大，受益于(yú)国内产业(yè)升级、出(chū)口优势带来(lái)的(de)韧性驱动；其次是汽车制造、金(jīn)属(shǔ)制品，改(gǎi)善幅度最弱的是通用设(shè)备(bèi)、电子设(shè)备，与房地产新开(kāi)工强度(dù)较弱、消(xiāo)费电(diàn)子行业周期性(xìng)走弱有关。

　　上游原材料加工行(xíng)业景气度改善幅度偏弱，由(yóu)于行业库存水平偏高，多数(shù)行业仍受制于价格下跌(diē)的困扰，表现(xiàn)为“量升价跌”。其中，有色金属行业(yè)生产端改善幅(fú)度最大(dà)，3月增(zēng)加值增速位于2019年以来70％分位(wèi)数(shù)水(shuǐ)平，但(dàn)受(shòu)全球大宗(zōng)商品下行周期影响，价(jià)格依旧承压；随着(zhe)年(nián)初建(jiàn)筑业施工回(huí)暖，相关的黑(hēi)色金属、非金属制品景气度提升(shēng)，但由于库存水平偏高，价格仍(réng)处在下跌区间，拖累整(zhěng)体盈利(lì)水平(píng)；石(shí)化链(liàn)条行(xíng)业生产水平普遍(biàn)回暖，但分位数水平仍处在50％以下的景气度(dù)偏低区间，今年由于能(néng)源危机缓解，产品价格相较(jiào)去年同期(qī)也(yě)出现(xiàn)普遍下跌。

　　煤炭开采景气度仍处(chù)在高(gāo)位，但出现边际放缓(huǎn)，生产及(jí)价(jià)格水平同(tóng)步(bù)回落。这(zhè)与去年(nián)以来行业产能持(chí)续扩(kuò)张有关(guān)，今年2月(yuè)，煤(méi)炭开采产成(chéng)品库存同比处在2016年以来94％分位(wèi)数水平。

　　1.3 消(xiāo)费回暖和(hé)产业升级或(huò)是推动下一(yī)阶段经济复苏的主线

　　一季度，国内经济复苏主要受益于疫后(hòu)复苏红(hóng)利。一方面，消费场景恢(huī)复(fù)后(hòu)，出行类消费快速(sù)复苏，前期积压的购房、服务性需求得以释(shì)放；另一方面，国内复工复(fù)产加快推进(jìn)，保(bǎo)证供给端(duān)的快速恢复(fù)，是(shì)推动(dòng)年(nián)初出(chū)口数(shù)据好转(zhuǎn)的重要原因。

　　进入3月(yuè)，经济(jì)复(fù)苏节奏有所放缓，指向疫后红利释(shì)放效果转(zhuǎn)弱，随(suí)着未来海外总需求(qiú)回落的预期逐步兑现(xiàn)，后续驱动(dòng)国内(nèi)经济增长的线索，大概率来自于消(xiāo)费回暖和产业升级两(liǎng)条(tiáo)主(zhǔ)线。

　　一是(shì)，随着居民(mín)收入(rù)提升和消费意(yì)愿改善，未来消费回暖(nuǎn)的确定性进一步增强，交通(tōng)、住宿、餐饮、娱乐等(děng)服务消费，以(yǐ)及家电、家具、纺服(fú)等可选消费景(jǐng)气(qì)度均(jūn)有(yǒu)望(wàng)提升。

　　从一季(jì)度居(jū)民收入和消费(fèi)数据看，居民收入增速(sù)提升，消费(fèi)倾向开始回升，已经高于2020-2022年(nián)，但尚未修(xiū)复至疫(yì)情前水平(píng)。以2019年为(wèi)基(jī)期的(de)复合增速看(kàn)，今年(nián)一季度，全国居民(mín)人(rén)均可(kě)支配收入增速提(tí)升(shēng)至6.4％，高于去(qù)年四(sì)季度的5.6％，居民人均(jūn)消费支出增速(sù)提升至5.0％，高(gāo)于(yú)去年四季度的(de)3.0％。一(yī)季度居民(mín)平均消费(fèi)倾向为(wèi)62.0％，已经高于(yú)2020-2022年同(tóng)期均值60.9％，但距离2019年同期的65.2％仍(réng)有一定差距。未来随(suí)着服务(wù)业恢复持(chí)续(xù)向(xiàng)好(hǎo)，有望带动相关就业岗(gǎng)位(wèi)加(jiā)快恢(huī)复，进一步提振居民(mín)消费意(yì)愿。

　　从居民存贷款数据看，居民(mín)储蓄意愿有所减(jiǎn)弱，消费和(hé)投(tóu)资(zī)信心正在筑底。今年以来，居民储(chǔ)蓄意愿有所减(jiǎn)弱(ruò)，“去杠杆”势(shì)头缓和(hé)。从存款数据看，3月居民新增存款(kuǎn)同比增量降至2051亿元，低于(yú)1-2月9375亿元的同比(bǐ)增量均(jūn)值，也低于2022年(nián)6617亿元的月(yuè)均同比增量。从贷款数据看，3月(yuè)居民部门新增净融资同比多增4859亿元，其(qí)中，短期信贷同比多增2246亿元，中长期信贷同(tóng)比多增2613亿元。居民(mín)部(bù)门新增净融资连续2个(gè)月维持(chí)同(tóng)比扩张，指向居民预期可能正(zhèng)在筑底，“去杠杆”势头(tóu)开(kāi)始放(fàng)缓。今年(nián)第一(yī)季度城(chéng)镇储户问卷调查结果显示，倾向于“更多储蓄”的居民占58.0％，比上(shàng)季度(dù)减少3.8个百分点；倾向于“更多消费”和“更多投(tóu)资”的居民分别占23.2％和18.8％，均分别高于上季度的(de)22.8％、15.5％，同样也指向居民储蓄意愿降低(dī)、消费(fèi)和投资意愿提升。

　　二是(shì)，产业升级(jí)路(lù)径驱动下，汽车和“新三样”产品出口(kǒu)优势增强，以及相关行业设(shè)备投(tóu)资更新(xīn)，有望(wàng)推动中游装备制造景气度维(wéi)持(chí)高(gāo)位(wèi)。

　　一方面，今(jīn)年一季度国内(nèi)出口数据回暖，除与欧(ōu)美供需缺口短(duǎn)期走阔(kuò)、国内复(fù)工复(fù)产加快推进外，也(yě)受(shòu)益于RCEP政(zhèng)策红(hóng)利持续释放，以(yǐ)及汽车(chē)和“新(xīn)三样”产(chǎn)品(pǐn)出口优(yōu)势增强。今年(nián)在海外(wài)总需求(qiú)回落背景下(xià)，我国与RCEP国家贸易(yì)往来加强(qiáng)、以(yǐ)及(jí)新能源(yuán)产品优势强化，有望维持装备制造(zào)领域出口韧性。

　　另一(yī)方(fāng)面，企业(yè)盈利下滑和库存高(gāo)位，对(duì)制造业投资扩产造成一定(dìng)压力。但随(suí)着下游消费稳步(bù)修(xiū)复、二季度PPI同比触底回(huí)升，制造业企业盈利有望向上修复。目前看，电(diàn)气2023年石油会暴涨吗，今日油价格表(qì)机械等装备制(zhì)造业去库进(jìn)程已进(jìn)入(rù)下(xià)半场，今年1-2月专(zhuān)用设备(bèi)、通用设(shè)备产成品库存增速呈(chéng)现触底反弹。随着(zhe)需(xū)求(qiú)回暖、盈利修复，企业将从主动去库(kù)逐步(bù)转向被动去(qù)库、主(zhǔ)动补库，设备投资需(xū)求(qiú)将随之提(tí)升。

　　二、海外(wài)观察

　　2.1金融与(yǔ)流动性数据：各(gè)国国债收(shōu)益率多数上行

　　美(měi)国10年(nián)期国债收益率上行。本周（截至4月21日）美国10年期国债收(shōu)益率3.57％，较上周末上(shàng)行5BP，其中(zhōng)通胀预(yù)期较(jiào)上周下行2BP，实际收益率1.29％，较上周末上升(shēng)7BP。法国10年期(qī)国债收(shōu)益率较上周末上行5BP至2.99％，德国10年期国(guó)债收(shōu)益率较上周末上行7BP至2.44％，日本10年(nián)期(qī)国债收益(yì)率较上周末上行(xíng)2BP至0.48％（截(jié)至4月20日），英国10年期国(guó)债收益率(lǜ)较(jiào)上周(zhōu)末上行20BP 至3.86％（截至4月19日(rì)）。

　　美国10y-2y国债收(shōu)益(yì)率利差收窄。本周美国10年期和2年期(qī)国债期限利差为-0.60％，较上(shàng)周下行4BP。美(měi)国AAA级企业期(qī)权调整利(lì)差(chà)较上周(zhōu)末持平为(wèi)0.55％，美国高(gāo)收益(yì)债期权调整利差较上周(zhōu)末上行11BP至4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全球市场：全球股市涨(zhǎng)跌分(fēn)化，大宗商品价格(gé)普跌(diē)

　　全(quán)球(qiú)股市涨(zhǎng)跌(diē)分化。本(běn)周（4月17日至4月21日），欧(ōu)洲股市普涨，法(fǎ)国CAC40、英国富(fù)时100、德国DAX分别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大(dà)利富时MIB下跌0.45％。美股全线下跌，标普500、道琼斯工(gōng)业指数、纳斯达克指数分(fēn)别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市(shì)分化，俄罗斯(sī)RTS、新西兰标(biāo)普50、日(rì)经225分(fēn)别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标(biāo)普200、韩国综合指数(shù)、上证指数、恒生(shēng)指数分别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大(dà)宗商品价格普跌。其(qí)中，LME铝(lǚ)上涨0.71％，其(qí)余大(dà)宗商品价格(gé)普跌。COMEX黄金、COMEX白银、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹钢(gāng)、CBOT玉米、CBOT大(dà)豆、DCE焦炭、LME锌、DCE焦煤、ICE布油(yóu)、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽(qì)油分别(bié)下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央(yāng)行观察：美欧加息步伐或将继续

　　4月19日，美联储褐皮书(shū)公(gōng)布(bù)，显示近几周美国经(jīng)济(jì)增长陷入(rù)停滞，通胀(zhàng)和招聘活(huó)动放(fàng)缓(huǎn)，信贷(dài)渠道变窄。褐(hè)皮书称，最近(jìn)几周美(měi)国总体经济活(huó)动几(jǐ)乎没有变(biàn)化，几个辖(xiá)区指出在不(bù)确(què)定性增加(jiā)和对流动性的担忧加(jiā)剧(jù)之际(jì)，银行收(shōu)紧(jǐn)了(le)贷款标准(zhǔn)。近期美国总体物价水平温(wēn)和上升，但价格上涨(zhǎng)速(sù)度(dù)或(huò)有所(suǒ)放缓(huǎn)。

　　美联(lián)储官(guān)员表示为应对高通胀，加息步伐或将继续。4月21日，美联储(chǔ)哈克称，需要(yào)进一步(bù)收紧政(zhèng)策(cè)来应(yīng)对高通胀(zhàng)，加息结束后美联(lián)储将需要在一段时(shí)间内维持利率稳定。同日美联储梅斯特表(biǎo)示，预计今年货(huò)币政策将需(xū)要进一步进(jìn)入限制性(xìng)区(qū)域，终端利率(lǜ)或(huò)将高于(yú)5％，具(jù)体取决于经济和(hé)金融形势的发(fā)展(zhǎn)。

　　欧洲央行(xíng)货(huò)币政策会(huì)议(yì)纪要公布，绝大多数(shù)委员同意将利率上调50个(gè)基点。4月20日公布的欧洲央行(xíng)会(huì)议纪要显示，货币政策在降(jiàng)低通胀方面仍有(yǒu)一段(duàn)路要走(zǒu)，一(yī)些委员认(rèn)为整(zhěng)体而(ér)言通胀风险倾(qīng)向于上行。金融市场紧张局(jú)势被(bèi)视为(wèi)经济和通(tōng)胀前景(jǐng)重大不确定性的来源。然而除非形势显(xiǎn)著恶化(huà)，否(fǒu)则金融(róng)市场的紧张局(jú)势不太可能从根本上改变欧洲央行(xíng)管理委员会(huì)对通胀前景的评估。

　　2.4 海外政策：欧洲“芯片法(fǎ)案”落地；美(měi)财长(zhǎng)耶伦强调美(měi)国“国家安(ān)全”

　　4月18日，欧洲理事会和欧洲议会通(tōng)过了一(yī)项临时(shí)政治协议，就涉(shè)及430亿欧元(yuán)补贴(tiē)的《The EU Chips Act》最终版(bǎn)本达成(chéng)一致。法(fǎ)案目标是到2030年，欧盟拟(nǐ)动用430亿欧元资金提振半导体(tǐ)行业(yè)，以(yǐ)将欧盟占(zhàn)全球半导(dǎo)体制造(zào)市场的份额从10％提升至至(zhì)少20％；大幅提升芯片制造工艺，建立(lì)欧盟的半导体供应(yīng)链，并与美(měi)国和(hé)亚洲(zhōu)同行竞争。

　　4月20日，美(měi)国(guó)众(zhòng)议院议长(zhǎng)麦卡锡表示，正在推出一(yī)份债务(wù)上限相关立法措施。白(bái)宫需(xū)要开始就债务上限进行谈判；众(zhòng)议院(yuàn)共(gòng)和党希(xī)望提高债务上限并削减支出；正在(zài)推出(chū)一份债务上限相关立法措施；债务法(fǎ)案将设法(fǎ)收回未(wèi)使用的防(fáng)疫资金(jīn)用于日常开(kāi)支；法(fǎ)案(àn)将减少对国税局的拨款，并结束绿色产(chǎn)业(yè)补贴措施。

　　4月20日(rì)，美国财政部长耶伦(lún)就(jiù)中美关系发表讲话，表明美国无意与(yǔ)中国脱钩(gōu)，但未来仍将强调(diào)“国家(jiā)安(ān)全”。耶伦宣称(chēng)，任何与中国脱钩的努(nǔ)力都(dōu)将是“灾难(nán)性的”，美国寻求与中国(guó)建立(lì)“建设性(xìng)和公平(píng)的经济关系”。但(dàn)“当美国利益受(shòu)到威胁时”，美国(guó)将(jiāng)坚(jiān)定地捍(hàn)卫国家安(ān)全，即使以牺牲中美关系为代(dài)价。在国(guó)际关系中，耶伦(lún)表示美中两国有必要“坦诚讨论棘手问题”，比如帮助面临债务问题的新兴(xīng)市场和发(fā)展中国家(jiā)等。

　　三、国内(nèi)观察

　　3.1上游：原(yuán)油、铜价环比上涨

　　原油价格环比上涨，环比(bǐ)由负转正。2023年4月(yuè)以(yǐ)来(lái)，WTI原油价格环比上涨10.06％，环比由(yóu)负转(zhuǎn)正，由上(shàng)月的-4.54％转正为本月的10.06％，最新月度均价为(wèi)80.75美元/桶。布伦特原(yuán)油(yóu)价格(gé)环比上涨7.14％，环比由负转(zhuǎn)正，由上(shàng)月的(de)-5.18％转(zhuǎn)正为(wèi)本月的7.14％，最新月(yuè)度(dù)均价(jià)为84.87美元/桶。

　　铜价、铝价环比(bǐ)上(shàng)涨，铜、铝库存(cún)同(tóng)比(bǐ)下(xià)降。2023年(nián)4月(yuè)以来，铜价环比上涨0.86％，环(huán)比由负(fù)转正(zhèng)，由(yóu)上月的-1.33％转(zhuǎn)正为本月的0.86％，库存同(tóng)比(bǐ)下降51.71％，降幅相对(duì)上月扩(kuò)大44.13个百分点。铝价环比上涨2.25％，环比(bǐ)由负(fù)转正(zhèng)，由(yóu)上(shàng)月的-5.26％转(zhuǎn)正为(wèi)本(běn)月的(de)2.25％，库存(cún)同比下降10.57％，降幅缩(suō)窄15.36个百分点。

　　3.2中游：水泥价(jià)格指数环比上(shàng)升，螺纹钢价格环比下跌，库存同比(bǐ)下(xià)降

　　水泥价格指数(shù)环比上升。4月(yuè)以来(lái)，全国(guó)水泥价格(gé)指(zhǐ)数环比上涨2.27％，增幅缩小(xiǎo)0.92个百分点。华北、东北、华东、中南(nán)、西北以及西南(nán)各区价(jià)格指数环(huán)比分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹钢价格环比下跌，库(kù)存同比(bǐ)下降，钢坯库存同比上涨(zhǎng)。2023年4月以来，螺纹(wén)钢价格环比(bǐ)由正转负，环(huán)比(bǐ)由上月的0.96％转负为-4.55％。螺纹钢库存同比下降(jiàng)15.42％，跌幅相对上月缩窄3.26个百分点。钢坯库存(cún)同(tóng)比上(shàng)涨64.88％，增幅缩小157.85个百分点。

　　3.3下游：商品(pǐn)房成交面积(jī)增幅缩窄，猪(zhū)价菜价(jià)下(xià)跌，水(shuǐ)果价格上涨(zhǎng)

　　商品房(fáng)成交面积增(zēng)幅缩窄。2023年4月以(yǐ)来，商品房成(chéng)交面(miàn)积(jī)上涨64.71％，增幅缩窄(zhǎi)12.17个(gè)百(bǎi)分点。其中，一线、二(èr)线、三线城市商品房成交面积同比(bǐ)分别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比变动幅度(dù)分别为36.86、-6.71以及(jí)-117.7个百分点。

　　土(tǔ)地成交面积跌幅收窄。2023年4月(yuè)以来，百城(chéng)土地供应面(miàn)积同比增速为5.80％，上月为-12.02％；土地成交面积(jī)同(tóng)比增(zēng)速为-0.12％，上月为(wèi)-13.41％；土(tǔ)地成交溢价率为5.50％，较(jiào)上月上(shàng)涨(zhǎng)1.99个百分点。

　　猪肉(ròu)、蔬菜价格下(xià)跌，水果价格上涨。2023年4月以来(lái)，猪肉价格环(huán)比下跌5.08％至19.54元/公(gōng)斤(jīn)，跌幅相对上(shàng)月扩大2.6个百分点。蔬(shū)菜价格环(huán)比下跌8.22％至4.89元/公斤，跌幅缩窄0.55个百分点(diǎn)。水果价格环(huán)比(bǐ)上涨0.14％至7.89元/公斤，增幅缩(suō)小4.54个(gè)百分点。

　　乘用车日均零(líng)售销量增幅扩大(dà)。4月以(yǐ)来，乘(chéng)用(yòng)车(chē)日均零售销量同比增加17.39％，增(zēng)幅扩(kuò)大16.26个百分(fēn)点。批发销量同(tóng)比增加15.64％，增幅扩大8.26个(gè)百分点(diǎn)。

　　3.4流动性(xìng)：货币(bì)市场利率趋(qū)势分化，国债利(lì)率普遍下行

　　货币市场利率趋势分化，国债利率普遍下行。2023年4月(yuè)以(yǐ)来，R001较(jiào)上月末下行36bp至(zhì)2.29％；R007较上月末(mò)下行(xíng)120bp至2.51％；DR001较上月末(mò)上行(xíng)46bp至2.27％；DR007较上月末下行12bp至2.27％。一年期(qī)国债(zhài)利率较(jiào)上月末下(xià)行8bp至2.19％。十(shí)年期国债(zhài)利率(lǜ)较上月末下行2bp至(zhì)2.83％。一(yī)年(nián)期AAA+企业(yè)债利率(lǜ)较上月末下行3bp至2.7％。十年期AAA+企业债(zhài)利率较(jiào)上(shàng)月末下行5bp至3.34％。

　　3.5国内政策：发改(gǎi)委强调提(tí)振(zhèn)消费(fèi)持续回升的动(dòng)力；国资委强调着力(lì)发展战略性新兴(xīng)产业

　　4月19日，国家发(fā)展改革(gé)委举行4月份新闻发(fā)布会，强(qiáng)调要提(tí)振(zhèn)消费(fèi)持(chí)续(xù)回升的动(dòng)力。接下来将重点做好四方面工(gōng)作：一是，研究起草(cǎo)关于恢复和扩大消费的(de)政(zhèng)策文件(jiàn)，围(wéi)绕大宗消费、服务(wù)消费、农(nóng)村消(xiāo)费等重点领(lǐng)域；二(èr)是，下大力气稳定汽车消费(fèi)，大力推动新能源汽车下乡；三是，会同有关方面优化就业、收入分配和(hé)消费(fèi)全(quán)链条良性循环(huán)促(cù)进机制；四是(shì)，研究制定关(guān)于营(yíng)造放心(xīn)消费环境的政策文件(jiàn)。

　　4月19日，国资委党委召(zhào)开扩大会议，强调(diào)推动国资央企(qǐ)着力发展实(shí)体(tǐ)经济特别是战略性新(xīn)兴产业。会议认为，要更好(hǎo)推动(dòng)国资央(yāng)企在中国式现代(dài)化新征(zhēng)程中走在前列(liè)，着力提(tí)升科技(jì)自立(lì)自强(qiáng)水平，提升自(zì)主创新能力；着(zhe)力发展实体经济(jì)特(tè)别是(shì)战略性新兴产业，加快推进(jìn)现代化(huà)产业体系(xì)建设(shè)；抓好新一(yī)轮国企改革(gé)深化提升(shēng)行动组织实施，高(gāo)水平参与共建“一带(dài)一路”。

　　4月20日，工信部(bù)举办发布(bù)会(huì)介绍一季度工业和信息(xī)化(huà)发(fā)展状况，表示下一步将(jiāng)制定实(shí)施重点(diǎn)行业稳增长的工(gōng)作(zuò)方(fāng)案。一(yī)是营造良好产(chǎn)业(yè)发(fā)展(zhǎn)环境，落实(shí)落细稳增长(zhǎng)政(zhèng)策(cè)举(jǔ)措(cuò)，抓实(shí)抓细部(bù)省协(xié)作、部门协同；二(èr)是推动出(chū)口保稳提(tí)质，加大对制造业(yè)外贸企业的(de)支持(chí)力度，配合有关部门(mén)落实好(hǎo)稳外(wài)贸政策(cè)举措(cuò)；三是促进内(nèi)需加快恢(huī)复(fù)，以高质(zhì)量供给促进消(xiāo)费(fèi)；四是持续(xù)增强发展动能(néng)，加快战(zhàn)略性新兴产业的创新发(fā)展。

　　四、财经(jīng)日历(lì)

　　五(wǔ)、风险提示(shì)

　　国内经济恢(huī)复力度不及(jí)预(yù)期；海外需求超预期回落(luò)。

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