来源：高瑞东宏观笔记

　　核心观点

　　本周聚焦：

　　一季(jì)度，国(guó)内经济回暖主要缘于疫后复苏红利驱动(dòng)，表现为生产恢复推(tuī)动出口形势好转，出行需(xū)求(qiú)释放催化下游消费(fèi)回(huí)暖(nuǎn)。从行业(yè)表现看，制(zhì)造业从去年四季(jì)度(dù)的“量价齐跌”转向(xiàng)“量升(shēng)价跌”，企业(yè)或(huò)从(cóng)主动去(qù)库(kù)转(zhuǎn)向被(bèi)动去库。从(cóng)景气度边际表现(xiàn)看，下游(yóu)消费制造(zào)>；中(zhōng)游装备制(zhì)造>；上游原(yuán)材料加工；服务业中(zhōng)，交(jiāo)通运输、住宿餐饮、房(fáng)地产等(děng)线(xiàn)下活(huó)动(dòng)回暖，但距离疫(yì)情前仍有(yǒu)一定差距。

　　向(xiàng)前看，考(kǎo)虑(lǜ)到疫后经(jīng)济脉冲式修复放缓、海外总需求回落预期(qī)逐(zhú)步兑现，消费(fèi)回(huí)暖和产业升(shēng)级将成(chéng)为推动下一阶段国(guó)内经济复(fù)苏的(de)主线(xiàn)。

　　制造业(yè)、服务业是驱动(dòng)一季度(dù)经(jīng)济复苏(sū)的(de)主(zhǔ)因

　　从一季度GDP表现(xiàn)看，制(zhì)造(zào)业，交通运输、房(fáng)地产等行业景气度(dù)明显(xiǎn)提升，而(ér)建筑业景(jǐng)气度(dù)回落，与年初出(chū)口数据好转(zhuǎn)、服务(wù)消费快速恢复、房地产销售回(huí)暖而投资疲(pí)弱的特点相一(yī)致。

　　从(cóng)制造业内部来(lái)看，今年3月，制造业(yè)各行业(yè)景气度(dù)普遍回暖(nuǎn)，多数从去年12月的“量价齐(qí)跌”转入“量升(shēng)价(jià)跌”，指向(xiàng)经济复苏初期(qī)，供给端修复好于(yú)需求(qiú)端，行业整体(tǐ)去库进程(chéng)尚未结(jié)束。从行业景(jǐng)气度边(biān)际改善情况来看(kàn)，下游消费制造>；；；中(zhōng)游(yóu)装备制造>；；；上游原(yuán)材料加工，煤炭行(xíng)业景气度(dù)表现为高位放缓(huǎn)。

　　下游消费制造(zào)行业中(zhōng)，与出行(xíng)、地产后(hòu)周(zhōu)期(qī)相关的酒饮料(liào)茶、纺织(zhī)服装、文教娱、烟草、家具制(zhì)造行业景气度较高，部分行业表现为(wèi)“量价齐升”。

　　中游装备制造业行(xíng)业(yè)景气度居中，表现为“量升价(jià)跌”。从“量”维度看，电(diàn)气机械、专(zhuān)用(yòng)设备、运(yùn)输设备(bèi)>；；；汽车制(zhì)造、金(jīn)属制品(pǐn)>；；；通(tōng)用设备、电子(zi)设备。

　　上游(yóu)原材料(liào)加工行业(yè)景气度改善幅度最弱，由于行业库(kù)存(cún)水平偏高(gāo)，多数(shù)行业仍然受到价(jià)格下跌的困扰，表现为“量升价跌”。从“量”维度看，有(yǒu)色金属>；；；黑色金属、非金属矿(kuàng)物>；；；石油石化行业。

　　消费回(huí)暖(nuǎn)和产业升级或(huò)是推动下(xià)一阶(jiē)段经济(jì)复苏的主(zhǔ)线(xiàn)

　　一(yī)季度，国内经济复苏主要受益于疫后复苏(sū)红利驱(qū)动。需求(qiú)方面(miàn)，出行类(lèi)消费快速(sù)复(fù)苏，前(qián)期积压的(de)购房、服务消(xiāo)费需求(qiú)得(dé)以释放(fàng)；供(gōng)给方面，国内复(fù)工复产加(jiā)快推(tuī)进(jìn)，生(shēng)产端(duān)快速恢(huī)复，是(shì)推(tuī)动年初出口(kǒu)数据好转的重要原因。

　　进入3月，经(jīng)济复苏节奏有(yǒu)所放(fàng)缓，指向疫后复(fù)苏红(hóng)利驱动边际(jì)转弱，随着(zhe)未(wèi)来(lái)海外总需求(qiú)回落的预(yù)期(qī)逐(zhú)步(bù)兑(duì)现，后续驱动(dòng)国内经(jīng)济增(zēng)长的线索，大(dà)概(gài)率来自于消(xiāo)费回暖和产业升级两条主线。

　　一是，一季度居民收入(rù)向上修复，消费倾向明(míng)显(xiǎn)回升(shēng)，已经(jīng)高于2020-2022年疫情(qíng)期间水平，同时(shí)信贷数(shù)据指向(xiàng)居民“去杠杆”势头缓和，未来(lái)消费回暖(nuǎn)的确定性(xìng)进一步增强。预计交通、住宿、餐饮、娱(yú)乐等服务消费有望持续修复，家电、家具(jù)、纺服等与出行及(jí)地(dì)产后周期相关的(de)可选消费也有望进一步回暖(nuǎn)。

　　二是(shì)，产业升级(jí)路径驱动下，汽车和“新三样”产品出口优势增强，有望维持出(chū)口韧性(xìng)；随着下(xià)游(yóu)消费(fèi)稳步修复、二季度PPI同比触(chù)底回(huí)升(shēng)，制造业企(qǐ)业(yè)盈(yíng)利有望(wàng)向上修复，企业将(jiāng)从(cóng)主动去库逐步转(zhuǎn)向被动去(qù)库、主动补库，设备(bèi)投(tóu)资需求有望改善，推动中(zhōng)游装备制造(zào)景(jǐng)气度维持高位。

　　风险提示：国内(nèi)经(jīng)济恢(huī)复(fù)力(lì)度不(bù)及预期；海(hǎi)外需求(qiú)超预期回落。

　　一、节后消费降(jiàng)温，带动CPI涨幅明显回落

　　一、本(běn)周聚焦(jiāo)：疫后经济(jì)复苏有哪些结构性特征？

　　1.1 制(zhì)造业、服务业是驱动一(yī)季度(dù)经(jīng)济复苏的主(zhǔ)因

　　一(yī)季度我国GDP总量实现超(chāo)预期(qī)增长，指(zhǐ)向疫后复(fù)苏背景下，国内经济企稳回升。但不同于(yú)海(hǎi)外国家疫后复苏的(de)规律(lǜ)，本轮(lún)国内(nèi)疫后(hòu)复苏发生(shēng)在外需回落、国(guó)内经济转向(xiàng)高质量发展、居民前期“去杠(gāng)杆”的(de)过程中，因此驱动疫后(hòu)经济(jì)复(fù)苏(sū)的力量并不(bù)均衡，行业(yè)分化特征明显。因此，我们重点从行业(yè)层面，观(guān)测(cè)当前各行业景气度水平。

　　从GDP不变价观测(cè)各(gè)行业表(biǎo)现来(lái)看，今年(nián)一季度制(zhì)造(zào)业、交通运(yùn)输业、房地(dì)产(chǎn)业景气(qì)度(dù)明显提升，而建(jiàn)筑(zhù)业(yè)景气度回落，与年(nián)初(chū)出口(kǒu)数据(jù)好转、服务消费快(kuài)速(sù)恢(huī)复、房(fáng)地产(chǎn)销售回暖而投资(zī)疲弱的(de)情况相一(yī)致。

　　我们以2019年(nián)为基(jī)期计算(suàn)各(gè)年份的复合增速，观察各行业增(zēng)加值变化。

　　今年一季度第一产(chǎn)业增加值(zhí)增(zēng)速为3.6％，低于去年四季(jì)度的(de)4.9％，但仍高于2019年、2020年全年增速，与(yǔ)近(jìn)年来加快建设(shè)农业强(qiáng)国，推(tuī)进(jìn)农业农村现(xiàn)代化的目标有关。

　　今年(nián)一(yī)季(jì)度第二产业增加(jiā)值增速升至5.4％，高于(yú)去年四季度的4.4％。其中，制造业迎来较快复苏，增加值增速提(tí)升至5.9％，高于(yú)去年四季度的4.7％，但低于2021年全年增(zēng)速，与去年下半年之(zhī)后外需(xū)转弱、居民(mín)商品消(xiāo)费恢复偏(piān)慢有关(guān)。而建筑(zhù)业景气度明显(xiǎn)回落(luò)，增加值增速回落至1.9％，低(dī)于去年四季(jì)度的3.1％，主(zhǔ)要受房地产新开工拖累。

　　今年一季度第三产业增加值(zhí)增速小(xiǎo)幅升至4.7％，略高(gāo)于去年四季度的4.6％，但相较疫情(qíng)前仍存(cún)在产出缺口。其中(zhōng)，受益于居民出行活动恢(huī)复，交通(tōng)运输、仓储(chǔ)和邮政业增(zēng)加值增速明显提升，自(zì)去年四季度的3.4％升至5.9％，但低于2019年、2021年全年增速；住宿和餐饮业(yè)增加值增速小幅回升，尽管高于(yú)疫情三年来的平均增速，但绝对水平不及2019年(nián)，指向供(gōng)给(gěi)水平(píng)恢复较(jiào)慢(màn)。而受益于新(xīn)房和二手房销售回暖，今年(nián)一季度(dù)房地产(chǎn)业(yè)增加(jiā)值增速回正(zhèng)至2.3％。

　　1.2 制造业领域复苏分化，中下(xià)游(yóu)改善幅度好于上游

　　对于行业景(jǐng)气度(dù)的观测，我(wǒ)们采用量（各(gè)行(xíng)业工(gōng)业(yè)增加值增速）与价格(gé)（各(gè)行业工(gōng)业品价格增速）分别作为供需的衡量指标(biāo)。主(zhǔ)要(yào)选取28个主要(yào)行(xíng)业自2019年以来的月度数据，首先将(jiāng)各行业(yè)增加(jiā)值增速调整(zhěng)为以2019年为(wèi)基期的复(fù)合(hé)增(zēng)速，其(qí)次(cì)计(jì)算2019年-2023年3月，每月的(de)增加(jiā)值(zhí)增速和PPI增速的分位数水平，通过对比2022年12月(yuè)和(hé)2023年(nián)3月的分位数水(shuǐ)平，捕捉(zhuō)其边际变化(huà)。

　　今年3月，制(zhì)造业(yè)各行业景气(qì)度(dù)出(chū)现(xiàn)普遍(biàn)回暖，多(duō)数从去年(nián)12月的(de)“量价齐跌”转(zhuǎn)入“量(liàng)升价跌”，指向经济复(fù)苏初期(qī)，供(gōng)给端修复好于(yú)需(xū)求(qiú)端，行(xíng)业整体去(qù)库进程尚未结束。从行业景气(qì)度(dù)边际(jì)改善情况来看，下游消费制造>；；；中游装备制造>；；；上游原材料加工，煤炭行业景(jǐng)气度(dù)呈现高位放缓情况。

　　下(xià)游消费制造行(xíng)业(yè)中，与出行、地产(chǎn)后(hòu)周期相(xiāng)关的(de)行业(yè)景气度最高，部分行业步(bù)入“量价齐(qí)升”阶段。今年3月(yuè)，与居民外(wài)出(chū)消(xiāo)费相关的，酒饮料茶、纺(fǎng)织服装、文教娱乐的量(liàng)价分(fēn)位数水平均处在高景气(qì)度区间，烟(yān)草、家具(jù)制(zhì)造行业也呈现“量价齐(qí)升”的特(tè)征；食(shí)品(pǐn)制造景气度有所回落，农副(fù)加工(gōng)行业表(biǎo)现为“量价齐(qí)跌”，食品(pǐn)制造(zào)行业表现为“量升价(jià)跌(diē)”，二者价格(gé)下(xià)跌(diē)主(zhǔ)要与高(gāo)库存水平有关，今年2月(yuè)，库存同(tóng)比均处在2016年以(yǐ)来90％以上(shàng)分位数水平；而(ér)随着防疫需求的降(jiàng)温，医药(yào)制造业(yè)景气度(dù)有所回落，表现为(wèi)“量跌价平”。

　　中游装(zhuāng)备制造业行业景气度(dù)居中，均表(biǎo)现为“量升价跌”。一方面与原材料成本下跌(diē)有关，另一方(fāng)面，也与年初(chū)外需(xū)表现好于内需，部分(fēn)行业仍在去库进程有(yǒu)关。其中(zhōng)，电气(qì)机械、专用设备、运输设(shè)备工业增(zēng)加值增(zēng)速(sù)改善幅度最(zuì)大，受益于国内产业(yè)升级(jí)、出口(kǒu)优势带(dài)来的韧性驱动(dòng)；其次是汽车制造(zào)、金属(shǔ)制(zhì)品，改(gǎi)善幅度最弱的是通用设备、电(diàn)子设备，与房地产新开工强度较(jiào)弱、消费(fèi)电(diàn)子行业周期性(xìng)走弱(ruò)有(yǒu)关(guān)。

　　上游原材料加工行业景气(qì)度(dù)改善幅度偏弱，由于(yú)行(xíng)业(yè)库存水平偏高，多数行(xíng)业仍受制于价格下跌(diē)的困扰，表现(xiàn)为(wèi)“量升(shēng)价(jià)跌(diē)”。其中(zhōng)，有色(sè)金属行业生产端改善幅(fú)度最大，3月增加(jiā)值增速(sù)位于2019年以(yǐ)来70％分位数水平(píng)，但受(shòu)全球大(dà)宗商品下行周期影响，价格依旧承压；随着年初建筑业施工回(huí)暖，相关的黑(hēi)色金属、非金属(shǔ)制品景气(qì)度提升，但由于库存水平偏高，价格仍处在(zài)下跌区间，拖(tuō)累整(zhěng)体盈利(lì)水平；石化链条行业生产水(shuǐ)平普遍回(huí)暖，但(dàn)分位数水平仍处在50％以下的(de)景气度(dù)偏低区(qū)间(jiān)，今(jīn)年(nián)由于能源危机缓解，产品(pǐn)价格相较去(qù)年同期也出现(xiàn)普(pǔ)遍下跌(diē)。

　　煤炭开采景气度仍(réng)处在高(gāo)位(wèi)，但出(chū)现边际(jì)放缓，生产及价格水平(píng)同步(bù)回落(luò)。这与去年以(yǐ)来行业产能持续扩张有关，今(jīn)年(nián)2月，煤炭开(kāi)采产成品(pǐn)库存(cún)同比处在2016年以来94％分位数水平。

　　1.3 消(xiāo)费回暖和产业(yè)升级或是(shì)推动下一阶段经济(jì)复苏的主(zhǔ)线

　　一季(jì)度(dù)，国内经济复苏主要受益(yì)于疫后复苏红利(lì)。一(yī)方面，消费(fèi)场(chǎng)景恢(huī)复后，出行类(lèi)消费快(kuài)速复苏，前期(qī)积压(yā)的(de)购房(fáng)、服务性需求得以释放；另一方面，国内复工(gōng)复(fù)产加(jiā)快推进，保证供给端(duān)的快速(sù)恢复，是推动年初(chū)出口数(shù)据(jù)好转的重要原(yuán)因。

　　进入3月，经济复苏节奏(zòu)有(yǒu)所放(fàng)缓，指向疫后(hòu)红(hóng)利释放(fàng)效果转弱，随着(zhe)未(wèi)来海外总需(xū)求回落的(de)预期逐步兑现，后续驱动(dòng)国内经济增长的线索，大概率来自于消费(fèi)回暖(nuǎn)和产业升级两条(tiáo)主线。

　　一(yī)是，随着(zhe)居民(mín)收入(rù)提升和消费(fèi)意(yì)愿改善(shàn)，未来消费(fèi)回暖的确定性进(jìn)一步增强，交通、住宿、餐饮(yǐn)、娱乐等服务消费(fèi)，以(yǐ)及家电、家(jiā)具、纺服等可选消费景气度均有望提升。

　　从一季度居民收入(rù)和消费数据看，居民收(shōu)入增速提升，消费倾向开(kāi)始回(huí)升，已经高(gāo)于2020-2022年，但尚未修(xiū)复(fù)至(zhì)疫情前水平。以2019年(nián)为基(jī)期的复(fù)合增(zēng)速看，今年一季(jì)度，全国居(jū)民人(rén)均(jūn)可支配收入增速提升至6.4％，高于(yú)去年四季度的5.6％，居民(mín)人均消费(fèi)支出增(zēng)速提(tí)升至(zhì)5.0％，高(gāo)于(yú)去(qù)年四季度的(de)3.0％。一季度居民平均消费倾向为(wèi)62.0％，已经高于(yú)2020-2022年同期(qī)均值(zhí)60.9％，但距(jù)离2019年同期的65.2％仍有(yǒu)一定(dìng)差(chà)距。未来随着服务业恢复持续向好，有望带动(dòng)相关就(jiù)业(yè)岗位加快恢复，进一(yī)步(bù)提(tí)振居(jū)民消费(fèi)意愿。

　　从居民存贷款数(shù)据(jù)看，居民储蓄(xù)意愿有所减弱，消(xiāo)费和(hé)投资信心(xīn)正在(zài)筑(zhù)底。今年以(yǐ)来，居民储蓄意愿有所减弱，“去杠(gāng)杆”势头缓和(hé)。从存款数据看，3月居(jū)民新增存款同比增量降至2051亿元，低(dī)于1-2月9375亿(yì)元的同比增量均值，也低于2022年6617亿元的月均同比增量。从贷(dài)款数据看，3月(yuè)居民部门新(xīn)增净融资(zī)同比(bǐ)多增4859亿元，其中，短期信贷同比多增2246亿元(yuán)，中长期信贷同比多增2613亿元。居民(mín)部(bù)门新(xīn)增净(jìng)融资连续2个月维持同(tóng)比扩张，指向居民预期(qī)可能正在筑(zhù)底，“去杠杆”势头开始(shǐ)放缓。今年第一季(jì)度城镇储户问卷调查结果显示(shì)，倾向于“更多(duō)储蓄”的居民占(zhàn)58.0％，比上季度(dù)减少3.8个(gè)百分点；倾向于“更多(duō)消费”和“更多投资(zī)”的(de)居民分别占23.2％和18.8％，均分别高于(yú)上季度的22.8％、15.5％，同样也指向居民储蓄意(yì)愿降低、消费(fèi)和投资意愿(yuàn)提升。

　　二(èr)是，产业升级(jí)路径驱动下(xià)，汽车(chē)和“新三样”产品出(chū)口优势增强，以(yǐ)及(jí)相(xiāng)关行(xíng)业设(shè)备投资更新，有(yǒu)望(wàng)推动(dòng)中游装备(bèi)制(zhì)造景气度维持(chí)高位。

　　一方面，今年一季度国内出口数据回暖，除与欧美(měi)供(gōng)需缺(quē)口短期走阔、国(guó)内复工复产加快推进外，也(yě)受(shòu)益于(yú)RCEP政策(cè)红利持续释(shì)放，以及(jí)汽车和“新(xīn)三样”产品出口优势增强(qiáng)。今年(nián)在海外总(zǒng)需求回落背景下，我(wǒ)国与(yǔ)RCEP国家贸易往来加(jiā)强、以及(jí)新能源产品优(yōu)势强化，有望维持装备制造领域出口(kǒu)韧性。

　　另一(yī)方面，企业盈利(lì)下(xià)滑和库存高位(wèi)，对制造业投资(zī)扩(kuò)产造成一定压力(lì)。但随(suí)着下游消费稳(wěn)步修复、二季度(dù)PPI同比触底(dǐ)回升，制造业企(qǐ)业盈(yíng)利(lì)有望向上修复。目前看，电气(qì)机械等(děng)装(zhuāng)备制造业去库进程已进入下(xià)半场，今(jīn)年(nián)1-2月专用设备(bèi)、通用设备产成品库存增速呈现触底反弹。随着(zhe)需(xū)求回暖、盈利修复，企业(yè)将从主动去(qù)库逐步转向被动去库、主动补库，设备(bèi)投资需求将随之提升。

　　二(èr)、海外观察

　　2.1金融与流动(dòng)性数据(jù)：各国国债收益(yì)率多数上(shàng)行

　　美国(guó)10年期国债(zhài)收(shōu)益率上行。本周（截至4月(yuè)21日(rì)）美国10年期(qī)国债(zhài)收益率3.57％，较(jiào)上(shàng)周末上行5BP，其中通胀预期(qī)较上周(zhōu)下行2BP，实际收益(yì)率1.29％，较上(shàng)周末上升7BP。法国10年期国债收益率较上周末上行5BP至2.99％，德(dé)国10年(nián)期国债收益率较上(shàng)周末上行7BP至2.44％，日本10年期国(guó)债收益率较上周末上行2BP至(zhì)0.48％（截至4月20日），英国10年期(qī)国债收益率(lǜ)较上周末上行(xíng)20BP 至3.86％（截至4月19日(rì)）。

　　美国10y-2y国(guó)债(zhài)收益率利(lì)差(chà)收窄。本周(zhōu)美国10年期和2年期国债(zhài)期限利差为-0.60％，较上周下(xià)行(xíng)4BP。美国AAA级(jí)企业期权调整(zhěng)利差较上(shàng)周末持平为0.55％，美国高收益债期权调整利差较上周(zhōu)末上行11BP至4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全球市场：全球股市(shì)涨(zhǎng)跌分化，大宗商品(pǐn)价(jià)格(gé)普跌(diē)

　　全(quán)球股(gǔ)市涨跌分(fēn)化。本周（4月(yuè)17日至4月(yuè)21日），欧洲(zhōu)股市(shì)普涨，法国CAC40、英国(guó)富时(shí)100、德国DAX分别上(shàng)涨0.76％、0.54％、0.47％，意(yì)大利富时MIB下跌0.45％。美(měi)股(gǔ)全线下跌，标普500、道琼斯工业指数、纳(nà)斯(sī)达克(kè)指数分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市分化(huà)，俄罗斯RTS、新西兰(lán)标普(pǔ)50、日经(jīng)225分别(bié)上涨(zhǎng)3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普(pǔ)200、韩国综合指(zhǐ)数、上证(zhèng)指(zhǐ)数、恒(héng)生指数分别下(xià)跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大(dà)宗商(shāng)品(pǐn)价格普跌。其中(zhōng)，LME铝上涨0.71％，其余大宗商品价格普跌(diē)。COMEX黄(huáng)金(jīn)、COMEX白银、CBOT小(xiǎo)麦、LME铜、SHFE螺(luó)纹钢、CBOT玉米、CBOT大豆、DCE焦炭(tàn)、LME锌、DCE焦(jiāo)煤(méi)、ICE布油、DCE铁(tiě)矿石、NYMEX RBOB汽油分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察：美欧加息步伐或将继续(xù)

　　4月(yuè)19日，美联储褐皮书公布，显示近几周美国(guó)经济增长陷入停滞(zhì)，通(tōng)胀(zhàng)和招(zhāo)聘活动放缓，信贷(dài)渠道变窄。褐皮(pí)书称，最(zuì)近几(jǐ)周(zhōu)美国总体经济(jì)活动几乎(hū)没有变(biàn)化，几(jǐ)个辖区(qū)指出在不确定(dìng)性增加和对流(liú)动性的担忧加(jiā)剧之际，银行(xíng)收紧了贷款标准。近期美国总体物(wù)价(jià)水平(píng)温和上升(shēng)，但价格上(shàng)涨速(sù)度或有所放缓。

　　美联储官员表示(shì)为应对高通胀，加息(xī)步(bù)伐或将继(jì)续。4月21日，美联储(chǔ)哈克称，需要进一(yī)步收紧政策来应对高通胀，加息结束后美联储将需要在一段时间内维持利(lì)率稳定。同日美联储梅斯特表示，预计今年(nián)货(huò)币政策将需要进(jìn)一步进入限制性区域，终端利率或(huò)将高于5％，具体(tǐ)取决于经(jīng)济和金融形势的发展(zhǎn)。

　　欧洲央行货币(bì)政策会议纪要公布，绝(jué)大多数委员同意将利率上调50个基点。4月20日公布的欧洲央行会议纪要显示，货币政策在降低(dī)通胀方面仍有一段路要(yào)走，一些委员认为整体而言通胀风(fēng)险倾(qīng)向于上行。金融(róng)市场紧(jǐn)张局势被(bèi)视为经济和(hé)通(tōng)胀前景(jǐng)重大不确定性的来源。然而(ér)除非形势显著恶化，否则(zé)金融市场的紧(jǐn)张局(jú)势不太可能从根本上(shàng)改(gǎi)变欧洲央行管理委员(yuán)会对通胀前景的评估。

　　2.4 海外政策：欧洲“芯片(piàn)法案”落地；美财长耶伦强调美国“国(guó)家安全”

　　4月18日，欧洲理(lǐ)事会和欧洲(zhōu)议会通(tōng)过了一项(xiàng)临时政治协议，就涉及(jí)430亿欧元补(bǔ)贴(tiē)的《The EU Chips Act》最终(zhōng)版本(běn)达成一致。法案(àn)目标是(shì)到2030年，欧盟拟动用430亿欧元(yuán)资金(jīn)提振半导体行业，以将欧盟占全球半导(dǎo)体制造(zào)市场的份额(é)从10％提升至(zhì)至少20％；大(dà)幅提升芯片制造工艺，建立(lì)欧盟(méng)的半导(dǎo)体(tǐ)供应链，并(bìng)与(yǔ)美国(guó)和(hé)亚洲同行竞争。

　　4月20日，美国众议院议长麦卡锡表示，正在推出一份债务上限相(xiāng)关(guān)立法(fǎ)措(cuò)施(shī)。白宫需要开始就债(zhài)务上限进行谈判(pàn)；众(zhòng)议院(yuàn)共(gòng)和(hé)党希(xī)望提高(gāo)债(zhài)务上限并削减支(zhī)出；正在推出(chū)一(yī)份债务上限(xiàn)相关立(lì)法措施；债(zhài)务法(fǎ)案将设(shè)法收回未使用的防(fáng)疫(yì)资金用于日常开支；法案将减(jiǎn)少对国税(shuì)局的(de)拨款(kuǎn)，并结束绿色(sè)产业补贴措施。

　　4月20日，美国财政(zhèng)部长耶伦就中美关系发表讲(jiǎng)话(huà)，表(biǎo)明美(měi)国无意与中国脱钩，但未(wèi)来仍将强调“国家安全”。耶(yé)伦宣(xuān)称，任何与中国脱钩的努力都将是“灾(zāi)难(nán)性的”，美(měi)国寻(xún)求与中(zhōng)国建立“建设性和公平的(de)经济关(guān)系”。但“当美国利(lì)益受到威(wēi)胁(xié)时”，美国将坚定地捍(hàn)卫国家(jiā)安全(quán)，即使以牺牲(shēng)中美(měi)关(guān)系(xì)为代价(jià)。在国际关(guān)系(xì)中，耶伦表示美中两国有必要“坦诚讨(tǎo)论棘手问题”，比(bǐ)如帮助(zhù)面临债(zhài)务问(wèn)题的(de)新兴市(shì)场和发(fā)展中国家等。

　　三、国(guó)内观察

　　3.1上游：原油、铜价环(huán)比(bǐ)上涨

　　原油价格环比上涨，环比由负(fù)转正(zhèng)。2023年4月以来，WTI原油价格(gé)环比(bǐ)上涨10.06％，环(huán)比由(yóu)负转正，由上月的-4.54％转正为本月的10.06％，最新(xīn)月度均价为80.75美元/桶。布伦特(tè)原油价格环比上涨7.14％，环比由负转正，由(yóu)上月的-5.18％转正为本月的(de)7.14％，最新月度均价为84.87美元/桶。

　　铜价(jià)、铝价(jià)环比上涨，铜、铝库存同比(bǐ)下降。2023年(nián)4月以来(lái)，铜价环比上涨(zhǎng)0.86％，环(huán)比由负(fù)转正(zhèng)，由上月的-1.33％转(zhuǎn)正为本月的0.86％，库存同比下降51.71％，降幅相对上月扩大44.13个百分点。铝价环比上涨2.25％，环比由负转正，由上月(yuè)的-5.26％转正为本月的2.25％，库存同比下降(jiàng)10.57％，降幅(fú)缩窄15.36个百(bǎi)分点。

　　3.2中游：水(shuǐ)泥价格指数环比上升，螺纹钢价格环比下(xià)跌，库存同比下(xià)降

　　水泥价格指数环比上升。4月以来，全国水泥(ní)价格指数(shù)环(huán)比(bǐ)上(shàng)涨(zhǎng)2.27％，增(zēng)幅缩小0.92个百分点。华北、东(dōng)北、华东、中南、西北以及西南(nán)各区价(jià)格指数环比分别(bié)为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺(luó)纹钢价格环比下跌，库存同比下降，钢(gāng)坯库存同比(bǐ)上涨。2023年4月以(yǐ)来(lái)，螺纹(wén)钢价格(gé)环比由(yóu)正(zhèng)转负，环(huán)比由上月的0.96％转负为(wèi)-4.55％。螺纹钢库存同比下降15.42％，跌幅相(xiāng)对上月缩窄(zhǎi)3.26个(gè)百分(fēn)点。钢坯库存同比上(shàng)涨64.88％，增幅(fú)缩小157.85个百分点。

　　3.3下(xià)游：商品(pǐn)房成交面积增幅(fú)缩窄，猪价菜价下跌(diē)，水果价格上涨

　　商品房成交(jiāo)面积增(zēng)幅缩窄。2023年4月以来，商品房(fáng)成交面积上涨(zhǎng)64.71％，增幅缩窄12.17个百分(fēn)点(diǎn)。其中，一线、二线(xiàn)、三线城市商品(pǐn)房成交面积同比分别为(wèi)：97.11％、59.75％以及36.2％，同比变(biàn)动幅(fú)度分别为36.86、-6.71以及-117.7个百分点。

　　土地成交(jiāo)面积跌(diē)幅(fú)收(shōu)窄。2023年4月以来，百城(chéng)土地供应面积同比增速为5.80％，上(shàng)月为-12.02％；土地成交面积同比增速(sù)为(wèi)-0.12％，上月为-13.41％；土地成交(jiāo)溢价率(lǜ)为5.50％，较(jiào)上月(yuè)上涨1.99个(gè)百分点。

　　猪肉、蔬(shū)菜价格下跌(diē)，水果价格上涨。2023年(nián)4月以来，猪肉价格环比下跌5.08％至(zhì)19.54元(yuán)/公斤，跌幅相对(duì)上月(yuè)扩大2.6个百分点。蔬菜价格环比下(xià)跌8.22％至4.89元/公(gōng)斤(jīn)，跌(diē)幅缩窄0.55个百分点。水果价格环比上涨0.14％至7.89元/公斤，增幅缩小4.54个百分点。

　　乘用(yòng)车日均零售销量增幅(fú)扩(kuò)大(dà)。4月以来，乘用车(chē)日均零售销量同比增加(jiā)17.39％，增幅(fú)扩大(dà)16.26个百分点(diǎn)。批发(fā)销量(liàng)同比增加(jiā)15.64％，增(zēng)幅扩大8.26个(gè)百分(fēn)点。

　　3.4流动(dòng)性(xìng)：货币市场(chǎng)利率趋势分化，国债利率普遍下行

　　货币市场利率趋势分(fēn)化，国债利率普遍下行。2023年4月以来，R001较上月末下行(xíng)36bp至2.29％；R007较(jiào)上(sh生日快乐缩写HBD，hb生日快乐缩写àng)月(yuè)末(mò)下行120bp至2.51％；DR001较上月末上行46bp至2.27％；DR007较上月(yuè)末下行12bp至2.27％。一(yī)年期国债利率较上月末(mò)下行8bp至2.19％。十年期国债利率(lǜ)较(jiào)上(shàng)月末下行2bp至(zhì)2.83％。一年期AAA+企业债利率较(jiào)上月末下行3bp至2.7％。十年期AAA+企业债利率较上(shàng)月末下(xià)行(xíng)5bp至3.34％。

　　3.5国内政策：发改委强调提振(zhèn)消(xiāo)费持续回升的动力；国资委强(qiáng)调着力发展战略性新兴产业

　　4月19日(rì)，国家(jiā)发展(zhǎn)改革委举(jǔ)行4月份新闻发布(bù)会，强调要(yào)提振消(xiāo)费持续回升的动(dòng)力。接(jiē)下(xià)来将重点做(zuò)好四(sì)方面(miàn)工(gōng)作：一是，研究起草关于恢(huī)复和扩大(dà)消(xiāo)费(fèi)的政策文件，围绕大宗消费、服务(wù)消费(fèi)、农(nóng)村消费等重点领域；二是，下大力气稳定汽车消费，大(dà)力推(tuī)动(dòng)新能源汽车下乡；三是，会同有关方面优化就业、收入分配和消费全链条良(liáng)性循环(huán)促(cù)进机制；四(sì)是(shì)，研(yán)究制定关于营造放心消费环境的政策文件(jiàn)。

　　4月19日，国资委党(dǎng)委召开(kāi)扩大(dà)会(huì)议(yì)，强(qiáng)调推动国资央企(qǐ)着力(lì)发(fā)展实体(tǐ)经(jīng)济特(tè)别是战略性(xìng)新兴产业。会议认为，要(yào)更好(hǎo)推(tuī)动国(guó)资央企在中国式现代化新征程(chéng)中走(zǒu)在前(qián)列，着力提(tí)升科技(jì)自立(lì)自强水平，提升自主(zhǔ)创新能力；着(zhe)力发展实体经济特别是战略性新(xīn)兴产业，加快推进现代化产(chǎn)业体系建设；抓好(hǎo)新一轮国企(qǐ)改革深化提升行动组织实施，高水平参与共建“一带一路”。

　　4月(yuè)20日，工信部举办发布会介绍一季度(dù)工业(yè)和信息化发展(zhǎn)状况，表示下(xià)一(yī)步将制定实(shí)施重点行业稳增长的工作方案。一是营造良好产业发展环境(jìng)，落实(shí)落细稳增长政策(cè)举措，抓实抓(zhuā)细部省协作、部门协同；二是推(tuī)动出口(kǒu)保稳(wěn)提(tí)质，加大(dà)对制造业(yè)外贸企业的(de)支(zhī)持(chí)力度，配合有关部门落实好稳外贸政策举措；三是促进内需加快恢复，以(yǐ)高(gāo)质量(liàng)供(gōng)给促进消费；四是持续增(zēng)强发展动能(néng)，加快战略(lüè)性新兴产(chǎn)业的创新发展。

　　四、财经(jīng)日历

　　五(wǔ)、风险提示

　　国(guó)内经济恢(huī)复(fù)力度不及预期；海(hǎi)外需求超预期回落。

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