《基金经理(lǐ)投资(zī)笔记》宏观(guān)策略系(xì)列

　　把脉(mài)经济(jì)周期(qī)拐点(diǎn) 实现(xiàn)财富管理升级

　　作者：魏 凤 春(chūn)（博(bó)士），创金(jīn)合信基金首席经(jīng)济学家(jiā)

　　　　  罗 水 星（博士），创金(jīn)合信(xìn)基金基金经理

　　乱(luàn)云飞渡仍从容

　　上期(qī)分(fēn)享中（查看原(yuán)文），我们提(tí)出了5月是乱(luàn)花渐欲迷人(rén)眼，一个大的背景是市(shì)场(chǎng)进入了战(zhàn)略相持阶段，进攻(gōng)和防守的理由(yóu)都不是(shì)非常清晰(xī)。周(zhōu)末中央(yāng)发(fā)布(bù)长期的产业政策，基调是(shì)清晰(xī)的，但那是诗和远方，是战略(lüè)性的布局(jú)，很(hěn)多(duō)投资者更喜欢战术性(xìng)的机会。伯克希尔哈(hā)撒韦年度股东大会(huì)在巴菲特的(de)老家奥(ào)巴哈举(jǔ)行，吸引(yǐn)了(le)全球投资者的目光，投(tóu)资者总希望可以从中寻找到投资的秘诀，价值投资的道虽相(xiāng)同，但法、术、器(qì)是各异的。不仅(jǐn)如此，伯克希(xī)尔决策(cè)者对宏观环境的(de)担(dān)忧，对数字技术的批判，很(hěn)多与会(huì)者收获(huò)的(de)可能(néng)不是清(qīng)晰的思(sī)路，而是在(zài)迷(mí)宫中又多(duō)走了一圈。

　　一、市场(chǎng)陷入僵持阶段：Sell in May？

　　港(gǎng)股市(shì)场(chǎng)有“五穷、六绝、七(qī)翻身”的说法，谨慎的A股投资者也(yě)开始考虑(lǜ)Sell in May,一个很重要的理由(yóu)是根据惯(guàn)例，银行保险等(děng)利(lì)好兑现后往往是市场开(kāi)始调(diào)整的开(kāi)始。A股投资历来是有季节性的，但这未(wèi)必是历史的(de)铁律，比如2022年5月市场在新(xīn)的政策基调(diào)下开(kāi)始全面大反攻(gōng)。我(wǒ)们需(xū)要(yào)因时(shí)而变(biàn)，投资(zī)者需(xū)要考虑到当前的(de)市场背景已经和之前有很(hěn)大的不同。当前市场进入战略僵(jiāng)持阶(jiē)段的一个重要(yào)理由是(shì)除了逻辑推演，很多(duō)重要问题很(hěn)难用清晰的(d025是哪里的区号，025是哪里的区号查询e)事实来验证。谨慎的投资者往往是见(jiàn)好就收或者谋(móu)定而(ér)后(hòu)动，因此才有了上(shàng)述(shù)的猜测。

　　市场不清楚的地方在哪里呢？

　　第(dì)一，从(cóng)内(nèi)部看，市场已(yǐ)经提前交易了政策的方向，而且今年国内(nèi)的政策本身(shēn)也(yě)不是大开大合。新出台的政策更多地在落实上(shàng025是哪里的区号，025是哪里的区号查询)，较(jiào)少新(xīn)的(de)提(tí)法(fǎ)。

　　第二，从外部看，美联(lián)储依(yī)然在通胀、就业(yè)数据、金融数据和增长数据传递的混乱信息中(zhōng)纠结。

　　第三，从投资主(zhǔ)线看，数(shù)字经济和中特估(gū)依然既有政策、也(yě)有业绩或者有未来预期的业绩改善，但(dàn)短期游戏、传媒、中特估与其他板块分化较为极致(zhì)，也是不争(zhēng)的(de)事实。除了这两条主线外，金(jīn)融、消(xiāo)费(fèi)和公用事(shì)业有(yǒu)反弹，但难以成为持续的配置主题，新能源崩坏的筹码预期也决(jué)定了(le)反弹的脆弱(ruò)性。

　　第四，从交易行(xíng)为(wèi)看，投资者并未(wèi)形成(chéng)一致预期(qī)。随着一季报的披露，市场阶段性发挥(huī)了对盈利现实的定价效率。具体表现为(wèi)，业绩出(chū)现一定修复和(hé)表现有韧性的(de)金(jīn)融、中药、电力、中特估主题以及(jí)TMT中的游(yóu)戏传媒等(děng)表现较好，家电(diàn)此前也有(yǒu)一定表现。不(bù)过，随着业绩的公布反(fǎn)而出现(xiàn)了一定的(de)买预期(qī)卖现实的操(cāo)作。当然(rán)，相对(duì)而言市场也有定价(jià)效(xiào)率不稳定的一面，同样是业(yè)绩修复或(huò)有韧性的农林牧渔、新能源和消费板(bǎn)块(kuài)，整体(tǐ)表(biǎo)现(xiàn)则一般。

　　二、市场僵持的原因：一季报显示企业盈利仍在磨(mó)底阶段

　　短期(qī)市场(chǎng)的核心矛盾在(zài)于缺乏特别(bié)明显的亮点，TMT主线前期超额收益(yì)过于(yú)显著，目前除了游戏、传媒(méi)一枝独秀外，其他TMT细分领域(yù)阶段性有所回调。中(zhōng)特估相关的(de)基建、银(yín)行、石(shí)油(yóu)、出版(bǎn)等(děng)板块盈利有(yǒu)支撑、估(gū)值也较低，因此在最近(jìn)市场调整(zhěng)的时候整体(tǐ)表现较好。在(zài)这两(liǎng)条我(wǒ)们看好的全年主(zhǔ)线之外，市场部分定价了一季报(bào)行情，但核心问(wèn)题在于当前盈利仍处在磨底阶(jiē)段。扣除金融和(hé)两桶油，A股的盈(yíng)利还(hái)在(zài)下滑，这意味着短(duǎn)期盈利(lì)很(hěn)难撑起(qǐ)A股系统性的行(xíng)情。所以，我们看到(dào)这两条主(zhǔ)线之外其他业(yè)绩尚可的板块，整体反弹的幅度都相对有限。消(xiāo)费的(de)盈利有一定(dìng)的(de)修复，而市(shì)场由于前期的悲观情绪(xù)尚未对其定价，这可能(néng)蕴含阶段性交易(yì)机会。

　　三、战略(lüè)性布局是清(qīng)晰(xī)而(ér)明(míng)确(què)的：政策关注产业升(shēng)级和人的问题

　　近(jìn)期国内也(yě)处于一个(gè)会议密集召开的(de)阶段，政治局会议、中(zhōng)央(yāng)财(cái)经委会(huì)议和国常会(huì)相继召开。决策(cè)层对于(yú)当前(qián)经济复苏动力不足(zú)、复苏势(shì)头不稳的问题，有着清醒的认识，短期(qī)的工作(zuò)重(zhòng)点是恢复和扩大需求(qiú)，但(dàn)同(tóng)时(shí)也明确不会再走老(lǎo)路(lù)——不会(huì)通过(guò)低水平的债务扩张来刺激经济，而是聚焦实体经济的产业升级，推进产业智能化、绿色化、融合化(huà)。

　　现代产(chǎn)业体系下的融合发展

　　这次财经(jīng)委会议的一个新提(tí)法是“坚持三次产(chǎn)业(yè)融(róng)合发(fā)展(zhǎn)，避免割裂(liè)对立；坚持(chí)推(tuī)动传统产业转(zhuǎn)型升级，不能当成‘低端产业(yè)’简(jiǎn)单退出”，这个提法很(hěn)重要(yào)。我们去年底强(qiáng)调接下(xià)来一段(duàn)时(shí)间(jiān)的政策需(xū)要(yào)强调均(jūn)衡性(xìng)和系(xì)统性(xìng)，才(cái)能(néng)形成经济发(fā)展的合力。卡脖子的(de)领域要重点支持(chí)和发展(zhǎn)，但(dàn)是经济(jì)的运(yùn)行(xíng)是一(yī)个完整(zhěng)的系统(tǒng)，生产(chǎn)和消费、实体经济和金融支撑、高科技领域和低技术领域、融资-设计-制造—物流-销售-服务(wù)等各方面需要协调发展，大家(jiā)的信心慢慢(màn)恢复、收(shōu)入慢慢恢(huī)复(fù)，才能(néng)够真正(zhèng)把需(xū)求拉动起来。不能够孤立、片(piàn)面地理解和(hé)执行政(zhèng)策，毕竟即(jí)使是芯片(piàn)这么最(zuì)高(gāo)科技的领(lǐng)域，它的(de)下游需求也主要来自(zì)消025是哪里的区号，025是哪里的区号查询费(fèi)电(diàn)子产(chǎn)品中的手机、汽(qì)车、智能家居(jū)等等，没有需求的(de)拉动，产业的发展就缺(quē)乏(fá)良性循环的基础。

　　高质量的人才红(hóng)利

　　另外，最(zuì)近政(zhèng)策讨论的(de)一个重点是人(rén)，作为投资生产拉动核心的企(qǐ)业(yè)家、作为(wèi)人力资源重点的(de)人才、承载民族未来的新生人口(kǒu)、需要关注的(de)老(lǎo)龄(líng)人口(kǒu)。当前中国的发展逐渐从资(zī)本和劳(láo)动要素拉(lā)动转(zhuǎn)向人力资源拉动，技(jì)术创新成为能否(fǒu)突破内外部(bù)约束的关键。技术创新能力取决于(yú)制度(dù)保障(zhàng)下的主观能(néng)动性，在(zài)经历了过(guò)去几年的(de)非常态之后，在内外部不确定性的制约下，如何(hé)让当前每个主(zhǔ)体充(chōng)满信(xìn)心、充满主观能动性，是政(zhèng)策(cè)的重心(xīn)。以人工(gōng)智能(néng)为(wèi)代表的(de)数字经济大发展，有(yǒu)可(kě)能能够帮助我(wǒ)们适当缩(suō)小国际竞争中人力资源的(de)差距，这需(xū)要从一个(gè)更高的(de)角度(dù)理(lǐ)解(jiě)人工智能和数字经济(jì)。

　　四、乱云(yún)飞渡仍从(cóng)容：乱(luàn)战之后的投(tóu)资路径(jìng)

　　5月的市场(chǎng)，看起来是(shì)战略僵持阶段的(de)乱战。接下来(lái)的(de)政策(cè)力度和效果有多大(dà)、盈利能否实(shí)质性(xìng)的反弹、经济复(fù)苏(sū)的斜(xié)率是否面临(lín)趋缓(huǎn)的压(yā)力、海外(wài)的潜在风(fēng)险到底有多大、美联储到底下一步(bù)面临(lín)的(de)是什么样的经济形(xíng)势(shì)等，投资者(zhě)希望渐(jiàn)次(cì)判(pàn)断(duàn)上述一系列(liè)的重要问题(tí)的程度(dù)，并据此进行布局。

　　从这个意义上讲(jiǎng)，5月(yuè)交易机会(huì)可能(néng)更均衡(héng)、但也更脆弱(ruò)，当(dāng)前可(kě)能是一个布局的(de)好阶(jiē)段，而(ér)未必会是收获(huò)的阶段。投资者需(xū)要多一点耐心(xīn)，风浪(làng)越大，下一次的鱼越贵。

　　“乱云飞渡仍(réng)从容”，这(zhè)是(shì)我们从巴菲特历(lì)次股东(dōng)大(dà)会(huì)上看到价(jià)值投资(zī)者很重要的(de)一个(gè)特质，即(jí)我们(men)提倡(chàng)的“道”。市场(chǎng)的(de)乱是暂时的，随着事(shì)实的清(qīng)晰，投(tóu)资路径也(yě)将会非常明确。这个(gè)路径，我们从(cóng)产业(yè)视角做了(le)一下梳理(lǐ)，供投资者参考。

　　具体(tǐ)而言：投资的上限是(shì)产业现代化，科技自主可(kě)用，数字化、高端(duān)化与智(zhì)能化是明(míng)确的诗与远方，需(xū)要(yào)进行战略布局(jú)。投资的(de)下(xià)限是(shì)避(bì)免系(xì)统性(xìng)的风险，在现代(dài)化(huà)的产(chǎn)业(yè)转型中，当前蕴藏风(fēng)险和未来跟不上历(lì)史(shǐ)步伐(fá)的产业是不能进行(xíng)战略布局(jú)的。投资(zī)的中间(jiān)状态是周(zhōu)期与消费行(xíng)业，是战(zhàn)术(shù)性的布局(jú)。

　　产业视角下的投资(zī)路线(xiàn)图

　　【了解(jiě)作者】

　　魏凤春(chūn)博(bó)士，创金合信基金首席(xí)经(jīng)济学家，投委会委员(yuán)兼(jiān)秘(mì)书长，宏观策略配(pèi)置部总(zǒng)监，兼任MOMFOF投研(yán)总部总监，南开大学经济学博(bó)士，清华大学管理(lǐ)科学与工程博士(shì)后。学术(shù)研究(jiū)与教学(xué)以及宏(hóng)观经济走势、金融产品分析等实务领域经验(yàn)丰富、成果卓(zhuó)著(zhù)。从业23年(nián)以来，一(yī)直致力(lì)于在周期波动(dòng)的框架内运用财政(zhèng)的视(shì)角解构(gòu)宏观经济的运行，将中国经(jīng)济(jì)看作一份资(zī)产(chǎn)，通过资本资产定价的方式来确定(dìng)其价值与风险。

　　罗水星博士，创金合信基金经理、首(shǒu)席宏观分析师，2022年2月加入创金(jīn)合信(xìn)基金。此前(qián)履职博(bó)时基金，负责宏观策略(lüè)、宏(hóng)观政策、大类(lèi)资产(chǎn)配置与择时研究(jiū)。武汉大学(xué)学士，上海财(cái)经大学经济(jì)学硕士(shì)、博士，中(zhōng)国社科院经济学博(bó)士后，学(xué)术论文多(duō)发表于国际SSCI英文核心经济学期刊。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 025是哪里的区号，025是哪里的区号查询