5月13日(rì)，年内首(shǒu)只央企(qǐ)主题ETF——华泰(tài)柏瑞中证央企红(hóng)利ETF发布公告称，其累计有效(xiào)认购(gòu)申请份(fèn)额总额超过20亿(yì)份发行上(shàng)限，将(jiāng)启动(dòng)比(bǐ)例配售(shòu)。这则(zé)小公(gōng)告体现出(chū)市(shì)场对这一(yī)“中特估”主题的追捧力(lì)度。

　　实(shí)际上(shàng)，近期围绕着“中特估”的行情，市场关注度非常高，5月15日首(shǒu)批(pī)3只央(yāng)企回报ETF发行，更成为这一波“中特估”行情的催(cuī)化剂。实际上，早在去年底及今年一季度，一(yī)些基金经理(lǐ)开(kāi)始调仓换股(gǔ)“中特估概念”。

　　目前“中特估(gū)”资金(jīn)面、情绪面(miàn)、估值方(fāng)式(shì)等问题成为市场关注焦点，中国基金报采访多位(wèi)投研人(rén)士，解析“中(zhōng)特估”这些(xiē)焦点问(wèn)题。

　　央企(qǐ)主题ETF密集上报发行

　　行情催(cuī)化剂？

　　市(shì)场对(duì)“中特估”主题积极追捧。不(bù)仅(jǐn)华泰(tài)柏瑞中证央(yāng)企红(hóng)利(lì)ETF罕见(jiàn)出现启动(dòng)“比例配售”情(qíng)况，今年场内多只“中字头”ETF也持续“吸金(jīn)”，15只(zhǐ)央企、国企ETF合计“吸(xī)金”38.56亿元。

　　同(tóng)时，后续有多只国央企主(zhǔ)题基金发(fā)行，市场对此充满期待，如5月15日就有3只央(yāng)企回报ETF，后(hòu)续(xù)跟踪(zōng)央企科技引领、央企现代能(néng)源等(děng)ETF也将获批发行(xíng)，更有扎堆上报的(de)央国企基金(jīn)在(zài)排(pái)队入市。

　　这些或成为这一波“中特(tè)估”行情的催化剂。

　　融(róng)通(tōng)红利机会基(jī)金经理何龙表示，央企ETF发行在情绪上是构成催化因素的，近期(qī)银行股大涨的一个催化因素就是积极(jí)推介相(xiāng)关央企ETF的发(fā)行(xíng)。

　　“随着央企(qǐ)ETF的发行，和诸多主题基金的申报发行，我认(rèn)为确实会成(chéng)为引爆行情的催(cuī)化剂，基本面、资金面、政策(cè)面(miàn)都在(zài)向好，下半(bàn)年，中特(tè)估有可能独(dú)领风骚。”万家基金章(zhāng)恒更(gèng)是表示。

　　同样，博时基(jī)金指数与量化投资部基金经(jīng)理杨(yáng)振建就表示，近期(qī)密集申报(bào)的国央企(qǐ)主题基金主要涉(shè)及“股(gǔ)东回报”、“科技引(yǐn)领”、“现代能源”几大主题，这样的(de)布局可以更好支持央国企的估值重塑。

　　“央企ETF的发(fā)行将成为行(xíng)情进一步上涨(zhǎng)的催(cuī)化剂。去年以来公(gōng)募基金(jīn)发(fā)行整(zhěng)体平淡，近期多只国央企主题基金申报和发行，行情火热下将为(wèi)市场带来增量资金，有望推动(dòng)进一步(bù)上涨。”杨振建(jiàn)进一步表示。

　　此外，银华基金ETF业务总监王帅认为，公募基金积(jī)极布局央(yāng)国企主题(tí)基(jī)金，一方面是因为新一轮深化国企改革(gé)的大幕(mù)将拉开，叠加“中特估”概念，央国(guó)企上市公司的(de)投资(zī)价值凸显，该主题的基金将为(wèi)投资者提(tí)供更丰富的(de)工具以(yǐ)一共发生过几次世界大战，一共发生了多少次世界大战参与到央(yāng)国企投(tóu)资。另一方面(miàn)是落实公募基(jī)金(jīn)行(xíng)业高质量发(fā)展的要(yào)求，引导更多资(zī)金参(cān)与央国企(qǐ)改革，更好发挥(huī)公募基金服务资本(běn)市(shì)场改(gǎi)革、服务实体(tǐ)经济(jì)和国家战略的作(zuò)用。

　　王帅表(biǎo)示，未来央企ETF的发行将为央(yāng)企相关标的和板块带来(lái)增量资金，提升交易活跃度，有望(wàng)成为中特估(gū)行情(qíng)的(de)催化剂(jì)。

　　存量市(shì)场中变赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年(nián)以来，市(shì)场结构性行情明显，中特(tè)估(gū)和人(rén)工智能成为(wèi)两大(dà)明显的主线，而新能(néng)源等前期(qī)热门赛(sài)道股(gǔ)冷却(què)，在此背景下，一些(xiē)基金(jīn)经(jīng)理开始调仓换股“中特估概念”。

　　万家基(jī)金(jīn)基金(jīn)经理章恒直言，自己目(mù)前重点关注(zhù)三大行业，火电、券商、军工，这(zhè)三大(dà)行业(yè)主要(yào)是央企或地方(fāng)国(guó)资所在的行业，民营(yíng)企业占比较少。

　　“首先是基于行业本身(shēn)基本面(miàn)在今年会有重(zhòng)大的向上变化的机会，比如火电(diàn)，会受益于煤(méi)炭价格的下跌，扭亏为盈；券商，会受(shòu)益于今(jīn)年市场(chǎng)成交量的放大，盈利大幅增长等。同(tóng)时，随着国有企业改革的(de)推进，大概率这些(xiē)企业会进入一个提质增效、释放业绩的过(guò)程。”章恒表示(shì)，中特估是过去5年(nián)10年改革的(de)成果，是(shì)非常基本面的，和他过去1至2年研(yán)究投资(zī)思路也非(fēi)常(cháng)吻合，为在(zài)下(xià)半年抓住这波中特估(gū)的投资机会做好了(le)准备。

　　“去年年底已开(kāi)始(shǐ)重视中特估(gū)的投资机会，判断(duàn)中特估的机会未来(lái)三年分两(liǎng)个(gè)阶段。”融通红利机会基(jī)金经理何龙表(biǎo)示(shì)，第一阶(jiē)段也就是今年以(yǐ)数字经济和“一带一路(lù)”的(de)主(zhǔ)题普涨性机(jī)会为主，包括低于(yú)1倍PB、分红收(shōu)益率极(jí)高的品种，将会迎来普涨性的机(jī)会。第二阶(jiē)段是未来两(liǎng)年(nián)，在(zài)主题性(xìng)机会消散以后，基于顶层设计对国央(yāng)经营管(guǎn)理价值导(dǎo)向变化(huà)，我们判断经营(yíng)成(chéng)果随之(zhī)改变是一个慢变量，会在未来两(liǎng)年(nián)体现在每一个央国企的报(bào)表中(zhōng)。

　　何龙强调，目(mù)前(qián)在挖掘公司(sī)经(jīng)营层面可能发生显(xiǎn)著正向变化的个(gè)股提(tí)前进行布(bù)局(jú)，比如(rú)医药和消(xiāo)费等行业。

　　其(qí)实(shí)一季报已经显露出不(bù)少基金在(zài)行(xíng)动。国金(jīn)证券(quàn)研究所数据显示(shì)，偏股主动型基金2022年(nián)年(nián)报前十大重仓股股票池中，“中特估”概念(niàn)占(zhàn)偏股主动(dòng)型(xíng)基金持有股(gǔ)票(piào)市(shì)值(zhí)比(bǐ)例仅(jǐn)有1.18％。而2023年一季报(bào)披(pī)露的持仓中，“中特估(gū)”概念占偏股主动(dòng)型基金(jīn)持有股票市值比例提(tí)高到4.19％。

　　“中特估(gū)”概念股在偏股主动(dòng)型基金(jīn)的持(chí)仓(cāng)中(zhōng)，占比明显提(tí)高。上述数据显(xiǎn)示，根据偏股主动型基金(jīn)2022年报及(jí)2023年一季报十大重仓(cāng)股的数据，剔除个股(gǔ)涨跌影响，估(gū)计了各基金主(zhǔ)动加仓“中(zhōng)特(tè)估”概念股的市值(zhí)占2022年末股(gǔ)票总市值比例，一季(jì)度超(chāo)过(guò)30％的(de)偏股主动型基(jī)金主动加仓了(l一共发生过几次世界大战，一共发生了多少次世界大战e)“中特估”概念股，198只(zhǐ)基金在2022年末不持(chí)有“中特(tè)估(gū)”概念(niàn)股(gǔ)，但(dàn)在一季(jì)度买入。

　　不(bù)仅(jǐn)如此，中信证券数据统(tǒng)计也显示，一季度主动偏股(gǔ)型公(gōng)募基金对港(gǎng)股央(yāng)国企的持股市值比重达到2019年以(yǐ)来的新高，港股央国企持股(gǔ)总市值占(zhàn)港股持(chí)股总市值(zhí)的(de)比重由(yóu)2022年四季度的25.1％提升至2023年一季度的32.9％，远高(gāo)于2020年(nián)低点时的7.5％。

　　投研上(shàng)加(jiā)大力量？

　　构建国(guó)央企专门(mén)的股(gǔ)票库

　　可以说(shuō)中国特(tè)色估值体系，正深刻影(yǐng)响基金公司的投研(yán)，落实到日常的投研(yán)流程和实践之中，不(bù)少基金(jīn)公司在加大投研力(lì)量(liàng)，更有专门(mén)构建国央企股票库。

　　融通红(hóng)利机会(huì)基金经理(lǐ)何龙就介绍(shào)，一方面，从顶层(céng)设计(jì)改(gǎi)变研究员过(guò)去对(duì)国央(yāng)企的固定思维，需要实地考(kǎo)察国央企(qǐ)，并且需要(yào)利(lì)用当前国(guó)央企愿意交流的契机(jī)，多(duō)花精力(lì)去进行(xíng)跟踪发现变(biàn)化。

　　另一方面，融通基金在行动上，要求研究员将(jiāng)自(zì)己所覆盖行业的所有国央企构(gòu)建专门的股票(piào)库，并进行长期跟踪，包括(kuò)考察其(qí)实地调研(yán)的的(de)成果，了解国央企经(jīng)营思路(lù)和财务(wù)导向的(de)变化，结合行业趋势和特(tè)征，寻找价值洼地，发(fā)现预期差。

　　同样的，银华基金ETF业务总监王帅也谈到“认识”上的重视(shì)。他表示，通(tōng)过深入学习，对“中特估”有了(le)更(gèng)深刻的认识：首(shǒu)先要认(rèn)识(shí)市场体制(zhì)机制、行(xíng)业产业结构、主体持续(xù)发展能力(lì)等方面所体现的鲜明(míng)中(zhōng)国元素和发展阶段特征，“中特估(gū)”应该是(shì)在此基础(chǔ)上构建的(de)具(jù)有时代特(tè)征(zhēng)和(hé)中国特色、符合国家(jiā)战略导向(xiàng)的估值体系，而不是简单套用国外的传(chuán)统(tǒng)估值模型。

　　“中特(tè)估是一种(zhǒng)新的提法，但是这个(gè)概念(niàn)所涉及到(dào)的行业和公司，一直在发生的(de)变化。”万家基金经理章恒表示(shì)，万(wàn)家基金一直非常关(guān)注(zhù)传(chuán)统产业(yè)的变化，诸如(rú)煤炭、金融、建筑等(děng)多个(gè)领域，因(yīn)此也是一(yī)定能够抓住中特估这波(bō)行(xíng)情的(de)机会的。同时，随着时局的变化，也在增(zēng)加相(xiāng)关行业的研究力量。

　　此外，创(chuàng)金合(hé)信基金首席经济学家魏凤春表示，积极践行中国特(tè)色的估值体系是资(zī)本市场使命，投资(zī)者需要(yào)学习领会并针对原有的(de)估(gū)值体系进行改造(zào)，以适应(yīng)现实的(de)需要(yào)。明确该体系的框架是第一位的工作(zuò)，合理(lǐ)设置指标也(yě)非常重要，投(tóu)资者(zhě)的认可和实施是最终该体系能(néng)否具备(bèi)长期价值的(de)基础。不过(guò)，他(tā)也提醒，人为的拔估值是很大的认知误区，市场化(huà)认可是基本的(de)常识，不可误判。

　　体现社(shè)会价值与国家战略(lüè)价值(zhí)

　　新估值方式？

　　央国企是国民经济的支柱，国企央企发展(zhǎn)要符合国家战略发展发向，更(gèng)需要(yào)承担社(shè)会公共责(zé)任等(děng)。而(ér)这些都应该(gāi)考虑进(jìn)估值体(tǐ)系之中，也(yě)引发市场关(guān)注。

　　多(duō)数受访的基金经理认为，对于(yú)国央(yāng)企(qǐ)的估值方式要充分体现企(qǐ)业的(de)社会(huì)价值与国家战(zhàn)略价(jià)值，目前已经形成了初步的(de)企业社会价(jià)值评价体系。

　　“如何定(dìng)价国(guó)有企业承担社会价值、符合国家战(zhàn)略发(fā)展(zhǎn)的(de)价(jià)值？首要任务就(jiù)构建中国特(tè)色的价值评价(jià)体系，改变从以私人股东权(quán)益出(chū)发，现金(jīn)流折(zhé)现为主(zhǔ)要方(fāng)法的单(dān)一价值估值体系，转(zhuǎn)向社会(huì)整(zhěng)体(tǐ)价(jià)值观念、纳入中国特色的ESG评价体系，充分体(tǐ)现企业的(de)社(shè)会价值与国(guó)家战略价(jià)值。”博(bó)时(shí)基金(jīn)指数与量化投资部基金经理杨振(zhèn)建表(biǎo)示。

　　杨(yáng)振(zhèn)建(jiàn)也直言，近年(nián)来国资委(wěi)指导国内(nèi)团队对于一共发生过几次世界大战，一共发生了多少次世界大战中(zhōng)国特色(sè)ESG披露与(yǔ)评(píng)价体(tǐ)系不断探索，结合国际通用规则，目前已(yǐ)经(jīng)形成了初步的企业社会(huì)价值评(píng)价体系，其中(zhōng)包括《企(qǐ)业ESG披(pī)露指(zhǐ)南》、《中央企业上(shàng)市公司环境、社会及治理(lǐ)（ESG）蓝皮书（2022）》等(děng)。

　　银华基金ETF业务总监、基(jī)金(jīn)经理王(wáng)帅也认为，“中(zhōng)特估”应该是注重企业价值的可持续估值，要重视股东、员工和社(shè)会责任等要素对企(qǐ)业稳(wěn)健(jiàn)成长的重大(dà)意义，重视稳定的(de)现金流、持续增长的盈利、科(kē)技创新(xīn)对提升(shēng)企业内在价值(zhí)的积(jī)极作用，这样有利(lì)于提高估值定价模(mó)型的(de)科学性和有效性。

　　“在指数(shù)编制、策略构建等(děng)实务工作中，都有成熟(shú)的量化指标可以使用，包(bāo)括净资(zī)产收(shōu)益率、营业现金(jīn)比(bǐ)率(lǜ)、资产负债率、研(yán)发经费投入(rù)强度等等(děng)。”王帅也表示。

　　嘉实金融精(jīng)选基金经理李(lǐ)欣更细致分析在估值(zhí)思维、估值(zhí)结论、估值判断上有变化(huà)，尤其(qí)是估值(zhí)的方法和指标(biāo)上，他认(rèn)为(wèi)其包括产(chǎn)业链(liàn)上下游(yóu)的衡量、全要素(sù)成(chéng)本等，以(yǐ)及在纵向(xiàng)和横向上的研(yán)究，强调政(zhèng)策(cè)优(yōu)惠、产业发展(zhǎn)、市场竞争力和可(kě)持(chí)续发展(zhǎn)等各种因素与(yǔ)企业(yè)价(jià)值的关(guān)系。这些(xiē)因(yīn)素在(zài)对估值(zhí)结论和判断的影响(xiǎng)上，也使得中国特色的估值体系与(yǔ)传统(tǒng)的估值体系有所(suǒ)不(bù)同。

　　“所以(yǐ)估(gū)值思维的变化，还有估值结论和估值判断(duàn)的(de)变化，都是为了(le)更好地适应中(zhōng)国的市场和经济特点，提供更(gèng)精准、更(gèng)合理的企业估(gū)值信息。”李(lǐ)欣表示。

　　不过，创金(jīn)合信基金首席经济学家魏(wèi)凤春(chūn)直言，这需要在(zài)实践中进(jìn)行探索，目前尚没有公(gōng)认的指标可以使用(yòng)。

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