金融(róng)界5月(yuè)27日消息 近日因为昆明国资委的一(yī)封声明，让(ràng)城投债(zhài)成为关注的焦点，当前地方债(zhài)的(de)规模和(hé)地方政府(fǔ)的偿债能力已经越来越被重(zhòng)视。如何如何处置地(dì)方债(zhài)务？

　　中泰证券(quàn)首席经(jīng)济学家李迅雷发文称(chēng)，地方债包括地方一般债、专项债(zhài)和包括城(chéng)投债在内的各种隐形债，其规模究竟(jìng)有多大，尚有争议，但(dàn)增长迅猛。包括银行、保险、基金等在内的机构投资(zī)者是地方债的主要持有者，他(tā)们普遍担(dān)心的(de)还(hái)是(shì)城投债(zhài)务、非标(biāo)等地方政(zhèng)府隐形债风(fēng)险(xiǎn)。例(lì)如，近期贵州(zhōu)省(shěng)政府发展研究中心提(tí)出，“化债工作推进异常艰(jiān)难，仅依靠自身能力已无(wú)法得到有效解决。”

　　在李迅(xùn)雷看来，在土地财政缩水的背景下，地方政(zhèng)府的(de)财权(quán)与(yǔ)事权不(bù)匹配问题又凸显(xiǎn)出来(lái)。在(zài)我国政府杠杆率(lǜ)水平并(bìng)不算高(gāo)的前提下，我(wǒ)国地方政府的杠杆率水平确实够高了(le)。需要调整中央(yāng)和地方(fāng)之间债务余额的比(bǐ)例(lì)关(guān)系。“今后应加大中央政府的发债规模，为(wèi)地(dì)方(fāng)经(jīng)济减负。”他(tā)明确指出。

　　李迅雷认为，在当前中国经(jīng)济转型(xíng)的(de)关键(jiàn)阶段，维护地方政府的信用，防范区域(yù)性金融风险显得尤为重(zhòng)要，故(gù)在城(chéng)投(tóu)公司还(hái)没(méi)有与(yǔ)政府部(bù)门(mén)完全“脱钩”之前，城投债(zhài)的(de)“信仰”仍需要(yào)保持。

　　李迅雷建议给予困难省(shěng)份一定的“托(tuō)底”支持(chí)，在政策上(shàng)大(dà)力度(dù)支持地(dì)方政(zhèng)府(fǔ)“化债”。如帮助地方政府(fǔ)（如城投公(gōng)司的借新(xīn)还旧(jiù)）降(jiàng)低债务成本、拉长债务期限(xiàn)（非债券类债务展(zhǎn)期，如遵(zūn)义道桥实践银行贷款(kuǎn)展期），通过政(zhèng)策(cè)性银行或商业银行(xíng)的低息资金来(lái)降低债务成本，让(ràng)债务更加容易滚(gǔn)续。

　　李(lǐ)迅雷还建议，中(zhōng)央政策(cè)上一般来讲涨潮和落潮的主要原因是什么，涨潮和落潮的主要原因是什么引力支持地(dì)方政府通过出(chū)让国有资(zī)产来偿(cháng)债(zhài)。他表示这类典型案(àn)例为“茅台化(huà)债”：2019年12月、2020年12月茅(máo)台集(jí)团两次公告无(wú)偿划转上市公(gōng)司共计1亿股股份（合计占贵州茅台总股本8％，按当时市价计量市(shì)值约为1600亿元）至(zhì)贵州国资。

　　以下(xià)文(wén)字(zì)来(lái)源李迅雷金融与投(tóu)资（ID:lixunlei0722），原标题《如何处置地方债(zhài)务的辨证思考(kǎo)》

　　截至(zhì)2022年末全(quán)国城(chéng)投有息(xī)债(zhài)务54.1万亿元

　　城投(tóu)平台成为地(dì)方债务主要体(tǐ)现(xiàn)形(xíng)式

　　城投(tóu)债是指城投企业公开(kāi)发(fā)行的(de)公司债(zhài)券和中(zhōng)期票据。按照(zhào)新(xīn)预算法、“43号文”出台明确城投债与地方政府信用脱(tuō)钩，城投公(gōng)司(sī)定位由地方政(zhèng)府投(tóu)融资机构转变为市场化运营(yíng)主(zhǔ)体，地方政府不再对城投债兜底。但(dàn)实际(jì)上(shàng)市场仍(réng)然把城投债(zhài)看作由地方(fāng)政府背书的高(gāo)信用等级(jí)债(zhài)券。

　　因此城(chéng)投公司通常都是地方政府下设的投融资机构，很(hěn)难完全独立成为与政府无关的纯市场化的企(qǐ)业。城投的债务主要包括向银行借款和发(fā)行债券融资这两种方式，以前一种方(fāng)式为主(zhǔ)，但后一(yī)种(zhǒng)债权融资的规模(mó)也不(bù)小，到2022年末，余额估计(jì)在13万(wàn)亿元以上。

　　总体(tǐ)看，2011年以来，全国(guó)城投有(yǒu)息债务快速(sù)扩张，每年增速均保持在10％以上(shàng)，到2022年末，全国城投有息债务为54.1万(wàn)亿(yì)元，相(xiāng)较2011年的6.4万亿元(yuán)增长了7倍(bèi)以(yǐ)上。

城投平台发债余额的增(zēng)长(zhǎng)

图(tú)片来源：Wind， 中泰证券(quàn)研究所

　　因此，城投(tóu)平台实际(jì)上(shàng)已经成为地方债务的主要体现形(xíng)式，规模明(míng)显(xiǎn)超过地方(fāng)政府的一(yī)般债和专项债(zhài)之和。城(chéng)投平(píng)台(tái)中(zhōng)，如今，城投(tóu)平台(tái)的债(zhài)券余额大约为(wèi)13.8万(wàn)亿(yì)元，迄(qì)今并无违约案例，说明城投(tóu)债仍属于地方政府(fǔ)背(bèi)书的(de)高等级信用债。但是，城投平台的(de)非标违(wéi)约情况时有发生，银行贷(dài)款展期、调整(zhěng)还贷方式(shì)的也比较多。

　　地(dì)方政府(fǔ)应确保(bǎo)城投债(zhài)按(àn)时(shí)兑付(fù)，不能轻易违约

　　当(dāng)前(qián)市(shì)场对地(dì)方政府(fǔ)债务增(zēng)长(zhǎng)和(hé)财(cái)政收入增速下降(jiàng)甚至负增长的现象普遍(biàn)担(dān)心，尤其对财力偏弱的东北、中(zhōng)西(xī)部省份(fèn)，城投债(zhài)的收益率普遍高(gāo)于(yú)东部(bù)发(fā)达省市。2022年13个省土地出(chū)让金对政府债务利(lì)息覆盖程(chéng)度不(bù)足100％（2021年只有(yǒu)5个），扣除(chú)城(chéng)投拿地之后(hòu)，捉襟见肘的情况更(gèng)加明显(xiǎn)。

　　河南的永煤债违约之后，对河南省乃至(zhì)全国的信(xìn)用债市场(chǎng)都造成负(fù)面冲击，信(xìn)用分层现象(xiàng)加剧，部(bù)分(fēn)经济偏弱(ruò)区域(yù)被边缘(yuán)化。例(lì)如青海、云南和(hé)天津等近几年融资成本仍(réng)在上(shàng)升(shēng)；黑(hēi)龙(lóng)江(jiāng)、贵州2017-2019年融资成(chéng)本大幅(fú)上升，虽然2020年以来(lái)融资成(chéng)本(běn)有(yǒu)所下降，但整体(tǐ)降幅相(xiāng)较全国更小。辽宁(níng)、广西、吉林(lín)、重(zhòng)庆(qìng)、陕西、宁夏和甘肃2020年以来城投债加权(quán)平(píng)均(jūn)票面(miàn)利率降幅也明显(xiǎn)不如全(quán)国。

　　当(dāng)前在经济(jì)复苏不及(jí)预期的背景下(xià)，投资者(zhě)的风险偏好明显下降。为此(cǐ)，地方政府应该确保城投债的按时兑(duì)付。因为违约(yuē)不(bù)仅不能解决(jué)债务问题，反而会恶化区域信用(yòng)环境，导致地方国企融资(zī)难、融资贵(guì)。从未来区域(yù)经济发(fā)展的角度看(kàn)，政府部门仍需(xū)要持续(xù)举债(zhài)来实现经济(jì)平稳增长，需(xū)要保(bǎo)持(chí)政府信用，不能轻易违约。

　　建议中央(yāng)大(dà)力度支(zhī)持地方政府(fǔ)“化债”

　　因此，当前迫(pò)切需(xū)要(yào)增强城(chéng)投债(zhài)权人的持有信心，首先要确保城投债(zhài)不违约，这就意味(wèi)着城(chéng)投公司能够具备低(dī)成本的借新还旧能力。

　　中央提出“谁家的(de)孩子(zi)谁家(jiā)抱”，意味着对地方债(zhài)不兜底，但建议给予困(kùn)难省份一定的(de)“托底”支持，即(jí)在政策上大(dà)力度支(zhī)持地(dì)方政府“化债”，如(rú)帮助地方政府（如城投公(gōng)司的借新还旧）降低债(zhài)务(wù)成本、拉长债(zhài)务期限(xiàn)（非债(zhài)券类(lèi)债务展期(qī)，如遵义道桥实践银行贷款(kuǎn)展期），通(tōng)过政策(cè)性银(yín)行(xíng)或商业银行(xíng)的低息资金(jīn)来降低债务成(chéng)本，让债(zhài)务(wù)更加容易滚续。

　　此外，对于地方政府可否通过出让国有资产(chǎn)来偿债方面，也希(xī)望中央给予(yǔ)政策上的支持。因为今年3月1日，国资委在对政协十三(sān)届全(quán)国委(wěi)员会(huì)第(dì)五次会议第00503号提(tí)案的答复中表示，将(jiāng)适时出台制度规定及操作(zuò)细则，探索(suǒ)国有权益份额规范(fàn)化退出(chū)的有效(xiào)方(fāng)式和途径，充分(fēn)发挥有限合(hé)伙企业的(de)优势(shì)，助(zhù)力国有企业创(chuàng)新发(fā)展。

　　通过(guò)出让国有企(qǐ)业股(gǔ)权获得收(shōu)入偿还债务，典(diǎn)型案例为“茅台化债”：2019年(nián)12月、2020年12月茅台集(jí)团(tuán)两次公(gōng)告(gào)无偿划转上市公司共(gòng)计1亿股股份（合(hé)计占贵(guì)州茅台总股本(běn)8％，按当(dāng)时市价计量(liàng)市(shì)值约为(wèi)1600亿元）至贵州国资。

　　在(zài)当前中国经济转型的(de)关键阶段，维护地方(fāng)政府的(de)信用，防范区域(yù)性金(jīn)融风险显得(dé)尤(yóu)为重要，故在城投公司(sī)还没有与政府部门完全(quán)“脱钩”之前，城投债(zhài)的“信仰”仍需要保持。

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