5月以来，房地产板块个股多出(chū)现小幅(fú)上(shàng)涨，截(jié)至5月10日收盘(pán)，中信房地产指数本月涨幅约为2％。而(ér)以公募基金(jīn)为代(dài)表的机(jī)构对于这一板块已经在悄然(rán)布(bù)局。数据显示，以(yǐ)南(nán)方(fāng)和华(huá)夏的(de)两只(zhǐ)老牌ETF基(jī)金为例，5月(yuè)9日(rì)时所公布的总份额均较4月28日时有小幅(fú)增(zēng)长(zhǎng)。根据基金一季报(bào)统计(jì)，龙(lóng)头与地方(fāng)国企央(yāng)企获得增持，持(chí)仓数(shù)量占流通(tōng)股比重增(zēng)幅五(wǔ)只个股分别为华发(fā)股份(fèn)+3.40％、滨江集(jí)团+1.71％、中新集团(tuán)+1.49％、卧龙地产+0.97％、招(zhāo)商积余+0.92％。

　　公、私募配置房地产或“底部回(huí)升”

　　行(xíng)业红利时(shí)代已过 精耕(gēng)细作(zuò)成(chéng)共识

　　从公募(mù)基金对房(fáng)地产的配置看，2019年末，公募所持有的房地产行业(yè)标的市值约1188亿元(yuán)，占其所持(chí)股票市值的4.66％左(zuǒ)右；2020年市场表(biǎo)现出色，但公募所持房地产(chǎn)公司市值(zhí)在股票资产中的占比却断崖式下跌至1.85％；2021年，这一数(shù)值更是进一步降(jiàng)至1.56％。

　　不过2022年(nián)终于(yú)出(chū)现(xiàn)了三年(nián)来(lái)的(de)首次(cì)回(huí)升，年底这一数值(zhí)从1.56％升至(zhì)1.65％。与(yǔ)此同(tóng)时，公募对(duì)房地产行业的持(chí)股比例也同步回升，从(cóng)2021年底的6.94％提高(gāo)到2022年末(mò)的7.03％。

　　这样的(de)势头似(shì)乎在今年一季度(dù)得(dé)以延续。数据统(tǒng)计显示，公募(mù)重仓(cāng)持(chí)有房地产板块一季度市(shì)值TOP15门槛为1.6亿元，较2022年(nián)四季度提升6.71％。持仓市值(zhí)前五个股分别为保(bǎo)利发展、招商蛇口、万科A、华发股份(fèn)、滨江集团，持仓市值占板块比重合计达(dá)47.29％，环比下(xià)降3.05％。

　　从中不难发现，公募对于房地产的投(tóu)资(zī)愈发有集中于龙头的(de)趋势(shì)。Wind显示，在公(gōng)募(mù)基(jī)金一季报(bào)汇总的重仓股中，房地产板(bǎn)块(kuài)排名最高的是保(bǎo)利发(fā)展，在基金重仓(cāng)第33位。排(pái)名第二的是招商蛇口，排在第78位(wèi)。而(ér)老牌龙头股万科A排在第96位。对(duì)比去年四季报，变化之处首先在于几只房地产(chǎn)龙头股(gǔ)从(cóng)排位上看均有退步，尤其是万(wàn)科最为(wèi)明显(xiǎn)；其(qí)次是金地集团(tuán)退出百大之列。但考虑到房(fáng)地产是复苏链上(shàng)最(zuì)后一环，且首季并非行业销售旺季，其传导(dǎo)到(dào)二级市场(chǎng)乃至机构持仓上(shàng)还需要时间周(zhōu)期。

　　形成(chéng)共识的是，经济圈判断(duàn)房地产已经进入大分化(huà)时代，一二线(xiàn)城市好于三(sān)四(sì)线城市(shì)。而映射到二级市场投资上(shàng)，配(pèi)置房地产(chǎn)行业轻松收获行业贝塔的红(hóng)利期一去不返了。“如果按照产业(yè)周(zhōu)期来分类，包括(kuò)房地产等几类行业在盖特纳曲(qū)线里属于成熟期(qī)或(huò)者(zhě)衰(shuāi)退期(qī)的行(xíng)业，传统认知(zhī)上没有什(shén)么(me)投(tóu)资(zī)机会的(de)。但在这几年(nián)特(tè)殊的(de)行(xíng)情里包括煤炭、电(diàn)解铝等类似(shì)的行业也出现了一些机会，背后(hòu)的(de)逻辑是(shì)供给侧发生了(le)更(gèng)大的(de)变化。”一不(bù)愿具(jù)名的上海公募基(jī)金经理指(zhǐ)出。

　　不过也(yě)有(yǒu)公(gōng)募人(rén)士持谨慎乐观态度：“行业(yè)前几年17亿～18亿(yì)平(píng)方(fāng)米(mǐ)的年销售面积很难再出现了，2022年光是居民存款数量增加了15万(wàn)亿元。中(zhōng)国存(cún)量有(yǒu)400亿(yì)平方(fāng)米建筑面积(jī)，考虑存(cún)量地产的更新，也有近10亿(yì)平方米。需求端还需要有一定的政策出(chū)来去刺(cì)激购房。”

　　宝盈基金房地(dì)产研究员吕功绩也指出(chū)：“时至今日，无论从(cóng)城(chéng)镇化的进程(chéng)，还是人均住房面积（接近30平(píng)/人），我国均已告别(bié)住房短缺时代，而目前居民的杠杆率和房价收入也不支撑(chēng)每(měi)年18万亿元(yuán)的销售额，以及过快上(shàng)行的房价，因而行业高增(zēng)的时代已经过去(qù)，未来行业的需求(qiú)或将回落，在此过(guò)程中，伴随着地产(chǎn)的高(gāo)杠杆属性，就很容(róng)易出现信用(yòng)风险问(wèn)题（类似2022年的(de)民营地产爆雷(léi)），行业进入(rù)到供给侧出清的过程。这(zhè)个过(guò)程中，综(zōng)合(hé)竞(jìng)争力强的公司就能够通过大鱼吃小鱼的方式，获得市占率的(de)提升(shēng)。当行业需求见顶回落时，行(xíng)业(yè)的贝塔(tǎ)已经过(guò)去了，但(dàn)不代表(biǎo)没有投资机会，机(jī)会(huì)在于城市、位置、产(chǎn)品的(de)阿(ā)尔法，而对应到股票投资，就(jiù)是强竞争力(lì)公司的(de)阿(ā)尔法。”

　　或(huò)许也是基于这(zhè)样的认(rèn)识(shí)转变，精耕细作(zuò)个股成(chéng)为公募乃(nǎi)至整体机(jī)构的务实(shí)之举。

　　机构配置房地产“风物长宜(yí)放眼(yǎn)量”

　　头(tóu)部央国企、优质区域性标的成香饽(bō)饽

　　5月以(yǐ)来，房地产板(bǎn)块(kuài)个股(gǔ)多出现小幅上涨(zhǎng)，截至5月(yuè)10日收盘，中信房地产指数本月(yuè)涨幅约为2％。从具(jù)体(tǐ)的个(gè)股来看，《红周刊(kān)》利用Wind统计申万房地产板(bǎn)块个股，在(zài)纳入统计(jì)的124只房地产类标的股中，本月以来实(shí)现股(gǔ)价(jià)上涨的(de)达到了(le)81家。

　　其中，上述时间段恰(qià)好(hǎo)排(pái)名前五的公司月内涨幅超过了10％，它们分别是(shì)上实(shí)发展、浦东金桥、*ST泛海、华夏幸福、荣(róng)安(ān)地产。排名第(dì)一的(de)上实发(fā)展，五一假期(qī)归来后日成交量明显(xiǎn)放大，4日、5日(rì)连(lián)续两个交(jiāo)易(yì)日(rì)收(shōu)出涨停。从该股的(de)基本面来看，上实(shí)发(fā)展的主营业务为房地产开发与(yǔ)经营。公司的主要(yào)产品及服务(wù)为(wèi)房地产销售(shòu)、房地(dì)产租赁(lìn)、物业管理(lǐ)服务(wù)、工程项目、酒店经营。从业绩数据来看，2022年，其实现营业(yè)收入(rù)52.48亿元，比上期(qī)减少47.85％，归母净利润1.23亿(yì)元，同比下(xià)降33.24％。2023年第一季(jì)度，其实现营业总(zǒng)收入27.87亿元，同比增(zēng)长(zhǎng)183.02％；归母净利润2.86亿元，同比扭亏。

　　不过从十大流(liú)通股股东来看，各类机构都有对其布(bù)局的例子。以3月31日时的(de)首季十(shí)大流通(tōng)股股东来看， 具体包(bāo)括公募(mù)的(de)上银基金、私募的迎水(shuǐ)文龙、中央汇金、长城资(zī)产管理公司等都跻(jī)身(shēn)前十的行(xíng)列(liè)。

　　巧(qiǎo)合的是，涨幅暂时排名第二的浦(pǔ)东金桥(qiáo)也(yě)是上海本地房(fáng)企(qǐ)，其第(dì)一季度的收入利润规模大(dà)幅度复(fù)苏。究其原(yuán)因，一方面(miàn)是(shì)该公(gōng)司后疫情时代(dài)出(chū)租率复苏至近年来最(zuì)高(gāo)，另(lìng)一方(fāng)面则是公司拿地结算持续性向(xiàng)好，从数字上看，一(yī)季度(dù)新增虹口135、138住宅地块，总建(jiàn)筑面积约54万平(píng)方(fāng)米。

　　在这样的业绩(jì)势头(tóu)向好(hǎo)背景(jǐng)下(xià)，自然也吸引(yǐn)了知(zhī)名机构在其中(zhōng)持续驻足。从第一(yī)季度十大(dà)流通(tōng)股股东来看，知名(míng)私(sī)募高毅邓(dèng)晓(xiǎo)峰的(de)两只产(chǎn)品依然在前十中(zhōng)，这也是(shì)连续第三个季度(dù)他有的两只产品杀入前十。同时(shí)榜(bǎng)单中还有一支大名鼎鼎的QFII阿布(bù)扎(zhā)比投(tóu)资局，其当季还小幅增加了持股。

　　除(chú)去(qù)上述两家上海(hǎi)区域性地(dì)产公司外(wài)，荣安地(dì)产则是主要布局在深(shēn)圳的地产公司，一季报交(jiāo)出(chū)的也是一份报喜(xǐ)的成绩(jì)单：首季(jì)公司实现营业(yè)收入51.85亿元，同(tóng)比增(zēng)长(zhǎng)35.51％。归属于上市公司(sī)股(gǔ)东的净利润6.48亿元，同比(bǐ)增(zēng)长31.27％。

　　从机构(gòu)态度来看(kàn)，《红周刊》注意到(dào)两(liǎng)只(zhǐ)公募指基首季(jì)新杀入十大流通(tōng)股股东行列。具体说来， 南方中证全指房(fáng)地产ETF上(shàng)榜排名第七位，富国中(zhōng)证指数(shù)1000增强则排名(míng)第九位，此外联袂出现的机构还有QFII高盛国际(jì)和私募迎水聚宝。

　　接(jiē)受《红周刊》采访时，兴证全球(qiú)基(jī)金相关人士(shì)分析：“经历(lì)过行业洗牌和兼并重组后，龙头的价值更为笃定突出；从拿地端看，2022年(nián)土地市(shì)场(chǎng)大幅(fú)降温，优质土地(dì)供给较多（券商测(cè)算对(duì)应潜在毛(máo)利率在25％以上，目前房企的利润(rùn)率仅(jǐn)20％），绝大多数房(fáng)企受限于信(xìn)用问题(tí)或者(zhě)资金紧张没法拿(ná)地，龙头房(fáng)企趁机获取低成本土地，龙头(tóu)房企的(de)拿地力度（拿地金(jīn)额/销售(shòu)金额(é)）基本在30％以上；从融资上(shàng)看(kàn)，龙头房企杠杆率较低，净负(fù)债率基本在70％以下，而其(qí)他房(fáng)企的(de)净负债率普(pǔ)遍都在100％以(yǐ)上，加杠杆空间有限，从融(róng)资成本看，龙头房企(qǐ)的融资成本不断下滑，基(jī)本在3％、4％左右；对应到2023年的(de)销售，龙(lóng)头房(fáng)企(qǐ)明(míng)显(xiǎn)跑赢(yíng)行业，1～4月百强房企的销(xiāo)售额增速为9％，而TOP14的(de)销售额增速为29％。”

　　需要强(qiáng)调的是(shì)，在当前中特(tè)估(gū)的浪潮下，央国企地产股或存在发展(zhǎn)的大好机会。中信证券(quàn)指出：“房地产行业的结构性(xìng)机(jī)会依然存在，少(shǎo)部(bù)分公司尤其(qí)是(shì)央企占据显著优势(shì)，其主要又体现为库(kù)存的优(yōu)势。央企地(dì)产(chǎn)公司，现阶段(duàn)表现出较低的融资成本，优质的开(kāi)发资源和(hé)良好的不动产资(zī)产运营能(néng)力的(de)多(duō)重竞争(zhēng)优势。”

　　“即(jí)使没有(yǒu)中特估，国央企相较于民营(yíng)地产公(gōng)司也是更有优势的。”吕功绩强调，“对于减值、土地(dì)资源债权债务(wù)关(guān)系(xì)等(děng)问题，市(shì)场对民营房开企业的资产会有更多担忧和质(zhì)疑，所以在这一(yī)轮行业出清的(de)过(guò)程中，央国企相较于民企来说估值(zhí)的修复更(gèng)明显。中特(tè)估的角度从中长(zhǎng)期的维度看(kàn)，行业(yè)的逻辑在于(yú)集中度提姚笛为文章打过几次胎，文章和姚笛生孩子了嘛: #ff0000; line-height: 24px;'>姚笛为文章打过几次胎，文章和姚笛生孩子了嘛升后，行业进入高质(zhì)量发展阶段，具备较(jiào)快速发展阶段更稳定且可预期(qī)的盈利和现金流创造能力，以此带(dài)来估值(zhí)中枢(shū)的提(tí)升，应(yīng)该关注估值相(xiāng)对较低，企业自身资(zī)产的(de)质量好、运营能力强、可(kě)以创(chuàng)造(zào)持续(xù)现金流的企业。”

　　“存量(liàng)时(shí)代中行(xíng)业普涨的概率比较低，行(xíng)业内部将出现分(fēn)化，要关注将受益于行业集中度(dù)提(tí)升的头部(bù)公司。”星石投资(zī)首席研(yán)究官(guān)方磊也(yě)表示。

　　顺应机构这一思路(lù)的话(huà)，或许还是保利发(fā)展、招(zhāo)商蛇口等(děng)国资背景龙头前途更为(wèi)光(guāng)明。不过国投瑞银基金(jīn)投资部副总监(jiān)綦傅鹏表示：“需要(yào)客观地去持续观察国(guó)企(qǐ)央企在三(sān)个方面是否可以维持，首先是融资成本保持低位，其次(cì)是销售(shòu)份额持续(xù)提升，再次是(shì)拿(ná)地份(fèn)额持续(xù)提升。”

　　复(fù)苏(sū)速度(dù)缓慢

　　机构需要(yào)多给一些耐心(xīn)

　　而《红周刊(kān)》也根据(jù)房企一季报梳理发(fā)现，对于2022年的(de)业(yè)绩出现的整(zhěng)体下(xià)滑，2023年(nián)一季度的业绩分化(huà)更(gèng)趋(qū)明(míng)显，保利发展、滨(bīn)江集(jí)团等房企营收、净利均实(shí)现(xiàn)了业绩的回正，甚至是(shì)较大增速(sù)的增长。而(ér)这些公司也是机构的重仓对象。

　　对此，知名房地产(chǎn)业内人士张宏(hóng)伟向《红周刊》分(fēn)析表示(shì)，业绩出现明(míng)显改(gǎi)善的房企，主要是因为过去两三年时间，尤其是在2021年下半年民营房(fáng)企不怎么投资(zī)拿(ná)地之后，国有(yǒu)企业(yè)仍在持续性地拿地，且主(zhǔ)要集中在核心城市(shì)，投资力度较(jiào)大。投资的驱动能够推动房企销售(shòu)业(yè)绩(jì)的增(zēng)长(zhǎng)，从而在2023年一(yī)季度市场恢复但(dàn)仍处于(yú)调(diào)整的过程(chéng)中，能够保(bǎo)有(yǒu)一个(gè)正增长。

　　不过张宏伟同时也提醒表(biǎo)示(shì)，在房地产的复苏(sū)过(guò)程中，还面临着一些不(bù)确定性(xìng)。其(qí)实整个市场从四月份开始又在往下掉。除(chú)了(le)杭州、成都(dōu)等极(jí)个别城市四月(yuè)环比(bǐ)三月(yuè)相对表现较好之外，包括(kuò)北京、上海在内的绝(jué)大多数城市都出现环比(bǐ)下(xià)滑的情况。而现在五(wǔ)月的市(shì)场表现也不太乐观。按(àn)照现在的经济状(zhuàng)况、收入情况(kuàng)，以及(jí)市场(chǎng)的(de)去库存压力、企业的资金面压力，可能会出现(xiàn)，到六月份房(fáng)企为了半年报冲业绩出现市场的(de)短期反弹(dàn)外(wài)的一个市场(chǎng)乏力现象。也就是说(shuō)，第(dì)二季度、第三季(jì)度增长(zhǎng)不确定性的(de)压力仍(réng)旧较大。

　　上(shàng)海(hǎi)利檀投资董事长陈昊扬也(yě)向《红周刊》指(zhǐ)出，现在整(zhěng)个房地(dì)产以及其上下游产业链(liàn)的复苏速度都比想象的要(yào)慢很多(duō)，我们要多给一(yī)些耐心，这个时候(hòu)，在(zài)房地产以及上下游就(jiù)不是赚快钱的时候，只能(néng)赚他基本面的钱。但这也意味着，只(zhǐ)有极为少数的、做得(dé)比同行好得(dé)多的企业，会伴随(suí)整个行(xíng)业的弱复(fù)苏(sū)，业绩会(huì)逐步体现出来。所(suǒ)以只能耐心(xīn)地去等待它的基本面不断地凸显出(chū)来，这需(xū)要时间。

　　（本文已刊发于5月13日《红周(zhōu)刊(kān)》，文中提及个股仅为举例分析，不做(zuò)买卖推(tuī)荐。）

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