来源：梁中华宏观研究

　　·概 要 ·

　　美联储如期加息25BP，并(bìng)按计划(huà)缩表。坚持加息(xī)的关键仍是通胀压(yā)力太(tài)大。

　　本次美联储声明较3月有何变化？第一，重(zhòng)申经(jīng)济依然稳健(jiàn)，表述修(xiū)改为“一(yī)季度经济温和增长，就业强劲，失业率(lǜ)在(zài)低位”。第二(èr)，重申美国银行稳健，明确银(yín)行风险导致(zhì)家(jiā)庭和企(qǐ)业信贷的收紧。第三，重申通(tōng)胀(zhàng)压力，“通货膨胀仍(réng)然很(hěn)高，委员会仍然高(gāo)度(dù)关注通(tōng)货膨胀(zhàng)风险”。第四，修改货(huò)币政(zhèng)策表述(shù)，重申“委员会评估货币(bì)政策的滞后影响”，删除“委员会预计(jì)一些额外的政(zhèng)策紧缩(suō)可能是适(shì)当(dāng)的(de)”。

　　鲍威尔有何表态？关于经济，认(rèn)为(wèi)经(jīng)济可能面临来自紧缩信贷的阻力，其影响还需要(yào)时间(jiān)来(lái)体现；预计美国经(jīng)济温和增长，有可能避(bì)免衰退，或(huò)者是温和衰退。关于加息，本次(cì)加息依然(rán)是共识；认为(wèi)原则上(shàng)不需要(yào)利率(lǜ)提高那么(me)高，正在评(píng)估(gū)是否达(dá)到限制性水平(píng)，认为或(huò)已经达到（或已经接近达(dá)到）。关于降息(xī)，强调劳(láo)动力市场在走弱，但依然强(qiáng)劲，薪资(zī)水平仍高；通(tōng)胀(zhàng)有所缓和，但(dàn)依然高企(qǐ)，远高(gāo)于目标，降低(dī)通胀仍需较(jiào)长时间，当(dāng)前降(jiàng)息并(bìng)不合适。关于银行和债务(wù)上限，强调地区性银行发(fā)挥(huī)非常重要的(de)作用，不希望(wàng)大型(xíng)银行进行大规模收购(gòu)，银行业总体(tǐ)上有所改善，美国银行系统(tǒng)健康且具有弹(dàn)性(xìng)。强调应(yīng)及(jí)时提高债务上限。

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　　如(rú)期加息25BP

　　如期加息25BP。2023年(nián)5月3日，美(měi)联储(chǔ)5月(yuè)FOMC会议决(jué)定加息(xī)25BP，上(shàng)调联邦(bāng)基金(jīn)利率区间至5.0％-5.25％，利率回升至2006年(nián)6月以(yǐ)来(lái)的高点。此外(wài)，上(shàng)调准备金余额利率（IORB）至5.15％，上(shàng)调隔夜逆回购利率（ON RRP）至5.05％，上调(diào)主要(yào)信(xìn)贷利率至(zhì)5.25％，上调隔(gé)夜(yè)回购(gòu)利(lì)率至(zhì)5.25％。

　　按计划(huà)缩表(biǎo)，美(měi)联储将继续(xù)减持美国国债、机构债务(wù)和机构抵押贷款支(zhī)持证券，上限为950亿美元(yuán)（600亿美元国(guó)债(zhài)和350亿美元MBS）。

　　我(wǒ)们认为，美联储坚持加息的关键仍在于通胀压力较大。例如，3月美国核(hé)心通(tōng)胀季(jì)调环比仍在0.4％的高位，且已经(jīng)连续(xù)4个月处于高位(wèi)；核(hé)心通(tōng)胀年化(huà)同比(bǐ)也仍(réng)在(zài)4.9％，边(biān)际上并没有明显降温。本轮加(jiā)息(xī)是80年(nián)代(dài)以来(lái)最快的一次，10次便累计加(jiā)息500BP。

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　　加息或(huò)将结束

　　从声明来(lái)看，与(yǔ)2023年(nián)3月相比有哪些变(biàn)化？

　　关于(yú)经(jīng)济(jì)方面，重申(shēn)经济依然(rán)稳健。不过表述修改为“1季(jì)度(dù)经济活动(dòng)以适度的速度增(zēng)长，最近(jìn)几个月就业增长强(qiáng)劲，失业率保持(chí)在低位”。

　　关于通胀方(fāng)面，重申(shēn)通胀压力。“通货(huò)膨胀(zhàng)仍然(rán)很高”、“委(wěi)员会(huì)仍然(rán)高度关注(zhù)通货(huò)膨胀风险”、“致力于恢(huī)复2％的通胀(zhàng)目标”。

　　关于加息方面，或将停止(zhǐ)加息。重申委员会将(jiāng)评估货币政策(cè)的(de)滞后影响，“在(zài)确定额外(wài)的政策紧缩在多大程度(dù)上(shàng)适合于随着时间的推移将通货膨(péng)胀率恢复到2％时，委员会(huì)将考(kǎo)虑货币政(zhèng)策(cè)的累积紧(jǐn)缩(suō)，货(huò)币政策影响经济活(huó)动和通货膨胀(zhàng)的滞后，以及经济和金融发展”。重点是删(shān)除(chú)了“委(wěi)员会预计，一(yī)些额外的(de)政策紧缩(suō)可能是适当的，以实现一种货(huò)币政(zhèng)策立场”，表明(míng)美联储加(jiā)息或将(jiāng)结束(shù)。

　　关于银行风险，重申美国银行稳健。“美国银行体系稳健且(qiě)富(fù)有弹(dàn)性”；明(míng)确(què)银行风险导致了家庭和企业信(xìn)贷的收紧（上一次表述为“可能”），重(zhòng)申这对(duì)经济、就(jiù)业和通胀的影(yǐng)响存(cún)在不确定(dìng)性，“家(jiā)庭和企业信贷(dài)条件(jiàn)收(shōu)紧可能会拖累经济(jì)活动(dòng)、就业和(hé)通胀，这些影(yǐng)响的(de)程(chéng)度仍(réng)不确定(dìng)。”

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　　鲍(bào)威尔有何表态(tài)？

　　关(guān)于经济，仍期(qī)待(dài)“软着(zhe)陆”。美联(lián)储(chǔ)主席鲍威尔认为(wèi)，经济可能面临(lín)来自紧缩信贷的阻力，其影响还需要时间(jiān)来体现（尤(yóu)其是住房和(hé)投(tóu)资领(lǐng)域）。不过明确指出，如(rú)果美国出现(xiàn)经济衰退，希望是温和的；强调，美国可能会(huì)出现轻(qīng)微(wēi)的经济衰退。

　　关(guān)于加(jiā)息，或已经达到限制(zhì)性水平。美联储(chǔ)在3月议息会(huì)议时，就已经在讨论停(tíng)止加息(xī)的问题；不过，鲍威尔指出本次加息(xī)依然是共识，所有人全(quán)票(piào)通过，一些政策制定者谈到停止加(jiā)息，但不是本次会议。

　　对于未来利率终点(diǎn)的问题，鲍威尔认(rèn)为(wèi)原则上不需要(yào)利(lì)率提高那么(me)高，正(zhèng)在评(píng)估是否达到限制性(xìng)水平(píng)，认为或已(yǐ)经达(dá)到了(le)限(xiàn)制性水平（七分之二十二是无理数吗，七分之22是不是无理数或已经接近(jìn)达(dá)到），也就意味着(zhe)也许可以暂停(tíng)加息了。后(hòu)续(xù)政策变(biàn)化的(de)关键仍是(shì)审视数(shù)据，尤其是通胀。

　　关(guān)于(yú)降息，当(dāng)前并不合适。鲍威尔强调，美国劳动力(lì)市场在走(zǒu)弱，但依然(rán)强劲，失业率仍在(zài)低位(wèi)，薪资(zī)水(shuǐ)平(píng)仍(réng)高，高于(yú)2％的(de)通胀水平。整体通胀有所缓和，但依然高企(qǐ)，远高于目标水平，降低通胀(zhàng)仍需较长时间(jiān)，当前降息(xī)并不合适。

　　关于银(yín)行风(fēng)险，鲍威(wēi)尔强调地区(qū)性(xìng)银行(xíng)发挥非常重要的作用，不希望大(dà)型银行进行大规模(mó)收(shōu)购，银行业总体上有所改善，美国银行系(xì)统健康(kāng)且具有弹性。银(yín)行(xíng)危机的影响程度(dù)目(mù)前尚(shàng)不(bù)确(què)定。

　　关(guān)于债务上(shàng)限风险，鲍威尔强(qiáng)调应及时提高(gāo)债(zhài)务(wù)上(shàng)限，如果没有达成(chéng)债务协议，经济后果(guǒ)“高度不确定(dìng)”。此(cǐ)前，美国财政(zhèng)部长耶伦(lún)也强调，如(rú)果国会不尽早采取行动提(tí)高债务上限，美(měi)国可能最早于(yú)6月1日(rì)出现七分之二十二是无理数吗，七分之22是不是无理数债务违约。

　　由于美(měi)联邦政府触(chù)及31.4万亿美(měi)元的法定举债(zhài)上限，美国财(cái)政部于今(jīn)年(nián)1月宣布采取特别措(cuò)施(shī)，避(bì)免联邦政府发生债(zhài)务违(wéi)约。美国国(guó)会(huì)预算办公室5月1日发(fā)布的(de)最新报告显示，美国在6月初耗尽资金的风险(xiǎn)较之前更高。

　　往前看，美(měi)国银(yín)行风险演变成系统性风险的(de)概率或有限，但中小银行(xíng)破产(chǎn)或依然会出现(xiàn)。目前(qián)市(shì)场依然预期美(měi)联储6-7月(yuè)维(wéi)持(chí)利率水平不(bù)变，9月开(kāi)始(shǐ)降息(xī)（概率达70％），年内至少降息50BP（概(gài)率达90％）。我(wǒ)们认为，美国(guó)经济虽在下滑(huá)，但依然有(yǒu)韧(rèn)性(xìng)；美国通(tōng)胀压力仍大，年(nián)内降息概率或较低。

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