文丨(gǔn)明明(míng) 章立聪 余经纬mine是什么词性物主代词，my是什么词性物主代词英语g>

　　跨季结束后资金(jīn)利率(lǜ)自低位持续(xù)上行，即便税期结束，资金利率却仍未回落(luò)，反而进(jìn)一步走高。我们认(rèn)为(wèi)主要是源于：①货币政策力(lì)度边(biān)际转弱；②税期(qī)走款(kuǎn)叠(dié)加4月(yuè)信贷投放情况(kuàng)较好，导致银(yín)行资(zī)金融(róng)出意愿与能力降低(dī)。③资金较(jiào)为拥(yōng)挤导致债(zhài)市敏感度增加。考虑(lǜ)假期和月末(mò)因素，预计短期内，资金利率下行空间有限，波(bō)动幅度加大，建(jiàn)议投(tóu)资者关注资金面的边际变(biàn)化，警惕流动性大幅(fú)收紧对债市(shì)情绪以及(jí)头(tóu)寸管理的影响。

　　▍近期资金利(lì)率持续上(shàng)行。

　　跨季结(jié)束后资金利(lì)率自低位(wèi)持续(xù)上行，4月18-19日税期缴款(kuǎn)，DR007围绕(rào)2.10％中枢运(yùn)行，然而(ér)税期结(jié)束(shù)后却(què)并未(wèi)回(huí)落，4月(yuè)21日冲高至2.27％，隔夜利率上行幅(fú)度更大。从隔夜利(lì)率角度观(guān)察(chá)，银行(xíng)与非银机构间流(liú)动性分层现象(xiàng)弱化；此外，隔夜利率(lǜ)与7天(tiān)利(lì)率的期限利差也明显压缩，DR001与(yǔ)DR007甚至已经(jīng)倒(dào)挂。我(wǒ)们认(rèn)为(wèi)税期结(jié)束，资金不松(sōng)，主要有(yǒu)以下几点原因(yīn)：

　　▍其一，货币政策力度边(biān)际转弱。

　　稳健的货币政策坚持以我为主、稳字当头，保持(chí)货币信贷合理增(zēng)长，确保利率(lǜ)水平合适(shì)，在追求经(jīng)济提振(zhèn)的同时，也注重防范市场(chǎng)过热带来的金(jīn)融(róng)风险。在满足广义流动性供(gōng)需匹配的前提(tí)下(xià)，货币(bì)工具力度可能会有所回摆。从央行的具体操作上(shàng)来看，MLF小幅增量续(xù)做，逆回购投(tóu)放低量操(cāo)作，结构性工(gōng)具“有进有退”，均预示(shì)后续政策将更加“精准有力”，流(liú)动性(xìng)投放趋(qū)于谨慎。

　　▍其二，税期走款叠加4月信贷投放情况较(jiào)好，导致(zhì)银行资金融出意愿(yuàn)与(yǔ)能力降低。

　　4月18到(dào)19日税期缴款，而4月通(tōng)常是缴税大月(yuè)，因此走款可(kě)能对银行间(jiān)流(liú)动(dòng)性(xìng)带来了一定的(de)压力(lì)。此外，参考近期票据(jù)利率(lǜ)走势，预计信(xìn)贷(dài)增速较一季(jì)度(dù)将(jiāng)会有所放缓，但(dàn)4月预计仍将保(bǎo)持(chí)同比(bǐ)多增的态(tài)势。税期(qī)缴款(kuǎn)叠加信贷投放，银行系统整体(tǐ)资金流出，因此向同业融出的意愿和能力有(yǒu)所(suǒ)降低。

　　▍其(qí)三，资金较为拥挤可能会导致债市脆弱性和敏(mǐn)感度(dù)增加，且投资者(zhě)对于(yú)未来一个月(yuè)资金利率上行的担忧增加。

　　从质押(yā)式回购成交量(liàngmine是什么词性物主代词，my是什么词性物主代词英语)和我们测算的杠杆率来(lái)看，虽然上周受资金收紧影响，加(jiā)杠杆情绪有(yǒu)所降温，但依然(rán)处于历史(shǐ)相对积(jī)极的水平，导(dǎo)致债市敏感(gǎn)度增加。此外投资者对货币政策力度以及跨月资金面情况仍存担(dān)忧，使得市场上对于未来(lái)一个月内资金价格上行(xíng)的预期更为强(qiáng)烈。

　　▍后(hòu)市展望：五一假期临(lín)近，回(huí)购资金的期限被动拉长(zhǎng)，利率下行空(kōng)间有限(xiàn)。

　　月末往往财政集中(zhōng)支出，向市场(chǎng)释(shì)放资金；但跨月前(qián)夕银(yín)行资金融出意(yì)愿一般(bān)较低(dī)，预计资金(jīn)波动幅(fú)度较大。对于债市而(ér)言(yán)，短(duǎn)期交易主(zhǔ)线或延续政(zhèng)策与(yǔ)基本面预期交(jiāo)易，预计利率以震荡走(zǒu)势为主，建议(yì)投资(zī)者关注资金(jīn)面的边际(jì)变化，警惕(tì)流动性大幅(fú)收紧(jǐn)对债市情绪以及(jí)头寸管(guǎn)理的影响(xiǎng)。

　　▍风险提示：

　　央行货币政策(cè)不及预期；经(jīng)济(jì)复(fù)苏节奏不及预期；银行间市场流动性(xìng)过快收紧(jǐn)。