文：天风宏观(guān)宋雪涛/联系(xì)人(rén)孙(sūn)永乐

　　4月居民新增存(cún)款(kuǎn)-1.2万(wàn)亿，同(tóng)比(bǐ)多减(jiǎn)4968亿(yì)元，这是居民存款在连续13个(gè)月同(tóng)比多增后，首次回落。

　　在(zài)过去一年多时间里，居(jū)民部门积攒了(le)一大笔超额储蓄。今年这笔超额储蓄能(néng)否(fǒu)顺利释放(fàng)对(duì)判断经济和资本(běn)市场(chǎng)走势至关重要。这里我们尝试回答两个(gè)问题(tí)。一是4月居民(mín)存(cún)款同比(bǐ)多减是不(bù)是超(chāo)额储蓄释放的开始？二(èr)是这一趋势能(néng)否延续？

　　对上(shàng)述(shù)问题(tí)的回(huí)答取决于存款会受到哪些因素的影响。一般影响居民存款的主要(yào)有这(zhè)么几种(zhǒng)行为：可支配收入、消费支出、金融资产相关(guān)收支和房(fáng)地产(chǎn)相关收支(zhī)。

　　收(shōu)入增长、消费(fèi)减(jiǎn)少、金融(róng)资产赎回、购(gòu)房(fáng)减少会推动存款增(zēng)加；反之，收(shōu)入减少、消费增加、认(rèn)购金融资产、购房(fáng)增(zēng)加、提(tí)前(qián)还贷等则会带动存款回落。

　　2022年居(jū)民存款(kuǎn)同(tóng)比多增(zēng)7.9万亿是居(jū)民少消费(fèi)、少投资、少购房的结果（详见(jiàn)《超额储蓄能否(fǒu)转(zhuǎn)化成超额消费》，2022.12.31）。此时虽然居民收(shōu)入增(zēng)速放缓并提前还贷，但因为投资、购房等下滑幅度更大，所以存款(kuǎn)同比(bǐ)大(dà)幅(fú)多增。

　　2023年一(yī)季(jì)度居民存款(kuǎn)同比多增2.1万亿则是收入修复和(hé)理财存款化的结果。

　　一季度居民人均可支配收(shōu)入同比增(zēng)长525元，理财存续规模(mó)相比于2022年末下滑2.6万亿至24.2万亿。另外，受银行办理速度(dù)放(fàng)缓等因素影响(xiǎng)，RMBS（个人住(zhù)房抵押贷款支持证券）条件早偿率指数 2 相比于2022年(nián)有所回落(luò)，即居民提前(qián)还款对存(cún)款的拖累(lèi)相(xiāng)比于去年(nián)末略有放缓(huǎn)。

　　但(dàn)是(shì)，随着(zhe)居民消费(fèi)和购房行为(wèi)修复(fù)，其对存款的(de)支撑力度减(jiǎn)弱，一季度(dù)人均消费支出同(tóng)比增加345元（低于收入涨(zhǎng)幅）、购(gòu)房支出(chū)同比多增1575亿(yì)元。但因(yīn)为(wèi)支撑因素的(de)规模更(gèng)大，所以存款继续回升(shēng)。

　　4月(yuè)和(hé)一季度最核心的不(bù)同在于理财市(shì)场的变化。4月居(jū)民存(cún)款下滑可能的原因一是居民(mín)存(cún)款理财(cái)化(huà)；二(èr)是提前还贷规(guī)模增(zēng)加。因为居民收入和消(xiāo)费数(shù)据(jù)不足，暂时无法判断消费和收入在4月对存款的影响(xiǎng)。

　　存款回流(liú)理财是(shì)4月存款(kuǎn)回落(luò)的核心原因，4月理(lǐ)财存量(liàng)规模(mó)环(huán)比增加1.26万亿至25.5万亿(yì)，结(jié)束了自去年10月以来(lái)的下(xià)行趋势，重回(huí)扩(kuò)张区(qū)间。

　　居民增配(pèi)理财(cái)等资(zī)产是理财(cái)风险降(jiàng)低、收益回(huí)升和存款(kuǎn)利(lì)率(lǜ)下滑共同作用的结(jié)果。受益(yì)于债券市场走强，今年理财市(shì)场表现逐步好(hǎo)转(zhuǎn)，理财产品单位(wèi)破(pò)净(jìng)率从2022年12月峰值的(de)29.2％持续下滑至2023年5月(yuè)12日的4.7％，叠加这一时期下滑的(de)存款(kuǎn)利率，存(cún)款对(duì)居民(mín)的(de)吸引(yǐn)力逐渐减弱，而理(lǐ)财对居(jū)民的吸引力则不断增强(qiáng)。

　　从5月(yuè)理财规模上看，随(suí)着破净率进一步回落，居民还(hái)在继续(xù)增(zēng)配(pèi)理财产品(pǐn)，存款理财(cái)化趋(qū)势有望延续。

　　提前还贷规模扩大是存款下滑的又一个(gè)原因。4月早偿(cháng)率(lǜ)月均值相比于2月低(dī)点(diǎn)上行(xíng)4.3个百分点，相比于3月上行(xíng)1.9个百分点。

　　居民加大提(tí)前(qián)还贷(dài)力度一是因为首套(tào)房利率还在下降，居民提前还贷(dài)以(yǐ)降低成本，4月沈(shěn)阳(yáng)、马(mǎ)鞍(ān)山等多地继(jì)续降低首套房利率，贝壳研究(jiū)院数据(jù)显示百城首(shǒu)套主流房贷利率平(píng)均为4.01％，环比3月继(jì)续(xù)回(huí)落1个BP。二是政策放(fàng)松后，1、2月(yuè)份部分积压(yā)的还(hái)贷业务在3、4月份办理，这会推动提前还贷规(guī)模走高。

　　总的来说，随(suí)着理(lǐ)财市场好转，此(cǐ)前因(yīn)居(jū)民少消费(fèi)、少投资、少买(mǎi)房(fáng)等积攒(zǎn)下来的超额储蓄已经开(kāi)始部分回流理财市场(chǎng)了，且(qiě)5月初这(zhè)一趋势还在延续。

　　往后来看，理财市场和提前还贷在(zài)后续几个月里或继(jì)续成为超额存款的主(zhǔ)要流向。

　　五一旅游人均消(xiāo)费(fèi)水平未见明(míng)显改善或(huò)部分(fēn)表明当下居民(mín)消费意愿依(yī)旧偏(piān)弱，考虑到超额储蓄的持有分化且并非(fēi)主要(yào)来自消费，后(hòu)续超额储蓄对消(染发后只用清水洗头好吗，刚刚染发后怎么清洗是正确的xiāo)费的支撑力度依旧偏弱。（详见(jiàn)《超额储(chǔ)蓄能否(fǒu)转化成超额消费》，2022.12.31）。同时，随着前期积压的(de)购(gòu)房需求逐(zhú)渐(jiàn)释放(fàng)，房地产销售目前已(yǐ)经有走弱迹象，地产短(duǎn)期(qī)或不会成为(wèi)超储的主要流向(xiàng)。但是因为按揭利率存在明显(xiǎn)利差，居民(mín)提前还贷(dài)行为或(huò)将延续。从(cóng)这个(gè)角度(dù)来看，主要(yào)因为少买房、少投资而积(jī)攒下来的储蓄，在理财市(shì)场环境好转(zhuǎn)和存款利(lì)率下滑的背景下或(huò)将继续回(huí)流到理财市场。

　　1 存款(kuǎn)同比增速(sù)使用金融机构住户存款余(yú)额(é)+4月新(xīn)增来(lái)进行估(gū)算

　　2早偿率是指在个(gè)人住(zhù)房抵押(yā)贷款中债务人提前偿付的(de)金额在资产池未偿本金余(yú)额的占比

　　风险提示

　　地产销售变(biàn)动超预期，超额储蓄释放弱于预(yù)期，理财市场波动加大(dà)

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