5月13日，年内首只央(yāng)企主题ETF——华泰柏瑞中证央企红利ETF发布公告(gào)称，其累计有效认购申请份额总(zǒng)额超过20亿份发行上限，将(jiāng)启动比例配售。这(zhè)则小公告(gào)体现出市场对这一“中特估”主(zhǔ)题的追捧力度。

　　实(shí)际(jì)上，近期(qī)围(wéi)绕着(zhe)“中(zhōng)特(tè)估”的行情，市(shì)场关注度非(fēi)常(cháng)高，5月15日首(shǒu)批3只央企回报ETF发行(xíng)，更成为(wèi)这(zhè)一(yī)波“中特估”行(xíng)情的(de)催化剂。实际上，早在(zài)去年(nián)底及(jí)今(jīn)年一季度，一些基金经理开始调仓换股“中(zhōng)特估概念”。

　　目前“中(zhōng)特(tè)估”资金面(miàn)、情绪面、估值方式等问题(tí)成(chéng)为市场关注(zhù)焦点，中国(guó)基金(jīn)报采(cǎi)访(fǎng)多位投研(yán)人士，解析“中特估”这(zhè)些焦点问题。

　　央企主题ETF密集上(shàng)报发行(xíng)

　　行情催化剂？

　　市(shì)场对“中特估(gū)”主题积(jī)极追(zhuī)捧。不仅华(huá)泰柏瑞中(zhōng)证央企(qǐ)红利ETF罕见出现启动“比例配售”情况(kuàng)，今年场内多(duō)只(zhǐ)“中字(zì)头”ETF也持(chí)续(xù)“吸金”，15只央企、国企ETF合计“吸金”38.56亿元(yuán)。

　　同(tóng)时，后(hòu)续有多只国央企(qǐ)主题基金发行，市场对此(cǐ)充(chōng)满期待，如5月15日就有3只央企回报ETF，后续跟(gēn)踪(zōng)央企科技引领、央(yāng)企现(xiàn)代能源(yuán)等ETF也将获批发行，更有扎(zhā)堆(duī)上报的央国(guó)企基金在(zài)排队(duì)入市。

　　这些或成为这一(yī)波“中(zhōng)特估”行情的催化剂。

　　融(róng)通红利机会基(jī)金(jīn)经理何龙表示，央(yāng)企ETF发行在情绪(xù)上是构(gòu)成(chéng)催化因素的(de)，近期(qī)银行股大涨的一(yī)个催化因(yīn)素就(jiù)是积极(jí)推介相关央企ETF的发行。

　　“随着(zhe)央企ETF的发行，和诸多主题基金的申报发行，我认(rèn)为确(què)实会成为引爆(bào)行情的催化剂(jì)，基本面、资金面、政(zhèng)策面都在向好，下半年，中特估(gū)有(yǒu)可能独领风骚。”万家基(jī)金章(zhāng)恒更是(shì)表示。

　　同样(yàng)，博时(shí)基金指数与量化投资部基金经理(lǐ)杨振建就表示，近期密集申报的国(guó)央企主(zhǔ)题基(jī)金主要涉及“股东(dōng)回报(bào)”、“科技引领(lǐng)”、“现代(dài)能源”几(jǐ)大主题，这(zhè)样的布局可以更好支(zhī)持(chí)央国企的估值重(zhòng)塑(sù)。

　　“央企ETF的发行将成为行情进一步(bù)上涨的催(cuī)化剂。去年以来公募基金发行整体平淡，近期(qī)多只国央企主题基金申报和(hé)发行，行情火热下将为市场(chǎng)带来增(zēng)量资金(jīn)，有望推(tuī)动进一步上(shàng)涨。”杨(yáng)振建进一步表示。

　　此外(wài)，银华基金ETF业务(wù)总(zǒng)监王帅(shuài)认为，公募基金积(jī)极布局央国(guó)企主题(tí)基金(jīn)，一方面是因为新一轮深化国企改(gǎi)革的大幕将(jiāng)拉(lā)开，叠(dié)加“中特估”概(gài)念(niàn)，央国(guó)企上市公司的(de)投资价值凸显，该主(zhǔ)题的基金将(jiāng)为投资(zī)者提供更(gèng)丰富(fù)的工(gōng)具以参与(yǔ)到央国企(qǐ)投资。另(lìng)一方面(miàn)是落实公(gōng)募基金行业高(gāo)质量发展的要求，引导更多(duō)资金(jīn)参与央国企(qǐ)改(gǎi)革，更好(hǎo)发挥公(gōng)募(mù)基(jī)金服务(wù)资本(běn)市(shì)场改革、服务(wù)实体经(jīng)济(jì)和国家(jiā)战略的作用。

　　王帅表示，未来央(yāng)企ETF的发行将为(wèi)央企相关(guān)标(biāo)的和(hé)板块带来增量资金，提升交易活跃度，有望成为中特估行(xíng)情的催化剂。

　　存量市(shì)场中变(biàn)赛道

　　积极调(diào)仓换股？

　　2023年以来，市场结构性行情(qíng)明(míng)显，中特估和人工智能成为两大明显的主线，而新(xīn)能源等前期热门赛道股(gǔ)冷却(què)，在此背景下(xià)，一些基金经(jīng)理开始调仓换(huàn)股(gǔ)“中特(tè)估(gū)概念”。

　　万家(jiā)基(jī)金基金经(jīng)理章(zhāng)恒直言，自己目前(qián)重点关注三大(dà)行业，火(huǒ)电、券(quàn)商、军工，这三大行业主(zhǔ)要是央企或地方(fāng)国(guó)资(zī)所在的行(xíng)业，民营企(qǐ)业(yè)占比较少(shǎo)。

　　“首先(xiān)是基于行业本身基本面在今年会有重大的向上变化的机会，比如(rú)火电，会受益于煤炭价格的下跌，扭亏为盈；券(quàn)商(shāng)，会受(shòu)益于今年市场成交量的放(fàng)大(dà)，盈利大幅增长(zhǎng)等(děng)。同时，随着(zhe)国有企业改革的推进，大概率这些(xiē)企业会进入一(yī)个提质(zhì)增效、释放(fàng)业绩的(de)过(guò)程。”章恒表示，中特(tè)估(gū)是过(guò)去(qù)5年10年改革(gé)的成(chéng)果，是(shì)非常基本面的，和他(tā)过去1至2年(nián)研究投资(zī)思路(lù)也(yě)非常吻合(hé)，为在下半年抓住(zhù)这波中(zhōng)特估的投(tóu)资(zī)机(jī)会做好了准备。

　　“去年年底已开始重视中特估的投资(zī)机(jī)会，判(pàn)断中特估的机会未来(lái)三年分两个(gè)阶段。”融通红利机会基金经理(lǐ)何(hé)龙表示，第一阶段也就是今年以(yǐ)数字经济和(hé)“一带一(yī)路(lù)”的主(zhǔ)题普涨性机会为主，包括低于(yú)1倍PB、分红收益率(lǜ)极高(gāo)的品(pǐn)种，将(jiāng)会迎来(lái)普涨(zhǎng)性(xìng)的机会(huì)。第二阶段是未来两年，在主(zhǔ)题性机会消散以后，基于顶层设计对国央经营管(guǎn)理价值导向变(biàn)化，我们判断经营成果(guǒ)随之改变是(shì)一个慢变(biàn)量，会在未来两年体现在每一个(gè)央国(guó)企的报表中。

　　何龙(lóng)强调，目前在挖掘(jué)公司经营(yíng)层面(miàn)可能(néng)发生显著正向(xiàng)变化(huà)的个(gè)股(gǔ)提前(qián)进行布局，比如(rú)医(yī)药(yào)和消费(fèi)等行(xíng)业(yè)。

　　其实(shí)一(yī)季报(bào)已经显(xiǎn)露出不少基金在(zài)行动。国金证(zhèng)券研(yán)究(jiū)所数据显示，偏股主动型基金2022年年报(bào)前十大重仓股股票池(chí)中，“中特估”概念占(zhàn)偏股主动(dòng)型基金(jīn)持有股票(piào)市值比(bǐ)例(lì)仅有(yǒu)1.18％。而2023年一季报(bào)披露一立方米等于多少立方毫米怎么算，一立方米等于多少立方毫米分米的持仓中，“中特(tè)估”概念占(zhàn)偏股(gǔ)主(zhǔ)动(dòng)型基金(jīn)持有股票市值比例提高到4.19％。

　　“中特估(gū)”概(gài)念股在偏股主动(dòng)型基金的(de)持仓中，占比(bǐ)明显(xiǎn)提高(gāo)。上(shàng)述数据显示，根据偏股主动型基金2022年报及2023年(nián)一季报十大重仓(cāng)股(gǔ)的数据，剔(tī)除(chú)个股涨(zhǎng)跌影响，估计了(le)各基(jī)金主动(dòng)加(jiā)仓(cāng)“中特估”概念股的(de)市(shì)值占2022年(nián)末股票总市值比例，一季(jì)度(dù)超过30％的偏股(gǔ)主动(dòng)型基金主动加(jiā)仓了(le)“中特估”概念股(gǔ)，198只基金在(zài)2022年末(mò)不持有“中特(tè)估”概念(niàn)股，但(dàn)在一季度(dù)买入(rù)。

　　不仅如此，中信证券数据统(tǒng)计也显示，一(yī)季(jì)度主动偏股型公募基金对港股央国企的持股(gǔ)市值比重达到2019年以来的(de)新高，港股央国企(qǐ)持股总(zǒng)市值占港股持股总市(shì)值的(de)比(bǐ)重由2022年四季度的(de)25.1％提升至2023年一(yī)季度的(de)32.9％，远高于(yú)2020年低(dī)点时的(de)7.5％。

　　投(tóu)研上加大力量(liàng)？

　　构建(jiàn)国央企专门(mén)的股票库

　　可以说中国特色估(gū)值体系，正深刻(kè)影响基金(jīn)公司的投研，落实(shí)到日常的投(tóu)研流程和实践之中(zhōng)，不少基金(jīn)公司(sī)在加大(dà)投研力量(liàng)，更有专门构建(jiàn)国央企股票(piào)库。

　　融通红利机会基(jī)金经理何(hé)龙就介绍(shào)，一方面，从顶层设计改(gǎi)变(biàn)研究员过去(qù)对国央(yāng)企的固定思维，需要(yào)实地(dì)考(kǎo)察国央企，并且需要利(lì)用当(dāng)前国央企(qǐ)愿(yuàn)意(yì)交流的(de)契机，多花精力去进行跟踪(zōng)发现(xiàn)变化。

　　另一方面(miàn)，融(róng)通基金在行动(dòng)上，要求研究员将自己所覆盖行业的所有(yǒu)国央(yāng)企构(gòu)建(jiàn)专门(mén)的股票库，并(bìng)进行长(zhǎng)期跟踪，包括(kuò)考察其实地调(diào)研的的成果，了解国央企经(jīng)营(yíng)思(sī)路和财(cái)务导(dǎo)向的变(biàn)化，结(jié)合行业趋(qū)势和特征，寻找价值洼地(dì)，发现(xiàn)预期差。

　　同样的，银华基金ETF业务(wù)总监王帅也谈到(dào)“认识(shí)”上的重视。他表示，通(tōng)过(guò)深(shēn)入学习，对“中特(tè)估”有了更深刻的(de)认识：首先要认(rèn)识(shí)市(shì)场体制机制(zhì)、行业产业结构、主体持续发展能力等方面所体现的鲜明中国元素和发展阶段特(tè)征，“中特估”应(yīng)该是在此基础(chǔ)上(shàng)构建的具有(yǒu)时代特征和(hé)中国(guó)特色(sè)、符合国家战略导向的估值体系，而(ér)不是简单套(tào)用国外的传统(tǒng)估值(zhí)模(mó)型。

　　“中(zhōng)特估是一种新的提法(fǎ)，但是这个概念(niàn)所涉及(jí)到的行业和公司(sī)，一直在发生的变化。”万家基金经理(lǐ)章恒表示，万家(jiā)基金一直非常关注传统产(chǎn)业的变化，诸如(rú)煤炭、金融、建筑等多个领域，因此(cǐ)也是(shì)一(yī)定能够抓住中特估(gū)这(zhè)波行情的(de)机会的(de)。同时，随着时局(jú)的(de)变化(huà)，也在(zài)增加相关(guān)行业的研究力量。

　　此外，创金合信(xìn)基金(jīn)首席经(jīng)济学家(jiā)魏凤春表(biǎo)示，积极践行(xíng)中(zhōng)国特色(sè)的估值体(tǐ)系是(shì)资本市场使命，投(tóu)资者(zhě)需要学习(xí)领会并针对原有的(de)估值体系进行改(gǎi)造，以适应现实的需要。明确该体系(xì)的(de)框架是第一(yī)位(wèi)的工作，合(hé)理(lǐ)设置(zhì)指标(biāo)也非常(cháng)重要，投资者的认可和实施(shī)是最终(zhōng)该(gāi)体系能(néng)否(fǒu)具备(bèi)长期(qī)价值的基础。不过(guò)，他也提(tí)醒，人为的拔估值(zhí)是(shì)很大的认知误区，市场化认可是基本(běn)的(de)常识，不可误判(pàn)。

　　体现(xiàn)社会价(jià)值与国家战(zhàn)略(lüè)价(jià)值

　　新(xīn)估值方式(shì)？

　　央国企是国民经济的支柱(zhù)，国企央(yāng)企发展要符(fú)合(hé)国家战略发展发向，更(gèng)需(xū)要承担社会(huì)公共责任等。而(ér)这些(xiē)都应该(gāi)考(kǎo)虑进估(gū)值体系(xì)之(zhī)中，也引(yǐn)发市场关注。

　　多数受访(fǎng)的基(jī)金经理认为，对于国央企的估值(zhí)方式要(yào)充分体现(xiàn)企业的社会(huì)价值(zhí)与国(guó)家(jiā)战(zhàn)略价(jià)值，目前已(yǐ)经(jīng)形(xíng)成了初(chū)步(bù)的企业社会价(jià)值评(píng)价体系(xì)。

　　“如何定价国有企业承担社会价值、符合国家战略(lüè)发展的价值？首要任务就构建中国特色(sè)的价值评(píng)价体系(xì)，改(gǎi)变从以私人股(gǔ)东权(quán)益(yì)出发(fā)，现(xiàn)金流折现为(wèi)主要方法的单一(yī)价值(zhí)估值体(tǐ)系，转向社会(huì)整体价值观念、纳入中国特色的ESG评价体(tǐ)系，充分体现企业的社会价值与国家(jiā)战略价值。”博时基金(jīn)指数(shù)与量化投资(zī)部基金(jīn)经理杨振建表示。

　　杨振建也直言，近年来国资委指导国内团队对于中国特色ESG披露与(yǔ)评价(jià)体(tǐ)系(xì)不断探索(suǒ)，结(jié)合国(guó)际通(tōng)用规则，目前已(yǐ)经形成了初步的(de)企业社会价(jià)值(zhí)评价体系(xì)，其(qí)中包(bāo)括《企(qǐ)业ESG披露指南(nán)》、《中央企业上(shàng)市公司环境、社会及(jí)治(zhì)理（ESG）蓝(lán)皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总(zǒng)监、基金经理王帅也认为，“中特估”应该是注重企业(yè)价值的(de)可持续估(gū)值，要重视股东、员工和社会责任等要素对企(qǐ)业稳健(jiàn)成长的重大意(yì)义，重视稳定(dìng)的现金流、持续增长(zhǎng)的(de)盈利、科(kē)技创新对提升(shēng)企(qǐ)业内(nèi)在价值的积(jī)极(jí)作用，这(zhè)样有利于提高估值定价模型的科(kē)学(xué)性和有效性。

　　“在指数编制、策(cè)略构建等实务工作中(zhōng)，都有成熟的量化指(zhǐ)标可以使用，包括(kuò)净资产收益率、营业(yè)现金(jīn)比(bǐ)率、资产负债率、研发(fā)经费投入(rù一立方米等于多少立方毫米怎么算，一立方米等于多少立方毫米分米)强度(dù)等等(děng)。”王帅也表示。

　　嘉(jiā)实(shí)金融精选基金(jīn)经理李欣(xīn)更(gèng)细致分(fēn)析在估值思维、估值结(jié)论、估值(zhí)判(pàn)断(duàn)上有(yǒu)变化，尤其是估值的方法和(hé)指标(biāo)上，他(tā)认为其(qí)包括产业(yè)链上(shàng)下游的衡量、全(quán)要素(sù)成本等，以及在纵向(xiàng)和(hé)横(héng)向上的研究，强调政策优惠、产业发展、市场(chǎng)竞争力和可持(chí)续发展等各种因(yīn)素(sù)与企业(yè)价值的关系。这些因素在(zài)对估(gū)值结论和判断(duàn)的影响上(shàng)，也使(shǐ)得中国特色的(de)估值(zhí)体系与传统的估值(zhí)体系有所(suǒ)不同。

　　“所以估值思维的变化(huà)，还有(yǒu)估值结论和估值判断的变化，都是为了更好(hǎo)地适应中国的市(shì)场和经济特点，提(tí)供更(gèng)精准、更合(hé)理的企业(yè)估(gū)值信息。”李欣表(biǎo)示。

　　不(bù)过，创金合(hé)信基金首席经济学家魏凤(fèng)春直言，这需要在实践(jiàn)中进行(xíng)探索，目前尚没(méi)有公认的指标可以使(shǐ)用。

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