来源(yuán)：高(gāo)瑞东宏观笔(bǐ)记

　　核心(xīn)观点

　　本周聚焦：

　　一季度，国内经济回(huí)暖主(zhǔ)要缘于疫后(hòu)复苏红利驱动，表现为(wèi)生(shēng)产恢复推动(dòng)出口形势好(hǎo)转(zhuǎn)，出(chū)行需求释放(fàng)催化下(xià)游消费回暖。从行业表现看，制造业从去年(nián)四(sì)季度的“量价齐跌”转向“量升价跌”，企业(yè)或从主(zhǔ)动去库转向被动去库(kù)。从景气度边际(jì)表现看，下游消费制造>；中游装备制造>；上(shàng)游原材(cái)料加工；服务业中，交通运输、住(zhù)宿(sù)餐饮、房(fáng)地(dì)产等线(xiàn)下活(huó)动回暖(nuǎn)，但距离疫情前仍(réng)有一定差距。

　　向前看，考虑(lǜ)到疫后经济脉冲式(shì)修复放缓、海(hǎi)外总(zǒng)需(xū)求回落预期逐步兑(duì)现(xiàn)，消费回暖和产(chǎn)业升级将成为推动下一阶段国内经济复苏的(de)主线。

　　制造(zào)业、服(fú)务业是驱动一(yī)季度经济复(fù)苏(sū)的主(zhǔ)因

　　从(cóng)一(yī)季(jì)度GDP表现看，制造业，交(jiāo)通运输、房地产(chǎn)等(děng)行(xíng)业景(jǐng)气度明显提(tí)升，而建筑业景气度(dù)回落(luò)，与(yǔ)年初出口数据(jù)好转、服务消费快速恢复、房地(dì)产销售回暖(nuǎn)而投资疲弱的特点相一致。

　　从制造业内部来看，今(jīn)年(nián)3月(yuè)，制(zhì)造业(yè)各行(xíng)业景气度普(pǔ)遍回暖，多数从去年12月的“量价齐(qí)跌(diē)”转入(rù)“量升(shēng)价跌”，指向(xiàng)经济复(fù)苏初期，供给端修复好于需求端，行业整体去库进程(chéng)尚(shàng)未(wèi)结(jié)束。从行(xíng)业景(jǐng)气度(dù)边际改善情况来看，下(xià)游消费制造>；；；中游装备制(zhì)造>；；；上(shàng)游原材料加工，煤炭行业景气度表现为高位(wèi)放缓(huǎn)。

　　下(xià)游消费制造(zào)行业中(zhōng)，与出(chū)行、地(dì)产后(hòu)周期相关(guān)的酒饮料茶、纺(fǎng)织服装、文教(jiào)娱、烟草、家(jiā)具制造行业(yè)景(jǐng)气度较高，部(bù)分行业表(biǎo)现为“量价齐(qí)升(shēng)”。

　　中游装备制造业行业景气度居中，表现为“量升价跌(diē)”。从“量”维(wéi)度看(kàn)，电气(qì)机械、专用设(shè)备、运输设备(bèi)>；；；汽车制造、金(jīn)属制品>；；；通用(yòng)设备、电子设备。

　　上游原材料加工行业景气度(dù)改善幅度最弱，由于行(xíng)业库(kù)存水(shuǐ)平偏高(gāo)，多(duō)数行业仍然受到价格下跌(diē)的困扰，表(biǎo)现为“量升价跌”。从(cóng)“量”维度(dù)看，有色(sè)金属>；；；黑色金属、非金属矿物(wù)>；；；石油石化行业。

　　消(xiāo)费回暖和产业升(shēng)级或(huò)是推动(dòng)下一阶段经(jīng)济(jì)复苏的主线

　　一季度，国(guó)内经济复(fù)苏主(zhǔ)要受益于疫后(hòu)复苏红利驱动。需求方(fāng)面，出行类消(xiāo)费快速复苏，前期积(jī)压的购(gòu)房(fáng)、服务消费(fèi)需求得以释放；供给方面，国内复工复(fù)产加快推进，生产端快速恢复，是(shì)推(tuī)动年(nián)初出口数(shù)据好(hǎo)转的重(zhòng)要原因。

　　进入(rù)3月，经(jīng)济复苏节(jié)奏有所放缓，指向(xiàng)疫后复苏红利驱动边际转(zhuǎn)弱，随着未(wèi)来海外总需求回落的(de)预期逐步兑现，后(hòu)续驱动国内经济(jì)增长的线索，大概(gài)率来自(zì)于消费回暖和产业升级两(liǎng)条主(zhǔ)线。

　　一(yī)是，一(yī)季度居(jū)民收入向上修复(fù)，消(xiāo)费倾向明显(xiǎn)回(huí)升，已(yǐ)经高于2020-2022年疫情期间(jiān)水平，同时信贷(dài)数据指向居民“去杠杆”势头缓和，未来消费回暖的确定性进一步(bù)增强。预计交通、住宿、餐饮、娱乐等服务消(xiāo)费有(yǒu)望持续修(xiū)复，家电、家具、纺服等与(yǔ)出行及地产后周(zhōu)期(qī)相关的可选消(xiāo)费也有望进一步回(huí)暖。

　　二是，产业升级路径(jìng)驱(qū)动下，汽车和“新三样”产品出口(kǒu)优势增(zēng)强，有望维(wéi)持出口韧性；随着下(xià)游消费稳步修复、二季度PPI同比(bǐ)触(chù)底回(huí)升，制造业企业盈利有(yǒu)望向上修复，企(qǐ)业将从主动去库(kù)逐步转向被(bèi)动去(qù)库、主动补库，设备投资需(xū)求有望(wàng)改善，推动中(zhōng)游装备制(zhì)造(zào)景(jǐng)气度维(wéi)持高位。

　　风险提示：国内经(jīng)济恢复(fù)力(lì)度不及预(yù)期；海外需求超(chāo)预期回落。

　　一、节后消(xiāo)费降温，带动CPI涨幅明显(xiǎn)回落

　　一、本周聚焦：疫后(hòu)经济复苏有哪些结构性特征？

　　1.1 制造业、服务业是驱(qū)动一季(jì)度经济复苏的(de)主(zhǔ)因

　　一(yī)季度我国(guó)GDP总量(liàng)实现超预(yù)期(qī)增(zēng)长，指向疫后复苏背景下，国内经(jīng)济企稳回(huí)升(shēng)。但不同(tóng)于海外国家疫后复苏的规律，本(běn)轮国内疫后(hòu)复苏发生在外(wài)需回落、国(guó)内经济(jì)转向高质量发展、居民前期“去(qù)杠杆”的过程中，因此驱动(dòng)疫后经济复(fù)苏的力量并不均衡，行业分(fēn)化特征明显。因此，我们重(zhòng)点(diǎn)从(cóng)行业层(céng)面，观测当(dāng)前各行业景气度水平。

　　从GDP不变价(jià)观测各(gè)行(xíng)业表现来(lái)看，今年一(yī)季(jì)度(dù)制造业(yè)、交通运输业、房地产业(yè)景气度明显提升，而建筑(zhù)业景气度回落(luò)，与(yǔ)年初出口(kǒu)数据好(hǎo)转、服(fú)务消费快速恢(huī)复、房地产销售回(huí)暖而投资(zī)疲弱的(de)情况相一致。

　　我们以2019年为基期计(jì)算(suàn)各年份的复合(hé)增速，观察各(gè)行业增加值变化。

　　今(jīn)年一季(jì)度第(dì)一产业增加(jiā)值增速为3.6％，低(dī)于去年四(sì)季度(dù)的4.9％，但仍高(gāo)于(yú)2019年(nián)、2020年全年(nián)增(zēng)速(sù)，与近年来(lái)加(jiā)快(kuài)建设农(nóng)业强国，推(tuī)进(jìn)农业农村(cūn)现代化(huà)的目标有关。

　　今(jīn)年一季度第二产业增(zēng)加值(zhí)增(zēng)速(sù)升至5.4％，高于(yú)去年四季度(dù)的(de)4.4％。其中，制造业(yè)迎(yíng)来较快(kuài)复苏，增加(jiā)值增速提升至5.9％，高于去年四季度的4.7％，但(dàn)低于2021年全年增速(sù)，与去年下半年之(zhī)后外需转(zhuǎn)弱、居民商品消费恢复偏慢(màn)有关。而建筑业景气度明显回落，增加值增速回落(luò)至(zhì)1.9％，低于去(qù)年四季(jì)度的3.1％，主(zhǔ)要(yào)受房地产新开工拖(tuō)累。

　　今年一季(jì)度第三产业增(zēng)加值增速(sù)小幅升至4.7％，略高于去年(nián)四季(jì)度的4.6％，但(dàn)相较疫(yì)情(qíng)前(qián)仍(réng)存在(zài)产出缺(quē)口。其中，受(shòu)益(yì)于居民出行活动恢复(fù)，交通运输、仓储和邮政业增加(jiā)值增速(sù)明显提升，自(zì)去(qù)年四季度(dù)的(de)3.4％升至5.9％，但低(dī)于2019年、2021年全年增(zēng)速；住(zhù)宿和(hé)餐饮(yǐn)业增加值(zhí)增速小(xiǎo)幅回升，尽管(guǎn)高(gāo)于疫情三年来的平均增(zēng)速，但绝(jué)对(duì)水平不及2019年，指向供给(gěi)水平恢(huī)复较慢。而受益于新房和二手房销(xiāo)售回(huí)暖(nuǎn)，今年一季度(dù)房地产业(yè)增加值(zhí)增速(sù)回正至2.3％。

　　1.2 制造业领(lǐng)域复(fù)苏分化，中(zhōng)下游改(gǎi)善幅度(dù)好于上游

　　对于行(xíng)业景气度(dù)的(de)观(guān)测，我们采用量（各(gè)行业工业增加值增(zēng)速）与价(jià)格（各行(xíng)业工业品价格增速）分别(bié)作(zuò)为(wèi)供需(xū)的(de)衡量指标。主要(yào)选取28个(gè)主要行业自(zì)2019年以来的月度(dù)数据(jù)，首先将各行业增加值增速调整为以2019年为基期的复合增速(sù)，其次计算2019年-2023年3月，每月的增加值增速和PPI增速(sù)的分位(wèi)数水(shuǐ)平(píng)，通过对比2022年(nián)12月和2023年3月的(de)分位数(shù)水平(píng)，捕(bǔ)捉其边际(jì)变化。

　　今年3月，制造业(yè)各行业景气(qì)度出现普遍(biàn)回暖，多(duō)数从去(qù)年12月的“量价齐跌”转入“量升价跌”，指向经济复苏(sū)初期(qī)，供(gōng)给端(duān)修复(fù)好于(yú)需求端，行(xíng)业整体去(qù)库进程尚未结束。从(cóng)行(xíng)业(yè)景(jǐng)气度(dù)边(biān)际改善(shàn)情(qíng)况(kuàng)来看，下游(yóu)消费(fèi)制造>；；；中游装(zhuāng)备(bèi)制(zhì)造>；；；上游(yóu)原材料加工，煤炭行业景气(qì)度(dù)呈(chéng)现高位放缓情况。

　　下(xià)游消费制(zhì)造行业中，与(yǔ)出行、地产后周期相关的行业景气度最高，部分行业步(bù)入“量价齐(qí)升”阶段。今年3月，与居民(mín)外(wài)出消(xiāo)费相关(guān)的，酒(jiǔ)饮料茶(chá)、纺织(zhī)服装、文教(jiào)娱乐的量价分位数水平(píng)均处(chù)在(zài)高景气度区间，烟(yān)草、家具制造行业也呈(chéng)现(xiàn)“量价齐升(shēng)”的特征；食品(pǐn)制造景气(qì)度有所回落(luò)，农副加工行业表现为(wèi)“量价齐(qí)跌”，食(shí)品(pǐn)制造行业表现为(wèi)“量升价跌”，二者价格下跌(diē)主(zhǔ)要与高库存水平(píng)有关，今年(nián)2月，库(kù)存同比均处在2016年以来90％以上分位数水(shuǐ)平；而随着防(fáng)疫需求的降温，医药制造业景气度有所回落(luò)，表现为“量跌价平(píng)”。

　　中游(yóu)装备制造(zào)业行业景气度居中，均表现为“量升价跌(diē)”。一(yī)方面(miàn)与(yǔ)原(yuán)材料成本下跌有关，另(lìng)一方面，也与年初外(wài)需表现好于内需，部(bù)分行业仍(réng)在去库进(jìn)程有关。其中，电气机械、专用设备、运输设备工业增加值(zhí)增(zēng)速改善幅度最大，受(shòu)益(yì)于国(guó)内产(chǎn)业升级、出口优(yōu)势带来的韧(rèn)性驱动；其次是汽车制造、金(jīn)属制品(pǐn)，改善(shàn)幅度最弱(ruò)的(de)是通用设备(bèi)、电(diàn)子设备，与房地(dì)产新开工强度较(jiào)弱(ruò)、消费电(diàn)子行业周期性走弱有关。

　　上游原材料加工(gōng)行业景气(qì)度改(gǎi)善幅(fú)度偏弱，由于行业库存水平偏高，多数行业仍(réng)受制于(yú)价格下(xià)跌的困扰，表现为(wèi)“量升价跌”。其(qí)中(zhōng)，有色(sè)金属(shǔ)行(xíng)业生产(chǎn)端改(gǎi)善幅度最大，3月增加值增速位于2019年以来(lái)70％分(fēn)位(wèi)数水(shuǐ)平，但受全球大宗商(shāng)品下行(xíng)周期影响，价格依(yī)旧承压；随着(zhe)年初建筑业施工回暖，相关的黑色金属、非金属制(zhì)品景气度提升，但由于库存水(shuǐ)平偏高，价格仍处在下跌区间，拖(tuō)累整(zhěng)体盈(yíng)利水平；石(shí)化链(liàn)条(tiáo)行业(yè)生产(chǎn)水(shuǐ)平普遍回暖，但(dàn)分位数水(shuǐ)平仍处在50％以下的景气度偏低区间，今(jīn)年由于(yú)能源危机缓解，产品价(jià)格相较去年同期(qī)也(yě)出现普遍下跌。

　　煤炭开采(cǎi)景气度仍(réng)处在高位，但(dàn)出现边(biān)际放缓(huǎn)，生产及价格水平(píng)同步回落。这与去年(nián)以来行(xíng)业产能持续扩张有关，今(jīn)年2月(yuè)，煤炭开(kāi)采产(chǎn)成品(pǐn)库存(cún)同(tóng)比处在2016年以来94％分(fēn)位数水平。

　　1.3 消(xiāo)费回(huí)暖和(hé)产业升(shēng)级或是(shì)推动(dòng)下(xià)一阶段(duàn)经(jīng)济复苏(sū)的主线

　　一季度，国(guó)内经济复苏主要受益(yì)于疫后复苏红利。一方面，消费场(chǎng)景恢(huī)复后，出(chū)行类消费快速复苏，前期积压的购房、服务性需(xū)求得以释(shì)放；另一方面，国(guó)内复工复产加快(kuài)推进，保证供给(gěi)端的快(kuài)速恢复，是(shì)推(tuī)动(dòng)年初出口数据好转的重要原因。

　　进入3月，经济复苏节(jié)奏有所放缓，指(zhǐ)向疫后红利释放效果转弱，随着未(wèi)来(lái)海外(wài)总需求回落的预期逐步兑现(xiàn)，后续驱动国内经济(jì)增长的(de)线索，大概率来自于消费回暖和产业升级(jí)两条主线。

　　一(yī)是，随着居民收入(rù)提(tí)升和(hé)消费意愿改善，未来消费(fèi)回暖的(de)确(què)定性进一步增(zēng)强，交通(tōng)、住宿、餐饮(yǐn)、娱乐等服(fú)务消(xiāo)费，以及家电、家具、纺服等(děng)可选消(xiāo)费景气(qì)度均有望提升。

　　从一季度居民收入和消费数据(jù)看，居民收入增速提升，消费倾(qīng)向开始回(huí)升，已(yǐ)经高于2020-2022年，但尚未修复(fù)至疫情前水平。以2019年为基(jī)期(qī)的复合增速(sù)看，今年一季度，全(quán)国居(jū)民(mín)人(rén)均(jūn)可支配收入(rù)增速提升至6.4％，高于去(qù)年四季(jì)度的5.6％，居(jū)民人均消费(fèi)支出增速提升至5.0％，高于去年四季度的3.0％。一季度居民(mín)平均消(xiāo)费倾(qīng)向为(wèi)62.0％，已经高于2020-2022年同期均值60.9％，但(dàn)距(jù)离2019年同期的(de)65.2％仍有一定差距。未(wèi)来随着(zhe)服务业恢复持续(xù)向好(hǎo)，有望(wàng)带2022中国挖了乌克兰多少人才，中国从乌克兰引进了多少人才动相关就(jiù)业岗位加(jiā)快恢复，进(jìn)一步提振居(jū)民(mín)消费(fèi)意愿。

　　从(cóng)居民存贷款数据看，居民储蓄(xù)意愿有(yǒu)所减弱，消费和投资信(xìn)心正(zhèng)在筑(zhù)底。今年以来，居(jū)民(mín)储(chǔ)蓄(xù)意愿有所(suǒ)减弱，“去(qù)杠杆”势头缓和。从(cóng)存款数据看(kàn)，3月居民新(xīn)增(zēng)存款同比增量降至(zhì)2051亿元，低于(yú)1-2月9375亿元的同比(bǐ)增量均值(zhí)，也(yě)低于2022年6617亿(yì)元的月均同(tóng)比增量。从贷(dài)款(kuǎn)数据看(kàn)，3月居(jū)民部门新(xīn)增净融资同比(bǐ)多增4859亿元，其中，短期信(xìn)贷(dài)同比多(duō)增2246亿元(yuán)，中长(zhǎng)期(qī)信贷同比多增2613亿(yì)元。居民部门新增净融资(zī)连续2个月维持同(tóng)比扩张，指向居民预期可(kě)能正在筑(zhù)底，“去(qù)杠杆”势(shì)头开始(shǐ)放缓。今(jīn)年第一季(jì)度城镇储户问卷调查(chá)结果显示，倾(qīng)向于“更(gèng)多储蓄”的居民占(zhàn)58.0％，比上季(jì)度减(jiǎn)少3.8个百(bǎi)分点(diǎn)；倾向于(yú)“更多消费”和“更多投资”的居(jū)民分别(bié)占23.2％和18.8％，均分别(bié)高于上季(jì)度的22.8％、15.5％，同样也指向居民储蓄意愿降低、消费和(hé)投资意愿提升。

　　二是，产(chǎn)业升级(jí)路径驱动下，汽车和“新三样”产品出口优(yōu)势增强，以及相关行业设备投资更(gèng)新，有(yǒu)望(wàng)推(tuī)动(dòng)中游装备制造(zào)景(jǐng)气度(dù)维(wéi)持高位。

　　一方面(miàn)，今(jīn)年(nián)一季度国内出口数据(jù)回暖，除与(yǔ)欧美供需(xū)缺口短期(qī)走阔(kuò)、国(guó)内(nèi)复工(gōng)复产(chǎn)加(jiā)快推进外，也受益(yì)于RCEP政策红利持续释放，以(yǐ)及(jí)汽车和“新三样”产品出口优势增强。今年在海(hǎi)外总(zǒng)需(xū)求回落背景(jǐng)下，我国(guó)与(yǔ)RCEP国(guó)家贸易往来加(jiā)强、以及(jí)新能源产(chǎn)品(pǐn)优势强化，有望维持装备制造(zào)领域出(chū)口韧性。

　　另一方面，企业盈利下滑和库存高(gāo)位，对制造业投资(zī)扩(kuò)产造成一定(dìng)压力。但随着下游(yóu)消费稳步修复、二季度PPI同比触底回(huí)升(shēng)，制造业企(qǐ)业盈利有望向上(shàng)修(xiū)复。目前看，电(diàn)气机械等装备(bèi)制造(zào)业去库进(jìn)程已进入下半(bàn)场，今年1-2月专用设备、通(tōng)用(yòng)设备产(chǎn)成品库存增速呈现(xiàn)触底反弹。随着需求回暖、盈(yíng)利修复，企(qǐ)业将从(cóng)主动去库逐步转向被动去库、主动补库，设备投(tóu)资需(xū)求将随之提(tí)升。

　　二(èr)、海(hǎi)外观(guān)察

　　2.1金融与(yǔ)流(liú)动性数据：各国国债收(shōu)益率多数上行

　　美国10年期国债收益率上行。本周（截至(zhì)4月21日）美国10年期(qī)国债收益(yì)率3.57％，较上周末(mò)上(shàng)行5BP，其中通胀预期较上周下(xià)行2BP，实(shí)际收益率(lǜ)1.29％，较上(shàng)周末上升(shēng)7BP。法国10年期国债收益率较上周末上行5BP至(zhì)2.99％，德国(guó)10年期国债收(shōu)益率较上(shàng)周(zhōu)末上行7BP至2.44％，日本10年期国债收益(yì)率较上周末上行2BP至0.48％（截至4月20日），英国10年(nián)期国债收益(yì)率较上周末上行20BP 至3.86％（截(jié)至4月(yuè)19日）。

　　美国10y-2y国债收益率利差收窄(zhǎi)。本(běn)周美国10年(nián)期和2年期国(guó)债期(qī)限利差为-0.60％，较上周下行(xíng)4BP。美国AAA级企业期权调(diào)整利(lì)差较(jiào)上周末持平(píng)为0.55％，美国高收益债期权(quán)调整利(lì)差较上周末上行(xíng)11BP至4.54％（截至4月20日(rì)）。

　　2.2全球市(shì)场：全球股市涨跌(diē)分化(huà)，大宗商品价格(gé)普跌

　　全球股(gǔ)市涨跌分(fēn)化。本周(zhōu)（4月17日(rì)至4月21日），欧洲(zhōu)股(gǔ)市普涨，法国CAC40、英国富时100、德国DAX分(fēn)别(bié)上涨(zhǎng)0.76％、0.54％、0.47％，意大利(lì)富时MIB下跌0.45％。美(měi)股(gǔ)全(quán)线下跌，标普500、道琼(qióng)斯工业指数、纳斯达克指(zhǐ)数(shù)分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股(gǔ)市(shì)分化，俄罗斯RTS、新西兰标(biāo)普50、日经(jīng)225分别(bié)上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳(ào)洲标普200、韩国综合指数、上(shàng)证指数、恒(héng)生指(zhǐ)数(shù)分(fēn)别下跌(diē)0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大(dà)宗商品价格普跌。其中，LME铝上(shàng)涨0.71％，其余(yú)大宗商品价格普跌。COMEX黄金(jīn)、COMEX白(bái)银、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹钢、CBOT玉米(mǐ)、CBOT大(dà)豆、DCE焦炭、LME锌(xīn)、DCE焦煤、ICE布油、DCE铁矿(kuàng)石、NYMEX RBOB汽油分别(bié)下跌(diē)1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央(yāng)行观察：美欧加息步伐或将继续(xù)

　　4月(yuè)19日，美(měi)联储(chǔ)褐皮书公布(bù)，显(xiǎn)示近(jìn)几周美国经济增长陷入停滞，通胀和招聘活动放(fàng)缓，信贷渠道变窄。褐皮(pí)书称(chēng)，最近几周美国总体经济活动(dòng)几乎没有变化，几个(gè)辖区指出(chū)在不确(què)定性增加和(hé)对流动(dòng)性的担(dān)忧加剧之际，银行收紧了贷款(kuǎn)标准(zhǔn)。近期美(měi)国总体物价水平(píng)温(wēn)和上升，但价(jià)格(gé)上涨(zhǎng)速度或有所放缓(huǎn)。

　　美(měi)联储官员表示为应对高通胀，加(jiā)息步伐或将继续。4月21日，美联(lián)储哈克称，需要进一步收紧政策来应对高通胀，加息结束后美联储将需要(yào)在一段时(shí)间内维持利(lì)率稳定。同日美联储(chǔ)梅斯特表(biǎo)示，预计今年货(huò)币政策(cè)将需要(yào)进一步(bù)进入限制性区域(yù)，终端(duān)利率(lǜ)或将高于(yú)5％，具体取决(jué)于经济(jì)和金融形势的发展。

　　欧洲央行货币政策会议纪要公布，绝大多数委员同意将(jiāng)利率上调50个(gè)基点(diǎn)。4月20日公布的欧洲央行会议(yì)纪要显示，货币政策(cè)在降(jiàng)低通胀方(fāng)面仍有一段路要(yào)走，一些委员认为(wèi)整(zhěng)体而言通胀风险(xiǎn)倾向于上行。金(jīn)融市(shì)2022中国挖了乌克兰多少人才，中国从乌克兰引进了多少人才场紧张局势被视为经济(jì)和通胀(zhàng)前景重(zhòng)大不确定性的来源。然(rán)而除非(fēi)形势显著恶化，否则(zé)金融市场的紧张局势不太可能从(cóng)根本上改变(biàn)欧洲央行管理委员会对(duì)通胀前景的(de)评(píng)估。

　　2.4 海外政策：欧洲“芯片法(fǎ)案”落地；美(měi)财(cái)长耶伦(lún)强调美国“国(guó)家安全”

　　4月18日(rì)，欧洲理事会和欧洲议会通(tōng)过(guò)了一(yī)项(xiàng)临时政治协(xié)议，就涉及430亿(yì)欧元补贴(tiē)的《The EU Chips Act》最终版本达成(chéng)一(yī)致。法案目标是到2030年(nián)，欧盟拟(nǐ)动用(yòng)430亿欧(ōu)元资(zī)金提(tí)振半导体行业，以将(jiāng)欧盟占全球半导体制造市场(chǎng)的份额从10％提升(shēng)至至少20％；大(dà)幅提(tí)升芯片(piàn)制(zhì)造工(gōng)艺，建立欧(ōu)盟(méng)的(de)半导体供应链，并与美国和(hé)亚洲同行竞争。

　　4月20日(rì)，美(měi)国众(zhòng)议院(yuàn)议长麦卡锡(xī)表(biǎo)示，正在推出一份债务上限相关立(lì)法措施(shī)。白宫需要开始就债务上限进行谈判(pàn)；众议院共和党(dǎng)希望(wàng)提高(gāo)债务(wù)上限并削减支(zhī)出(chū)；正在(zài)推出一份债务上限相关(guān)立(lì)法措施(shī)；债务法(fǎ)案将设(shè)法收回(huí)未使(shǐ)用的防(fáng)疫(yì)资金用于日常开支；法案将(jiāng)减少对国(guó)税(shuì)局的拨(bō)款，并(bìng)结束(shù)绿色产业补(bǔ)贴措施。

　　4月20日(rì)，美国(guó)财政部长耶伦就中美关系发表讲话，表明(míng)美国(guó)无意与中国(guó)脱(tuō)钩，但未(wèi)来(lái)仍将强调“国家安(ān)全”。耶伦宣(xuān)称，任何(hé)与中国脱(tuō)钩的努力都将是“灾难性的”，美国寻求与中国(guó)建立“建设性和公平(píng)的(de)经济关系(xì)”。但(dàn)“当美国利益受到威胁时”，美(měi)国将坚(jiān)定地捍卫国家安(ān)全，即使以牺牲中美关(guān)系(xì)为代价。在国际关系中，耶伦表示美中两国有必要“坦诚(chéng)讨论(l2022中国挖了乌克兰多少人才，中国从乌克兰引进了多少人才ùn)棘手问(wèn)题(tí)”，比如(rú)帮助面临债(zhài)务问题(tí)的新兴市场和发(fā)展中国(guó)家等。

　　三、国内观察(chá)

　　3.1上游：原油、铜价环(huán)比(bǐ)上涨(zhǎng)

　　原油价格环比上涨，环比(bǐ)由负转正(zhèng)。2023年4月以来，WTI原(yuán)油价格环比上(shàng)涨(zhǎng)10.06％，环比由负转正，由上(shàng)月的-4.54％转正为本月的(de)10.06％，最(zuì)新月度(dù)均价为80.75美元/桶。布伦(lún)特原(yuán)油价格(gé)环(huán)比上(shàng)涨7.14％，环比由负转正，由上月(yuè)的-5.18％转正为(wèi)本月的7.14％，最新月(yuè)度均(jūn)价为(wèi)84.87美元/桶。

　　铜价、铝价环比上涨，铜(tóng)、铝库存(cún)同比下降。2023年4月以来，铜(tóng)价环比上(shàng)涨0.86％，环(huán)比由负(fù)转正，由上月的-1.33％转正为本月的0.86％，库存同比下降51.71％，降幅相对上月扩大44.13个百分点。铝(lǚ)价环比上涨2.25％，环比由(yóu)负(fù)转正，由上(shàng)月的-5.26％转正为本(běn)月的2.25％，库(kù)存同比下降(jiàng)10.57％，降幅(fú)缩(suō)窄15.36个百分(fēn)点。

　　3.2中游：水泥价(jià)格指数(shù)环(huán)比上升(shēng)，螺纹钢价格(gé)环(huán)比下跌，库存同比下降

　　水泥价(jià)格指数(shù)环比上升。4月以来，全国水泥价(jià)格指(zhǐ)数环(huán)比(bǐ)上(shàng)涨2.27％，增幅(fú)缩小0.92个百分点。华(huá)北、东北、华东、中南、西北以及西南各(gè)区价格指(zhǐ)数环比分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹(wén)钢价格环比下跌，库(kù)存同比(bǐ)下(xià)降，钢坯库(kù)存(cún)同比(bǐ)上(shàng)涨。2023年4月以来，螺纹钢(gāng)价格环(huán)比(bǐ)由(yóu)正转(zhuǎn)负，环比由(yóu)上(shàng)月的0.96％转负为(wèi)-4.55％。螺纹钢库存同比下(xià)降15.42％，跌幅相对上月缩窄3.26个(gè)百分点(diǎn)。钢坯库存同比上涨64.88％，增幅(fú)缩小157.85个百分(fēn)点。

　　3.3下游：商(shāng)品房成(chéng)交面(miàn)积增幅(fú)缩窄，猪(zhū)价菜价(jià)下跌，水果价(jià)格上涨

　　商品房成交面(miàn)积(jī)增(zēng)幅缩窄。2023年4月以(yǐ)来，商品房成交面积上涨64.71％，增幅(fú)缩(suō)窄12.17个(gè)百(bǎi)分(fēn)点。其(qí)中，一线、二线、三线城(chéng)市(shì)商品房(fáng)成交面积同(tóng)比分别(bié)为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比变(biàn)动幅度分别为36.86、-6.71以及-117.7个百分点(diǎn)。

　　土地成(chéng)交面积跌幅收窄。2023年(nián)4月以来，百城土地(dì)供应面积同比增(zēng)速为5.80％，上月为(wèi)-12.02％；土地成交面积同(tóng)比(bǐ)增(zēng)速为(wèi)-0.12％，上月为(wèi)-13.41％；土地(dì)成交(jiāo)溢价率为5.50％，较上月上涨1.99个(gè)百(bǎi)分点。

　　猪肉(ròu)、蔬菜价格下跌，水(shuǐ)果价格(gé)上涨。2023年4月以来，猪肉(ròu)价格环比下跌5.08％至19.54元/公(gōng)斤(jīn)，跌幅相对上月扩大2.6个百(bǎi)分点。蔬菜价格环比下跌8.22％至4.89元(yuán)/公斤(jīn)，跌(diē)幅缩窄0.55个百分点。水果(guǒ)价格环比上(shàng)涨0.14％至7.89元/公(gōng)斤，增(zēng)幅缩小4.54个(gè)百(bǎi)分点(diǎn)。

　　乘(chéng)用车日(rì)均零售销量增(zēng)幅扩大。4月以来，乘用车日均零售销量同比增加17.39％，增幅扩(kuò)大16.26个(gè)百(bǎi)分点(diǎn)。批(pī)发销量同比增(zēng)加15.64％，增幅扩大(dà)8.26个百分(fēn)点。

　　3.4流动性(xìng)：货币市场利率趋势(shì)分(fēn)化(huà)，国债(zhài)利(lì)率普遍(biàn)下(xià)行

　　货币市场利(lì)率(lǜ)趋势分化，国债(zhài)利(lì)率普遍下行。2023年4月以(yǐ)来，R001较上月末(mò)下(xià)行36bp至2.29％；R007较上月末(mò)下行120bp至2.51％；DR001较上月末(mò)上行(xíng)46bp至(zhì)2.27％；DR007较上(shàng)月末下(xià)行(xíng)12bp至2.27％。一年期国(guó)债利率较上月(yuè)末下行8bp至2.19％。十年期国债利率(lǜ)较上月末下行2bp至2.83％。一(yī)年(nián)期AAA+企业(yè)债利率(lǜ)较上(shàng)月末(mò)下行3bp至2.7％。十(shí)年期(qī)AAA+企(qǐ)业债利率较上月末(mò)下行5bp至3.34％。

　　3.5国(guó)内政策(cè)：发改委强调提振(zhèn)消费持续回升的动力；国资委强调着力(lì)发展战略性新兴(xīng)产业

　　4月(yuè)19日(rì)，国(guó)家发展改革(gé)委举(jǔ)行4月份新(xīn)闻发(fā)布会，强(qiáng)调要提振消费持续回(huí)升(shēng)的动力。接下来(lái)将重点做好四方面(miàn)工作：一是，研(yán)究起(qǐ)草关于恢复和扩(kuò)大(dà)消费(fèi)的政策文件，围绕大宗(zōng)消(xiāo)费、服务消费、农村消费等(děng)重点领域；二(èr)是，下大力气稳定汽车消费，大力推动(dòng)新能源(yuán)汽车下乡；三是，会同有关方(fāng)面(miàn)优化就业(yè)、收入分配和消费(fèi)全链(liàn)条良(liáng)性循环促(cù)进机制；四是，研究(jiū)制定关于营造放(fàng)心消费环境的政策文件(jiàn)。

　　4月19日，国资委党委召开扩大(dà)会(huì)议，强调(diào)推动国资央企着力发展实体经济特别是战略性新(xīn)兴(xīng)产业。会议认为，要(yào)更好推动国资央企在中国式现代化新征(zhēng)程(chéng)中走在(zài)前列，着力提升科技自立自(zì)强水平(píng)，提升自主(zhǔ)创(chuàng)新(xīn)能力；着力发展(zhǎn)实体(tǐ)经济特别是战略性新(xīn)兴产(chǎn)业，加快(kuài)推(tuī)进现代化产业体系(xì)建设；抓(zhuā)好新一轮国(guó)企改(gǎi)革深化提升行动组织实施，高水平参与共(gòng)建“一(yī)带一路”。

　　4月20日，工信(xìn)部举办发布会介绍一季度工业和信息化(huà)发展状况，表示下(xià)一(yī)步将制定实施重(zhòng)点行(xíng)业(yè)稳增长的工作(zuò)方案。一是营(yíng)造(zào)良好(hǎo)产(chǎn)业发展环(huán)境，落(luò)实落细稳增(zēng)长政策举措，抓实(shí)抓(zhuā)细部省协作、部门协同；二是推动出口保稳提(tí)质，加大(dà)对制造(zào)业外贸企业的支(zhī)持(chí)力度，配合有(yǒu)关部门落实好稳(wěn)外贸(mào)政策举措；三是(shì)促进内需加快恢复，以(yǐ)高(gāo)质量供给(gěi)促进消费；四(sì)是(shì)持(chí)续增强发展动能(néng)，加快战(zhàn)略性新兴产业的创新发展。

　　四(sì)、财经(jīng)日(rì)历

　　五、风险提示

　　国内经(jīng)济恢复力(lì)度不及预期；海外(wài)需求超预(yù)期回落。

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