金融(róng)界5月27日消(xiāo)息 近日因为昆(kūn)明国资委的一封声(shēng)明，让城投债成为关注的焦点，当前地方(fāng)债的规模和地方政府的偿债能力已(yǐ)经越来越被重视。如何(hé)如何处置地(dì)方(fāng)债务？

　　中泰(tài)证(zhèng)券首席(xí)经济学家(jiā)李迅雷发文称，地(dì)方(fāng)债(zhài)包(bāo)括地方一般债、专(zhuān)项债(zhài)和(hé)包括(kuò)城投(tóu)债在内的各种隐(yǐn)形债(zhài)，其(qí)规模(mó)究竟有多大(dà)，尚有争(zhēng)议，但增长迅(xùn)猛。包括银行、保险、基(jī)金等在(zài)内(nèi)的机(jī)构投资者是地方债的主要持有(yǒu)者，他(tā)们(men)普遍(biàn)担心的(de)还(hái)是(shì)城投债务(wù)、非标等(děng)地方政府隐形债风(fēng)险(xiǎn)。例(lì)如，近期贵州省政府发展研究中心提出，“化债(zhài)工作推进(jìn)异常艰难，仅依靠自身能(néng)力(lì)已无法得到有(yǒu)效解决。”

　　在李(lǐ)迅雷看来，在土地财政缩水的背景(jǐng)下，地方政(zhèng)府的财权与事(shì)权不匹配问题又凸显出来。在我国政府杠杆率水平并不算高(gāo)的前提下，我国地方政府的杠杆率水(shuǐ)平确(què)实够高了。需(xū)要调整中央(yāng)和地方之间债务余额的比例关系。“今后应加大中央政府(fǔ)的(de)发债规模，为地方经(jīng)济(jì)减负。”他明确指出。9的算术平方根是3还是正负3，根号9的算术平方根是多少an>

　　李迅雷认为，在当前中(zhōng)国经(jīng)济转(zhuǎn)型的关键阶段，维护地方政府的信用，防范区域性金融风(fēng)险显得尤为重(zhòng)要，故在城投公司还(hái)没有与政府部(bù)门完(wán)全“脱钩”之(zhī)前，城(chéng)投债的“信仰”仍需要保(bǎo)持。

　　李迅雷(léi)建议给予困难省份一定的(de)“托底”支持，在(zài)政(zhèng)策上大力度支持地方政(zhèng)府“化债(zhài)”。如帮助地(dì)方(fāng)政府（如城(chéng)投公(gōng)司的借(jiè)新还(hái)旧）降低(dī)债(zhài)务成(chéng)本(běn)、拉(lā)长债务(wù)期限（非债(zhài)券类(lèi)债务(wù)展期，如遵义道桥实践银(yín)行贷款展期(qī)），通(tōng)过政策性银行或商业银(yín)行(xíng)的低息资金来降低债务成本，让债(zhài)务更加容易滚续。

　　李(lǐ)迅雷还建议(yì)，中央政策上支持(chí)地方(fāng)政府通(tōng)过出让国有资产来偿债。他表示这类典型案(àn)例(lì)为(wèi)“茅台化债(zhài)”：2019年12月、2020年12月茅台集(jí)团两次公告无(wú)偿划转上市公司共计1亿股(gǔ)股份(fèn)（合计占(zhàn)贵州茅台总股本8％，按当时(shí)市价计量市(shì)值约为1600亿元）至贵州国资。

　　以下文字来源(yuán)李迅雷金融与投资（ID:lixunlei0722），原(yuán)标题《如何处置地方债(zhài)务的(de)辨证思考》

　　截至(zhì)2022年末全国城投有(yǒu)息(xī)债务(wù)54.1万(wàn)亿(yì)元

　　城投平台成为地方债务主要体现形(xíng)式

　　城投(tóu)债是(shì)指(zhǐ)城(chéng)投企业公开发行的公司债(zhài)券和中期票据。按照新(xīn)预算(suàn)法、“43号文”出(chū)台明确城投债与地方政府信用脱钩，城投公司定(dìng)位由地方(fāng)政府投(tóu)融资机(jī)构转变为市(shì)场化运营主体(tǐ)，地方政府不再对(duì)城投(tóu)债兜底(dǐ)。但实际上市场仍然把(bǎ)城投(tóu)债看作(zuò)由地方政府背书的高信用等级债券。

　　因(yīn)此城投公(gōng)司通常都(dōu)是地(dì)方政(zhèng)府下设的投融资机构(gòu)，很难完全(quán)独立(lì)成为与(yǔ)政(zhèng)府(fǔ)无关的纯市场化(huà)的企业。城投的(de)债务主要包括向银行借款和发行债券融资这两种方式，以前一种方式(shì)为主，但后一种债(zhài)权融资的规模也(yě)不小，到2022年末(mò)，余额估计在13万亿元以上。

　　总(zǒng)体看，2011年(nián)以来，全国城投有息债务快速扩张，每年增(zēng)速均保持在10％以上，到2022年末，全国(guó)城投有息债(zhài)务为54.1万亿(yì)元，相较2011年的6.4万(wàn)亿(yì)元增(zēng)长了7倍以(yǐ)上。

城投平台发债余额(é)的增(zēng)长

图片来源：Wind， 中泰证券研究所

　　因此，城投平台实际上(shàng)已经成为地方债务的主要体现形(xíng)式，规模明显(xiǎn)超(chāo)过地方政府的一般债和专项债之(zhī)和(hé)。城投平台中，如今，城投平(píng)台的债券(quàn)余额(é)大约为13.8万亿(yì)元，迄(qì)今(jīn)并无违(wéi)约(yuē)案例(lì)，说明城(chéng)投债仍(réng)属于地方政府背书(shū)的(de)高(gāo)等级信(xìn)用债。但(dàn)是(shì)，城投平台的(de)非标违约(yuē)情况时有(yǒu)发生，银(yín)行贷款展期、调整还(hái)贷方式(shì)的也比较多。

　　地(dì)方(fāng)政府应确保城投债按时(shí)兑付，不(bù)能轻易(yì)违约

　　当前(qián)市(shì)场对地方政府债(zhài)务(wù)增(zēng)长和(hé)财(cái)政(zhèng)收入增速下降甚至负(fù)增长(zhǎng)的现象普遍担心，尤其对财力偏弱的东北、中西部省份，城投债的收益率普遍高于东(dōng)部发达(dá)省市。2022年13个省(shěng)土地出让金对政府债(zhài)务(wù)利息覆(fù)盖程度不足100％（2021年只(zhǐ)有5个），扣除城(chéng)投(tóu)拿地之后(hòu)，捉襟见肘的(de)情(qíng)况(kuàng)更加明显。

　　河(hé)南的永煤(méi)债违约之(zhī)后，对河南(nán)省乃至全国的(de)信(xìn)用债(zhài)市(shì)场都(dōu)造成负面冲击(jī)，信(xìn)用分层现象加剧(jù)，部分经济(jì)偏弱区域被边缘化。例(lì)如青海、云南和天津等近几年融(róng)资成(chéng)本仍在上升；黑龙江、贵州2017-2019年融资成本大幅上升，虽然2020年(nián)以来融资(zī)成本有所下(xià)降，但整体降幅相较全国更小(xiǎo)。辽(liáo)宁、广西、吉林(lín)、重庆、陕西、宁(níng)夏和甘(gān)肃2020年以来城投债加权平(píng)均(jūn)票(piào)面利(lì)率降幅(fú)也明显不如全国(guó)。

　　当前在经济(jì)复苏不及预期的背景(jǐng)下，投(tóu)资者的(de)风险偏好明(míng)显下降。为此，地(dì)方政府应该确保城投(tóu)债的按时兑(duì)付(fù)。因为(wèi)违(wéi)约不(bù)仅不能解决债务问题(tí)，反而会恶化区域(yù)信用环境，导(dǎo)致地方国企(qǐ)融资难(nán)、融资贵。从未来区域经济发展的角度看，政(zhèng)府部门仍需要持续(xù)举债来实现经济平稳(wěn)增长，需要保持政府信用(yòng)，不能(néng)轻(qīng)易违(wéi)约(yuē)。

　　建议中央大力度(dù)支持地(dì)方政府“化债”

　　因此，当前迫(pò)切(qiè)需(xū)要增强城投(tóu)债权(quán)人的持(chí)有信心，首先要确保城投债不(bù)违约(yuē)，这就意(yì)味着城投(tóu)公司能够(gòu)具备低成本的借(jiè)新还旧能力。

　　中央提(tí)出“谁家的孩子谁家(jiā)抱”，意味着对地方债不兜底(dǐ)，但建议给予困难省份一定(dìng)的“托底”支持，即在政策上大力度支持地方政府“化债”，如帮助地方政府(fǔ)（如城投(tóu)公司的借新还(hái)旧）降低债务成本、拉长债务期限（非债券类(lèi)债务(wù)展期，如遵(zūn)义道桥(qiáo)实践银行贷款展期），通过(guò)政策性银(yín)行或商业银(yín)行的低息资金来(lái)降低债务成本，让债(zhài)务更(gèng)加容易滚续。

　　此外，对于地方政府(fǔ)可(kě)否(fǒu)通过(guò)出(chū)让国(guó)有资(zī)产(chǎn)来(lái)偿(cháng)债方面(miàn)，也希望中央给予(yǔ)政策上的(de)支持。因为今(jīn)年3月1日(rì)，国资委在对(duì)政协十三届全国委员会第五次会议第00503号提案(àn)的答复中表示，将适时出台制度(dù)规定及操作细则，探索国有权益份额规范化退(tuì)出(chū)的有(yǒu)效(xiào)方式和途径，充分(fēn)发挥有(yǒu)限合(hé)伙企业的优(yōu)势，助力(lì)国有企业(yè)创新(xīn)发(fā)展。

　　通过出(chū)让国有企业股(gǔ)权(quán)获得收入(rù)偿还(hái)债务，典型案例为“茅台(tái)化债”：2019年12月、2020年(nián)12月茅台集团两次(cì)公告无偿(cháng)划转上(shàng)市公司(sī)共计1亿股(gǔ)股份（合计占贵州茅台总股本8％，按当(dāng)时市价计量市(shì)值约为1600亿元）至贵州国资。

　　在(zài)当前(qián)中国经济转(zhuǎn)型的(de)关(guān)键阶段，维(wéi)护(hù)地方政府的信(xìn)用，防范区域性金(jīn)融风险(xiǎn)显(xiǎn)得尤(yóu)为重要，故在城投公(gōng)司还(hái)没有与(yǔ)政府部门完全“脱钩”之前，城投债的“信仰(yǎng)”仍需要保持。

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