“现在的房(fáng)地(dì)产很难再出现像过去十年的(de)系(xì)统性行情。”思睿集(jí)团合(hé)伙人、首席经济学家洪灏(hào)向《红周刊》表示，房地产行业分化的(de)愈加明(míng)显，让机构和投(tóu)资者的关注度从板块(kuài)向单个(gè)标的转移。上海利檀投(tóu)资董(dǒng)事长陈(chén)昊扬(yáng)向《红周刊》指(zhǐ)出，从行业(yè)来看，无论是业(yè)绩(jì)，还是估值，房地产都已(yǐ)经(jīng)双杀(shā)到了(le)最底部，而且(qiě)是(shì)反复(fù)地杀到了底部(bù)，再往下(xià)的空间(jiān)已(yǐ)经不大了。

　　三道红线等指标

　　成挖掘(jué)个股(gǔ)阿(ā)尔法重要参考

　　那么(me)如何寻找房地产(chǎn)个(gè)股的阿尔法呢？

　　洪灏(hào)提醒，在房(fáng)地(dì)产赛道中进行选择，需要非常小心(xīn)，避免选了半天，标的公司出现爆雷(léi)的(de)情(qíng)况。除此之外，洪(hóng)灏指出，需要满足(zú)以下三个基(jī)准：有大(dà)的国(guó)资背景的(de)、杠杆率较低(dī)的(de)、此前(qián)没有踩过红线的。

　　他还表(biǎo)示(shì)，如(rú)果关注(zhù)一下今年房地产的开发资(zī)金来源，可以发现，其实(shí)银行的信贷倾向是不太愿意(yì)给(gěi)房企贷款的，房企的主要资(zī)金来源来(lái)自新(xīn)盘(pán)的(de)销售(shòu)。但(dàn)今年(nián)新(xīn)房的销(xiāo)售情况相(xiāng)较(jiào)一般。再关注一下，哪些房企能从银行拿(ná)到钱，其实主(zhǔ)要还是那些有国企背景的(de)房(fáng)企，民营房企相(xiāng)对比较困(kùn)难，所(suǒ)以整个行业出现(xiàn)了(le)一个很明显的分化(huà)，无论是在销售，还是融资等各(gè)个方(fāng)面都非常(cháng)明显。现在(zài)有国资背(bèi)景的房企在资(zī)本市场(chǎng)表现相对(duì)较(jiào)好，但没有国资背景的民营房(fáng)企股价大(dà)多(duō)表现很一般。

　　陈(chén)昊扬则向《红周刊》表示，在房地(dì)产行业内，我们的逻(luó)辑(jí)是，“寻(xún)找最后的赢家”。而具体到如(rú)何挖(wā)掘，我们会(huì)特别重视企业(yè)的成(chéng)本优(yōu)势，更具体(tǐ)一点，就是它的净借贷水平（净负债率）是不是行(xíng)业内(nèi)的最(zuì)低水平；利润率是不是(shì)行(xíng)业内最高的；融资成本(běn)是(shì)否是行(xíng)业内最(zuì)低(dī)的(de)；建安成本是否也是业(yè)内最低的；这些都是我们(men)看(kàn)重的一家(jiā)房企的(de)综(zōng)合(hé)成本。

　　需要注(zhù)意的是，能(néng)够(gòu)同时满(mǎn)足上(shàng)述(shù)条件(jiàn)的(de)房企并(bìng)不多。即便是在(zài)国央企(qǐ)中，仍有(yǒu)部(bù)分(fēn)房企出现了“三道红线”的“踩线(xiàn)”情况，且有逐渐恶化的趋势。以(yǐ)A股为(wèi)例，《红(hóng)周刊》根据Wind数据整理(lǐ)发(fā)现，截至(zhì)2022年末，天房(fáng)发展、陆(lù)家嘴、格力地产、西藏城投(tóu)、中交地产、中国武夷等(děng)国(guó)央企“三道红线(xiàn)”全踩(cǎi)。

　　除此之(zhī)外，城建发展、京(jīng)投(tóu)发(fā)展、光明地产、云南城投、首开股份(fèn)、珠江股份、城投(tóu)控股等国(guó)央(yāng)企(qǐ)房企(qǐ)也踩了“三道红线”中(zhōng)的(de)两条(tiáo)。

　　2022年激进扩(kuò)张(zhāng)房企(qǐ)

　　需警(jǐng)惕其(qí)重蹈覆(fù)辙

　　不难(nán)看出，即(jí)便是有(yǒu)着(zhe)较稳(wěn)健特色的国央企房企(qǐ)，其财务指标称得(dé)上完全健康的仍是少数。而更加值得注意的是，在(zài)2022年(nián)，不少国企，甚至(zhì)地方国企开始大举扩张。而这无疑又进一(yī)步考验着(zhe)国央企(qǐ)的资(zī)金链情况。

　　对房企而言(yán)，扩张(zhāng)速度的(de)张(zhāng)弛有度(dù)尤为重要，节奏把握(wò)准确(què)，有(yǒu)助于房企储备(bèi)优质“弹药”；但过于乐观的预判未(wèi)来市场，以(yǐ)及(jí)过于激进(jìn)的扩张(zhāng)拿地(dì)节奏也有可能让房企重(zhòng)蹈此(cǐ)前的高杠杆(gān)覆辙。

　　陈(chén)昊扬以其配置的一家房(fáng)企进行举例，它从2018年开始到2021年，连续4年的净借贷比例(lì)都(dōu)维持在33％左(zuǒ)右，完(wán)全没(méi)有增加杠(gāng)杆比(bǐ)例(lì)。而(ér)到2022年，这家房(fáng)企明显(xiǎn)感觉到机(jī)会来(lái)了，其(qí)开始在一线城市进行大举拿(ná)地，净负债率(lǜ)也由此前的(de)33％左右水(shuǐ)准(zhǔn)提高(gāo)到45％左右，涨了(le)接近三(sān)分之一。与此同时(shí)，该房企新购(gòu)入地块也(yě)实现(xiàn)了(le)快速的(de)开(kāi)盘利用(yòng)率，预计今年会有更多的楼盘入市(shì)。像这类(lèi)企业就符合“最后的(de)赢家”的特点(diǎn)。一方(fāng)面，在于(yú)它本(běn)身储(chǔ)备了(le)很多弹药(yào)，去年拿地超1000亿元，且(qiě)其中一(yī)半(bàn)在一线城市(shì)，另外一半也(yě)主要集中在(zài)强二(èr)线和二(èr)线城(chéng)市；另一方面，它的(de)扩(kuò)张是(shì)有(yǒu)节制地扩张。

　　陈(chén)昊(hào)扬(yáng)同(tóng)样提醒道，与之相反，有些(xiē)房企的扩张速度让(ràng)人感觉(jué)又回到了2016年、2017年，或者说看(kàn)到(dào)了2016年～2020年期间扩(kuò)张的民营企业的影子。虽然说，见到机会时要出手，但出(chū)手(shǒu)的章法仍要(yào)小心，如(rú)果负(fù)债(zhài)率扩张得(dé)太快(kuài)，但未来的两(liǎng)年市场没有(yǒu)想(xiǎng)象得那么好(hǎo)，可(kě)能会重蹈覆辙。

　　那么如何(hé)来衡量一家房企的扩张(zhāng)速度是否激进？陈昊扬向《红周刊》表示，主(zhǔ)要还是看(kàn)房企的净负债率水平，在我(wǒ)看来，这个比(bǐ)例(lì)如果超过60％，就是扩张得过于(yú)快速了。

　　不难看出，这一(yī)标准要(yào)比“三道红线”对房企的净负债率要求(qiú)不得高于100％要更加(jiā)严(yán)格。陈昊扬解释，当前房地产(chǎn)行(xíng)业的复苏速度并没有那么快，所以要(yào)规避公(gōng)司(sī)净(jìng)负(fù)债(zhài)率提(tí)高到一个比(bǐ)较危(wēi)险的水平。

　　《红周刊(kān)》对在2022年(nián)拿地较(jiào)积极的房(fáng)企梳理发现，中交地产、中国金茂、华发股份、越秀地产、绿城中(zhōng)国、保利发展(zhǎn)等房企(qǐ)2022年净负债率都(dōu)在60％之上(shàng)。其中，中交地产净负债率持续居(jū)高(gāo)不下，在2020年(nián)至2022年期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与(yǔ)之形成鲜(xiān)明对比的是，华(huá)润置地、中国海外发展(zhǎn)、万科A、滨江集团(tuán)、招商蛇口、龙(lóng)湖集团等(děng)房企(qǐ)在践行较积极的拿地(dì)策略的同(tóng)时，也较(jiào)好地控制了(le)公司的扩(kuò)张速度与净负(fù)债率(lǜ)水平（见附表）。

　　滨江集(jí)团(tuán)等(děng)个别(bié)民营房企

　　或具备“最后赢家(jiā)”的(de)黑马(mǎ)特质(zhì)

　　陈(chén)昊扬指出，实际上(shàng)，他们是以同(tóng)一筛选(xuǎn)标准来(lái)看国央企(qǐ)与民营房企，但在(zài)各(gè)维度的(de)实际表现上硝酸锌化学式怎么写出来的，硝酸锌化学式子，国央企确实会更胜一筹。如(rú)国(guó)央企的融资成本更低，融(róng)资(zī)渠道(dào)也更顺畅，能够(gòu)做到想融(róng)就融，这样，国央企自然而然就具有天(tiān)然优势。

　　虽然对比(bǐ)民营房企(qǐ)，机构更(gèng)加看好国央企，但这(zhè)也并不意味着，民营企业(yè)中就没(méi)有“黑马”的(de)存(cún)在。

　　据(jù)《红周刊(kān)》梳理发(fā)现，仍有(yǒu)少数(shù)民(mín)营(yíng)房企同样受(shòu)到机构的青(qīng)睐。比(bǐ)如，根据2023年一季报，滨江(jiāng)集团的十(shí)大流通股东中新进了“中国(guó)工商(shāng)银行股份有限公司－景顺长城中(zhōng)国回报灵活配置混合型证券投资基金”“全国社(shè)保基金一一六(liù)组(zǔ)合”等。

　　除此之外，自2021年开始(shǐ)，百亿私募(mù)珠海阿巴马资产管理(lǐ)有限公司就长期(qī)持有滨江集团。根据一季报，该(gāi)资产公司(sī)的(de)几只(zhǐ)产品合计持有滨江(jiāng)集团9543万股，约占流通A股的3.56％。

　　滨江(jiāng)集团的(de)受青睐，和其自身的基本面表(biǎo)现(xiàn)存在一定关系。2020年以来的近三年时(shí)间，房地产市(shì)场整体在(zài)走“下坡路”，但作为杭州本土(tǔ)房企的滨(bīn)江(jiāng)集团仍是表现出较强的韧劲，2020年以来(lái)，滨江集(jí)团在业绩(jì)表(biǎo)现(xiàn)、销(xiāo)售规模、新增土储、股价表现等(děng)多维度都表现了较强的(de)增长(zhǎng)势头(tóu)。

　　业绩方面，2020年(nián)～2022年(nián)期间，滨江集(jí)团扣非(fēi)归母净利润依次为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元；依次(cì)实现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发布的2023年一季(jì)报，今年(nián)一季(jì)度，滨江(jiāng)集(jí)团更是实现了扣非归母净利润(rùn)5.41亿元，同比(bǐ)增长(zhǎng)134.07％。

　　在房(fáng)地产“青铜时代”仍能保持自身业(yè)绩(jì)的持(chí)续增长，和(hé)滨江集团扎根杭州的战略布(bù)局关系密切。根据2022年年报(bào)，滨江集团有近(jìn)七成营收来自杭州地区，而在(zài)2021年，杭州地区(qū)的营收比重只(zhǐ)占(zhàn)到近六成。近三年持续稳居杭(háng)州房企销售排(pái)名第一(yī)。

　　与此同时(shí)，滨江集团在杭州的土(tǔ)储(chǔ)补(bǔ)充同(tóng)样较为积极，根据诸葛找房、住在杭(háng)州网数据显示，2020年(nián)、2021年、2022年(nián)在杭拿地金额(é)依次为404.6亿(yì)元、237.1亿元、479.4亿元，同样持续稳居(jū)杭州的本土第一。

　　而滨江集团在杭州(zhōu)的较突出表(biǎo)现(xiàn)，也让滨江集团(tuán)的房企排名迅速提升(shēng)。到2023年，滨江集团的(de)房企排名(míng)已冲进前十，根(gēn)据中指数据，2023年(nián)前4月，滨江(jiāng)集团实现销售额607.3亿(yì)元(yuán)，位列房企第九位。

　　值得注(zhù)意的是，2020年至今(jīn)，滨江集团股(gǔ)价翻了超一倍以上，而近期，滨江集团更是迎来(lái)多家机构的集中调研。滨江集团发布公告表示，公司(sī)于5月10日接受了(le)信(xìn)达证(zhèng)券、金鹰基金、建信养老、新华养老等18家机(jī)构调研(yán)。

　　产业链布(bù)局重点移(yí)至存量赛(sài)道

　　机构在下游(yóu)家(jiā)纺、家居、物业觅α

　　实际上房地产开发只是房(fáng)地产产(chǎn)业链上(shàng)的中游(yóu)环节，其上游主(zhǔ)要为钢铁(tiě)、水泥、建材、玻纤等材料(liào)供应(yīng)商，而下(xià)游应用行业主要包括中介服(fú)务、家用(yòng)电器、物(wù)业管理、家居(jū)用品。综合《红周刊》的采访(fǎng)，房地产开发环(huán)节与(yǔ)上游材料(liào)端息息相关，新盘开(kāi)工不足导致上游不被看好，机构寻觅个股阿尔法(fǎ)的思(sī)路(lù)渐渐(jiàn)移至下游。“中国房地产行业在进入存(cún)量房时代，所以对地产产业链，尤其(qí)是偏消费属性的(de)家(jiā)装(zhuāng)家居领域，我们相对看好，因(yīn)为居民保(bǎo)有的住(zhù)房规模(mó)越来越(yuè)大，随着时间(jiān)的增加，内(nèi)装(zhuāng)更新的需求也会越来越多。美国过去的数(shù)据充分说明了这一点，在新房(fáng)销售见顶之后，家具(jù)消(xiāo)费的增长却一(yī)直都很好。对于地(dì)产产业链，我们相对看好(hǎo)和内(nèi)装相关的行业，例如消(xiāo)费建材、家居装(zhuāng)饰等。”万家基(jī)金人士表(biǎo)示。

　　而(ér)根据《红周刊》对下(xià)游细分中相关(guān)赛道龙(lóng)头年(nián)内表现的统计，目前暂居前两(liǎng)位的都是(shì)来自家(jiā)纺赛道的(de)公(gōng)司，它们分别是富安娜(nà)和(hé)水(shuǐ)星家纺(fǎng)，特别是前者在月(yuè)线连收七根阳线的基础上(shàng)，年内迄今涨(zhǎng)幅已经逼近30％。

　　以前者为(wèi)例，富安娜(nà)主要从事(shì)纺织家居、睡眠(mián)家居、生活(huó)类产品的研(yán)发、设计、生产及销售，旗下拥有原创“富安(ān)娜(nà)”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和(hé)“酷(kù)奇智”自有品牌(pái)。第一季度报告(gào)显示(shì)，报告(gào)期内，富(fù)安娜实现营(yíng)业收入(rù)约6.2亿(yì)元，同比减少7.57％；不过实(shí)现归属于(yú)上市(shì)公司股东的净利(lì)润约1.11亿元，同(tóng)比增长5.28％。

　　而从(cóng)上(shàng)市公司一季报的十(shí)大流通(tōng)股股东来(lái)看，能够发现该股早已成为基金重仓(cāng)股的天(tiān)下(xià)，彼时(shí)包括公募的(de)中欧价(jià)值发现、中欧潜力价值、工银瑞信灵动(dòng)价值、宝盈新价值和(hé)私募(mù)的明河2016，都(dōu)在其中出(chū)现，占据了半(bàn)壁江山(shān)。需要强调的是，中欧的两只基金都(dōu)是价值派基(jī)金(jīn)经理(lǐ)曹(cáo)名长在管的产品，首季其同(tóng)时重仓的房(fáng)地产(chǎn)产业链股票(pià硝酸锌化学式怎么写出来的，硝酸锌化学式子o)还(hái)有金地(dì)集(jí)团(tuán)和大(dà)亚圣(shèng)象。

　　对比(bǐ)而言，前几(jǐ)年曾(céng)经(jīng)风光一时的家居板块也因疫情、消费复苏进程(chéng)缓慢等多因素一(yī)度沉(chén)寂，不(bù)过(guò)好在困境(jìng)反(fǎn)转露出曙光(guāng)，家居板(bǎn)块中年内表现最好的是志邦家居(jū)。同一(yī)时间段，该(gāi)股年内上涨已经超过23％，从业绩来看，无论是营收还是(shì)归母净利润，公司(sī)都(dōu)实现(xiàn)了同比双升。

　　从公司(sī)的十(shí)大流通(tōng)股股东(dōng)来看，《红周刊》发现广发基金(jīn)经(jīng)理(lǐ)罗洋慧(huì)眼独具，一季报中他管理的广发策(cè)略优(yōu)选和广发(fā)安宏(hóng)回报均增加了持股，而(ér)这两只产(chǎn)品(pǐn)也成(chéng)为志邦家居十大流通股股东(dōng)中仅(jǐn)有(yǒu)的两只公募。有意(yì)思的是，他似乎对于(yú)定制家居类标(biāo)的情有独钟(zhōng)，在另一家赛道公司金牌橱柜中，他管理(lǐ)的全(quán)部三只产品(pǐn)均登榜(bǎng)十大流通股股东，其也成为他的独门重仓股。

　　除去家居家纺外，下(xià)游的(de)物业(yè)股也(yě)越来(lái)越被(bèi)机构所青睐(lài)，不过(guò)这类标(biāo)的大(dà)多在香(xiāng)港上市(shì)，如何选(xuǎn)择成为难题。对此，前述上海公募(mù)基金经理举例(lì)分析：“物业(yè)服务不是一个高毛利的行业，挣钱很辛苦，我选公司还是希望(wàng)挣的(de)是市场(chǎng)化应该(gāi)挣(zhēng)的钱，以我曾经(jīng)买的(de)绿城服务为(wèi)例，它在中(zhōng)高端楼盘占(zhàn)比是(shì)比(bǐ)较高的，每年到期的合(hé)同里提价成功(gōng)率在(zài)30％～40％。它能做到(dào)滚动(dòng)的大(dà)部分项目到期之后，经过(guò)两(liǎng)三轮合同周(zhōu)期硝酸锌化学式怎么写出来的，硝酸锌化学式子还能做到产品提价。”

　　“行业(yè)里真正能做到(dào)产(chǎn)品提价的公司很少，因为(wèi)物(wù)业(yè)公(gōng)司很容易一开始是挣钱的(de)，后面因为保安这(zhè)些固定人员成本的年度增长，不(bù)过服务没有特别好，客户没有(yǒu)那么(me)满意，能做到提价难度是非常大的。但(dàn)是该公司能在业(yè)内做(zuò)到到期之(zhī)后提(tí)价率比较高(gāo)，这跟它的(de)定位(wèi)和比(bǐ)较好的服务(wù)是有关系的(de)。”他进一(yī)步(bù)强调。

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