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　　5月11日，统(tǒng)计局(jú)公(gōng)布4月物(wù)价数据：CPI同比上涨0.1％，预(yù)期0.4％，前(qián)值(zhí)0.7％；PPI同比下降3.6％，预期降3.3％，前(qián)值降2.5％。

　　CPI低位(wèi)并非通缩，内部结构分化、与终端需(xū)求相关的服务业延(yán)续(xù)涨价

　　物价作为(wèi)经济表(biǎo)现的(de)滞后指标，在经济复苏早期多表现相(xiāng)对低迷、实(shí)属(shǔ)常(cháng)态。传统周期下，经济的周期性波动，主(zhǔ)要(yào)由需求端驱(qū)动，物价作(zuò)为经济的滞后(hòu)指标，表现出明显的周期性(xìng)波动。经验显示，CPI等物价(jià)指标，与经济走势大(dà)体类(lèi)似，一般(bān)滞后经(jīng)济表现2个(gè)季度左右；经济复苏早期，CPI同比表现(xiàn)一度相对低迷(mí)，例如(rú)，2015年初、2017年初CPI同(tóng)比在1％以(yǐ)下的低位徘徊。

　　当前CPI低位、主要缘于供(gōng)给端(duān)影(yǐng)响和外需(xū)拖累(lèi)部(bù)分商品价格回落等。年初(chū)以(yǐ)来，CPI同比持续回落至(zhì)4月(yuè)的0.1％，拖累主(zhǔ)要来自于食品和非食品中的商(shāng)品、不完(wán)全由需求主(zhǔ)导。其中，猪(zhū)肉(ròu)、鲜菜供给(gěi)充足，价(jià)格回(huí)落成为拖累(lèi)食品同比自年初的6.2％回落至4月的0.4％；非食品中，原油等国际定(dìng)价(jià)的(de)大(dà)宗商品(pǐn)价(jià)格(gé)回落(luò)，带动(dòng)交(jiāo)通(tōng)工具(jù)用燃料等分项(xiàng)环比延续低于季节(jié)性，部分耐用(yòng)品(pǐn)价格回落也有拖(tuō)累(lèi)、与相关(guān)原材料成本压力缓解等有关(guān)。

　　需求修复较早的领域、线下消费(fèi)相关(guān)的商品(pǐn)和(hé)服务，在价格上(shàng)已有连续体(tǐ)现。终端(duān)需求回暖在4月CPI中(zhōng)进一步凸显，其(qí)中，CPI服务同比、CPI其他商品(pǐn)服(fú)务同比自年初以来明(míng)显回升、分别至4月的3.5％和(hé)1％。终端需求回暖带动部(bù)分中上游行(xíng)业涨价，在PPI中亦有体现，例如，文教娱(yú)制(zhì)造业价格环比上涨(zhǎng)0.9％。

　　重(zhòng)申观点：CPI或(huò)已见底，后(hòu)续或逐步回升。线(xiàn)下消费活动持续改善等或带动内(nèi)生动能逐步(bù)增强，对价格的支撑仍在逐步显现。叠加(jiā)基(jī)数贡献、及(jí)部(bù)分商品价格回落(luò)拖累逐(zhú)步放缓等，CPI或(huò)于4月(yuè)见底(dǐ)回升。

　　常规跟(gēn)踪：CPI涨幅回(huí)落，生产资料拖累(lèi)PPI低(dī)预期(qī)、原油链(liàn)等拖累延(yán)续

　　CPI涨幅明显回落、主因(yīn)基数拖(tuō)累明(míng)显(xiǎn)。4月，CPI同比涨幅回落0.6个百分点至0.1％、低于预(yù)期的0.4％，其中，翘尾因素较上月回落0.4个百分点至0.4％；环比降幅收窄0.2个(gè)百(bǎi)分(fēn)点(diǎn)至(zhì)-0.1％；核心CPI同比(bǐ)持(chí)平于0.7％。分项环比(bǐ)中，食品环比(bǐ)降幅收(shōu)窄0.4个(gè)百分点至-1％，非食品环(huán)比由平转涨至0.1％。

　　细分项中(zhōng)，鲜菜环比拖(tuō)累明显，猪(zhū)肉(ròu)环比降幅收(shōu)窄，文教娱等服务项涨价延(yán)续。食品环比中，鲜菜和鲜(xiān)果(guǒ)大量上市(shì)，价格(gé)分别下降(jiàng)6.1％和(hé)0.7％；生(shēng)猪产能(néng)充足，叠(dié)加消费淡季影响(xiǎng)，猪肉价格下降3.8％、降幅收窄0.4个百分点。非食品环比中，原油价(jià)格回落拖累(lèi)CPI交通通信(xìn)项环比延(yán)续低位、-0.4％，文(wén)教娱、其他商品服务环比明显(xiǎn)上涨，分(fēn)别较上(shàng)月(yuè)变(biàn)动0.6和0.2个百分点至0.5％和1％。

　　PPI回落(luò)主因(yīn)生产资料拖累，生(shēng)活(huó)资料韧(rèn)性(xìng)延续。4月，PPI同比降幅扩大1.1个(gè)百分点(diǎn)至-3.6％，环比由平转降至(zhì)-0.5％。大(dà)类环比中，生产资料由平转降(jiàng)至-0.6％，采掘(jué)拖(tuō)累明显(xiǎn)、原(yuán)材(cái)料和(hé)加工工业亦(yì)有走弱；生活资料环比走平、上(shàng)月为-0.3％，除(chú)食品外环比延(yán)续回落(luò)外，衣着、一(yī)般日用品环比(bǐ)由(yóu)负转正，耐用消费品降幅收(shōu)窄。

　　分行业来看，原油等上(shàng)游(yóu)原材料链(liàn)条相关价格回落，与线(xiàn)下消费(fèi)相关的中下游行(xíng)业价格回升。4月，多数行(xíng)业环(huán)比价格回(huí)落、上游(yóu)原材料链条尤其明显。煤炭开采、石油加工、燃气(qì)供应环(huán)比延(yán)续回落、降幅均在1.9个百分(fēn)点以上(shàng)，汽车(chē)制造、通信(xìn)制造等部分中下游制(zhì)造业价(jià)格有所回(huí)落，但文(wén)教(jiào)娱制品等(děng)靠近终端(duān)制(zhì)造业价(jià)格(gé)有所回升、环比上涨0.9％。

　　风险提示

　　1、猪价大幅反弹。

　　2、疫情反复。

　　证券研究报告：《通缩是个伪命题》

　　对外发布时间：2023年05月11日

　　报告发布机构(gòu)：国金证券股份有限公司

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