“现在的房(fáng)地产很难再出现像(xiàng)过去十年(nián)的系统性(xìng)行情。”思睿集(jí)团合伙人、首(shǒu)席(xí)经(jīng)济学家洪灏向《红周刊(kān)》表示，房地(dì)产行业分化的(de)愈加明显(xiǎn)，让机构和投资者的关注度从板块向(xiàng)单个标的转移。上海(hǎi)利(lì)檀投资董事(shì)长陈(chén)昊扬向《红周刊》指出，从(cóng)行业来看，无论是业绩，还是估(gū)值(zhí)，房(fáng)地产都已经双杀到了最底部，而且(qiě)是(shì)反复地杀到了底部，再往下的空间(jiān)已(yǐ)经不大了。

　　三(sān)道红线等指标(biāo)

　　成挖掘个股阿(ā)尔法重要参考

　　那么(me)如何寻(xún)找房地产(chǎn)个股(gǔ)的阿尔(ěr)法呢(ne)？

　　洪灏(hào)提(tí)醒(xǐng)，在房地产赛道中进(jìn)行选择(zé)，需要(yào)非(fēi)常小心，避免选了半天(tiān)，标(biāo)的公司出现爆(bào)雷的情况。除此之外，洪灏指出，需要满足以下三个基准：有大的国(guó)资背景的、杠杆(gān)率较(jiào)低的、此前没有(yǒu)踩过红线的。

　　他还表(biǎo)示(shì)，如果关注一下今(jīn)年房地产的开(kāi)发资金来源，可以发现，其实(shí)银行的(de)信贷(dài)倾(qīng)向是(shì)不太愿意给房企贷款的，房企的主要资金来(lái)源(yuán)来自新盘的销售(shòu)。但(dàn)今(jīn)年新(xīn)房的销售情况相(xiāng)较一(yī)般。再关(guān)注一下，哪些(xiē)房企能从银行拿到(dào)钱，其实(shí)主要(yào)还是(shì)那些有国企背景(jǐng)的房企，民营房企相对比较困难，所以整个行业出现(xiàn)了一(yī)个很明显的分(fēn)化，无论(lùn)是在销售，还是融(róng)资(zī)等(děng)各个方面都非常(cháng)明显。现在有国资背景的房企在资本市场表现相(xiāng)对较好，但(dàn)没有国资(zī)背景的民营房企(qǐ)股价大(dà)多表现很(hěn)一般。

　　陈昊扬则向《红周(zhōu)刊》表示，在(zài)房地产行业(yè)内，我们的逻辑是，“寻找(zhǎo)最后的赢家(jiā)”。而(ér)具体(tǐ)到如(rú)何挖掘，我们会特别重(zhòng)视企业的成本优(yōu)势，更(gèng)具(jù)体(tǐ)一点(diǎn)，就是它的净借贷水平（净负(fù)债率(lǜ)）是(shì)不(bù)是(shì)行业内的最(zuì)低水(shuǐ)平；利润率是不是行业内最高的；融资(zī)成本(běn)是否是行业内最低的；建安成(chéng)本是否(fǒu)也是业内最低的；这些都是(shì)我们看重的一家房企的(de)综合成(chéng)本。

　　需(xū)要注意的是，能够同时满足(zú)上述条件(jiàn)的房(fáng)企并不(bù)多。即便(biàn)是在国(guó)央(yāng)企中，仍有部分(fēn)房(fáng)企(qǐ)出现了“三道红(hóng)线”的“踩线”情况，且(qiě)有逐渐恶化(huà)的(de)趋势(shì)。以A股为例，《红周刊(kān)》根据Wind数(shù)据整理(lǐ)发(fā)现，截至(zhì)2022年末，天房(fáng)发展、陆家(jiā)嘴、格(gé)力地产、西藏城(chéng)投(tóu)、中交地产(chǎn)、中国武夷等国央企(qǐ)“三道红线”全踩(cǎi)。

　　除此之(zhī)外，城(chéng)建发展、京(jīng)投发展(zhǎn)、光明地产、云(yún)南(nán)城投、首开微端是什么意思 手机端玩的叫微端吗股(gǔ)份(fèn)、珠江股份、城投控股等国(guó)央企房企也踩(cǎi)了(le)“三道红线(xiàn)”中(zhōng)的(de)两(liǎng)条。

　　2022年激进(jìn)扩(kuò)张房企

　　需警惕其重蹈覆辙(zhé)

　　不难看出，即便是有着(zhe)较稳健特色的国央企房企，其财务指标称(chēng)得上完全健(jiàn)康的仍是少数(shù)。而(ér)更加值得注(zhù)意的是，在2022年，不少国企(qǐ)，甚至地方国企开始大(dà)举扩张。而这无疑又(yòu)进(jìn)一步(bù)考验着国央企的资金链情况。

　　对房企而言，扩张速度的张弛有(yǒu)度尤(yóu)为重要(yào)，节奏(zòu)把握准确(què)，有助于房企储备优质“弹药(yào)”；但过于乐观(guān)的预判(pàn)未来市(shì)场，以及过于激进的扩张拿地节奏也(yě)有可能让房(fáng)企重(zhòng)蹈此前的(de)高杠(gāng)杆覆(fù)辙。

　　陈昊(hào)扬以其(qí)配置(zhì)的一家房(fáng)企进行举例，它从2018年开始到2021年(nián)，连续(xù)4年(nián)的净借(jiè)贷比(bǐ)例都维持在33％左右，完全没有增加杠杆(gān)比例。而(ér)到(dào)2022年，这家房企明显感(gǎn)觉到机会来了(le)，其开始在一线城市进行大举(jǔ)拿(ná)地，净负债率也由(yóu)此前的33％左右水准提高(gāo)到45％左(zuǒ)右，涨(zhǎng)了接近三分(fēn)之一。与此同时，该(gāi)房企新购(gòu)入地块也实现了快速的开盘利用率(lǜ)，预(yù)计(jì)今(jīn)年会(huì)有(yǒu)更(gèng)多的楼(lóu)盘(pán)入市(shì)。像这(zhè)类企业(yè)就符合(hé)“最后(hòu)的(de)赢(yíng)家(jiā)”的特(tè)点。一方面，在于它本身储备了很多(duō)弹(dàn)药，去(qù)年拿地超(chāo)1000亿元，且其中一半在一线(xiàn)城市(shì)，另外(wài)一(yī)半也主要(yào)集中在强二线和二(èr)线城市；另(lìng)一方面，它的扩张是有节(jié)制地扩张。

　　陈昊扬同样提醒(xǐng)道，与之相反，有些(xiē)房企的扩张速度让(ràng)人感(gǎn)觉又回到了2016年、2017年，或(huò)者说(shuō)看到(dào)了2016年(nián)～2020年(nián)期间扩(kuò)张的民营企业的影子。虽然(rán)说，见到(dào)机会时要出手，但(dàn)出手的章(zhāng)法(fǎ)仍要(yào)小(xiǎo)心，如果负债率扩张得(dé)太快(kuài)，但未来的两(liǎng)年(nián)市(shì)场没(méi)有想(xiǎng)象得那么(me)好，可能会重蹈(dǎo)覆辙。

　　那(nà)么(me)如(rú)何来(lái)衡量一家(jiā)房企的扩张(zhāng)速度是否激进？陈昊扬向《红周刊》表示，主要还(hái)是看房(fáng)企的(de)净负债(zhài)率水平，在我看(kàn)来(lái)，这个比例如果(guǒ)超过60％，就是扩张得过于快速了。

　　不难看出，这一标准要(yào)比“三道(dào)红线”对房企(qǐ)的(de)净负债(zhài)率要(yào)求不得高于100％要更加严格。陈(chén)昊扬解释，当前房地产行业的复(fù)苏速度并没(méi)有那么快，所(suǒ)以要规避公司净(jìng)负债率提高到一个比较危险的(de)水平。

　　《红周刊》对在2022年(nián)拿地较积极(jí)的房企梳理发现(xiàn)，中交地产、中国金茂、华(huá)发股份、越秀(xiù)地产、绿(lǜ)城中(zhōng)国(guó)、保利(lì)发展等(děng)房企2022年净(jìng)负(fù)债(zhài)率都在60％之上。其(qí)中(zhōng)，中(zhōng)交(jiāo)地(dì)产(chǎn)净负债率(lǜ)持续居高不(bù)下，在(zài)2020年至2022年(nián)期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形(xíng)成鲜明对比的(de)是(shì)，华润置地、中(zhōng)国海外(wài)发展(zhǎn)、万(wàn)科(kē)A、滨江集团(tuán)、招(zhāo)商蛇口、龙湖(hú)集团等房企在践行较积(jī)极的拿地(dì)策略的(de)同时，也较好地控(kòng)制了公(gōng)司的扩(kuò)张(zhāng)速度(dù)与净负债率水平（见附表(biǎo)）。

　　滨(bīn)江集团等(děng)个别民营(yíng)房企

　　或(huò)具备“最后赢(yíng)家”的黑马特质

　　陈昊扬指出(chū)，实际上(shàng)，他(tā)们是以同一筛选标准来看国央企与民营(yíng)房企，但在各维(wéi)度的实际表现上，国央企确实(shí)会更胜一筹。如国(guó)央企的融资成本(běn)更低，融资渠道(dào)也(yě)更顺畅，能够做到想融就融，这样，国央企自然(rán)而然就具有(yǒu)天然优(yōu)势。

　　虽然对比民(mín)营房企，机(jī)构(gòu)更加看好国(guó)央企，但(dàn)这也(yě)并(bìng)不意味着，民营企业中就(jiù)没有(yǒu)“黑马(mǎ)”的存在。

　　据《红周刊》梳理发现(xiàn)，仍有少(shǎo)数民营房企(qǐ)同(tóng)样(yàng)受到机构的(de)青睐。比如，根据2023年一季报，滨江集(jí)团的十大(dà)流(liú)通(tōng)股东中新进(jìn)了“中国工商银行股份有限(xiàn)公司－景顺(shùn)长(zhǎng)城(chéng)中(zhōng)国回报灵活配置混合型证券投资基(jī)金”“全国社保基金一一六组合”等(děng)。

　　除(chú)此之外，自2021年开始，百亿(yì)私募珠海阿巴马(mǎ)资产(chǎn)管理有限公司就长期持有(yǒu)滨江集(jí)团(tuán)。根据一季(jì)报，该资产公司的几(jǐ)只产(chǎn)品合计持有滨(bīn)江集团(tuán)9543万股，约占流通A股的3.56％。

　　滨江集团的受青睐，和其自身的基本(běn)面表现(xiàn)存(cún)在一定关系。2020年以来的(de)近三年时间，房地产(chǎn)市场整体在走“下坡路”，但作为杭州(zhōu)本土房企的滨江集团仍是(shì)表现(xiàn)出较强的韧劲，2020年以来，滨江(jiāng)集(jí)团(tuán)在业绩表(biǎo)现、销售规模、新增土储、股价表现等多维(wéi)度都(dōu)表现了较强的增长势头。

　　业绩方面(miàn)，2020年～2022年期间，滨(bīn)江集团(tuán)扣非(fēi)归母净利润依(yī)次为(wèi)21.27亿元(yuán)、29.87亿元、37.22亿(yì)元(yuán)；依次实(shí)现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发布的2023年(nián)一季报，今(jīn)年一季度，滨江集团更是实(shí)现了扣非(fēi)归母净利(lì)润(rùn)5.41亿元，同比增长134.07％。

　　在(zài)房(fáng)地(dì)产“青铜时代”仍能(néng)保持自(zì)身业绩的持续增长，和(hé)滨(bīn)江集团扎根杭州的战略布局关(guān)系密切。根据2022年年报，滨(bīn)江集团(tuán)有近七成营收来自杭(háng)州地区(qū)，而在2021年，杭州地区(qū)的(de)营收比重(zhòng)只占到近六成。近三(sān)年持续稳居(jū)杭州房企销售(shòu)排名第(dì)一。

　　与此(cǐ)同时，滨江(jiāng)集团(tuán)在杭州(zhōu)的土储补(bǔ)充(chōng)同样较为(wèi)积极，根据诸葛找房(fáng)、住(zhù)在杭州网数据(jù)显(xiǎn)示，2020年、2021年、2022年在杭拿(ná)地金额依次为(wèi)404.6亿元(yuán)、237.1亿元、479.4亿(yì)元，同(tóng)样持续稳居杭州的本土第一。

　　而滨江集团在杭州的较突出(chū)表现(xiàn)，也让滨江集团的房企排名迅速提(tí)升。到(dào)2023年，滨(bīn)江集(jí)团(tuán)的房企排名已冲进(jìn)前十，根据中指(zhǐ)数据，2023年前4月，滨江(jiāng)集团实(shí)现销售额607.3亿(yì)元，位列房(fáng)企第(dì)九位。

　　值得注意的是，2020年至今，滨江集团股价翻(fān)了超(chāo)一倍(bèi)以(yǐ)上，而近期，滨(bīn)江集(jí)团更(gèng)是迎来多家机构的集中调研。滨江集团(tuán)发(fā)布(bù)公告表示，公(gōng)司于5月10日接受了信达证券(quàn)、金鹰(yīng)基金(jīn)、建(jiàn)信养老、新华养(yǎng)老等(děng)18家机(jī)构调研。

　　产业(yè)链布局(jú)重点(diǎn)移至存量赛(sài)道

　　机构在下游家纺、家居、物业觅α

　　实际上房(fáng)地产(chǎn)开发只是房地产产(chǎn)业链上的中游(yóu)环(huán)节，其上(shàng)游主(zhǔ)要(yào)为(wèi)钢铁、水泥、建材、玻纤等材料供应商，而下游应(yīng)用行业主(zhǔ)要包括中介服(fú)务(wù)、家用电器、物业管(guǎn)理、家居(jū)用(yòng)品。综(zōng)合《红周(zhōu)刊》的采访，房(fáng)地(dì)产开发环节与(yǔ)上游材(cái)料端息(xī)息相关，新盘开(kāi)工不足导致上游不(bù)被(bèi)看(kàn)好，机(jī)构寻觅(mì)个(gè)股(gǔ)阿尔法的思路渐渐移(yí)至下游(yóu)。“中国房地产(chǎn)行业在进入存量(liàng)房时代，所(suǒ)以对地(dì)产(chǎn)产业链(liàn)，尤其是偏消费属性(xìng)的家装家居领域，我们相对(duì)看好，因为居(jū)民保有的住房规模越(yuè)来越大，随着(zhe)时间的增加，内装更新(xīn)的(de)需求也会(huì)越来越多。美(měi)国过(guò)去的数(shù)据充分说明(míng)了这一点，在(zài)新(xīn)房销售见顶(dǐng)之后，家具消(xiāo)费的增长(zhǎng)却(què)一直都很(hěn)好。对(duì)于地产产(chǎn)业链，我们相对看好(hǎo)和(hé)内装相关的行业，例如消费建材、家居装饰等。”万家基金人(rén)士(shì)表示。

　　而根据《红周刊》对下(xià)游(yóu)细分中相(xiāng)关赛道(dào)龙头年内表(biǎo)现的统计，目前暂居前两(liǎng)位(wèi)的(de)都是来自家纺赛道(dào)的公(gōng)司，它们分(fēn)别是富(fù)安娜和水(shuǐ)星家(jiā)纺，特别是前(qián)者在月(yuè)线连收七(qī)根阳(yáng)线的基础上，年内迄今(jīn)涨(zhǎng)幅已经(jīng)逼近30％。

　　以前者(zhě)为例，富安娜主要从事(shì)纺织家居、睡眠家(jiā)居、生活类(lèi)产品的(de)研发、设计、生(shēng)产及(jí)销售，旗下拥有原创(chuàng)“富安娜(nà)”“VERSAI 维(wéi)莎”“馨而乐”和“酷奇智(zhì)”自(zì)有(yǒu)品(pǐn)牌。第一季(jì)度报(bào)告显示，报告期内(nèi)，富安娜实现营业收入约6.2亿元，同比减(jiǎn)少7.57％；不(bù)过实现归属于上市公司股东的净利润(rùn)约1.11亿元，同比增长5.28％。

　　而(ér)从上市公司一季报(bào)的十(shí)大流通股(gǔ)股东来(lái)看，能够发(fā)现该股早(zǎo)已成(chéng)为基金重(zhòng)仓(cāng)股的天下，彼时(shí)包括公募的中欧(ōu)价值发现、中欧潜力价值、工银瑞信灵动价值(zhí)、宝盈新价值和私募的明河2016，都在其中出现，占据了半壁江山。需要强调的是，中欧的两只(zhǐ)基(jī)金都是价值(zhí)派基(jī)金(jīn)经理曹名长(zhǎng)在管的产品，首季其同时重(zhòng)仓的房(fáng)地产(chǎn)产业链股(gǔ)票还有金地集团和大亚圣象(xiàng)。

　　对(duì)比而(ér)言，前几年曾经风光一时的(de)家居板块也因疫情、消费复苏进程缓慢等多(duō)因素(sù)一度沉寂，不过好在困境反转(zhuǎn)露出曙光(guāng)，家居板块中年(nián)内表现最(z微端是什么意思 手机端玩的叫微端吗uì)好的是志邦家(jiā)居。同一时间段，该股年(nián)内上涨已经超(chāo)过23％，从业绩来看，无论(lùn)是营收还是(shì)归(guī)母净(jìng)利润，公司都实现了同比双升。

　　从公司的十(shí)大流通股股东来看，《红周刊(kān)》发现(xiàn)广发基金(jīn)经理罗洋(yáng)慧眼独具(jù)，一(yī)季报中他管(guǎn)理的广发策略优(yōu)选和(hé)广发安宏(hóng)回报均增加了持股(gǔ)，而(ér)这两(liǎng)只(zhǐ)产品也成为志邦家居(jū)十(shí)大流(liú)通股股东中仅有的两(liǎng)只公募(mù)。有意思的是，他(tā)似乎对于定(dìng)制家居类标的情有独钟，在(zài)另(lìng)一家赛(sài)道公司金牌橱柜中，他管理(lǐ)的(de)全(quán)部三只产品均登榜(bǎng)十(shí)大流通股(gǔ)股东，其也(yě)成为他的独门重仓(cāng)股。

　　除去家居家纺外，下游的物(wù)业股也(yě)越来越被机构(gòu)所(suǒ)青睐，不(bù)过这类标(biāo)的大多在(zài)香(xiāng)港上市，如(rú)何选择成(chéng)为难题。对此，前述(shù)上海公募基金经理举例分析：“物业服务不是一个(gè)高毛(máo)利(lì)的行业(yè)，挣钱很辛苦，我选公司(sī)还是希望挣(zhēng)的是市场化应该挣的钱，以(yǐ)我曾(céng)经(jīng)买的绿城服务为例，它在(zài)中高端楼(lóu)盘占比是比较高的，每年到期的(de)合同里提价成功(gōng)率在30％～40％。它能做到滚动的大部分项目到(dào)期之后，经过两三(sān)轮合同周期还能做到产品提价。”

　　“行业里真(zhēn)正(zhèng)能做到产品提价的公司很少，因为物(wù)业公司很容(róng)易一开始是挣钱的，后面因为(wèi)保安这些固定人(rén)员成本的(de)年度增长，不过服(fú)务没有(yǒu)特别好，客户(hù)没有那么满意(yì)，能(néng)做到提价难度是非(fēi)常大(dà)的。但是该公司能在业(yè)内做到(dào)到期之后提价率比较高，这跟它的(de)定(dìng)位和比较(jiào)好的服务是有关系的。”他进一步强调(diào)。

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