5月13日，年内首只央企主题ETF——华泰柏瑞(ruì)中(zhōng)证(zhèng)央企红利ETF发布公告称，其累计有效认购申(shēn)请(qǐng)份额总额超过20亿份发行上限，将启动比例配售。这则小公告(gào)体现出市(shì)场对这一(yī)“中(zhōng)特(tè)估”主题的追捧力(lì)度。

　　实(shí)际上，近期围(wéi)绕(rào)着(zhe)“中特估”的行(xíng)情，市场关注(zhù)度非常高，5月15日首(shǒu)批3只(zhǐ)央企(qǐ)回(huí)报ETF发行，更成为这(zhè)一波“中(zhōng)特估”行情的(de)催化剂。实(shí)际上，早(zǎo)在(zài)去年底及(jí)今年一季度，一些基金经理开始调仓换股(gǔ)“中特估概念(niàn)”。

　　目前(qián)“中特(tè)估”资金面、情绪(xù)面、估值方式等(děng)问题成为市场关(guān)注焦点，中国基金报采访多位投研(yán)人(rén)士，解析“中特估”这些焦点问题。

　　央企主题ETF密集上报发行(xíng)

　　行(xíng)情催(cuī)化剂？

　　市(shì)场(chǎng)对(duì)“中特估”主题积极追(zhuī)捧。书名号之间有没有标点符号，书名号之间有标点符号么不(bù)仅华泰柏瑞中证央企红利ETF罕见出现启动“比例配(pèi)售”情况，今年场内多只(zhǐ)“中字头(tóu)”ETF也持续“吸金”，15只央企(qǐ)、国企ETF合计“吸(xī)金”38.56亿元。

　　同时，后续(xù)有多(duō)只国(guó)央企(qǐ)主题基金发行(xíng)，市场对此充满期待，如5月15日(rì)就有3只央(yāng)企回报ETF，后续跟踪央企科技引领(lǐng)、央企现代能源等ETF也将(jiāng)获批发行，更有(yǒu)扎堆上(shàng)报的央国企基金在(zài)排队入市。

　　这些或成为这一(yī)波“中特估”行情的催化剂(jì)。

　　融通红(hóng)利(lì)机会基(jī)金经理何龙(lóng)表(biǎo)示，央企ETF发行(xíng)在情绪上是构成催(cuī)化(huà)因素的，近(jìn)期银(yín)行(xíng)股大涨的一个催化(huà)因(yīn)素就是积极推介相(xiāng)关(guān)央企ETF的发行。

　　“随着央(yāng)企ETF的发行，和(hé)诸(zhū)多主题(tí)基(jī)金的申报发行，我认为确实会成为引爆行情(qíng)的催化剂，基本(běn)面、资金面、政策面都在(zài)向好，下半年，中特估有可(kě)能独领风骚。”万(wàn)家基金章恒更(gèng)是表(biǎo)示(shì)。

　　同样，博时基金指数(shù)与(yǔ)量化投资部基(jī)金经理杨(yáng)振建就表示(shì)，近期密集申报的国央企主题(tí)基金主(zhǔ)要(yào)涉及“股东(dōng)回(huí)报”、“科技(jì)引(yǐn)领”、“现代能(néng)源”几大主(zhǔ)题，这(zhè)样的布局可以(yǐ)更好(hǎo)支持央国企(qǐ)的估(gū)值重塑。

　　“央(yāng)企ETF的发行将成为行(xíng)情(qíng)进一(yī)步(bù)上涨(zhǎng)的催化剂。去年以(yǐ)来(lái)公募(mù)基金发行整体平淡，近期多(duō)只(zhǐ)国央(yāng)企主(zhǔ)题(tí)基金申报和(hé)发行，行情(qíng)火(huǒ)热下将为市场(chǎng)带来(lái)增量(liàng)资金(jīn)，有(yǒu)望推动进一步(bù)上涨。”杨振建进(jìn)一步(bù)表示。

　　此外，银(yín)华基金ETF业(yè)务总(zǒng)监(jiān)王帅认为，公(gōng)募(mù)基金(jīn)积极布(bù)局央国企主题基金，一方(fāng)面(miàn)是因(yīn)为新一轮深化(huà)国企改革的大幕(mù)将拉开(kāi)，叠加“中特估”概念，央国(guó)企上市公司的投资价值凸显，该主题(tí)的(de)基金将(jiāng)为投(tóu)资者(zhě)提供更丰富的工具以参与到央国(guó)企投资。另一方面(miàn)是落实公募基金行业高质(zhì)量发展的要求，引(yǐn)导更多资金参与央国企改革，更好发(fā)挥公募基(jī)金服(fú)务资(zī)本(běn)市场改(gǎi)革、服务实体经济和国家(jiā)战略的作(zuò)用。

　　王(wáng)帅表示，未来(lái)央企ETF的发行将为央企相关标的和板块(kuài)带来增量资金(jīn)，提升(shēng)交易活(huó)跃度，有(yǒu)望成为中(zhōng)特估行情的(de)催化剂。

　　存(cún)量市场中(zhōng)变赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年以来，市场结构(gòu)性行情明显，中特估和(hé)人工智能(néng)成为两大明显的(de)主(zhǔ)线，而(ér)新能源(yuán)等前期(qī)热门赛道股冷却(què)，在(zài)此背景下，一(yī)些基金(jīn)经理开始(shǐ)调(diào)仓(cāng)换(huàn)股“中特估概念”。

　　万家(jiā)基(jī)金(jīn)基金经理章恒直言，自己(jǐ)目前重点关注(zhù)三大行业，火电(diàn)、券(quàn)商、军工，这三大行业主要是央企或地(dì)方国资所在的行业，民营企业占比较少(shǎo)。

　　“首先是基于行(xíng)业本(běn)身基本面在(zài)今(jīn)年会(huì)有重大的向上变化的机会(huì)，比如(rú)火电，会受益于煤炭价格的下跌(diē)，扭(niǔ)亏为盈；券商(shāng)，会受益(yì)于(yú)今年市场成(chéng)交量的(de)放(fàng)大，盈利大幅增(zēng)长(zhǎng)等(děng)。同时，随(suí)着(zhe)国有企业改革(gé)的推进(jìn)，大概率这(zhè)些企(qǐ)业(yè)会(huì)进入一个提质增效(xiào)、释(shì)放业绩的(de)过程(chéng)。”章恒表示，中(zhōng)特估是过去(qù)5年10年改(gǎi)革的成(chéng)果，是(shì)非常基本面的，和(hé)他过去1至2年研究投资思(sī)路也非常吻合(hé)，为在下(xià)半年抓(zhuā)住这波中特(tè)估的投资机会(huì)做好(hǎo)了(le)准备。

　　“去(qù)年(nián)年(nián)底已开始重视(shì)中特估(gū)的投资机(jī)会(huì)，判(pàn)断中特估的机会(huì)未(wèi)来三年分两个阶(jiē)段。”融通(tōng)红利机会基金经理何(hé)龙(lóng)表示，第一阶段(duàn)也就是(shì)今(jīn)年以数字经济和“一带一路”的主题普涨性(xìng)机会为主(zhǔ)，包括低(dī)于1倍PB、分红收益率极高的品种，将会(huì)迎来普涨性的机会。第二阶段是未来两年，在主题性机(jī)会消散以后，基于(yú)顶层设计对国央(yāng)经营管理价值导向(xiàng)变化(huà)，我们(men)判断经营成果随(suí)之改变是(shì)一个慢变量，会在未(wèi)来两年体现在每一个央国企的报表中。

　　何(hé)龙强调，目前在挖掘公(gōng)司经营层面(miàn)可能发生(shēng)显(xiǎn)著正向(xiàng)变化的个股提前(qián)进行(xíng)布局，比(bǐ)如(rú)医(yī)药和消费等行(xíng)业。

　　其实(shí)一季报已经显露出不少基金在行(xíng)动。国金证券研究所数据显(xiǎn)示，偏股主动型基金(jīn)2022年年报前十(shí)大重仓(cāng)股股票池中，“中特(tè)估”概念占偏股主(zhǔ)动型基金持有股票市值(zhí)比例仅有1.18％。而2023年一(yī)季报披露的持仓中(zhōng)，“中(zhōng)特估”概念占偏(piān)股主(zhǔ)动型基金持有(yǒu)股(gǔ)票市值比(bǐ)例提高到(dào)4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股主动型(xíng)基金(jīn)的持仓中(zhōng)，占比(bǐ)明显提高。上述数据显示，根据(jù)偏股主动型基(jī)金2022年报及2023年一(yī)季报十(shí)大(dà)重仓股的(de)数据，剔除个股涨(zhǎng)跌(diē)影响，估计了各基金主动加仓“中特估”概念股的市值占2022年末(mò)股票(piào)总市值比(bǐ)例，一季度超过30％的偏股主动型基金主动加仓了“中(zhōng)特估(gū)”概(gài)念股，198只基金在2022年末不持有“中(zhōng)特估”概念股，但在一季度买(mǎi)入(rù)。

　　不仅如(rú)此，中信(xìn)证券数据统计也显(xiǎn)示，一(yī)季度主动偏股型公募基(jī)金(jīn)对港股央(yāng)国企的(de)持股市值(zhí)比重达到2019年以来的(de)新高，港股央国企持股总市值占港股持(chí)股总市值(zhí)的比重由2022年(nián)四季度的25.1％提(tí)升至2023年(nián)一季度的(de)32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投研上(shàng)加大力量？

　　构建国央企专门的股(gǔ)票库

　　可以(yǐ)说中国特(tè)色估值体系，正深(shēn)刻影响基金(jīn)公司的投(tóu)研，落实到日常的(de)投(tóu)研(yán)流程和实践之中，不少基金公(gōng)司在加(jiā)大投(tóu)研力量，更有专门(mén)构建国央企(qǐ)股票库。

　　融通红利机会(huì)基(jī)金经理何(hé)龙就介绍，一方面，从顶层设计(jì)改(gǎi)变研(yán)究员过去对(duì)国央(yāng)企的(de)固定思维，需(xū)要实地考察国(guó)央企，并且需要利用当前(qián)国央企愿(yuàn)意交流的契机，多花精力去进行跟踪发现变化(huà)。

　　另一书名号之间有没有标点符号，书名号之间有标点符号么方面，融通(tōng)基金在(zài)行动上，要求研(yán)究员(yuán)将自己(jǐ)所覆盖行业的所有国央企构建专门的股(gǔ)票库，并进行长期(qī)跟(gēn)踪(zōng)，包(bāo)括(kuò)考察其实地调研(yán)的的成果(guǒ)，了解国央(yāng)企经营思路(lù)和财务(wù)导向的(de)变化(huà)，结(jié)合行业趋势(shì)和特征(zhēng)，寻找(zhǎo)价值洼地(dì)，发现预期(qī)差。

　　同样的，银华(huá)基金ETF业务总监王帅也(yě)谈到“认识(shí)”上(shàng)的重视。他表示(shì)，通(tōng)过(guò)深入学习，对“中特(tè)估”有了更深刻的认识：首(shǒu)先要(yào)认识(shí)市场体制机制(zhì)、行(xíng)业产业结(jié)构、主体持续发展能力等方(fāng)面所(suǒ)体现的(de)鲜明中国元素和发展阶段特征，“中特估”应该是在此基础上构建的具有时代特征和(hé)中国特色、符合国家(jiā)战略导(dǎo)向的(de)估值(zhí)体系(xì)，而不是简(jiǎn)单(dān)套用国外的传统估值模型(xíng)。

　　“中特估是一种新的提法，但(dàn)是这个(gè)概念所(suǒ)涉及到的行业和公司，一直在发生的变化。”万(wàn)家基金(jīn)经(jīng)理章恒表(biǎo)示，万家基金(jīn)一直非常关注传统(tǒng)产业(yè)的变化，诸(zhū)如煤炭(tàn)、金(jīn)融、建筑等(děng)多个领域，因此也是一定能够抓(zhuā)住中(zhōng)特估这波(bō)行情(qíng)的机会的。同时，随着时局的变化，也在增加相关行(xíng)业的(de)研究力量。

　　此(cǐ)外，创金(jīn)合信基金(jīn)首席(xí)经济学家魏凤春表示，积极践行(xíng)中国特色(sè)的估值体系是资(zī)本市场使命，投资(zī)者需要学习领会并针(zhēn)对原有(yǒu)的估值体系进行(xíng)改造，以适应现实的需(xū)要。明确(què)该体(tǐ)系的框架是第一位的工作，合理设(shè)置(zhì)指标(biāo)也非常(cháng)重要，投资者的认可和实施是最终该体系能(néng)否具备长期价值的基础(chǔ)。不过(guò)，他也提醒，人为的拔估值是很大的(de)认知误区(qū)，市场化(huà)认可是基本(běn)的常识，不可误判。

　　体现社会价值(zhí)与国家(jiā)战(zhàn)略价值

　　新估(gū)值方式(shì)？

　　央国企是国民经济的(de)支柱(zhù)，国企央企发展要符合国家战略发展发向(xiàng)，更需(xū)要(yào)承担社会公共(gòng)责任等。而这些(xiē)都(dōu)应该考(kǎo)虑进(jìn)估值体系之(zhī)中，也引发市场关注。

　　多数受访(fǎng)的基金(jīn)经理认为，对于国央企的估值方(fāng)式要充分(fēn)体(tǐ)现企业(yè)的(de)社会价值与国家战(zhàn)略价值(zhí)，目前已经形成了初(chū)步的企业社会价(jià)值评价(jià)体系(xì)。

　　“如何定价国有企业(yè)承(chéng)担社会价值、符(fú)合国家战略(lüè)发(fā)展(zhǎn)的价(jià)值？首要任务就构(gòu)建中国(guó)特色的价值(zhí)评价体系，改变从以私(sī)人股东权益出发，现金流折现为主要方法的单一价值估值(zhí)体(tǐ)系，转向社会整体(tǐ)价值观念、纳入(rù)中国特色的(de)ESG评价(jià)体系(xì)，充分体现企业的社(shè)会价值与国家战略价值。”博(bó)时基(jī)金指(zhǐ)数与量化投资部基金经理杨振(zhèn)建表(biǎo)示(shì)。

　　杨振建也直言(yán)，近(jìn)年来国资委指导国内团队对(duì)于(yú)中(zhōng)国特色ESG披露与(yǔ)评价体系不断探(tàn)索(suǒ)，结合国际通用规则，目前(qián)已经形(xíng)成(chéng)了(le)初(chū)步的企业社会价值评(píng)价体系，其中包括《企业ESG披(pī)露指南》、《中央企业上市公司环境、社会及治理（ESG）蓝(lán)皮书（2022）》等。

　　银(yín)华基金(jīn)ETF业务总(zǒng)监、基金经理王帅也(yě)认为，“中特估(gū)”应该是注重(zhòng)企(qǐ)业价值(zhí)的可持续(xù)估值，要重视(shì)股东、员工和社会(huì)责任等要素对企业稳健成长的重大(dà)意义，重视(shì)稳定的(de)现金流、持续增长(zhǎng)的盈利、科技创新对提升企业内在价(jià)值的积极作用，这样有利于提高估(gū)值定(dìng)价(jià)模型的(de)科学性(xìng)和有效性。

　　“在指(zhǐ)数(shù)编制、策略(lüè)构建等实(shí)务工(gōng)作中，都有(yǒu)成(chéng)熟的量化(huà)指标(biāo)可以使用(yòng)，包括(kuò)净资产收益率、营业现金比率(lǜ)、资产(chǎn)负债率、研发经费投入强度等等。”王帅也表(biǎo)示。

　　嘉实金融精选基(jī)金经理李欣更细致分析在估值思维、估值(zhí)结论、估值(zhí)判(pàn)断上有变化，尤其是(shì)估(gū)值的方法和(hé)指标上，他认为其包括(kuò)产业链上下游(yóu)的衡量、全要素成本等(děng)，以及在纵向和(hé)横向上的研究，强(qiáng)调政策优(yōu)惠、产业发展(zhǎn)、市场竞争力和可持续发展等(děng)各种因素与企业价(jià)值(zhí)的(de)关系。这些因素在(zài)对估值结论和(hé)判断的影响(xiǎng)上(shàng)，也(yě)使得(dé)中(zhōng)国特(tè)色的估(gū)值体系与传统的估值(zhí)体系有所不同。

　　“所(suǒ)以估值思维(wéi)的(de)变化，还(hái)有估值结论和估值判断的(de)变化，都是为(wèi)了更好地(dì)适应中国的市场和经济(jì)特点，提(tí)供更(gèng)精准、更合理的企(qǐ)业估(gū)值(zhí)信(xìn)息。”李欣表(biǎo)示。

　　不(bù)过，创金合信基(jī)金(jīn)首(shǒu)席经济(jì)学家魏凤春直言，这需要在实践中进行探索(suǒ)，目前尚没有(yǒu)公认(rèn)的指标可以使用(yòng)。

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