主要内容

　　营收(shōu)“逆(nì)PPI式”改善但工(gōng)业利润仍承压，主(zhǔ)因(yīn)成本(běn)与费用(yòng)压力仍构成掣肘。3 月工业企(qǐ)业利润当(dāng)月(yuè)同比仅小幅(fú)回(huí)升3.7pct至-19.2％，仍处(chù)较深收缩区间。虽然3月在需求侧经(jīng)济(jì)数(shù)据(jù)表(biǎo)现亮(liàng)眼后(hòu)，工(gōng)业企业实际(jì)营收(shōu)增速(sù)积极回升，抵消PPI回(huí)落(luò)的抑制，令3月名义营收增速回升，但(dàn)整体企业盈利压力仍大，主要源(yuán)于两方面，其一(yī)是国际高油价导致的输入性成(chéng)本压力仍在(zài)约(yuē)束(shù)利润改善，3月营(yíng)业成(chéng)本对当(dāng)月(yuè)利润拖累幅(fú)度仅收窄2.1个(gè)百分点(diǎn)至-13.8个百分(fēn)点(diǎn)，拖累程(chéng)度仍然较(jiào)深。其(qí)二是今年降费政策未再明显新增(zēng)，加之(zhī)部(bù)分(fēn)企业(yè)开始补缴社保费，企业费用同比压力开始加大，3月费用对当月利润拖(tuō)累幅(fú)度大幅扩大6.1个百分点至-9.5个百分点。与去年费用率改善(shàn)拉动利润增(zēng)速6个百分点形成(chéng)鲜明对比(bǐ)。

　　营收：消费短期(qī)较快恢复加之投资(zī)韧(rèn)性支撑营(yíng)收增速(sù)回升，但高油价仍构成约束。3月(yuè)工业企(qǐ)业营收增速(sù)回(huí)升2.1pct至0.8％。结(jié)构上(shàng)看，下(xià)游(yóu)消(xiāo)费相(xiāng)关(guān)行业(yè)营收增速（名(míng)义(yì)+3.0pct至(zhì)0.5％，实(shí)际+3.8pct至1.9％）改(gǎi)善明显，抵消了PPI回(huí)落对于(yú)名义(yì)营收增速的(de)拖累，其中汽车、家具、计(jì)算机通信电子设备等(děng)均回升明显，显示递延需求释放以及汽车集中降价等对于短期(qī)消费需求的推动(dòng)。其次，煤炭冶金(jīn)产业链营收增速延续改善，显示保交楼政策推动地(dì)产(chǎn)建安投资(zī)构成(chéng)支撑，但石油化工(gōng)产业链营收增速（名义-3.3pct至-5.2％）却(què)明显回(huí)落，高油价对于石(shí)化产业链相关(guān)行业(yè)需求持续(xù)构成抑(yì)制。

　　成本率：虽然(rán)煤价(jià)回落已在缓和中下游(yóu)成本(běn)压力，但高油(yóu)价继续构成输入性成本(běn)传导。3月工业(yè)企业(yè)成本率上升46.8bp至85.3％，成(chéng)本压力仍然偏大，尤其是高油(yóu)价下的(de)国内石化产业链，成本率同(tóng)比增量扩大14bp至(zhì)261bp，绝对水平明显高于其他(tā)行业。由(yóu)于我国石化(huà)产业链主要为中下游，上游环节(jié)在海外主要原油寡头国(guó)家，因(yīn)而国际高(gāo)油价带来(lái)的(de)上(shàng)游利润改善无法被国内(nèi)产业链(liàn)吸收，国内(nèi)以(yǐ)中下游为主(zhǔ)的石(shí)化(huà)产业链反而会在高油价下受(shòu)到输入(rù)性(xìng)成(chéng)本压力，也(yě)即3月的情况(kuàng)。相较而言，煤(méi)炭产业链(liàn)上中下游均在国(guó)内，所(suǒ)以虽然(rán)3月煤(méi)炭冶金产业成(chéng)本(běn)率同比(bǐ)增量也扩大13.6bp至56.4bp，但主因(yīn)煤价下行导致煤炭产(chǎn)业链上游成本率(lǜ)被动走高、利润(rùn)承压，而(ér)中下游成本率实(shí)际(jì)上是(shì)改(gǎi)善的，与(yǔ)此同时，更靠近(jìn)下游的消(xiāo)费(fèi)行业成本率(lǜ)也明(míng)显(xiǎn)改善。

　　利润：下游消费行业利润仍显(xiǎn)现韧性，但(dàn)石(shí)化产业链利润(rùn)在高(gāo)油价下仍(réng)承(chéng)压(yā)。分行业看，与2023年2月相比(bǐ)，下游消费行业(yè)面(miàn)临(lín)最大的成本压力公立小学一年级收费标准明细表，公立小学一年级收费标准表改(gǎi)善(shàn)和积极的营业收入(rù)回升，因而(ér)下游(yóu)消费行业利(lì)润增速恢复(fù)继续好(hǎo)于其他行业，单月改善(shàn)8.8pct至-14.9％，汽车、家(jiā)具、电子设备(bèi)等(děng)改善明(míng)显，煤(méi)炭冶金产业链中下(xià)游利润增速也(yě)积极改(gǎi)善(shàn)，相(xiāng)较而言，石(shí)化产(chǎn)业(yè)链(liàn)行业在营(yíng)业收入与(yǔ)成本压力(lì)均承压背景(jǐng)下(xià)，利润增速仍处(chù)于-40.7％的较深区间(jiān)。

　　关注(zhù)二季度企(qǐ)业盈利三重风(fēng)险，以及下半年潜(qián)在的内生(shēng)恢复空(kōng)间。3月工业企业利润数据显(xiǎn)示(shì)，虽然经济(jì)需求侧短期恢复较快，但在成(chéng)本与费用压(yā)力背景(jǐng)下，企业盈利(lì)仍然承压，而展望二季度，关注企业盈(yíng)利的三重风(fēng)险(xiǎn)，其一是经济(jì)内生动(dòng)能(néng)弱(ruò)化。伴随递延(yán)需(xū)求主导的需求(qiú)脉冲(chōng)性回升过(guò)程逐(zhú)步结束，经济内生动能仍面临弱化风险。其二是高油价带(dài)来的成本压力。OPEC+5月(yuè)将开(kāi)启正式减(jiǎn)产操作，加(jiā)之(zhī)全球(qiú)服务消费(fèi)逐步恢(huī)复(fù)，国际油价或再(zài)度走高，这也意味(wèi)着(zhe)成本(běn)压力仍较(jiào)大。其三是(shì)费用率对(duì)于利润的(de)拖累(lèi)，企(qǐ)业逐步补缴前期社保费(fèi)缓(huǎn)缴等，以及今年目前降费政策(cè)更多为延续而非新增(zēng)，费用率对于利(lì)润同比(bǐ)增(zēng)速的的拖(tuō)累也(yě)将逐步显现，二(èr)季度(dù)剔除基数扰(rǎo)动后的企业盈利真实(shí)修复过程或(huò)相对(duì)缓(huǎn)慢。而(ér)展望下半年，经济内生动能的(de)复(fù)苏可以(yǐ)期待，两大领先指标已经(jīng)验证，重(zhòng)点关(guān)注下半年经济(jì)内生动能逐步复(fù)苏、国际油价涨幅(fú)逐步趋缓后工业企业利润的修复(fù)空(kōng)间。

　　风险(xiǎn)提示：外部(bù)地缘政治风险(xiǎn)，疫情形势变化。

　　以(yǐ)下为正文

　　一、营收“逆PPI式”改善但工业利润仍(réng)承压，主因成本(běn)与费(fèi)用(yòng)压(yā)力仍是掣肘。

　　3月工业企业(yè)利润累计同比仅小幅回升1.5个百分(fēn)点至-21.4％，当(dāng)月同比也仅小(xiǎo)幅回升3.7pct至-19.2％，仍处于较深收(shōu)缩区间。虽然3月在需求侧经济数据表现(xiàn)亮眼后，工业企业实(shí)际营收增速已积(jī)极回(huí)升，抵消了PPI回(huí)落带来的(de)抑制，3月名义营收(shōu)增速(sù)回升2.1pct至0.8％，但整(zhěng)体企业盈利压力仍大，主要(yào)源于(yú)两个方面(miàn)：

　　其(qí)一(yī)是(shì)国际高(gāo)油价(jià)导致的输入性成本压力仍在约(yuē)束利润改善，3月营业成本对当月利润拖(tuō)累(lèi)幅(fú)度仅(jǐn)收窄2.1个百(bǎi)分(fēn)点(diǎn)至(zhì)-13.8个百分点，拖累程度(dù)仍(réng)然较(jiào)深(shēn)。

　　其(qí)二是(shì)今年降费政策未再明显新增(zēng)，加之部分(fēn)企业开始补(bǔ)缴社保(bǎo)费(fèi)，企业费用同比压力开始加大，3月费用对当月利润拖累幅度大(dà)幅(fú)扩(kuò)大(dà)6.1个百分点至(zhì)-9.5个百分点(diǎn)。2022年社(shè)保缴费缓缴等一系列新增降费政策持续改(gǎi)善企业(yè)费用率，对2022年全(quán)年(nián)工业企业利润增速(sù)构成(chéng)较(jiào)强支撑(chēng)，全(quán)年拉(lā)动工业企(qǐ)业利(lì)润同(tóng)比(bǐ)增速6个百(bǎi)分点(diǎn)。但从今年开始前期社(shè)保费降(jiàng)费的企业开始补缴社保费，加之今年未再新增(zēng)更大力度的降(jiàng)费政策(cè)，从同比视(shì)角来看费(fèi)用对(duì)于(yú)工业企(qǐ)业利(lì)润的拖累(lèi)开始显现(xiàn)。

　　二、营收(shōu)：消(xiāo)费短期较快恢复加之投资韧性支撑营收增(zēng)速回升，但高油(yóu)价(jià)仍构成约束(shù)。

　　3月(yuè)工业企(qǐ)业营收增速回升(shēng)2.1pct至0.8％。结(jié)构上(shàng)看(kàn)，下(xià)游消费相(xiāng)关行业营收增速（名义+3.0pct至(zhì)0.5％，实际+3.8pct至1.9％）改善明显(xiǎn)，抵消(xiāo)了PPI回落对于名义营收增速(sù)的拖(tuō)累，其中汽车（+11.3pct至12.2％）、家具（+6.6pct至-9.1％）、计算机通信电(diàn)子设(shè)备(bèi)（高(gāo)基数(shù)下仍改善0.3pct至-6.2％）等均(jūn)回(huí)升(shēng)明显，显(xiǎn)示递延需求(qiú)释放(fàng)以及汽车集中降价等对于短期消(xiāo)费需求的推动。其次，煤炭冶(yě)金产(chǎn)业链营收增速（名(míng)义+3.9pct至3.8％，实际(jì)+4.5pct至(zhì)5.2％）延(yán)续改(gǎi)善，显示保交楼政(zhèng)策推(tuī)动地产(chǎn)建安(ān)投资构成(chéng)支撑，但石油化工产业链营收增速（名义-3.3pct至-5.2％、实际(jì)-1.4pct至(zhì)-1.2％）却明显回落，高油价(jià)对(duì)于石化产业链相(xiāng)关行业需求持(chí)续(xù)构成抑制。

　　三(sān)、成本率：虽然煤价回落已在缓和中下游(yóu)成本(běn)压力，但高油价继续构成输入性成本传导

　　3月工业企业成本率上升46.8bp至(zhì)85.3％，成本压力(lì)仍然偏大，尤其是高油价下的(de)国(guó)内石化产业链，成本率同比增量(liàng)扩大14bp至261bp，绝对水平明(míng)显高(gāo)于其他行业。由于我国石(shí)化产(chǎn)业链主要为中下游，上(shàng)游(yóu)环节在海外主要原油寡头(tóu)国家(jiā)，因而国(guó)际高(gāo)油(yóu)价带(dài)来的(de)上游利(lì)润(rùn)改善无法被国内产(chǎn)业链吸收，国内以中下(xià)游为主的(de)石化产(chǎn)业链反而会在高(gāo)油价(jià)下受到(dào)输入(rù)性(xìng)成(chéng)本压力(lì)，也即3月的情况。相较(jiào)而(ér)言，煤炭产业链上中下(xià)游均在国内，所以虽然3月(yuè)煤炭冶(yě)金产业成本(běn)率同比增量也扩大13.6bp至56.4bp，但主因煤(méi)价下(xià)行导致煤炭产业(yè)链上(shàng)游成本率被(bèi)动(dòng)走高、利(lì)润承压，而中下游成本率实际上(shàng)是改善的（成本率同比增量下行8.2bp至33.5bp），与此同(tóng)时(shí)，更靠近下游(yóu)的消费行业成本率也明显改(gǎi)善(shàn)（同比增量(liàng)-32bp至(zhì)17.5bp）。

　　四、利润：下游消费行业利润仍显现韧性，但石化(huà)产业链利润在高油(yóu)价下仍承(chéng)压。

　　分行(xíng)业看，与2023年2月相(xiāng)比，下游消费(fèi)行业(yè)面临最大的(de)成本压力(lì)改善和积极的营业(yè)收入回升，因而下游消费行(xíng)业利(lì)润(rùn)增速恢复(fù)继续好于其他行业(yè)，单月改善(shàn)8.8pct至-14.9％，其中，汽车、计算机(jī)通信电子设(shè)备、家具等行业利公立小学一年级收费标准明细表，公立小学一年级收费标准表(lì)润增速均(jūn)改(gǎi)善20-50个百分点(diǎn)。煤炭冶(yě)金(jīn)产业链虽然整体利润增速(sù)仅小幅改(gǎi)善(shàn)1.4pct至-9.9％，但(dàn)主因上游价格回落导致(zhì)上游利润(rùn)下降的缘故(gù)，而中下游面临的是营收改善(shàn)、成本(běn)压力缓和的格(gé)局，中下游利润增(zēng)速改善明显，金(jīn)属(shǔ)制品、通用设备、非金(jīn)属矿物制(zhì)品等行业利(lì)润增速均(jūn)改(gǎi)善10-20个百分点。相较而言，石(shí)化产(chǎn)业链行业在营业收入与成本(běn)压力均承(chéng)压(yā)背景下，利润增速仍(réng)处于-40.7％的较深(shēn)区(qū)间。

　　五、关(guān)注二季度企业盈利三重(zhòng)风险，以及下半年潜(qián)在的内生恢复空间。

　　3月(yuè)工业企(qǐ)业利(lì)润(rùn)数据显(xiǎn)示，虽(suī)然经济需(xū)求侧(cè)短(duǎn)期恢复较快，但在成本与(yǔ)费用(yòng)压力背景下，企业盈利仍然承压，而展望(wàng)二季度，关注(zhù)企业盈利(lì)的三重风险，其一(yī)是(shì)经济内生动能弱化。伴随递延需求(qiú)主导(dǎo)的需求脉冲(chōng)性回升过程逐步(bù)结束，经济内(nèi)生动能仍面(miàn)临弱(ruò)化风险。其(qí)二是(shì)高油价带(dài)来的(de)成本压力(lì)。OPEC+5月将开启正式减产(chǎn)操作，加之(zhī)全球(qiú)服(fú)务消费逐步恢复，国际(jì)油价或再度走高，这也意味着成本压力仍较大。其三是费用率对于利润的(de)拖累，企(qǐ)业(yè)逐步补缴前期社(shè)保费(fèi)缓缴(jiǎo)等，以及(jí)今年目(mù)前降费(fèi)政策更(gèng)多为延(yán)续而(ér)非新增，费(fèi)用(yòng)率对(duì)于利润同比增速的(de)的拖累也将逐(zhú)步显现，二(èr)季度剔(tī)除基数扰动后的公立小学一年级收费标准明细表，公立小学一年级收费标准表企业盈(yíng)利真实(shí)修复过(guò)程或相对缓慢。

　　而(ér)展(zhǎn)望下半年(nián)，经济内(nèi)生动能(néng)的复苏可以期待，两大(dà)领先(xiān)指标已经验证，其一是居民(mín)消费倾向结束持(chí)续一年的下滑过程，消(xiāo)费信(xìn)心逐步恢复，其(qí)二是保交楼政策已推(tuī)动上(shàng)半(bàn)年地产(chǎn)建安投资(zī)和竣(jùn)工积极回补，有(yǒu)望拉动下半年汽车、家电、家具等后周期大(dà)宗消费，重点关注下半年经济内生动(dòng)能(néng)逐(zhú)步复苏、国际油价涨幅逐步趋缓(huǎn)后工业(yè)企业利(lì)润(rùn)的修复空(kōng)间。

　　内容节选自申万宏源宏观研究(jiū)报告：

　　《被市(shì)场(chǎng)低估的成(chéng)本与费用压(yā)力——工业企业效益数(shù)据点评（23.03）》

　　证券分析师(shī)：屠强王(wáng)胜

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 公立小学一年级收费标准明细表，公立小学一年级收费标准表