5月以来(lái)，房地产(chǎn)板块个股(gǔ)多(duō)出现小(xiǎo)幅上涨，截至5月(yuè)10日收盘(pán)，中信房地产(chǎn)指数(shù)本月涨幅约(yuē)为2％。而以公募(mù)基金为代(dài)表的机(jī)构对于这一板块已经在悄然布(bù)局。数据显示(shì)，以南(nán)方和华夏的(de)两(liǎng)只老牌ETF基金为例(lì)，5月9日时(shí)所(suǒ)公布(bù)的总份额均较4月28日时有(yǒu)小(xiǎo)幅增长。根据基金一季报统计(jì)，龙头与地方(fāng)国企(qǐ)央企(qǐ)获得增持，持仓数(shù)量占(zhàn)流通(tōng)股(gǔ)比重增幅五(wǔ)只个股分(fēn)别(bié)为华发(fā)股份+3.40％、滨(bīn)江集团+1.71％、中新(xīn)集团+1.49％、卧龙地产+0.97％、招商(shāng)积(jī)余+0.92％。

　　公(gōng)、私募配置房地产或“底部回升(shēng)”

　　行(xíng)业红利时代已过(guò) 精(jīng)耕细(xì)作成共(gòng)识

　　从公募基金(jīn)对(duì)房地(dì)产的(de)配置看，2019年末(mò)，公募(mù)所持有的房地产(chǎn)行业标(biāo)的(de)市值约1188亿元，占其(qí)所持股票市(shì)值的4.66％左(zuǒ)右；2020年市(shì)场表(biǎo)现(xiàn)出(chū)色，但公募所(suǒ)持房(fáng)地产公司(sī)市值(zhí)在股票资产中的占比却(què)断崖式下跌至1.85％；2021年，这一数值(zhí)更是进(jìn)一步降至1.56％。

　　不过2022年终于出(chū)现了三年来的(de)首(shǒu)次回升(shēng)，年底这一数值从1.56％升至1.65％。与此同时，公募对房地产(chǎn)行(xíng)业的持股比例也同(tóng)步回升，从(cóng)2021年(nián)底的(de)6.94％提高到2022年末(mò)的7.03％。

　　这(zhè)样的(de)势头似乎在(zài)今年(nián)一季(jì)度得以延(yán)续。数据统计显示，公募重仓持(chí)有房地产板(bǎn)块一季度市(shì)值TOP15门槛(kǎn)为1.6亿元，较2022年四(sì)季度提(tí)升6.71％。持仓市(shì)值前五个股分别(bié)为(wèi)保利发展、招商蛇口、万科A、华发股份、滨江集团，持(chí)仓市值占板块(kuài)比重合(hé)计达47.29％，环(huán)比下降3.05％。

　　从(cóng)中不难(nán)发现，公(gōng)募对(duì)于(yú)房地产(chǎn)的投(tóu)资愈发有集中于龙头的趋势。Wind显示，在(zài)公募(mù)基金一季报汇总的重仓(cāng)股中(zhōng)，房地产(chǎn)板(bǎn)块(kuài)排名最高的是保利(lì)发展，在基(jī)金重仓(cāng)第33位。排(pái)名第二(èr)的是招商(shāng)蛇口，排在第78位(wèi)。而老牌龙头股万科A排在第96位。对比去年四季报，变化之处首先在于几只房地(dì)产龙头股从(cóng)排(pái)位上(shàng)看(kàn)均有(yǒu)退步(bù)，尤其是万科(kē)最(zuì)为明显；其次是金(jīn)地集团退出百大之列。但考虑到房(fáng)地产是复苏链上最后一环，且(qiě)首季(jì)并非行业销(xiāo)售旺季，其传导到二级(jí)市场(chǎng)乃至机(jī)构持仓上还需要时(shí)间周期。

　　形成共识的是，经济圈(quān)判(pàn)断房地(dì)产已经进入大分化时代，一(yī)二线城市好(hǎo)于三(sān)四线城市。而映射到二(èr)级(jí)市(shì)场投资上，配戊时是几点，戊时是几点到几点钟的时置房(fáng)地产行业轻松收获行业(yè)贝塔的红(hóng)利期一去不返了。“如果按照产业周期(qī)来分类，包括房地(dì)产等几类行业在盖(gài)特(tè)纳曲(qū)线里属于成熟期或者衰退(tuì)期(qī)的(de)行业，传统认知上(shàng)没有什么投资机(jī)会的。但在这几年特殊的(de)行情里包括煤炭、电解铝等(děng)类似的(de)行业也出现了一些机会，背后的逻辑是供给侧发生了更大的(de)变化。”一不愿(yuàn)具(jù)名的上海公募基金经理指出(chū)。

　　不(bù)过也有(yǒu)公(gōng)募人士持谨慎乐观态度：“行业前(qián)几年17亿～18亿平方(fāng)米的年销售面积很难再出(chū)现(xiàn)了，2022年(nián)光是居民存款数量增(zēng)加了(le)15万亿元(yuán)。中国存量有(yǒu)400亿(yì)平方米建筑面积，考(kǎo)虑(lǜ)存量(liàng)地产的更新，也有(yǒu)近(jìn)10亿平方米。需(xū)求端还需要有一定的政(zhèng)策出来去刺激(jī)购(gòu)房。”

　　宝盈基金房地(dì)产研究员吕(lǚ)功绩也指出：“时至今日，无论从城镇化(huà)的(de)进程，还(hái)是人均住(zhù)房面积（接近(jìn)30平/人），我国均已(yǐ)告别住房短缺(quē)时(shí)代，而(ér)目前居民的(de)杠(gāng)杆率(lǜ)和(hé)房价收入也(yě)不支撑每年18万亿元的销售(shòu)额，以及过快上(shàng)行的房价，因而行(xíng)业高增的时代已经过去，未来(lái)行(xíng)业(yè)的需求(qiú)或将回落(luò)，在此过(guò)程中，伴随着地产的高(gāo)杠(gāng)杆属(shǔ)性，就很容(róng)易出现信用(yòng)风(fēng)险问题（类似2022年的民营地产爆雷），行业进入到供(gōng)给侧出清的过程。这(zhè)个过程中，综(zōng)合竞(jìng)争(zhēng)力强(qiáng)的(de)公(gōng)司(sī)就(jiù)能够通过大鱼吃小(xiǎo)鱼的方式，获得(dé)市占率的提升。当(dāng)行(xíng)业需(xū)求见顶回落时，行(xíng)业的贝塔已经过去了(le)，但不代表没(méi)有(yǒu)投资(zī)机会，机会在于城市、位(wèi)置(zhì)、产品的阿尔(ěr)法，而对应到(dào)股票投资，就是强竞争力公司的阿尔法。”

　　或许也(yě)是(shì)基于(yú)这样的认(rèn)识(shí)转变，精(jīng)耕(gēng)细作(zuò)个(gè)股成为公募乃至整体机构的务实之举。

　　机构配置房地产“风物长宜放眼量”

　　头部央(yāng)国企(qǐ)、优质区域(yù)性标(biāo)的(de)成香饽饽

　　5月以来(lái)，房(fáng)地产板块个(gè)股多出现(xiàn)小幅上(shàng)涨，截至5月(yuè)10日收盘，中信房地产指数本月(yuè)涨幅(fú)约为(wèi)2％。从(cóng)具体的个股来(lái)看，《红周刊(kān)》利(lì)用Wind统计申万房地产板块个股(gǔ)，在纳入统计的(de)124只(zhǐ)房(fáng)地产类标的股中，本月以来实现股价上涨的达到(dào)了81家。

　　其中，上述时间段恰(qià)好排名(míng)前五(wǔ)的(de)公司月内涨幅超(chāo)过了10％，它们分别是(shì)上实(shí)发展、浦东金(jīn)桥、*ST泛海、华夏幸福(fú)、荣安地产。排名(míng)第一的上实发展，五一假期(qī)归来后(hòu)日成交量明显放大，4日、5日连续(xù)两个交(jiāo)易日(rì)收出涨停。从该(gāi)股(gǔ)的基本面来看，上实发展的主(zhǔ)营业务为房地(dì)产开发与经(jīng)营。公司的主要产品(pǐn)及服务为房地(dì)产销售(shòu)、房地产租赁(lìn)、物业(yè)管理服务、工(gōng)程项目(mù)、酒店经营。从业绩数据来看，2022年，其实现营业(yè)收入(rù)52.48亿元，比上期减少47.85％，归母(mǔ)净利润1.23亿元(yuán)，同(tóng)比下降(jiàng)33.24％。2023年第(dì)一季度，其(qí)实现营业总(zǒng)收(shōu)入27.87亿元(yuán)，同比增长183.02％；归母净利润2.86亿元，同比(bǐ)扭(niǔ)亏。

　　不过从十大流通股股东(dōng)来(lái)看，各(gè)类机(jī)构(gòu)都有对(duì)其布局的例子。以3月(yuè)31日时的(de)首季(jì)十大流通股股东来看， 具体包括公募的戊时是几点，戊时是几点到几点钟的时上银基金、私募(mù)的迎水文(wén)龙、中央汇(huì)金、长城资产管理(lǐ)公司(sī)等都跻(jī)身前十的行列。

　　巧合的是(shì)，涨幅暂时(shí)排(pái)名第二的浦东(dōng)金(jīn)桥也(yě)是上海本(běn)地(dì)房(fáng)企(qǐ)，其(qí)第一(yī)季度的收入利(lì)润(rùn)规模(mó)大(dà)幅度(dù)复苏。究其原因(yīn)，一方(fāng)面是该公(gōng)司后疫情时(shí)代出租率复(fù)苏至(zhì)近年来最高(gāo)，另一方(fāng)面(miàn)则是公司(sī)拿地结算持续性(xìng)向好，从数(shù)字(zì)上看(kàn)，一季(jì)度新(xīn)增虹口135、138住宅地(dì)块，总建筑(zhù)面积约54万平方米。

　　在这(zhè)样的业绩势头向(xiàng)好(hǎo)背景(jǐng)下，自然也吸引了知名机构在其中持续驻足。从第一季度十(shí)大流通股股东(dōng)来看，知名私募高(gāo)毅邓晓峰的两(liǎng)只产品依然(rán)在前(qián)十(shí)中，这也是(shì)连续第三(sān)个季度(dù)他有的两只产(chǎn)品(pǐn)杀入前十。同(tóng)时榜单中还有(yǒu)一支大名鼎鼎的QFII阿布(bù)扎比投资局，其当季还小幅增(zēng)加了持股。

　　除去(qù)上述两(liǎng)家上海区域性地产公(gōng)司外，荣安(ān)地(dì)产则(zé)是(shì)主(zhǔ)要布(bù)局在深圳的地产(chǎn)公司，一季(jì)报交出的(de)也是一份报喜(xǐ)的成(chéng)绩单：首季公司实(shí)现营业收入(rù)51.85亿(yì)元(yuán)，同比增长35.51％。归(guī)属于上市公司股东的净利(lì)润(rùn)6.48亿元，同比(bǐ)增长31.27％。

　　从机构态(tài)度来看，《红周刊》注(zhù)意到两只(zhǐ)公募指基首(shǒu)季新杀入十大流通股股东行列。具体说来， 南方中证全指房地产(chǎn)ETF上榜排名(míng)第七位，富国中证指数1000增强(qiáng)则排(pái)名第九位(wèi)，此外(wài)联袂出现的(de)机(jī)构还有(yǒu)QFII高盛国际和私募迎水聚宝。

　　接受(shòu)《红周刊》采访时，兴证(zhèng)全球基(jī)金相(xiāng)关(guān)人士(shì)分析：“经历过行业洗牌(pái)和兼并重组后(hòu)，龙头的价值(zhí)更为笃定突出(chū)；从(cóng)拿(ná)地端看，2022年土地市(shì)场大幅降温(wēn)，优(yōu)质土地供给较多(duō)（券商测算对应潜在毛利率在(zài)25％以(yǐ)上，目(mù)前(qián)房企的(de)利润率仅20％），绝大多数房(fáng)企受限于信(xìn)用问题(tí)或者资金紧张没(méi)法拿(ná)地，龙头房企趁机获(huò)取低成(chéng)本(běn)土地，龙头房企的拿(ná)地力(lì)度(dù)（拿地金额/销售金(jīn)额）基本(běn)在30％以上(shàng)；从融资上看，龙头房(fáng)企杠杆率较低，净负债率基(jī)本(běn)在70％以下，而其他(tā)房(fáng)企的净负债率普遍都在100％以上(shàng)，加(jiā)杠杆(gān)空间有限，从融资成本看，龙头房企的融(róng)资成本不断下滑，基(jī)本在3％、4％左右(yòu)；对(duì)应到2023年(nián)的销售，龙头房企明显跑赢行业，1～4月(yuè)百强(qiáng)房企的销售(shòu)额增速为(wèi)9％，而(ér)TOP14的销售额增速为(wèi)29％。”

　　需要强调的是，在当前(qián)中(zhōng)特估的浪(làng)潮下，央国企地产股或(huò)存(cún)在发展的(de)大好(hǎo)机会(huì)。中信证(zhèng)券(quàn)指出：“房(fáng)地(dì)产行(xíng)业的结构(gòu)性机会依然存在，少(shǎo)部分公(gōng)司尤(yóu)其是央企占据显著优势，其主要(yào)又体现为库存的优(yōu)势。央企地产(chǎn)公司，现阶段表现出较低(dī)的融资成本，优质的(de)开发资源和良好的不(bù)动(dòng)产资产运营能(néng)力的多重竞(jìng)争(zhēng)优势。”

　　“即使没(méi)有中(zhōng)特估，国(guó)央企相较于民营地(dì)产(chǎn)公司也(yě)是更有优(yōu)势的(de)。”吕功绩强调，“对于减值、土地资源债权债务关系等问题，市场对民营(yíng)房(fáng)开(kāi)企(qǐ)业的资(zī)产会(huì)有(yǒu)更多担(dān)忧和质疑(yí)，所(suǒ)以在(zài)这一轮行业出清的过(guò)程中，央国企(qǐ)相(xiāng)较(jiào)于(yú)民企来说估值的修复更(gèng)明显。中(zhōng)特估(gū)的角度从中长期的(de)维(wéi)度看，行业的逻辑在于集中度提升后，行(xíng)业进入高质量发展阶段，具备较快速发(fā)展阶段更(gèng)稳定(dìng)且可预期(qī)的盈利(lì)和现(xiàn)金流(liú)创造能力，以此(cǐ)带来估值中枢的提(tí)升(shēng)，应该关注(zhù)估值(zhí)相对(duì)较低，企业自身(shēn)资产(chǎn)的质量好(hǎo)、运营能力(lì)强、可以创(chuàng)造持续现金流的(de)企业。”

　　“存量时代中(zhōng)行业普涨的概(gài)率比较低，行业(yè)内(nèi)部(bù)将(jiāng)出现分化，要关注(zhù)将受益于行业集中度提升(shēng)的头部公司。”星(xīng)石投(tóu)资首席研究官方磊也表示。

　　顺(shùn)应机构这一思(sī)路的话，或许还是保利发(fā)展、招商(shāng)蛇(shé)口(kǒu)等国资(zī)背景(jǐng)龙头前途更(gèng)为光明。不过(guò)国投瑞银(yín)基金(jīn)投资(zī)部副总(zǒng)监綦傅鹏表示：“需要(yào)客观地去持(chí)续观察国企央企在三个方(fāng)面是否可(kě)以维持，首先是融资成(chéng)本保持低位，其次是销(xiāo)售份(fèn)额持续提(tí)升，再次是拿(ná)地(dì)份额持续提升。”

　　复苏速度缓慢(màn)

　　机构需要多给一些耐(nài)心

　　而《红周刊》也根据(jù)房企一季报梳理(lǐ)发(fā)现，对于2022年的业绩(jì)出(chū)现的整体下(xià)滑，2023年一(yī)季度的业绩分化更趋(qū)明显，保利发展、滨江集(jí)团(tuán)等房(fáng)企营收、净(jìng)利均实现了业绩的回(huí)正(zhèng)，甚至是(shì)较大增速戊时是几点，戊时是几点到几点钟的时的增长。而(ér)这(zhè)些公(gōng)司也是机构的重仓对象(xiàng)。

　　对(duì)此(cǐ)，知名房地产业内人(rén)士(shì)张宏伟向《红周刊》分析表示，业绩(jì)出现明显改善的(de)房企(qǐ)，主要是因为过去两三年时间，尤其是在2021年下(xià)半(bàn)年民(mín)营房企不怎(zěn)么投资(zī)拿(ná)地之后(hòu)，国有企业仍在持(chí)续性地拿地，且主要集中在(zài)核心城市(shì)，投资力度(dù)较大。投资的驱动能够推(tuī)动房企(qǐ)销售业绩的(de)增长，从而在2023年一季(jì)度市(shì)场恢复但(dàn)仍处于调整的过程中(zhōng)，能(néng)够保有一个正增长。

　　不过张宏(hóng)伟同时(shí)也提(tí)醒表(biǎo)示，在房地产的复苏过程中(zhōng)，还面(miàn)临(lín)着一些不确定性。其实整个市(shì)场(chǎng)从四月(yuè)份开始(shǐ)又在往下掉。除了杭州、成都等极个(gè)别城(chéng)市四月环比三月相对表现较好之(zhī)外，包(bāo)括北(běi)京、上(shàng)海(hǎi)在(zài)内的绝(jué)大多数城市都(dōu)出现环比(bǐ)下滑的(de)情(qíng)况(kuàng)。而现在五月(yuè)的市(shì)场表现(xiàn)也不太(tài)乐观(guān)。按照现在的经济状况、收入情况，以(yǐ)及市场(chǎng)的去库存压力、企业的资金面压力(lì)，可能(néng)会(huì)出(chū)现，到(dào)六月份房企(qǐ)为了半年报冲业绩出现市(shì)场(chǎng)的短期反(fǎn)弹(dàn)外的一个(gè)市(shì)场乏(fá)力现象。也就是(shì)说，第二(èr)季度、第三季度增(zēng)长不确定性的(de)压力(lì)仍旧较大。

　　上海利檀投资(zī)董事长(zhǎng)陈昊扬也向《红周刊》指出，现在整个房(fáng)地产以及(jí)其上下游产业链的复苏速度都比(bǐ)想象的要慢很多，我们要(yào)多给(gěi)一些(xiē)耐心(xīn)，这个(gè)时候，在房(fáng)地产(chǎn)以及上(shàng)下游就不是赚快钱的时候，只能(néng)赚他基本面(miàn)的钱。但这(zhè)也意(yì)味着，只(zhǐ)有极为少数的(de)、做得比同行好(hǎo)得(dé)多的企业，会伴随(suí)整个行业的(de)弱复苏，业绩会逐步体现出来(lái)。所(suǒ)以只能耐心地去等待它(tā)的基本(běn)面(miàn)不断地凸显出来，这需(xū)要(yào)时间(jiān)。

　　（本文已刊发于5月(yuè)13日《红周刊》，文中(zhōng)提及个股(gǔ)仅为举例分析(xī)，不做(zuò)买卖推荐。）

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