金融界5月(yuè)27日(rì)消息 近日(rì)因为昆明国资委(wěi)的(de)一封声明，让城投债成(chéng)为关(guān)注的焦(jiāo)点，当前地方债的规模和地(dì)方政(zhèng)府的(de)偿(cháng)债(zhài)能力(lì)已经越来(lái)越被重视。如(rú)何如何(hé)处置(zhì)地方债务？

　　中泰证券首席经(jīng)济学(xué)家李迅(xùn)雷发(fā)文(wén)称(chēng)，地方债包括地方一般债、专项债(zhài)和包(bāo)括城投债(zhài)在内的各种隐形债，其规模究竟有多大，尚有争议，但增长迅猛(měng)。包括银行、保险、基金等在内的机(jī)构投资者是(shì)地(dì)方债的主要持(chí)有者，他们普遍担心的还是城投债务、非标等地方政(zhèng)府隐形债风险。例如，近期贵(guì)州省政府发展研究(jiū)中心提出(chū)，“化(huà)债工作推进(jìn)异常艰难，仅依靠自身能力已无法得到(dào)有效解(jiě)决。”

　　在(zài)李迅雷看来，在土地财政缩水的背(bèi)景下(xià)，地方政府的(de)财权与事权不匹配问题又(yòu)凸(tū)显出来。在我国政府杠(gāng)杆率水平并(bìng)不算高的前提下，我国地(dì)方政府的杠(gāng)杆率水平确实(shí)够高了(le)。需(xū)要调整(zhěng)中央(yāng)和地方之间(jiān)债务余(yú)额的比例关系。“今(jīn)后应(yīng)加(jiā)大中央政(zhèng)府(fǔ)的发债规模，为地方经济减负。”他明确指出。

　　李迅(xùn)雷(léi)认为(wèi)，在当前中国经(jīng)济(jì)转型的关键(jiàn)阶段，维护地方(fāng)政(zhèng)府的信用(yòng)，防范(fàn)区域性(xìng)金融风险显(xiǎn)得尤为重要，故在城(chéng)投公司(sī)还没有(yǒu)与政府部门完全“脱钩”之前，城(chéng)投债的“信仰”仍(réng)需(xū)要保持(chí)。

　　李迅雷建议(yì)给予(yǔ)困难省(shěng)份一定的“托底”支持，在(zài)政策上大(dà)力度(dù)支持地方(fāng)政府(fǔ)“化(huà)债”。如帮助(zhù)地方政府（如城投公司的(de)借新(xīn)还(hái)旧）降低债务成本、拉长(zhǎng)债务期限（非债券类债(zhài)务展期，如(rú)遵(zūn)义道桥实践银(yín)行贷款展期），通(tōng)过政策性银行或商业银行(xíng)的(de)低息资金来降低债(zhài)务(wù)成本，让债务更加容易滚(gǔn)续(xù)。

　　李迅雷还建议，中(zhōng)央(yāng)政策上(shàng)支持地方政府通过出(chū)让(ràng)国有资产来(lái)偿债。他(tā)表示(shì)这类典型(xíng)案例(lì)为“茅台化(huà)10的负3次方等于多少 10的负3次方平方厘米等于多少平方米债”：2019年(nián)12月(yuè)、2020年12月(yuè)茅(máo)台(tái)集团(tuán)两次公告无偿划转上市公司共(gòng)计1亿股股份(fèn)（合计占贵州茅(máo)台总股本8％，按(àn)当(dāng)时市(shì)价计量市(shì)值约为1600亿元）至贵(guì)州国资。

　　以下文(wén)字来源李迅(xùn)雷金(jīn)融与投资（ID:lixunlei0722），原标题(tí)《如何处(chù)置地方(fāng)债务的辨证思(sī)考》

　　截(jié)至2022年末全国城(chéng)投(tóu)有息债务54.1万亿元

　　城投平台成为地方债务(wù)主要(yào)体现形式(shì)

　　城(chéng)投(tóu)债是指城投企业公开发行(xíng)的公(gōng)司债券(quàn)和(hé)中期票据。按照新(xīn)预算法、“43号文”出台明确城投债与地方政府(fǔ)信(xìn)用脱(tuō)钩，城投公司定位由地方政府投融资(zī)机构(gòu)转变(biàn)为市场化运营主体，地方政府不再对城投债兜底(dǐ)。但实(shí)际上市场(chǎng)仍(réng)然(rán)把城投债看作由地方政府(fǔ)背书的高信用等级债券。

　　因此(cǐ)城(chéng)投公司通常都是地(dì)方政府下设的投融资机构，很(hěn)难完全独立成为与政府无关(guān)的纯市场化的企业。城(chéng)投的债务主要包括向银(yín)行借款和发(fā)行债券融资这两(liǎng)种方式，以前一种方式(shì)为主，但后一种债权融资(zī)的规模也不(bù)小，到(dào)2022年(nián)末，余(yú)额估计在13万(wàn)亿元(yuán)以(yǐ)上(shàng)。

　　总体看(kàn)，2011年(nián)以(yǐ)来，全国城投有(yǒu)息(xī)债(zhài)务快速扩张，每年增速均(jūn)保持在10％以上，到(dào)2022年末(mò)，全国城投有息债务为54.1万(wàn)亿元，相较2011年的6.4万亿(yì)元增长了7倍以上。

城(chéng)投平台发债余额的增长

图片来源(yuán)：Wind， 中泰证券研(yán)究所

　　因(yīn)此，城投平台实际上已经(jīng)成为地方债务的主(zhǔ)要体现(xiàn)形式，规模明显(xiǎn)超过地方政府的一般债(zhài)和专项债之和。城(chéng)投平台中，如今，城投平台的债券余额(é)大约为13.8万亿元，迄今并无违约案例，说明城(chéng)投债仍属于地(dì)方政府(fǔ)背书的高(gāo)等(děng)级信用(yòng)债。但是，城投平台的非标违(wéi)约(yuē)情况时(shí)有发生，银行贷(dài)款(kuǎn)展(zhǎn)期、调整还贷方式的也比较多。

　　地方政(zhèng)府应确保城投(tóu)债按时兑付，不能轻易违约

　　当(dāng)前市场对(duì)地方政(zhèng)府债务(wù)增长和财政收(shōu)入增(zēng)速下降甚至(zhì)负增长的现(xiàn)象普遍担心(xīn)，尤其对(duì)财力(lì)偏弱的(de)东北、中(zhōng)西部省份，城(chéng)投(tóu)债的收益(yì)率普遍(biàn)高于东(dōng)部发达省市。2022年13个省土地出让金对政府债务利息覆盖程度不足100％（2021年只有5个(gè)），扣除城投拿地之后，捉襟(jīn)见(jiàn)肘的情况更加(jiā)明显。

　　河(hé)南的永煤债违约之后，对河南省(shěng)乃至全国的信用债市场都造(zào)成负面冲(chōng)击，信用分层(céng)现象加剧，部分经济偏(piān)弱区(qū)域(yù)被边缘(yuán)化。例如青海、云南和天(tiān)津等近几年(nián)融资成本仍在上(shàng)升；黑龙江、贵州(zhōu)2017-2019年(nián)融资成本大幅上升，虽然2020年以来(lái)融资成(chéng)本(běn)有所下降(jiàng)，但整体降幅相较全国更(gèng)小。辽宁、广(guǎng)西、吉林、重庆、陕西(xī)、宁夏和甘肃2020年(nián)以(yǐ)来城投债(zhài)加权平均票面利率降(jiàng)幅(fú)也明显(xiǎn)不如全国。

　　当前(qián)在经济复(fù)苏不及预期(qī)的背景(jǐng)下，投资者的风险偏好明显下降。为此，地方政府(fǔ)应该确保(bǎo)城投债的按时(shí)兑付。因为违(wéi)约不(bù)仅不能(néng)解决债务(wù)问题，反(fǎn)而会恶(è)化(huà)区域信用环境，导致地方国企融(róng)资(zī)难、融(róng)资贵(guì)。从未来区域经济发展的角(jiǎo)度看，政(zhèng)府部门(mén)仍需要持续举债来实现(xiàn)经济平(píng)稳增长，需要保持政(zhèng)府信用，不能轻易违约。

　　建(jiàn)议(yì)中央大力度支(zhī)持地(dì)方政府(fǔ)“化债(zhài)”

　　因此，当前迫(pò)切需要增强城投债权人的持有信心，首先要确保城投债不(bù)违约，这就意(yì)味着城投公司能够具备低(dī)成本的(de)借新还旧(jiù)能力(lì)。

　　中(zhōng)央提出(chū)“谁家(jiā)的(de)孩子谁家抱”，意(yì)味(wèi)着对地方债不兜底，但建议给予困难(nán)省(shěng)份一(yī)定的“托底(dǐ)”支(zhī)持，即(jí)在(zài)政策上大力度支持(chí)地方政府“化债”，如帮助地方政(zhèng)府（如城投公(gōng)司的借(jiè)新还旧）降低(dī)债务成本、拉(lā)长(zhǎng)债务期限(xiàn)（非债券类债务展期(qī)，如遵义道桥实践(jiàn)银行(xíng)贷款展期），通过政策性银行或商业银行的低(dī)息资金来降低(dī)债(zhài)务成本，让债务更(gèng)加容易滚续。

　　此外，对(duì)于地方(fāng)政府可否通(tōng)过出让国有资产来偿债方面，也希望中央给予政(zhèng)策上的支(zhī)持。因为今年3月1日(rì)，国资委在(zài)对政协十三届全国委(wěi)员(yuán)会第五次会议第00503号提案(àn)的答复中(zhōng)表(biǎo)示，将适(shì)时出台制(zhì)度规定及操作细则，探(tàn)索国有权益份额规范化退(tuì)出的有效(xiào)方(fāng)式(shì)和途径，充分发(fā)挥有(yǒu)限(xiàn)合伙企业的(de)优势，助力国有企业创新发展。

　　通(tōng)过出让(ràng)国有企业股权获得收入(rù)偿(cháng)还(hái)债务(wù)，典型案例(lì)为(wèi)“茅台化债”：2019年(nián)12月、2020年12月茅台(tái)集团两次公(gōng)告(gào)无偿划转上市公司共计(jì)1亿股股份(fèn)（合计占贵州(zhōu)茅台总股本8％，按当时市(shì)价计量市值约(yuē)为1600亿元）至贵州国资。

　　在当(dāng)前(qián)中国经(jīng)济(jì)转(zhuǎn)型的关键阶段，维护地(dì)方政府的(de)信用，防(fáng)范区(qū)域(yù)性金融(róng)风险显得(dé)尤为重要(yào)，故在城投(tóu)公司还没有与政府(fǔ)部(bù)门(mén)完全(quán)“脱钩”之前，城投债(zhài)的“信仰”仍需要保持。

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