“现在(zài)的房(fáng)地产很难再(zài)出(chū)现像过去十年的系统(tǒng)性行(xíng)情。”思睿集团合伙(huǒ)人、首席(xí)经济学家(jiā)洪灏向(xiàng)《红周(zhōu)刊(kān)》表示，房地产行业分化的愈加明显，让机构和投资(zī)者的(de)关注度从板块(kuài)向(xiàng)单(dān)个标的转移。上(shàng)海利檀(tán)投(tóu)资董事(shì)长陈昊扬向《红周刊》指出，从行业(yè)来看(kàn)，无(wú)论是业绩，还是估值，房地产都已经(jīng)双杀到了最(zuì)底部，而且是反复地(dì)杀到了底部(bù)，再往下的空间已经不大了。

　　三道红(hóng)线等指标

　　成(chéng)挖掘个股阿尔法重(zhòng)要参(cān)考

　　那么(me)如何(hé)寻(xún)找房地产个股的阿尔法呢？

　　洪灏(hào)提醒，在房地产(chǎn)赛道中(zhōng)进(jìn)行(xíng)选择，需(xū)要(yào)非常(cháng)小心，避免选了半天，标的公司出现(xiàn)爆(bào)雷(léi)的情况。除此之外，洪灏指出，需要满足以下(xià)三个基准：有大的国(guó)资背(bèi)景的、杠杆率较(jiào)低的、此(cǐ)前(qián)没有(yǒu)踩过(guò)红线的。

　　他还表(biǎo)示，如果关注一下今年房地(dì)产(chǎn)的(de)开发资金来源，可(kě)以发(fā)现，其(qí)实银(yín)行的信贷倾向是(shì)不太愿意给房企贷款的(de)，房企的主要资金来源来(lái)自新盘的销售。但今年新房的(de)销售情况相较一般。再关注一(yī)下，哪些房企(qǐ)能(néng)从(cóng)银行(xíng)拿到钱，其(qí)实(shí)主(zhǔ)要还是(shì)那些有国企背景的(de)房企(qǐ)，民营(yíng)房企相对比(bǐ)较困难，所(suǒ)以整个行业出现了一个很明显的分化，无论是在销(xiāo)售(shòu)，还是融资等各个方面都非常明显。现在有国(guó)资背景的房企在(zài)资本市场表(biǎo)现相对较(jiào)好，但(dàn)没(méi)有国资(zī)背景(jǐng)的民营(yíng)房企(qǐ)股价大多表现很一般。

　　陈(chén)昊(hào)扬则向《红周(zhōu)刊》表(biǎo)示，在房地(dì)产行业(yè)内，我们的逻辑是，“寻找最后的赢(yíng)家”。而(ér)具体到如何挖掘，我们会特(tè)别重视企业的成本优势，更具体一点，就是它的净借贷水(shuǐ)平(píng)（净负债率）是不是行(xíng)业(yè)内(nèi)的(de)最(zuì)低(dī)水平；利润率(lǜ)是不(bù)是行业(yè)内最(zuì)高的；融资成本是(shì)否是行(xíng)业内最低的；建(jiàn)安(ān)成本是否(fǒu)也(yě)是业内最低(dī)的；这些都是我们看重(zhòng)的一家房(fáng)企的(de)综合成本。

　　需要注意(yì)的是(shì)，能够同时(shí)满(mǎn)足上(sh云肖是哪几个生肖 云属于什么生肖àng)述条件的房企并不多。即便是在国央(yāng)企中(zhōng)，仍有部分房(fáng)企(qǐ)出现了“三(sān)道(dào)红线”的“踩线(xiàn)”情况，且有逐渐恶化的趋势。以A股(gǔ)为例(lì)，《红周刊》根据Wind数据整理(lǐ)发现，截至2022年末，天房发展、陆家嘴(zuǐ)、格力(lì)地产、西藏城投、中交地(dì)产(chǎn)、中国(guó)武夷(yí)等国央(yāng)企“三(sān)道红(hóng)线(xiàn)”全(quán)踩(cǎi)。

　　除此之外，城建发展、京投发展、光明地产、云南城投、首开股(gǔ)份(fèn)、珠江股份、城投控股等国(guó)央(yāng)企房企也踩了(le)“三道红线”中的(de)两(liǎng)条。

　　2022年激进(jìn)扩(kuò)张房企

　　需(xū)警惕其重蹈覆辙

　　不(bù)难看(kàn)出，即便是有着(zhe)较稳健特色(sè)的国央企房企(qǐ)，其(qí)财务指标(biāo)称得上完全健康的仍是(shì)少数(shù)。而更(gèng)加(jiā)值得注意的(de)是，在2022年，不少国(guó)企(qǐ)，甚至地方国企开(kāi)始大(dà)举(jǔ)扩(kuò)张(zhāng)。而(ér)这无(wú)疑又进(jìn)一步考验着国央(yāng)企(qǐ)的资金(jīn)链情(qíng)况。

　　对(duì)房企而言，扩张速度(dù)的张(zhāng)弛有度尤(yóu)为重要，节奏把握准确，有助于房企储备优质“弹药”；但过于乐观的预判(pàn)未来市场，以及过于激进的扩张(zhāng)拿云肖是哪几个生肖 云属于什么生肖地(dì)节奏也有可(kě)能让房(fáng)企重蹈此前(qián)的高杠(gāng)杆覆辙。

　　陈昊扬(yáng)以其配置的(de)一家(jiā)房企(qǐ)进行举例，它从2018年开始到2021年(nián)，连续(xù)4年的净借贷比例都维持在(zài)33％左右，完全没有增加杠杆比例。而到2022年(nián)，这家房企(qǐ)明显(xiǎn)感觉到(dào)机会来(lái)了，其开(kāi)始在一线(xiàn)城市进行大举(jǔ)拿地(dì)，净负债(zhài)率(lǜ)也由此前(qián)的33％左右水(shuǐ)准(zhǔn)提高到45％左(zuǒ)右，涨了接近三(sān)分之一。与此同时(shí)，该房(fáng)企新购入地块(kuài)也实现了快(kuài)速的(de)开盘(pán)利(lì)用率，预计今年会有更多的楼(lóu)盘(pán)入市。像(xiàng)这类企业就符合“最后的赢家(jiā)”的(de)特点。一方面，在于它本身储备了很多弹药，去年拿地超1000亿元，且(qiě)其中一半在一线城市，另外一半(bàn)也主要(yào)集(jí)中在强二线和二线城市；另(lìng)一方面，它的扩张(zhāng)是有节制地扩张。

　　陈昊扬同样(yàng)提(tí)醒道，与之(zhī)相(xiāng)反，有(yǒu)些房企的扩张(zhāng)速度让人(rén)感觉又(yòu)回到(dào)了2016年、2017年，或者说看到了2016年～2020年期(qī)间扩张的民营企业(yè)的影子。虽然说(shuō)，见到机会(huì)时要(yào)出(chū)手，但出手的章法仍(réng)要小心，如果负债率扩(kuò)张(zhāng)得太快，但未来的两年市(shì)场没(méi)有想象得那么(me)好，可能会重(zhòng)蹈覆辙(zhé)。

　　那么如(rú)何(hé)来(lái)衡量一家(jiā)房企(qǐ)的(de)扩张速度是否激进？陈昊扬向《红周刊》表示，主要还是看(kàn)房(fáng)企的净负债率水(shuǐ)平，在我看来，这个比例如果超过60％，就(jiù)是扩(kuò)张得过于快速(sù)了。

　　不难(nán)看出，这一标准要比(bǐ)“三道红(hóng)线”对房企(qǐ)的(de)净负债率要求(qiú)不(bù)得高于100％要更加严格。陈(chén)昊扬解释，当前(qián)房(fáng)地产行业的(de)复(fù)苏速度并没(méi)有那么快，所以要规避公司(sī)净负债率提高到一个比(bǐ)较(jiào)危险的水平(píng)。

　　《红周刊》对在2022年拿地较(jiào)积极的(de)房(fáng)企梳理发现，中交地产、中国(guó)金茂、华发股份(fèn)、越(yuè)秀地产、绿城中国、保利发(fā)展等房(fáng)企2022年净负债率都在60％之上。其中，中交地产净负债率持续(xù)居高不(bù)下，在(zài)2020年至2022年期间，依次(cì)为(wèi)317.70％、284.61％、280.23％。

　　与(yǔ)之形成鲜明对比的是(shì)，华润置地(dì)、中国海外发展、万(wàn)科(kē)A、滨江集团、招商(shāng)蛇口、龙湖集团等房企(qǐ)在践行较(jiào)积极(jí)的拿地策略的(de)同(tóng)时，也较好(hǎo)地控制了公司的扩(kuò)张速度与(yǔ)净负债(zhài)率水平（见附表(biǎo)）。

　　滨江集团等(děng)个别民(mín)营房(fáng)企

　　或具备(bèi)“最(zuì)后(hòu)赢家”的黑(hēi)马特质

　　陈昊扬指出，实际(jì)上(shàng)，他们是以(yǐ)同一筛选(xuǎn)标准来(lái)看(kàn)国央(yāng)企与民营房(fáng)企，但在各(gè)维(wéi)度的(de)实际表(biǎo)现上，国央企确实(shí)会更胜一筹。如国央企的融资(zī)成(chéng)本更低(dī)，融资渠道也(yě)更顺畅，能够(gòu)做到(dào)想融(róng)就(jiù)融(róng)，这(zhè)样，国央企自然(rán)而然就具有天然优(yōu)势(shì)。

　　虽(suī)然对比(bǐ)民营房企，机构更加(jiā)看好国央企，但这也并(bìng)不意味着(zhe)，民(mín)营企业(yè)中(zhōng)就没有(yǒu)“黑马(mǎ)”的存(cún)在。

　　据《红周(zhōu)刊》梳理发(fā)现，仍(réng)有(yǒu)少(shǎo)数民(mín)营(yíng)房企同样受到机构的青睐(lài)。比(bǐ)如(rú)，根据2023年一季报，滨(bīn)江集团的十(shí)大(dà)流通(tōng)股东中新进了“中国工(gōng)商银行股份有限公司－景顺长城中国回报灵活(huó)配置(zhì)混合型(xíng)证券投(tóu)资(zī)基金(jīn)”“全(quán)国社保基金一(yī)一六组合”等。

　　除此(cǐ)之(zhī)外，自(zì)2021年开(kāi)始，百(bǎi)亿(yì)私募珠海阿巴马资产管理有(yǒu)限公(gōng)司就长期持有滨江集(jí)团。根据一季(jì)报，该资产公司(sī)的几只(zhǐ)产品合计持有(yǒu)滨江集团(tuán)9543万股，约占流通A股的3.56％。

　　滨(bīn)江集团的受青(qīng)睐(lài)，和(hé)其自身的基本面表现存在一定(dìng)关(guān)系。2020年以(yǐ)来(lái)的(de)近三年时间，房地(dì)产市场整体(tǐ)在(zài)走“下(xià)坡路”，但作(zuò)为杭州(zhōu)本(běn)土房企的滨江集团仍是表现(xiàn)出较(jiào)强(qiáng)的韧劲(jìn)，2020年(nián)以来，滨江集团在业绩表现、销售规(guī)模、新增土储(chǔ)、股(gǔ)价(jià)表现(xiàn)等多维度都表现(xiàn)了较强的增长势头。

　　业绩方面，2020年～2022年期间，滨江集团扣非归母(mǔ)净利润(rùn)依次为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元；依次(cì)实现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根(gēn)据近期发布的2023年一季报，今年一(yī)季度，滨江集团更是(shì)实现了扣非归母净利(lì)润5.41亿元，同比增长134.07％。

　　在(zài)房(fáng)地产“青铜时代”仍能保持自身(shēn)业绩的(de)持续增长，和滨江集(jí)团(tuán)扎根杭州的(de)战略布(bù)局关系密切(qiè)。根据2022年年报，滨江集团有近七成(chéng)营收来自杭州(zhōu)地区(qū)，而(ér)在2021年(nián)，杭州(zhōu)地(dì)区的营(yíng)收比重只占到近六成。近三年持续(xù)稳居(jū)杭(háng)州房企销售排名第一。

　　与此同时，滨(bīn)江集团在杭州的土储补充同样较(jiào)为积(jī)极(jí)，根据诸葛找房、住在杭(háng)州网(wǎng)数据显(xiǎn)示，2020年、2021年、2022年在杭拿地金额(é)依次为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元，同(tóng)样(yàng)持续(xù)稳居杭州的本(běn)土(tǔ)第一(yī)。

　　而滨江集(jí)团在杭州的较突出表现，也让滨江集团(tuán)的(de)房企排名迅速提升。到2023年(nián)，滨(bīn)江(jiāng)集(jí)团的房企排名已冲(chōng)进(jìn)前十，根(gēn)据中指(zhǐ)数据，2023年前4月，滨(bīn)江集(jí)团实(shí)现销(xiāo)售额607.3亿(yì)元(yuán)，位列房企第九位。

　　值得注意(yì)的是，2020年至(zhì)今，滨江集团股(gǔ)价翻了超一倍(bèi)以(yǐ)上，而近(jìn)期，滨江集团更是迎来多(duō)家机构的(de)集中调研。滨江集团发布公告表示，公司于5月10日接受了(le)信达证券、金鹰基(jī)金(jīn)、建信养老、新华养老等18家机构调研。

　　产业链布局(jú)重点移至存量(liàng)赛道

　　机(jī)构在下游家纺(fǎng)、家居、物业觅α

　　实(shí)际上房地产(chǎn)开发只是房地产产业(yè)链上的中游环节，其(qí)上游主要为(wèi)钢铁、水泥、建材(cái)、玻纤等材料供应商，而下游(yóu)应用行(xíng)业主要包括(kuò)中介服(fú)务(wù)、家用电器(qì)、物业管理(lǐ)、家居(jū)用品。综合《红周(zhōu)刊》的采访，房地产开(kāi)发环节与(yǔ)上游材(cái)料端息息相关，新(xīn)盘开(kāi)工不(bù)足(zú)导致上游不被看好，机(jī)构寻觅个股阿尔法的思路渐渐移至下游。“中国房地产(chǎn)行业在进入(rù)存量房时代(dài)，所(suǒ)以对地(dì)产(chǎn)产业链，尤其是(shì)偏(piān)消费属性(xìng)的家装家居领(lǐng)域，我们相对(duì)看好，因为居民(mín)保有的(de)住房(fáng)规模(mó)越来越大，随着时(shí)间的增加，内装(zhuāng)更新的需求也会(huì)越来越多。美(měi)国(guó)过去的数(shù)据充分说明了(le)这一点，在新房销(xiāo)售见顶之(zhī)后，家具消费的增长却一(yī)直都很(hěn)好。对于地产(chǎn)产业链(liàn)，我们相对看好(hǎo)和内装相关的行(xíng)业(yè)，例如消费建材、家居(jū)装饰等(děng)。”万家(jiā)基金人士表示(shì)。

　　而根(gēn)据(jù)《红周刊》对下游细分中相关赛道(dào)龙头年内表现的(de)统(tǒng)计，目前暂居前两(liǎng)位的都是来自家纺赛道的公司(sī)，它们分别(bié)是富安娜和水星家纺，特别是前者在月线(xiàn)连收七根阳线的基础上，年内迄(qì)今(jīn)涨(zhǎng)幅已经(jīng)逼(bī)近30％。

　　以(yǐ)前者(zhě)为例，富安娜(nà)主要(yào)从事纺织家居、睡(shuì)眠家居、生活(huó)类产品(pǐn)的研发、设计、生(shēng)产(chǎn)及销售(shòu)，旗下拥有原创“富安娜”“VERSAI 维(wéi)莎(shā)”“馨而乐(lè)”和(hé)“酷奇(qí)智(zhì)”自有品牌。第一(yī)季度报告显(xiǎn)示，报告期内(nèi)，富(fù)安娜(nà)实现营业收入约6.2亿元，同比减少7.57％；不过实现(xiàn)归属于上市(shì)公司(sī)股东的净利润约1.11亿(yì)元，同比增(zēng)长5.28％。

　　而(ér)从(cóng)上市(shì)公司一季报(bào)的十大流通股(gǔ)股东来看，能够发现该股早已成为基金重(zhòng)仓股的天(tiān)下，彼时包括公募的中欧(ōu)价值(zhí)发现、中(zhōng)欧潜(qián)力价值、工银瑞(ruì)信灵(líng)动价值、宝盈新(xīn)价值和私募的明河2016，都在(zài)其中(zhōng)出现，占据了(le)半壁江(jiāng)山。需要强(qiáng)调的(de)是，中欧的两只基金都是价值派(pài)基金经理曹名(míng)长在(zài)管的产品，首季其同(tóng)时重仓的房地产(chǎn)产业链股票还有金(jīn)地集团和大亚(yà)圣象。

　　对比而言，前几年曾经风光一(yī)时的家居板块也因疫情(qíng)、消费复苏进程缓慢等多因素一度沉寂，不(bù)过好在困境反转露出(chū)曙光，家居板(bǎn)块中年(nián)内表现最好的是志邦家(jiā)居(jū)。同一时间段(duàn)，该股年内(nèi)上涨已经超过23％，从业绩来看，无论是营收还是归母净利润，公司都实(shí)现了同比双升。

　　从公司的十大流(liú)通股股东(dōng)来看，《红周刊(kān)》发现广发基金经(jīng)理罗洋(yáng)慧眼独具，一季报中他管理(lǐ)的广发策略优选和广发安(ān)宏回报均(jūn)增加了持股，而这两只(zhǐ)产品也成为志邦家(jiā)居(jū)十(shí)大流通股股东中仅有的(de)两(liǎng)只公募。有意思的是，他似乎对(duì)于定制家居(jū)类标的情(qíng)有独钟，在另一家赛道公司金牌(pái)橱(chú)柜中，他管理的全部三(sān)只产品均登(dēng)榜十大流通股股东，其也成为他(tā)的(de)独门重仓股。

　　除去家居家纺(fǎng)外，下游的物业(yè)股也越(yuè)来越被机构所青睐(lài)，不过这类标的大多在香港上市，如何选(xuǎn)择成为难题。对此，前(qián)述上海(hǎi)公募基金经理(lǐ)举(jǔ)例分(fēn)析：“物业(yè)服务不是(shì)一个高毛利的行(xíng)业，挣(zhēng)钱很辛(xīn)苦，我选(xuǎn)公司还是希望挣的是市场化(huà)应该挣的钱，以我曾经买的(de)绿城(chéng)服务为例，它在中高端楼盘占比(bǐ)是比较高(gāo)的，每年到期的(de)合同里提价成功(gōng)率在30％～40％。它(tā)能(néng)做到滚动的大部分项目(mù)到(dào)期之后，经(jīng)过两三(sān)轮合同周期还能做到产品提(tí)价。”

　　“行业里真(zhēn)正能做到产品提(tí)价的公司很少，因为物业公(gōng)司很(hěn)容易一开始(shǐ)是(shì)挣钱的，后面因为保安这(zhè)些固(gù)定人员成本的年度增(zēng)长，不过服务没有特(tè)别(bié)好(hǎo)，客(kè)户没(méi)有那么满意(yì)，能做到提价(jià)难度(dù)是(shì)非常大(dà)的。但是该公司能在业内(nèi)做到(dào)到(dào)期之后提(tí)价率比较高，这跟它的(de)定位和比(bǐ)较好的服务(wù)是有关(guān)系的。”他进一步强调。

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