文(wén)丨明明 章(zhāng)立聪 余经纬

　　跨(kuà)季结束后(hòu)资金(jīn)利率自低位(wèi)持续上行，即便税期结束，资金利率却(què)仍(réng)未回(huí)落，反而(ér)进一(yī)步走高。我们认(rèn)为主要是源于(yú)：①货币(bì)政策力度边际转弱；②税期走款叠加4月信贷投(tóu)放(fàng)情(qíng)况较好，导致银(yín)行(xíng)资金融(róng)出意愿与能力(lì)降(jiàng)低(dī)。③资金较为拥(yōng)挤导致(zhì)债(zhài)市敏(mǐn)感度增加。考(kǎo)虑(lǜ)假期(qī)和月末因素，预计短(duǎn)期(qī)内，资金(jīn)利率(lǜ)下行(xíng)空间有限，波动幅(fú)度加大，建议投(tóu)资(zī)者关注资金面的边际变化，警惕(tì)流动性大幅收紧对债市情绪(xù)以(yǐ)及(jí)头寸管(guǎn)理(lǐ)的影响。

　　▍近期资金利率持续上行。

　　跨(kuà)季结束后资金利(lì)率自低位持(chí)续上(shàng)行，4月18-19日税期缴款，DR007围绕2.10％中(zhōng)枢运行，然而税期结束后却(què)并未(wèi)回(huí)落(luò)，4月21日冲高至2.27％，隔夜利率(lǜ)上行幅度(dù)更大(dà)。从隔(gé)夜利率角度观察(chá)，银(yín)行与(yǔ)非银机(jī)构间(jiān)流动性(xìng)分层(céng)现象弱化；此(cǐ)外，隔夜(yè)利率与7天利率(lǜ)的期(qī)限利差(chà)也明显压缩，DR001与DR007甚(shèn)至已经倒挂。我们认(rèn)为(wèi)税期结束，资金不松，主要有(yǒu)以下(xià)几点原因女人婚外情会断干净吗，女人婚外情能说断就断吗：

　　▍其一，货币政策力度(dù)边际转(zhuǎn)弱(ruò)。

　　稳(wěn)健(jiàn)的货(huò)币政策坚(jiān)持以我(wǒ)为主、稳字当(dāng)头(tóu)，保持货(huò)币信贷合理(lǐ)增长，确保利率水平合适，在(zài)追求经济提振(zhèn)的同(tóng)时，也注(zhù)重防范市场过热带来的(de)金(jīn)融风(fēng)险。在满(mǎn)足广义流动性供需(xū)匹配的前(qián)提下，货币工具力度可能(néng)会有所回摆。从央行的具体(tǐ)操(cāo)作上来看，MLF小幅(fú)增量续(xù)做，逆回购投(tóu)放低量操作，结(jié)构性工具(jù)“有进有退(tuì)”，均预示后(hòu)续政策将(jiāng)更加“女人婚外情会断干净吗，女人婚外情能说断就断吗精准有力”，流动性投放趋于谨(jǐn)慎。

　　▍其(qí)二，税期走款(kuǎn)叠加4月(yuè)信贷投放情况(kuàng)较好，导(dǎo)致银行资金融出(chū)意愿与(yǔ)能力降(jiàng)低。

　　4月(yuè)18到19日税期缴(jiǎo)款，而4月通(tōng)常是缴税大月(yuè)，因此走款可能对银(yín)行间流动(dòng)性带来(lái)了(le)一定的压(yā)力。此外，参考(kǎo)近期票据(jù)利率(lǜ)走势，预计(jì)信贷(dài)增(zēng)速较一季度将会有(yǒu)所放缓(huǎn)，但(dàn)4月预计仍将保持同比多增(zēng)的态势(shì)。税期缴款叠加信贷投放，银(yín)行系(xì)统整(zhěng)体资(zī)金流出，因(yīn)此向同业融出的意愿(yuàn)和能(néng)力有所降低(dī)。

　　▍其三，资金较为拥挤可能(néng)会导致债(zhài)市脆(cuì)弱(ruò)性和敏(mǐn)感度增(zēng)加，且投(tóu)资(zī)者对于未(wèi)来一个月资金(jīn)利率上行的担忧增加。

　　从质押式回购成交量和我(wǒ)们测(cè)算的(de)杠杆(gān)率来看(kàn)，虽(suī)然上(shàng)周受资金收紧影(yǐng)响，加杠杆情绪有(yǒu)所降(jiàng)温，但依然处(chù)于历史(shǐ)相对积极的水(shuǐ)平，导(dǎo)致债(zhài)市敏感度增加。此外(wài)投资者对货币政策力度以(yǐ)及跨月资金面情况(kuàng)仍存(cún)担忧，使得(dé)市场(chǎng)上对(duì)于未来一(yī)个月内资金价(jià)格上行的预期(qī)更为(wèi)强烈。

　　▍后(hòu)市展望：五一假期临近(jìn)，回购资金的期限(xiàn)被动拉长，利率(lǜ)下(xià)行空间有限(xiàn)。

　　月末往往财(cái)政集中支(zhī)出，向市(shì)场释放(fàng)资金；但跨月前(qián)夕银行资金融出意愿一般较低(dī)，预(yù)计资金波动幅度较大(dà)。对于债(zhài)市而言(yán)，短期交(jiāo)易主线或延续政策与基(jī)本面预(yù)期(qī)交(jiāo)易，预(yù)计利率以震(zhèn)荡走(zǒu)势(shì)为主，建议(yì)投资(zī)者(zhě)关注资(zī)金(jīn)面(miàn)的边际变化(huà)，警(jǐng)惕(tì)流(liú)动性大幅收紧(jǐn)对债市情绪以及头寸(cùn)管理的影响。

　　▍风险提(tí)示：

　　央(yāng)行货币(bì)政策不(bù)及预期(qī)；经济复(fù)苏节(jié)奏不及预期；银行间市场流动(dòng)性过快收紧(jǐn)。

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