文：天风宏观宋雪涛/联系人(rén)孙(sūn)永乐

　　4月居民(mín)新(xīn)增存(cún)款-1.2万亿，同比多减4968亿(yì)元，这是居(jū)民存款在连续13个(gè)月同比多增后(hòu)，首次回落。

　　在过去一年多时间里，居(jū)民部门积攒了一大笔超额储蓄。今年这笔(bǐ)超额储(chǔ)蓄能否顺(shùn)利释放对(duì)判断经济和(hé)资本(běn)市场走势至关重要。这里(lǐ)我们尝试(shì)回答两(liǎng)个问题。一是4月(yuè)居民(mín)存款(kuǎn)同比(bǐ)多减(jiǎn)是(shì)不是超额储蓄释放的开(kāi)始？二是这(zhè)一趋势能否(fǒu)延续？

　　对上述问题的回(huí)答取决(jué)于存款会受到哪些因(yīn)素的影响。一般影响(xiǎng)居民存款的(de)主要有这(zhè)么几种行为：可支配收入、消费(fèi)支出(chū)、金融资产相关收(shōu)支(zhī)和房地(dì)产相关收支。

　　收入增长、消费减少、金融资(zī)产赎回、购房减少(shǎo)会推(tuī)动存款增加；反之(zhī)，收入减(jiǎn)少(shǎo)、消费增加、认购金融资(zī)产、购房增加、提前还贷(dài)等则会带(dài)动存款回落。

　　2022年(nián)居(jū)民存(cún)款同比多增(zēng)7.9万亿(yì)是居民少消费、少投(tóu)资、少(shǎo)购房的结果（详见《超(chāo)额储蓄能否转(zhuǎn)化成超额(é)消费》，2022.12.31）。此时虽然(rán)居民收入增速放缓并提前还贷，但(dàn)因为投资、购房等(děng)下滑幅度更大，所以存款同比大(dà)幅多(duō)增。

　　2023年一季度居民(mín)存款同比多增2.1万亿则是(shì)收入修复和理财存款(kuǎn)化的(de)结果。

　　一季度居民人(rén)均可支配收入同比增(zēng)长(zhǎng)525元(yuán)，理财(cái)存续(xù)规模相比于2022年末下滑(huá)2.6万亿(yì)至(zhì)24.2万亿(yì)。另(lìng)外，受银行办理速(sù)度放(fàng)缓等因素影响，RMBS（个(gè)人住房抵押贷款支持(chí)证券）条(tiáo)件早偿率指(zhǐ)数 2 相比于(yú)2022年有所回落(luò)，即居民提(tí)前还款对存款的拖(tuō)累相比于(yú)去(qù)年末略有放(fàng)缓。

　　但是，随着居民消费和购房行为修(xiū)复，其对存款的支撑力度减(jiǎn)弱，一季度人均(jūn)消费支出同比(bǐ)增加(jiā)345元（低于(yú)收入涨幅）、购房支出同比多(duō)增1575亿元。但因(yīn)为(wèi)支撑(chēng)因(yīn)素的规模更(gèng)大，所(suǒ)以存款继(jì)续回升。

　　4月和一季度最核心的不同在于理财市(shì)场的变化。4月居民存(cún)款下(xià)滑(huá)可(kě)能的原因一是居民存款理财(cái)化；二是提前(qián)还(hái)贷规模增加(jiā)。因为居民收(shōu)入和消费数据不(bù)足(zú)，暂时无法判断消(xiāo)费和收入在4月(yuè)对(duì)存(cún)款的影响。

　　存款(kuǎn)回流理(lǐ)财(cái)是4月(yuè)存款回(huí)落的核心原因，4月理财存(cún)量规(guī)模环比增加1.26万亿至25.5万亿，结束了自去(qù)年10月以来的(de)下行(xíng)趋(qū)势，重回扩(kuò)张区间。

　　居民增配理财等资(zī)产(chǎn)是理财风险降低、收益回升(shēng)和存款利率下滑共(gòng)同(tóng)作用的结(jié)果(guǒ)。受益(yì)于债券市(shì)场走强，今年理财(cái)市场表现逐(zhú)步好转(zhuǎn)，理(lǐ)财(cái)产(chǎn)品单位破净率从2022年12月(yuè)峰值的29.2％持续下滑至(zhì)2023年5月12日的4.7％，叠加(jiā)这一时期下(xià)滑的存款(kuǎn)利(lì)率，存(cún)款对(duì)居民(mín)的(de)吸引力逐(zhú)渐(jiàn)减(jiǎn)弱，而理(lǐ)财对(duì)居民(mín)的吸引力则不断增强。

　　从(cóng)5月(yuè)理(lǐ)财规模上看，随着破(pò)净率进一步回(huí)落(luò)，居民还(hái)在继(jì)续增配理财产品，存款理财化(huà)趋势有望延续。

　　提前还贷(dài)规模扩大是存款下滑的又一个原因。4月(yuè)早偿(cháng)率月(yuè)均值相比于2月低点上行4.3个百分点，相比于(yú)3月(yuè)上(shàng)行1.9个(gè)百分(fēn)点(diǎn)蒙古女人为什么不能碰。

　　居民加大提前还(hái)贷力度(dù)一(yī)是因为首套房(fáng)利率还在下降(jiàng)，居民提前还贷以降低成本，4月沈(shěn)阳、马(mǎ)鞍山等多地继续降低首套房利率，贝壳(ké)研究院数据显示(shì)百城首套主流房贷利率平均为4.01％，环(huán)比3月继续(xù)回落1个(gè)BP。二是(shì)政策放松后，1、2月份部分(fēn)积压的还贷业务在3、4月(yuè)份办理，这会推动提前还贷(dài)规模走高。

　　总(zǒng)的来说，随着理(lǐ)财市场好转，此前因居民少(shǎo)消(xiāo)费、少(shǎo)投(tóu)资(zī)、少买房等(děng)积攒(zǎn)下来的(de)超额储蓄已经开(kāi)始部分回流(liú)理财市场了，且5月初这一趋势还在延续。

　　往后来看，理财市场和提前还贷在后(hòu)续(xù)几个月里或继续(xù)成为超额存款(kuǎn)的主要流向。

　　五一旅游(yóu)人均消费水(shuǐ)平未见明显改善(shàn)或部(bù)分表明(míng)当下居(jū)民消(xiāo)费意愿依旧(jiù)偏(piān)弱(ruò)，考虑到超额储蓄的(de)持有分化且并非主要来(lái)自消费(fèi)，后续超额储蓄对消费(fèi)的支撑力(lì)度依旧偏弱。（详(xiáng)见《超(chāo)额储蓄(xù)能(néng)否转化成超(chāo)额消费》，2022.12.31）。同时，随着前期积压(yā)的(de)购房需(xū)求逐渐释放，房地(dì)产销售(shòu)目前已(yǐ)经有走弱迹象，地产短期或不会(huì)成为超(chāo)储(chǔ)的主要流向(xiàng)。但是因为按揭(jiē)利率存(cún)在明显(xiǎn)利差(chà)，居(jū)民提前还贷行为或将(jiāng)延(yán)续。从这个角度来看，主(zhǔ)要因为少买房(fáng)、少投资而积攒下来的储(chǔ)蓄，在理财市场环境好(hǎo)转(zhuǎn)和存款利率(lǜ)下滑(huá)的背景下(xià)或将继续回流(liú)到理(lǐ)财市(shì)场。

　　1 存款同(tóng)比增速使用金融机(jī)构(gòu)住户存款余(yú)额+4月新(xīn)增(zēng)来进行估算

　　2早偿率(lǜ)是指在个人住房抵押贷款(kuǎn)中债(zhài)务人提前偿付(fù)的(de)金额(é)在资产池未偿本(běn)金余额的占比

　　风(fēng)险提示

　　地产销售变动(dòng)超预期(qī)，超额储蓄(xù)释放弱(ruò)于(yú)预(yù)期，理财市场波(bō)动加大

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