来源：高(gāo)瑞东宏(hóng)观笔记(jì)

　　核心观(guān)点(diǎn)

　　本周聚(jù)焦(jiāo)：

　　一季度(dù)，国内经济回暖主要(yào)缘(yuán)于(yú)疫后复苏红利驱动，表现为生产恢(huī)复推(tuī)动出口形势好转，出行需求释放催化下游(yóu)消(xiāo)费(fèi)回(huí)暖。从行业表现看，制造(zào)业从(cóng)去年四(sì)季度(dù)的“量价齐跌”转向“量升价跌(diē)”，企业或从主(zhǔ)动去库转向被动去库。从景(jǐng)气(qì)度边(biān)际(jì)表现看，下游消费(fèi)制造>；中游装备制造>；上(shàng)游原材(cái)料加工；服务业中(zhōng)，交通运输、住(zhù)宿餐饮(yǐn)、房地产等线下(xià)活(huó)动回暖，但距离疫(yì)情前仍有一定差(chà)距。

　　向前看，考虑到疫后经济脉冲式修复(fù)放(fàng)缓、海外总需求回落预(yù)期逐步(bù)兑现，消(xiāo)费(fèi)回暖和产业(yè)升级将成为推动下一阶段国内经(jīng)济复(fù)苏(sū)的主线。

　　制造业、服务(wù)业是(shì)驱动一季度(dù)经济复苏(sū)的主因

　　从一季度GDP表现看，制造业，交通运输、房地(dì)产等行业(yè)景(jǐng)气度明显提升，而(ér)建筑业景气度回落(luò)，与年初出口数据好转、服务(wù)消(xiāo)费快速恢复、房地产销(xiāo)售(shòu)回暖而投资疲弱(ruò)的(de)特点(diǎn)相一致(zhì)。

　　从制造业内(nèi)部(bù)来看，今年3月，制造业各行(xíng)业景气度普遍回暖，多数从去年12月的“量价齐跌”转入“量升价跌(diē)”，指向经(jīng)济(jì)复苏(sū)初期，供给端修复好于需求端(duān)，行业整体去(qù)库进(jìn)程(chéng)尚未(wèi)结束。从行业景气度(dù)边际改(gǎi)善情况来看，下游消费制造(zào)>；；；中游装(zhuāng)备制造>；；；上游(yóu)原材料加工，煤炭行业景(jǐng)气度(dù)表现为高位放缓。

　　下游消费制造行业中，与出(chū)行、地产后周(zhōu)期相关(guān)的酒饮料茶、纺织服装(zhuāng)、文教娱、烟(yān)草(cǎo)、家(jiā)具制造行业景(jǐng)气度(dù)较高，部分行业(yè)表现(xiàn)为“量价齐升”。

　　中游装备制(zhì)造业行业(yè)景(jǐng)气度居中，表现(xiàn)为“量(liàng)升价(jià)跌”。从(cóng)“量”维(wéi)度看，电(diàn)气机(jī)械、专用设备、运输(shū)设备>；；；汽车(chē)制造、金(jīn)属制品(pǐn)>；；；通用(yòng)设备、电子设备。

　　上游原材料加工行业景(jǐng)气度改善幅度最弱，由(yóu)于行(xíng)业库存水平偏高，多数行业仍然受(shòu)到(dào)价格下(xià)跌的(de)困扰，表(biǎo)现为“量升价跌”。从“量”维度看，有色(sè)金属>；；；黑(hēi)色金属(shǔ)、非金属矿物>；；；石(shí)油石(shí)化(huà)行业。

　　消费回暖和(hé)产业升级或是推动下一(yī)阶段经(jīng)济复苏的主线

　　一季度，国(guó)内(nèi)经(jīng)济复苏(sū)主要受益于疫后(hòu)复苏红利驱动。需求(qiú)方(fāng)面，出行类消费快(kuài)速复苏，前期积(jī)压的购(gòu)房、服(fú)务消费(fèi)需求得以释放；供(gōng)给方(fāng)面，国内复工复产加快推进(jìn)，生产端快速恢(huī)复，是推动(dòng)年初出口数据好转(zhuǎn)的重要原(yuán)因(yīn)。

　　进(jìn)入3月，经济复苏节奏(zòu)有(yǒu)所(suǒ)放缓，指(zhǐ)向疫(yì)后复苏红利驱动边际转弱，随着未来海(hǎi)外总(zǒng)需求回落的(de)预(yù)期逐步兑现，后(hòu)续驱动国内经济增长(zhǎng)的(de)线索，大概率来自于消费回暖和产业升级(jí)两条主线(x齿轮计算公式汇总，齿轮全齿高计算公式iàn)。

　　一是，一季度居民收入(rù)向上修复(fù)，消(xiāo)费倾(qīng)向明(míng)显回升，已(yǐ)经(jīng)高于2020-2022年(nián)疫(yì)情期间水平，同时信贷(dài)数据指(zhǐ)向居民“去杠杆”势头缓和，未(wèi)来消费回暖的确定性(xìng)进一(yī)步增强。预计交通、住(zhù)宿(sù)、餐饮、娱乐(lè)等服务消费有望持续(xù)修复，家电、家(jiā)具(jù)、纺服等(děng)与出(chū)行及地产后周期相关的(de)可选消费也有望(wàng)进一步回暖。

　　二是，产业升级路径驱(qū)动下，汽车和“新三(sān)样(yàng)”产品出口优势增强，有望维持出口韧性；随(suí)着下游消费稳步修复、二季度PPI同比(bǐ)触底回升，制(zhì)造业企(qǐ)业(yè)盈利有望(wàng)向上修复，企业将从主动去库逐步转(zhuǎn)向被动去(qù)库、主动补库，设备(bèi)投资需求(qiú)有望改(gǎi)善，推动中(zhōng)游装备制(zhì)造景气度(dù)维持(chí)高位。

　　风(fēng)险提示：国内(nèi)经济(jì)恢(huī)复力度不(bù)及预期；海外需求超预期回落(luò)。

　　一、节后消(xiāo)费降温(wēn)，带动CPI涨(zhǎng)幅明显(xiǎn)回(huí)落

　　一、本周聚(jù)焦(jiāo)：疫后经(jīng)济复(fù)苏有(yǒu)哪(nǎ)些结构性特征？

　　1.1 制造业、服务(wù)业是驱动一季度经济复(fù)苏(sū)的主因

　　一季度我国GDP总量实现(xiàn)超(chāo)预期增长，指向疫(yì)后复苏背景下，国内(nèi)经济(jì)企稳回(huí)升。但不同于(yú)海外(wài)国家疫后复苏的规律，本(běn)轮国内疫后复苏发生在外需(xū)回落、国内(nèi)经济转向高质量发展、居民前期“去杠(gāng)杆”的(de)过程(chéng)中(zhōng)，因此(cǐ)驱动疫后经济复(fù)苏的力(lì)量并不均衡，行业分化特征明显。因此，我们重点从行业层面，观测当(dāng)前(qián)各(gè)行业(yè)景气度(dù)水平。

　　从(cóng)GDP不变价观测各行(xíng)业表现(xiàn)来(lái)看(kàn)，今年一季(jì)度制(zhì)造业、交通运输业、房地(dì)产业景气度明显提升，而建筑业景气度回(huí)落，与年初出口数据(jù)好转、服务消(xiāo)费快速恢复、房地产(chǎn)销(xiāo)售回暖而(ér)投资疲弱的情况(kuàng)相一致。

　　我们以2019年(nián)为(wèi)基期计算各(gè)年份的复合增速，观察(chá)各行(xíng)业增(zēng)加(jiā)值变(biàn)化。

　　今年一(yī)季度第一产业增加值增(zēng)速为3.6％，低于去年四(sì)季度的4.9％，但(dàn)仍高于(yú)2019年、2020年全(quán)年增速，与近年来加快建设农业(yè)强国，推进农业农(nóng)村现代(dài)化的目(mù)标有关(guān)。

　　今年一季度第二产业增加值增速升至(zhì)5.4％，高于去年四季度的4.4％。其(qí)中，制造业迎来较快复苏，增加值增(zēng)速提(tí)升至(zhì)5.9％，高于去年四季度的4.7％，但低于2021年全年(nián)增(zēng)速，与去年下(xià)半年之后外需转弱、居(jū)民商(shāng)品消费恢复偏慢有关。而建筑(zhù)业(yè)景气(qì)度明显回落，增加(jiā)值增(zēng)速回落(luò)至1.9％，低于去年四季度的3.1％，主要受(shòu)房地(dì)产新开(kāi)工拖累。

　　今年一季度第三(sān)产业增加值(zhí)增(zēng)速小幅升至4.7％，略(lüè)高(gāo)于去年(nián)四季(jì)度的4.6％，但相较(jiào)疫情(qíng)前(qián)仍存在产出缺口。其中，受益于居民(mín)出行活动恢复，交通运输(shū)、仓储和邮政业增(zēng)加值增速明(míng)显提升，自去年四季度的3.4％升至5.9％，但低于2019年、2021年全年(nián)增速(sù)；住宿和餐饮业增加(jiā)值增速小幅(fú)回升，尽(jǐn)管高于疫情三年(nián)来的平均增(zēng)速(sù)，但绝对水(shuǐ)平(píng)不及2019年(nián)，指(zhǐ)向供给水(shuǐ)平恢复(fù)较(jiào)慢。而受益于新房和二手房销售回暖，今年一季度房地产业增(zēng)加(jiā)值(zhí)增速回正至(zhì)2.3％。

　　1.2 制造业领域复(fù)苏分化(huà)，中下(xià)游(yóu)改善幅度好(hǎo)于(yú)上游

　　对于(yú)行业景气度的观测，我们(men)采用量（各行业工(gōng)业增加(jiā)值增速）与价(jià)格（各行业工业品价格增速）分(fēn)别(bié)作(zuò)为供需的衡量指标。主要(yào)选取28个主要行业自2019年以来的月度数据，首(shǒu)先(xiān)将各(gè)行业增加值增速调整为以2019年(nián)为基(jī)期的复(fù)合增速，其次(cì)计算2019年-2023年3月(yuè)，每月(yuè)的(de)增加值增速和(hé)PPI增速的分位数水平，通过对(duì)比2022年12月和2023年3月(yuè)的分位数水(shuǐ)平，捕捉其(qí)边际变化(huà)。

　　今年3月(yuè)，制造业各行业景气度出(chū)现普遍(biàn)回(huí)暖，多数从(cóng)去年12月的“量价齐跌”转入“量(liàng)升价跌(diē)”，指向经(jīng)济复(fù)苏(sū)初期，供给(gěi)端修复(fù)好于(yú)需(xū)求端，行业整体去库进(jìn)程尚未结(jié)束(shù)。从行业景气度边际改善情况来看，下(xià)游消费制造(zào)>；；；中游(yóu)装备(bèi)制(zhì)造>；；；上游原材料加工(gōng)，煤炭行业景气度呈现(xiàn)高(gāo)位放缓情(qíng)况。

　　下游消费制造(zào)行业中，与出行、地(dì)产后(hòu)周期相关的行业景气度最高，部分行业步(bù)入“量价齐(qí)升”阶段。今年3月，与(yǔ)居民外出消费(fèi)相(xiāng)关的，酒饮料(liào)茶、纺织服装、文(wén)教娱(yú)乐的量价分位数水(shuǐ)平均(jūn)处在(zài)高景气(qì)度区间，烟草、家具制造行(xíng)业也呈现(xiàn)“量(liàng)价齐升”的特征；食品制造(zào)景气度有(yǒu)所回落，农副(fù)加工(gōng)行(xíng)业表(biǎo)现为“量价齐跌”，食品制造行业(yè)表现为“量(liàng)升价跌”，二者(zhě)价格下跌主要与高库存水平(píng)有关，今年2月，库(kù)存同比均处(chù)在2016年以来(lái)90％以(yǐ)上分位(wèi)数水平；而随着防疫需(xū)求(qiú)的降温，医(yī)药制造(zào)业景气度有(yǒu)所回落，表现(xiàn)为(wèi)“量(liàng)跌(diē)价平”。

　　中游装备(bèi)制造业行(xíng)业(yè)景气度居(jū)中，均表现为“量升价(jià)跌”。一方面与原材料成本下跌有关，另(lìng)一方面，也(yě)与年初外需表现好于(yú)内需，部分行业仍在去(qù)库进程有关。其中，电气机械、专用设备、运输设备工业(yè)增(zēng)加值(zhí)增(zēng)速改善幅度最(zuì)大，受益(yì)于国内产业升级、出口优势带来的韧性驱动；其次是汽(qì)车(chē)制造(zào)、金(jīn)属制品，改善幅度最弱的是通用设备、电子设(shè)备，与(yǔ)房地产新开(kāi)工强度(dù)较弱、消费电子行(xíng)业周(zhōu)期(qī)性走弱有关。

　　上(shàng)游原材(cái)料(liào)加工行业景气度改善(shàn)幅度(dù)偏(piān)弱，由于行业库存水平偏高，多数行(xíng)业仍受制于价格下(xià)跌(diē)的困扰(rǎo)，表现为“量升价跌”。其中，有色金(jīn)属(shǔ)行业生产端改善幅度最大，3月增(zēng)加值增速位于2019年(nián)以来70％分位数水平，但(dàn)受全球大宗商品下行周期影响，价格依旧承压；随着年初(chū)建筑业施工回(huí)暖，相关的(de)黑色金(jīn)属(shǔ)、非金属制品(pǐn)景气度(dù)提升，但由(yóu)于库(kù)存水(shuǐ)平偏高，价格仍处在下(xià)跌区间，拖(tuō)累整体盈(yíng)利(lì)水(shuǐ)平；石(shí)化链条行业生产水(shuǐ)平普遍回暖，但(dàn)分位(wèi)数水平仍处在50％以下(xià)的景(jǐng)气度(dù)偏低区(qū)间，今年由于能源危机缓解(jiě)，产品价格相(xiāng)较去年同(tóng)期也出现普遍下跌。

　　煤炭开(kāi)采(cǎi)景气度仍处(chù)在(zài)高(gāo)位，但出现边(biān)际放缓，生(shēng)产及价(jià)格水平同步回落。这与去年以来(lái)行业产能持续扩张有关，今年(nián)2月(yuè)，煤(méi)炭(tàn)开采产(chǎn)成品库存同比(bǐ)处在2016年以来94％分位数水平。

　　1.3 消费回暖和(hé)产业升级或是推动(dòng)下一(yī)阶段经济复苏的主线

　　一季度，国内经济复苏(sū)主要受益于(yú)疫后复苏红利。一方面(miàn)，消费(fèi)场景(jǐng)恢复后，出行类(lèi)消费快速复苏(sū)，前期积压的(de)购房、服务性(xìng)需(xū)求得以释放；另(lìng)一(yī)方面，国内复工复产(chǎn)加快推(tuī)进(jìn)，保证供给端的快速恢复，是推动(dòng)年初出口数据好转的重要原因。

　　进入3月，经济复苏节奏有所放缓，指向(xiàng)疫(yì)后红利释放效果转弱，随(suí)着(zhe)未来海外总需(xū)求(qiú)回落的预期逐步(bù)兑现，后续驱动国内经济(jì)增长的线索(suǒ)，大(dà)概(gài)率来自于消费回(huí)暖(nuǎn)和产业升级两条主线。

　　一是，随着(zhe)居(jū)民(mín)收入提升和消费意愿改善，未来消费(fèi)回暖的确定性(xìng)进一步增(zēng)强(qiáng)，交通(tōng)、住宿(sù)、餐饮、娱乐(lè)等服(fú)务消费，以及家电(diàn)、家具、纺服等(děng)可选消费景气度(dù)均有(yǒu)望提升。

　　从一季度居民收入和消费数据(jù)看，居民收入增速提升，消(xiāo)费倾向开始回升(shēng)，已(yǐ)经(jīng)高(gāo)于2020-2022年，但(dàn)尚未修复至疫情前(qián)水平。以(yǐ)2019年为基期的复合增(zēng)速(sù)看，今年一季度，全国(guó)居民人(rén)均可支配(pèi)收入增(zēng)速提升至6.4％，高于去年四季度的5.6％，居民人均(jūn)消费支出(chū)增速提(tí)升至5.0％，高于去年四季度(dù)的3.0％。一季度居(jū)民(mín)平均消费倾向为62.0％，已经高(gāo)于(yú)2020-2022年同期均(jūn)值60.9％，但距离2019年同期(qī)的65.2％仍有一定差距。未来(lái)随着服务业恢复持续(xù)向好，有望带(dài)动相(xiāng)关(guān)就业(yè)岗(gǎng)位加快恢复(fù)，进一(yī)步(bù)提(tí)振居民消费(fèi)意愿。

　　从(cóng)居(jū)民存贷款数据(jù)看，居民(mín)储蓄意愿(yuàn)有所减弱，消费和投(tóu)资信心(xīn)正在筑底。今年(nián)以来，居民(mín)储蓄意(yì)愿有所(suǒ)减(jiǎn)弱，“去(qù)杠杆”势头缓和。从存款数据看，3月居民新增存款同比增(zēng)量降至(zhì)2051亿元，低于1-2月(yuè)9375亿元的同比增(zēng)量均值，也低于(yú)2022年6617亿(yì)元(yuán)的月均同比(bǐ)增(zēng)量(liàng)。从贷(dài)款(kuǎn)数(shù)据看，3月居民部门(mén)新(xīn)增净融(róng)资同比(bǐ)多增4859亿元，其中，短期信(xìn)贷同比(bǐ)多(duō)增2246亿元，中长期信贷同比多增2613亿元。居民部门新增净融资连续2个(gè)月(yuè)维持同比(bǐ)扩张，指(zhǐ)向居民(mín)预(yù)期可能正(zhèng)在筑底，“去杠杆”势(shì)头开始放缓(huǎn)。今年第(dì)一季(jì)度城(chéng)镇储户问卷调查结(jié)果(guǒ)显(xiǎn)示，倾(qīng)向于(yú)“更(gèng)多储蓄”的居(jū)民占58.0％，比上(shàng)季度减(jiǎn)少(shǎo)3.8个百(bǎi)分点；倾向于“更多消费(fèi)”和“更多投(tóu)资(zī)”的居(jū)民分别(bié)占23.2％和18.8％，均(jūn)分(fēn)别高(gāo)于上季度的(de)22.8％、15.5％，同样也指向居民储蓄意(yì)愿降低、消费和投资意愿提(tí)升(shēng)。

　　二是，产业升级(jí)路径驱动下(xià)，汽(qì)车和“新(xīn)三样”产品出口优(yōu)势增(zēng)强，以及(jí)相关行(xíng)业设备投资(zī)更(gèng)新，有(yǒu)望推(tuī)动中游装(zhuāng)备制造景气度维持高(gāo)位(wèi)。

　　一方面，今年一季度国内出口(kǒu)数据回暖，除(chú)与欧(ōu)美供需缺口短(duǎn)期走阔(kuò)、国内复工复产加快推(tuī)进外，也受益(yì)于RCEP政策红(hóng)利持(chí)续(xù)释放(fàng)，以及(jí)汽(qì)车和“新三样”产品出口(kǒu)优(yōu)势增强(qiáng)。今(jīn)年在海外总需(xū)求回落背(bèi)景下(xià)，我国与RCEP国家贸易往(wǎng)来加强、以及新(xīn)能源产品优势强(qiáng)化，有(yǒu)望维持装备制造领域出口(kǒu)韧性。

　　另一方面，企业盈(yíng)利(lì)下滑和(hé)库存(cún)高位，对制造业(yè)投(tóu)资扩产(chǎn)造成一定压力。但随着下(xià)游消费稳步修复、二(èr)季度PPI同比触底回升，制造(zào)业企业盈利有望向上修(xiū)复。目(mù)前看，电气(qì)机(jī)械等(děng)装备(bèi)制造业(yè)去库进程已进入下半场(chǎng)，今年(nián)1-2月专(zhuān)用设备(bèi)、通用设备产成品库存增速呈现触底反弹(dàn)。随着需求回(huí)暖、盈利(lì)修复，企业将从主动去库逐(zhú)步转向被动去库(kù)、主(zhǔ)动补库，设备投资需(xū)求将(jiāng)随(suí)之提升。

　　二、海外(wài)观察

　　2.1金融(róng)与流动性数据：各国国(guó)债收益(yì)率多数上行

　　美国10年期国债收益率(lǜ)上行。本周（截至4月(yuè)21日）美(měi)国(guó)10年期国债收(shōu)益(yì)率3.57％，较上周末上行(xíng)5BP，其中通(tōng)胀预(yù)期较上周下行2BP，实际收(shōu)益率(lǜ)1.29％，较(jiào)上周(zhōu)末上升7BP。法国10年期国债收益(yì)率较(jiào)上周末上行(xíng)5BP至2.99％，德国10年期国债(zhài)收(shōu)益率(lǜ)较上周(zhōu)末(mò)上行(xíng)7BP至2.44％，日本10年期(qī)国债收益率较上周末上(shàng)行2BP至0.48％（截至4月20日），英国(guó)10年期国债收益率较上周末上行20BP 至3.86％（截至4月19日）。

　　美国10y-2y国债(zhài)收益率利差收(shōu)窄。本周美国10年(nián)期和2年期国债期(qī)限(xiàn)利差为-0.60％，较上周(zhōu)下行4BP。美国(guó)AAA级企业(yè)期权调整利差较上周末持(chí)平为0.55％，美国高(gāo)收益债(zhài)期权调整(zhěng)利差较上(shàng)周末上行11BP至4.54％（截(jié)至4月20日）。

　　2.2全(quán)球市场：全球股市(shì)涨(zhǎng)跌分化，大宗商(shāng)品(pǐn)价格普跌(diē)

　　全球股市涨跌分(fēn)化。本周（4月(yuè)17日至4月21日），欧洲股市普(pǔ)涨(zhǎng)，法国CAC40、英国富时100、德(dé)国(guó)DAX分别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利富时MIB下跌(diē)0.45％。美股全线(xiàn)下跌，标普500、道琼(qióng)斯工业指(zhǐ)数、纳斯达克(kè)指数(shù)分别(bié)下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚(yà)洲股市分(fēn)化，俄罗斯RTS、新(xīn)西兰标普50、日经225分别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳(ào)洲标普200、韩国(guó)综合指(zhǐ)数、上证(zhèng)指数、恒(héng)生(shēng)指(zhǐ)数(shù)分别下跌(diē)0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价格普跌。其中，LME铝上涨0.71％，其余大宗商品(pǐn)价格普跌(diē)。COMEX黄金、COMEX白银、CBOT小麦(mài)、LME铜(tóng)、SHFE螺(luó)纹钢、CBOT玉米、CBOT大(dà)豆、DCE焦炭、LME锌、DCE焦(jiāo)煤、ICE布油、DCE铁(tiě)矿(kuàng)石、NYMEX RBOB汽油分(fēn)别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观(guān)察(chá)：美欧加息步伐或将(jiāng)继续

　　齿轮计算公式汇总，齿轮全齿高计算公式ng>4月(yuè)19日，美(měi)联(lián)储(chǔ)褐皮(pí)书公布，显示近几周美国(guó)经济(jì)增长陷入停滞，通胀和(hé)招聘活动放缓，信贷渠道变窄。褐皮书称，最近几周美国总体经济活动几(jǐ)乎没有变化，几个辖区(qū)指出在(zài)不(bù)确定性增加和对流动性的担忧(yōu)加剧之际(jì)，银(yín)行(xíng)收紧了(le)贷款标准。近(jìn)期(qī)美国总体物价(jià)水(shuǐ)平温和上(shàng)升，但价格上涨速度或有所放缓。

　　美联储官员表(biǎo)示为(wèi)应对高通胀(zhàng)，加息步伐或(huò)将继(jì)续。4月21日，美联(lián)储哈克(kè)称，需要进一(yī)步收紧政策来应对(duì)高通胀，加息结(jié)束后美(měi)联储将需要在(zài)一段(duàn)时间内维持利率稳(wěn)定(dìng)。同日美联(lián)储(chǔ)梅斯特(tè)表示，预计今年货币政策将需要进一步进入限(xiàn)制性区域，终端利率(lǜ)或将(jiāng)高(gāo)于5％，具体取决(jué)于(yú)经济和金(jīn)融(róng)形势的发(fā)展。

　　欧(ōu)洲央行(xíng)货币政策(cè)会议纪(jì)要公(gōng)布，绝大多数委员同意将利率(lǜ)上调50个基点(diǎn)。4月20日(rì)公布的欧(ōu)洲央行会议(yì)纪要显(xiǎn)示，货币政策在降(jiàng)低通(tōng)胀方(fāng)面仍(réng)有一(yī)段路(lù)要走(zǒu)，一些委员认为整体(tǐ)而言通(tōng)胀风险倾向(xiàng)于上行。金(jīn)融市场紧(jǐn)张局(jú)势被视为经(jīng)济和通胀前景(jǐng)重大不确定性的来源(yuán)。然而除非形势显著恶(è)化(huà)，否则金融(róng)市场的紧张局势不(bù)太可能从根本上改变欧洲央行管理委员会对通(tōng)胀前景的评估(gū)。

　　2.4 海外政(zhèng)策(cè)：欧洲(zhōu)“芯片法(fǎ)案”落(luò)地(dì)；美财长耶伦强调美国“国家(jiā)安(ān)全”

　　4月18日，欧洲理事(shì)会和欧洲议会(huì)通过(guò)了(le)一项(xiàng)临时政治协议，就(jiù)涉及430亿欧(ōu)元补贴的《The EU Chips Act》最终版本(běn)达成一致(zhì)。法案目标是到2030年，欧盟拟动用430亿欧元资(zī)金提振半导体(tǐ)行业，以将欧(ōu)盟占全球半导体(tǐ)制造市(shì)场的份额(é)从10％提升(shēng)至至少20％；大幅提(tí)升芯片制造(zào)工艺，建(jiàn)立欧盟的半(bàn)导体供应链，并与(yǔ)美(měi)国和亚洲(zhōu)同行竞(jìng)争。

　　4月20日，美国众议院(yuàn)议长麦卡锡表示，正在(zài)推(tuī)出一份债务上限相(xiāng)关(guān)立法(fǎ)措施。白(bái)宫需要(yào)开始(shǐ)就债(zhài)务上限进(jìn)行谈判；众(zhòng)议(yì)院共和(hé)党希望提高(gāo)债务上限并削减支出；正在(zài)推出一份(fèn)债(zhài)务上(shàng)限相关立法措施；债务法案将设(shè)法收回未使(shǐ)用的防(fáng)疫资金用于(yú)日常开(kāi)支；法(fǎ)案将(jiāng)减少对(duì)国税(shuì)局(jú)的拨款(kuǎn)，并结束绿色产业补贴措施。

　　4月20日，美国财(cái)政部(bù)长耶伦就中美(měi)关系发表讲(jiǎng)话(huà)，表明美国无意(yì)与中国(guó)脱钩，但未来仍将强调(diào)“国家安全”。耶伦宣(xuān)称，任(rèn)何与中国脱钩的努力(lì)都将是(shì)“灾难性的”，美(měi)国(guó)寻(xún)求与中(zhōng)国建立“建设(shè)性和公平(píng)的经济(jì)关系”。但(dàn)“当美国利(lì)益受到威(wēi)胁时”，美(měi)国将坚定地捍卫国家(jiā)安全，即(jí)使以牺牲中美关(guān)系为代价。在国际关系中，耶伦表(biǎo)示美(měi)中(zhōng)两国有必要“坦诚讨论棘手问题”，比如帮助面(miàn)临债务问题的新兴市(shì)场和(hé)发展中(zhōng)国家等。

　　三、国内观察

　　3.1上游：原油、铜价环比上涨

　　原(yuán)油价格(gé)环比上涨，环比(bǐ)由负转正(zhèng)。2023年4月以(yǐ)来(lái)，WTI原油价格环比上涨10.06％，环比由负转正，由上月的-4.54％转正为(wèi)本月的10.06％，最新月(yuè)度均(jūn)价为80.75美(měi)元/桶。布(bù)伦特原油价格环比上(shàng)涨7.14％，环(huán)比由(yóu)负转正，由上月的-5.18％转(zhuǎn)正为本(běn)月的7.14％，最新月度均价为84.87美元(yuán)/桶(tǒng)。

　　铜价、铝价环比上涨，铜、铝库存(cún)同比(bǐ)下(xià)降。2023年4月以来，铜(tóng)价(jià)环比(bǐ)上涨0.86％，环(huán)比由负转正，由(yóu)上月(yuè)的-1.33％转正为本月(yuè)的0.86％，库存同比下降51.71％，降(jiàng)幅(fú)相对上月扩大44.13个百分(fēn)点。铝价环比(bǐ)上(shàng)涨2.25％，环(huán)比(bǐ)由负转正，由上月的-5.26％转正为本月的2.25％，库存(cún)同比下降10.57％，降幅缩窄15.36个百分点。

　　3.2中游：水泥价格指数环比上升，螺纹钢价(jià)格环比下跌，库(kù)存同比下降

　　水泥价格指数环(huán)比上升。4月以来，全国水泥价格指数环(huán)比上(shàng)涨2.27％，增幅缩小0.92个百(bǎi)分(fēn)点。华北、东北、华东、中(zhōng)南、西北以及西南各区价格指数环比分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及(jí)3.80％。

　　螺纹钢价格环(huán)比下跌，库存同比下降，钢坯库存同比上涨(zhǎng)。2023年4月以来，螺纹钢价格环(huán)比由正转负，环(huán)比(bǐ)由(yóu)上月的0.96％转负为-4.55％。螺纹钢库存同比下降(jiàng)15.42％，跌(diē)幅相(xiāng)对上(shàng)月缩窄3.26个百分点。钢坯库存同比上涨(zhǎng)64.88％，增(zēng)幅缩(suō)小157.85个百分(fēn)点。

　　3.3下游：商品(pǐn)房成(chéng)交面积增幅缩窄，猪价菜价下跌，水(shuǐ)果(guǒ)价格上(shàng)涨

　　商品房成交面积增幅(fú)缩窄。2023年4月以来，商(shāng)品(pǐn)房成交面积(jī)上涨64.71％，增幅缩(suō)窄12.17个(gè)百分点。其中(zhōng)，一线、二(èr)线(xiàn)、三线城市商品房成交面积(jī)同比分别(bié)为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比变(biàn)动幅度分别为36.86、-6.71以及-117.7个百(bǎi)分(fēn)点。

　　土地成(chéng)交面(miàn)积跌幅收窄。2023年(nián)4月以来，百(bǎi)城(chéng)土地(dì)供(gōng)应面积同比(bǐ)增(zēng)速为(wèi)5.80％，上月为-12.02％；土地(dì)成交面积同比增速为-0.12％，上月为-13.41％；土地成交溢价率为5.50％，较上月上涨1.99个百分(fēn)点(diǎn)。

　　猪肉、蔬菜价(jià)格下跌，水果价(jià)格上涨。2023年4月以来，猪肉价格(gé)环比下(xià)跌5.08％至19.54元/公斤，跌幅相对上月(yuè)扩大(dà)2.6个百分(fēn)点。蔬菜价格环比下跌8.22％至4.89元/公斤，跌(diē)幅缩窄0.55个(gè)百分点。水果(guǒ)价格环比上涨0.14％至7.89元/公斤，增幅缩(suō)小(xiǎo)4.54个百分点。

　　乘用(yòng)车日均零(líng)售销(xiāo)量(liàng)增(zēng)幅(fú)扩大。4月以来，乘(chéng)用车日均零售销量同比增加17.39％，增(zēng)幅扩大(dà)16.26个百分点(diǎn)。批发销量同(tóng)比(bǐ)增加15.64％，增幅扩(kuò)大(dà)8.26个百分点。

　　3.4流动性：货币(bì)市(shì)场利率趋势分(fēn)化，国债利率普遍下行

　　货币市(shì)场(chǎng)利率趋势分化，国债利率普遍下行(xíng)。2023年4月以来，R001较(jiào)上月末(mò)下行36bp至2.29％；R007较上月末(mò)下行120bp至2.51％；DR001较上月末上(shàng)行46bp至2.27％；DR007较上月(yuè)末下(xià)行(xíng)12bp至2.27％。一(yī)年(nián)期(qī)国债利(lì)率较上(shàng)月末下(xià)行8bp至2.19％。十年期(qī)国债利率(lǜ)较上月(yuè)末下行2bp至2.83％。一(yī)年期AAA+企业债利(lì)率(lǜ)较上月末(mò)下行3bp至2.7％。十年期AAA+企业(yè)债利(lì)率较上月(yuè)末下行5bp至3.34％。

　　3.5国内政策(cè)：发改委强调(diào)提振(zhèn)消费持续回升的动力(lì)；国(guó)资委强(qiáng)调(diào)着力(lì)发展战略性新兴产(chǎn)业

　　4月(yuè)19日，国家发展改(gǎi)革委举行4月份新闻发(fā)布会，强调要提振消费持续回升的动(dòng)力(lì)。接(jiē)下(xià)来将重点(diǎn)做好四方面工作(zuò)：一是，研究(jiū)起(qǐ)草关于恢(huī)复和(hé)扩大消费的政策文(wén)件(jiàn)，围绕大宗消费、服务消费、农(nóng)村(cūn)消(xiāo)费等重点领域；二是(shì)，下大力气(qì)稳定汽车(ch齿轮计算公式汇总，齿轮全齿高计算公式ē)消费，大力(lì)推动新能源汽(qì)车下乡；三是，会同有关(guān)方(fāng)面优化就(jiù)业、收入分配和(hé)消费全链条良性(xìng)循环促进机(jī)制；四是，研究(jiū)制定关于(yú)营造放心消费环境的政策文件。

　　4月19日，国资委党委召开扩大会议，强调(diào)推动(dòng)国资央企着力发展实体经(jīng)济特别是战略性新(xīn)兴产业。会议认为，要(yào)更好(hǎo)推动国资央企在(zài)中(zhōng)国式现代化新征程中走在前列，着力(lì)提升(shēng)科技自立自(zì)强水平(píng)，提升自主创新能力；着力发展实(shí)体(tǐ)经济特别是战略性(xìng)新(xīn)兴(xīng)产业(yè)，加快推进(jìn)现代化产业体系建设；抓好新一轮国(guó)企(qǐ)改革深化提升行(xíng)动组织实施，高水(shuǐ)平(píng)参与共建“一(yī)带(dài)一路”。

　　4月20日(rì)，工信部举办发布会介绍一季度工业(yè)和信息化发(fā)展状况，表示下一步(bù)将制定实(shí)施(shī)重点行业(yè)稳(wěn)增长的工作(zuò)方案。一(yī)是(shì)营(yíng)造良好(hǎo)产业(yè)发展环境，落实(shí)落细稳增长政策举措，抓实抓细部省协作、部门协同(tóng)；二是推(tuī)动出口保稳提质(zhì)，加大对(duì)制造业外(wài)贸(mào)企业的(de)支持力度，配(pèi)合有关部门(mén)落实好稳(wěn)外(wài)贸政策举措；三是促(cù)进内需(xū)加快恢复，以高质量供给促进消费；四(sì)是持续增强发(fā)展动(dòng)能(néng)，加快战略性新(xīn)兴产业的创(chuàng)新发展。

　　四、财经日历

　　五、风险提示

　　国(guó)内经济恢复力度不及(jí)预(yù)期(qī)；海(hǎi)外需求超预期回(huí)落。

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