金融(róng)界5月27日(rì)消息 近(jìn)日因为(wèi)昆明国资委的一封声明(míng)，让城(chéng)投债成为关(guān)注的焦点，当前地方债的规模和地(dì)方政府的(de)偿债能力已经(jīng)越来(lái)越被(bèi)重视。如何(hé)如何处置地方债务？

　　中泰(tài)证券首席经济学家李迅雷(léi)发文称，地(dì)方债包括地方(fāng)一般债、专项债和包括城投(tóu)债在内(nèi)的各种(zhǒng)隐形债，其规模究竟(jìng)有多大，尚有争议，但(dàn)增长迅猛。包括银行(xíng)、保险、基金等在内的机构投资者是地方债的(de)主要持有(yǒu)者，他们普遍担心的还是(shì)城投债务、非(fēi)标(biāo)等(děng)地(dì)方政府隐(yǐn)形债风(fēng)险。例如(rú)，近期贵州(zhōu)省(shěng)政府发展研究中心(xīn)提出，“化债工作(zuò)推进异常艰(jiān)难，仅依靠(kào)自身能(néng)力(lì)已无(wú)法得(dé)到有(yǒu)效解决。”

　　在李迅雷(léi)看来，在土地财(cá物尽其才人尽其用是什么意思，人尽其用打一生肖i)政缩水的背景下，地(dì)方政府的财权与事权不匹(pǐ)配(pèi)问题又(yòu)凸显出来。在(zài)我国政府杠杆率水平(píng)并(bìng)不算高的前(qián)提(tí)下，我国地方(fāng)政府的杠杆率水(shuǐ)平确(què)实够高了。需要调整(zhěng)中央和地方之间债(zhài)务余(yú)额的(de)比例关(guān)系。“今后应加大中央政(zhèng)府的发债规模(mó)，为地方(fāng)经济减负。”他明(míng)确指(zhǐ)出。

　　李迅雷认为，在当前中国(guó)经济转(zhuǎn)型的关(guān)键阶(jiē)段，维护地方政(zhèng)府的信(xìn)用，防范区域性(xìng)金融风险显(xiǎn)得尤为重要，故在(zài)城投公(gōng)司(sī)还没有与政府(fǔ)部门完(wán)全(quán)“脱钩(gōu)”之(zhī)前，城投债的“信仰”仍需要保持。

　　李迅(xùn)雷建议给(gěi)予(yǔ)困难省份(fèn)一定(dìng)的“托底”支持，在政策(cè)上大力度支持地(dì)方政府“化(huà)债”。如帮助地方(fāng)政(zhèng)府（如城(chéng)投公司的(de)借新(xīn)还旧）降低债务成本、拉(lā)长债务期限(xiàn)（非债券(quàn)类(lèi)债(zhài)务展期，如遵义道桥实践银行(xíng)贷款(kuǎn)展期），通过(guò)政策性银(yín)行或商业银行的低息资金来降低债务成(chéng)本，让债务更加容(róng)易滚续。

　　李迅雷还建议，中央政策上支持地方(fāng)政府通(tōng)过出让(ràng)国有资产来偿(cháng)债(zhài)。他表示这类典型案(àn)例(lì)为“茅台化(huà)债”：2019年(nián)12月、2020年(nián)12月茅(máo)台集团两(liǎng)次(cì)公(gōng)告无偿划转上(shàng)市公(gōng)司(sī)共(gòng)计(jì)1亿股股份（合计(jì)占贵(guì)州茅台总股本(běn)8％，按当时市价计量市值(zhí)约为(wèi)1600亿元）至贵州国(guó)资(zī)。

　　以(yǐ)下文字来源李迅雷金融与投资（ID:lixunlei0722），原(yuán)标题《如(rú)何处置地(dì)方债务的辨(biàn)证思考》

　　截至2022年末全国城投有息债务54.1万亿(yì)元(yuán)

　　城投平(píng)台成为(wèi)地方债务主要(yào)体现形(xíng)式

　　城投债(zhài)是指城投企业公开发(fā)行(xíng)的公司债券(quàn)和中(zhōng)期票据(jù)。按(àn)照(zhào)新预算法、“43号(hào)文”出台(tái)明确城投债与地方政府信用脱钩，城(chéng)投公司定位由地方政(zhèng)府投融资机(jī)构转变(biàn)为(wèi)市场化运营主体，地方政府(fǔ)不再对城(chéng)投债(zhài)兜底。但实(shí)际上市场仍然把城投债(zhài)看作(zuò)由地方(fāng)政府(fǔ)背书(shū)的(de)高(gāo)信(xìn)用等级债券。

　　因(yīn)此城投公司通常都是(shì)地(dì)方政府下设的投(tóu)融(róng)资机(jī)构，很难完全独(dú)立成为(wèi)与政府无关的纯市场化的企业。城(chéng)投的(de)债务(wù)主要包括向银行借款和发行债(zhài)券融(róng)资(zī)这两(liǎng)种方式，以(yǐ)前一种方(fāng)式为主，但后一种债(zhài)权融资的(de)规模也不小，到2022年末，余额估(gū)计在13万亿元以上。

　　总体看，2011年以来，全国城投有息债务快速扩张，每年增速均保持在10％以(yǐ)上，到2022年末，全国(guó)城投有息债(zhài)务为(wèi)54.1万亿元，相较2011年的6.4万亿(yì)元增长了7倍以上。

城投平台发(fā)债(zhài)余额的增长

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图片来源：Wind， 中泰证券(quàn)研究所(suǒ)

　　因(yīn)此(cǐ)，城投平台(tái)实(shí)际上已经成为地(dì)方债务的主要体现形(xíng)式，规模明显超过地(dì)方政府的一般债(zhài)和专项(xiàng)债之和。城投(tóu)平台中，如今，城投平台的债券余(yú)额大(dà)约为13.8万(wàn)亿元，迄(qì)今并无违约案例，说明城(chéng)投债仍(réng)属于地(dì)方(fāng)政府背书的高等(děng)级(jí)信用债。但是，城投平台的非标违约(yuē)情况时有发生，银(yín)行贷(dài)款展期(qī)、调(diào)整还贷方式(shì)的也比(bǐ)较多。

　　地方政府应确(què)保(bǎo)城投(tóu)债按(àn)时兑付，不能(néng)轻易违约(yuē)

　　当前(qián)市场对地方(fāng)政府债务(wù)增长和财政收(shōu)入(rù)增(zēng)速下降甚至(zhì)负增(zēng)长的现(xiàn)象普遍担心，尤其对财力偏弱的东北、中西(xī)部省份，城投债的收益(yì)率普遍高于东部发达(dá)省市。2022年13个省土地出(chū)让金对(duì)政府债务利息(xī)覆(fù)盖程度不足100％（2021年只(zhǐ)有5个），扣除城投拿地(dì)之后，捉(zhuō)襟(jīn)见(jiàn)肘的情(qíng)况更加明显。

　　河南的永煤债违(wéi)约之后(hòu)，对河南省(shěng)乃至全国(guó)的信用(yòng)债市场(chǎng)都造成负(fù)面冲击，信用分层现象加剧，部(bù)分经济偏弱区域被边缘(yuán)化(huà)。例(lì)如(rú)青海、云南和天(tiān)津等近几年融资(zī)成本仍在上升；黑龙江、贵州2017-2019年融资成本大幅上升(shēng)，虽然2020年以来融资(zī)成(chéng)本有(yǒu)所下降，但整体(tǐ)降(jiàng)幅(fú)相较全国更(gèng)小(xiǎo)。辽宁、广(guǎng)西、吉林、重庆(qìng)、陕(shǎn)西、宁(níng)夏(xià)和甘肃(sù)2020年以来城投债加权平均票面利率降幅也明显不如全国。

　　当前在经济复苏不及(jí)预期的(de)背景下，投资者(zhě)的风险偏(piān)好明显下降。为此，地方政(zhèng)府应该确保城投债的(de)按(àn)时兑付。因为违(wéi)约(yuē)不仅(jǐn)不能解决债务问题，反而会恶(è)化区域信用(yòng)环境(jìng)，导(dǎo)致地方(fāng)国企(qǐ)融资难、融资贵。从未来区域经(jīng)济发展的角度看，政府部门仍需要持续举(jǔ)债来实现经济平稳增长，需要保持政府信用，不能(néng)轻易(yì)违约。

　　建议(yì)中央(yāng)大力(lì)度支持地方政府“化(huà)债”

　　因(yīn)此(cǐ)，当(dāng)前迫切需要增(zēng)强城(chéng)投债权人的持有信(xìn)心(xīn)，首先要确保城投债(zhài)不违约，这(zhè)就意味着城投(tóu)公司(sī)能(néng)够(gòu)具备(bèi)低成本的借新还旧能力。

　　中央提出(chū)“谁家的孩(hái)子谁家抱”，意味着对地方债不兜底，但建议(yì)给予困(kùn)难省份(fèn)一(yī)定的“托底”支持(chí)，即(jí)在政(zhèng)策上(shàng)大力度支持地方(fāng)政府(fǔ)“化债”，如帮助地方政(zhèng)府(fǔ)（如城投(tóu)公司的借新还旧）降低债务(wù)成本、拉长债务期限（非债券类债务展(zhǎn)期，如遵义道桥实践银行(xíng)贷款展(zhǎn)期），通过政(zhèng)策(cè)性(xìng)银行或商(shāng)业银行的低息资金(jīn)来降低(dī)债务成本，让债务更加容易(yì)滚续。

　　此外，对于地方政(zhèng)府可(kě)否通过出让国有(yǒu)资产(chǎn)来偿债方(fāng)面，也希望(wàng)中央给(gěi)予政策上的(de)支持。因为今(jīn)年(nián)3月1日，国资委在对政协十三届全国委(wěi)员(yuán)会(huì)第五次会议第00503号提案(àn)的答复中表示，将适时出台制度规定及操(cāo)作细(xì)则，探索(suǒ)国有权益(yì)份额规范化(huà)退出的有效方式和途径(jìng)，充分发(fā)挥有限合伙企业的(de)优(yōu)势，助力(lì)国有企业创新发(fā)展。

　　通过出(chū)让(ràng)国(guó)有企业(yè)股(gǔ)权获得(dé)收入偿还债务，典型案例(lì)为(wèi)“茅台化债”：2019年12月、2020年12月(yuè)茅(máo)台集团(tuán)两次公告无偿划(huà)转上市公司共计1亿股(gǔ)股份（合计占贵州茅台总股本8％，按当时市价计量市值(zhí)约(yuē)为1600亿元(yuán)）至贵(guì)州国资(zī)。

　　在当前中(zhōng)国经济转型的关键阶段，维护地方政府的(de)信(xìn)用，防范区域性金融风险显得尤为(wèi)重要(yào)，故在城投(tóu)公司还没有(yǒu)与政(zhèng)府部门完全“脱钩”之前，城投债的“信仰”仍需要保(bǎo)持。

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