文(wén)丨明明 章立聪(cōng) 余经纬一个男人打你脸说明什么，如果一个男生打你的脸ng>

　　跨季(jì)结(jié)束(shù)后资(zī)金利率自低(dī)位(wèi)持续上行，即便(biàn)税期(qī)结束，资(zī)金利(lì)率却仍未回落，反而进(jìn)一步走高。我们认(rèn)为主要(yào)是源于：①货币政策(cè)力度(dù)边际转弱(ruò)；②税期走款叠加4月信(xìn)贷投放情(qíng)况(kuàng)较好，导致(zhì)银行(xíng)资金融出意愿与能力降低(dī)。③资金较为拥挤导(dǎo)致债市敏感(gǎn)度增加。考虑假期(qī)和月末因素(sù)，预计短期(qī)内，资金利率下行空(kōng)间有(yǒu)限，波动(dòng)幅度加大(dà)，建议投(tóu)资者(zhě)关注(zhù)资(zī)金面的(de)边际(jì)变化，警惕流动(dòng)性大幅(fú)收(shōu)紧对债(zhài)市情绪以(yǐ)及(jí)头(tóu)寸管理的影(yǐng)响(xiǎng)。

　　▍近期资金(jīn)利率(lǜ)持续上行。

　　跨季结束后资金利率自低位持续(xù)上行，4月18-19日税(shuì)期(qī)缴款(kuǎn)，DR007围绕2.10％中枢运行(xíng)，然而税期结束后却并未回落，4月21日(rì)冲高至(zhì)2.27％，隔夜利率上行幅(fú)度更大。从隔夜利率角度观察，银行与非银(yín)机构间流动性(xìng)分层(céng)现象(xiàng)弱化；此外，隔(gé)夜利率与7天利率(lǜ)的期限(xiàn)利差也明(míng)显压缩，DR001与DR007甚至(zhì)已经倒挂。我(wǒ)们认为税期(qī)结(jié)束(shù)，资(zī)金不(bù)松，主要有以下几点原(yuán)因：

　　▍其一，货币政策力度边际(jì)转弱。

　　稳健的货币政策坚持以(yǐ)我为主、稳字当头，保(bǎo)持货币信贷合理增(zēng)长(zhǎng)，确保利率水平合适，在追求(qiú)经济(jì)提振的同时(shí)，也注重防(fáng)范市(shì)场过(guò)热带来的金融(róng)风(fēng)险(xiǎn)。在满足广义流动性供需匹配的前提(tí)下，货币工(gōng)具力度可能会有所回(huí)摆。从央行的具体操作(zuò)上来看，MLF小幅(fú)增量续做，逆(nì)回购投放(fàng)低(dī)量操作，结(jié)构性工具“有进有退”，均预示后续政策将更加(jiā)“精准有力”，流动性(xìng)投放趋于(yú)谨慎。

　　▍其二，税(shuì)期走款(kuǎn)叠加4月(yuè)信贷投放(fàng)情况(kuàng)较好，导致银行(xíng)资金融出意愿与能力(lì)降低。

　　4月18到(dào)19日税期(qī)缴款(kuǎn)，而4月通常是缴税大(dà)月，因此走款(kuǎn)可能对银行(xíng)间(jiān)流动性带(dài)来(lái)了一(yī)定的(de)压(yā)力。此外，参考近期票据利率走势，预计信贷增(zēng)速较一季度(dù)将会有所放缓，但4月(yuè)预计仍将保持同比多增的态势。税期缴款叠(dié)加(jiā)信贷投放(fàng)，银行(xíng)系(xì)统整体资(zī)金流出，因此向同业融出的意愿和能(néng)力(lì)有(yǒu)所降低(dī)。

　　▍其三(sān)一个男人打你脸说明什么，如果一个男生打你的脸，资金较为拥挤(jǐ)可能会导致债市脆弱性和敏感度增加，且投资者(zhě)对于未来一(yī)个月资(zī)金利率上行(xíng)的担(dān)忧增加。

　　从(cóng)质(zhì)押(yā)式回购成交量(liàng)和我们(men)测(cè)算的杠杆率来看，虽(suī)然上周受资金收紧影(yǐng)响，加杠(gāng)杆情(qíng)绪有(yǒu)所降(jiàng)温，但依然处(chù)于历史相对积极的(de)水平，导致债(zhài)市敏感度增加(jiā)。此外(wài)投资者对货币政策力度(dù)以及跨月(yuè)资金(jīn)面(miàn)情况(kuàng)仍存担忧，使得市(shì)场(chǎng)上对于未来一(yī)个月内资(zī)金价(jià)格上行(xíng)的(de)预期更为强烈。

　　▍后(hòu)市(shì)展望：五一(yī)假期临近，回购资金的(de)期限(xiàn)被动拉长，利率下行空间有(yǒu)限。

　　月末往(wǎng)往(wǎng)财政(zhèng)集(jí)中支(zhī)出，向市场释放资(zī)金；但跨月(yuè)前(qián)夕银行资金(jīn)融(róng)出意(yì)愿一(yī)般(bān)较低，预计资金波动幅(fú)度较大。对于(yú)债(zhài)市而言，短期交易主(zhǔ)线或延(yán)续(xù)政策与基(jī)本面预(yù)期交易(yì)，预(yù)计利率以(yǐ)震(zhèn)荡走势为主，建议投资者关注(zhù)资(zī)金面的边(biān)际变化，警(jǐng)惕流动(dòng)性大(dà)幅收紧(jǐn)对债(zhài)市情绪以及头寸管理的影响。

　　▍风险提示：

　　央(yāng)行货币(bì)政策不(bù)及预期(qī)；经济(jì)复苏(sū)节奏不及(jí)预期；银行间(jiān)市场流动(dòng)性过快收紧。