金融界5月27日消息 近日因为昆明(míng)国资(zī)委的一封声明(míng)，让(ràng)城投债(zhài)成为关(guān)注的焦点，当前地方(fāng)债的规模和地方政府(fǔ)的(de)偿债能力已经越来越被(bèi)重视。如何如何(hé)处置地(dì)方债(zhài)务(wù)？

　　中泰证券首席经济学家李迅雷(léi)发文称(chēng)，地方债包括地方一般债、专(zhuān)项债(zhài)和包括城投债在内的各(gè)种隐形债，其规模究竟(jìng)有多大，尚有(yǒu)争议，但增长迅猛。包(bāo)括银行(xíng)、保(bǎo)险、基(jī)金等在内的机构(gòu)投资者是地方债的(de)主要持有者(zhě)，他们普遍担心的还(hái)是城(chéng)投债务、非标等(děng)地方政府(fǔ)隐形债风险。例(lì)如，近期贵州省(shěng)政府发展研究中心(xīn)提出，“化债工(gōng)作推(tuī)进异常艰难，仅依靠(kào)自身能力已无法(fǎ)得到有效解决。”

　　在李迅雷看来，在土地财政缩水的(de)背(bèi)景下，地方政府的财权与事权不匹配问题(tí)又凸显出来。在(zài)我国(guó)政府杠(gāng)杆率水平并不算高的前提(tí)下(xià)，我国地(dì)方政府(fǔ)的杠杆率水(shuǐ)平确实够高了(le)。需要调(diào)整(zhěng)中(zhōng)央和地方之间债务余(yú)额(é)的比(bǐ)例(lì)关系。“今后应(yīng)加大中(zhōng)央政(zhèng)府的(de)发债规模，为地方经济减负。”他(tā)明确指出。

　　李迅(xùn)雷(léi)认为，在当(dāng)前中(zhōng)国经济转型的关键(jiàn)阶段，维护(hù)地方(fāng)政(zhèng)府的信(xìn)用(yòng)，防范区域性金融(róng)风险显得(dé)尤(yóu)为重要，故在城投(tóu)公司还没有与政府部门完(wán)全(quán)“脱钩”之前，城投债的“信仰”仍需要保持。

　　李(lǐ)迅雷建议给予困难省份一定的(de)“托底(dǐ)”支持，在政(zhèng)策上大(dà)力(lì)度(dù)支持地方政府“化债”。如帮助地方(fāng)政府（如城投公司的借新还旧）降(jiàng)低债(zhài)务成本、拉长债务期限（非债券类债务(wù)展期，如遵义道(dào)桥实(shí)践银行贷款(kuǎn)展期），通过政策性银行或商业银行(xíng)的低息(xī)资金来(lái)降低债务成本，让债务(wù)更加容易滚续。

　　李(lǐ)迅雷还建议，中(zhōng)央政(zhèng)策上支持地(dì)方(fāng)政(zhèng)府通过出(chū)让国有资产来偿债。他表示这类典型(xíng)案(àn)例(lì)为“茅台化债(zhài)”：2019年12月、2020年12月(yuè)茅台(tái)集团两次公告无偿划转上(shàng)市公司共计1亿(yì)股股份(fèn)（合计占贵(guì)州(zhōu)茅台总股本8％，按当(dāng)时市价计量市值约(yuē)为1600亿元）至贵(guì)州国(guó)资。

　　以下文字来源李(lǐ)迅(xùn)雷金(jīn)融与投资（ID:lixunlei0722），原标题《如何处置地方(fāng)债务的(de)辨证思考》

　　截至2022年末全(quán)国(guó)城投有息债务54.1万亿(yì)元

　　城(chéng)投平台成为地(dì)方债务主要(yào)体现形式

　　城投债是指(zhǐ)城(chéng)投企业(yè)公开(kāi)发行的公司债券和中期票据。按照新(xīn)预(yù)算法、“43号文”出台明确城(chéng)投债与地方政府信用脱钩，城投公(gōng)司定位由地方(fāng)政府投融(róng)资机构转变为市场化运营主体，地方政(zhèng)府(fǔ)不再对城(chéng)投债兜底。但实际(jì)上(shàng)市场仍然把城投债看作由地方政(zhèng)府(fǔ)背书的高信(xìn)用等级债券。

　　因此城(chéng)投公司通常(cháng)都是地方政府下设的投(tóu)融资机构，很难完全独立(lì)成为与政府无关的纯市场化(huà)的企业。城投的(de)债务主要包括向银行借款和发行债(zhài)券融资这两种方式，以前一种方式为主，但后一种债权融(róng)资(zī)的规模也(yě)不小，到2022年末(mò)，余额估(gū)计(jì)在13万(wàn)亿元以上。

　　总(zǒng)体看，2011年(nián)以来，全国城(chéng)投有息债务快速扩张，每年增速均保持在10％以上(shàng)，到2022年末，全国城投有息(xī)债务为54.1万亿(yì)元(yuán)，相较2011年的6.4万亿元增(zēng)长了7倍以上。

城(chéng)投平台发债余额的增(zēng)长

图片来源：Wind， 中泰证券研究所

　　因此，城投(tóu)平(píng)台实(shí)际上已经成为地方债务的主要体(tǐ)现(xiàn)形式，规模(mó)明显超过地方(fāng)政府的一般(bān)债和专项债之和。城投平台中，如今，城投平台的债券余额大约(yuē)为13.8万亿元，迄今(jīn)并无违约(yuē)案例，说明城投债(zhài)仍属于地方政(zhèng)府(fǔ)背书的高等级信用债。但是，城投平台的非(fēi)标违约情(qíng)况时有(yǒu)发生(shēng)，银行贷款展期(qī)、调整还(hái)贷方式的也比较(jiào)多。

　　地方政府应(yīng)确保(bǎo)城投债(zhài)按时兑付(fù)，不(bù)能(néng)轻易(yì)违约

　　当(dāng)前(qián)市场对地方(fāng)政府(fǔ)债务(wù)增长和财(cái)政收入增速下降甚至(zhì)负(fù)增(zēng)长的现象普遍担(dān)心，尤其(qí)对财(cái)力偏弱(ruò)的(de)东北、中西部省(shěng)份，城投债(zhài)的(de)收益率普遍高于东部(bù)发达省市。2022年13个省土地出让金对政府(fǔ)债务(wù)利息覆(fù)盖程度不足100％（2021年只有5个），扣除(chú)城投拿地之后，捉襟(jīn)见(jiàn)肘(zhǒu)的情(qíng)况更加(jiā)明显。

　　河南的永(yǒng)煤(méi)债违约之后，对河南省乃至全国(guó)的信用(yòng)债(zhài)市场(chǎng)都(dōu)造成负面冲击，信用分层(céng)现象加剧(jù)，部分经济偏弱区域被边缘化。例如青(qīng)海、云南和天(tiān)津等近(jìn)几年融资成本仍a的负一次方是多少矩阵，a的负一次方是多少线性代数(réng)在上升；黑龙江、贵(guì)州2017-2019年(nián)融(róng)资成本(běn)大幅上升，虽然2020年以来融资成本有所下降，但(dàn)整体(tǐ)降(jiàng)幅相较全(quán)国更小。辽(liáo)宁(níng)、广西、吉林、重庆、陕西(xī)、宁夏和甘肃2020年以来(lái)城投债加权(quán)平均票面(miàn)利率(lǜ)降幅(fú)也明显不如全国。

　　当(dāng)前在经济复(fù)苏不及预期的背景下，投资者的风险(xiǎn)偏(piān)好明(míng)显下降。为此，地方(fāng)政府应(yīng)该确保城投(tóu)债的按时兑(duì)付(fù)。因为违约(yuē)不仅不能解决债务问(wèn)题(tí)，反而会恶化区域(yù)信用环境，导致地方国(guó)企融资难、融(róng)资贵(guì)。从未(wèi)来区域经济发展的角度看(kàn)，政(zhèng)府部门(mén)仍(réng)需要持续举债(zhài)来实现经济平稳增长，需要保持政府信用(yòng)，不能轻易违约。

　　建议中央大力(lì)度支持地方(fāng)政府(fǔ)“化(huà)债”

　　因此，当前迫切需要增强城投债权人的持有信心，首先要(yào)确保城投债不违约(yuē)，这就意味着城投公(gōng)司能够具备低成本的(de)借新还旧能(néng)力。

　　中央提(tí)出“谁家的孩子谁家抱(bào)”，意味着对地方债不兜底，但建议给予困难省份一定的(de)“托底(dǐ)”支持，即在政(zhèng)策上(shàng)大力度支持地方政府“化债(zhài)”，如帮助地方(fāng)政府（如(rú)城投公司的借新还旧）降(jiàng)低债务(wù)成本(běn)、拉长(zhǎng)债务期限(xiàn)（非债券类债务展期，如遵(zūn)义道桥实践银行(xíng)贷款展期），通过(guò)政策性银行(xíng)或(huò)商(shāng)业银(yín)行(xíng)的低息资金(jīn)来降低债务成本，让(ràng)债务更加容易滚(gǔn)续。

　　此外(wài)，对(duì)于地方政府可否通过出让国有资(zī)产来(lái)偿债方面，也希望(wàng)中央给予政策上的(de)支持。因为(wèi)今年3月1日，国资委(wěi)在对a的负一次方是多少矩阵，a的负一次方是多少线性代数政(zhèng)协(xié)十三届全国委员会第五次会议(yì)第(dì)00503号提(tí)案的(de)答(dá)复(fù)中表(biǎo)示，将适时出(chū)台制度规定及操作细(xì)则(zé)，探索国有(yǒu)权益份额规(guī)范化退(tuì)出的有效方(fāng)式和(hé)途径，充分发挥有(yǒu)限合伙企业的优势，助力国有企业创新发展。

　　通过出让国有(yǒu)企业(yè)股权获得收(shōu)入偿还债务，典(diǎn)型案例为“茅台化债”：2019年(nián)12月、2020年12月茅台集团(tuán)两(liǎng)次公告无(wú)偿划(huà)转上(shàng)市公司共计1亿股股份（合计(jì)占贵州(zhōu)茅台总股(gǔ)本(běn)8％，按当时市价(jià)计量市值约为1600亿元）至(zhì)贵州国资。

　　在(zài)当前中国经济转型的(de)关键阶段，维护地方政府的信用，防范区(qū)域性金融(róng)风险显得(dé)尤为重要，故在城投公司还没有与政府部门完全(quán)“脱(tuō)钩(gōu)”之前，城投(tóu)债(zhài)的“信仰(yǎng)”仍需(xū)要保持(chí)。

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