平(píng)安首经团(tuán)队：钟正生/张璐/常艺馨77年属什么今年多大，77年属什么今年多大2023(xīn)

　　核心观点

　　新(xīn)增(zēng)社融表现乏力(lì)。继一季度“天量”投放(fàng)后(hòu)，2023年4月社融增长明显降(jiàng)温，比(bǐ)去年4月疫情冲击期间创下的低点仅多增2873亿元，“稳信用”压力有所显现。社融骤降的(de)主要拖累在于人民币信(xìn)贷增势放缓， 4月降(jiàng)至2008年以来历史同期的次低(dī)点（仅(jǐn)略高于2022年(nián)同(tóng)期）。表外融资和直接融资基本延(yán)续了一季度的格局。1）委托贷(dài)款和信托贷(dài)款小幅正增长；未(wèi)贴现银行承(chéng)兑汇票(piào)较(jiào)去年(nián)同期降幅收(shōu)窄；2）企业直接融资(zī)较(jiào)去年同期有所下降，主因债券到期规模较(jiào)大。3）政府债(zhài)融资规模(mó)同比多增，但(dàn)需警惕其“后劲(jìn)”。2023年提(tí)前批(pī)的剩余发(fā)行额度不及(jí)万亿，截至5月上旬尚未下(xià)发剩余(yú)批次的地方债额度，期间(jiān)空档可能拖累(lèi)政府债融资表现。

　　新增人民(mín)币贷款偏(piān)弱，增(zēng)量明显弱于历史同期(qī)均值。各分(fēn)项从强到弱排序，企业中长(zhǎng)期贷款>；企业短(duǎn)期贷款>；居民短期贷款>；居民(mín)中长期(qī)贷款。新增人民币(bì)贷款(kuǎn)的最(zuì)大(dà)问题(tí)仍然在于居民中长期贷款(kuǎn)，房地产销售不振使其(qí)增量不足(zú)，居民预期偏弱(ruò)、提前偿还存量房贷又雪(xuě)上加霜。但(dàn)基于(yú)4月(yuè)这个信贷投放传统淡(dàn)季的数(shù)据，尚不能得(dé)出企业信贷需求不足的结论。一方面，企业中长期贷款在(zài)一(yī)季度(dù)大幅高增(zēng)后(hòu)，4月又创(chuàng)历史同(tóng)期(qī)新高，仍(réng)能有效发力(lì)；另一(yī)方面，表内(nèi)票(piào)据维持低增长(zhǎng)（与去(qù)年(nián)1-5月表内票据高增长(zhǎng)形成(chéng)对比），也意味着目前企业贷款需求或许尚可(kě)。此外，4月(yuè)初以来存款利率市场化(huà)改革较快推进，这有(yǒu)助于缓解银行面(miàn)临的净息差压(yā)力，增强其支(zhī)持(chí)实(shí)体经(jīng)济(jì)的可(kě)持续性，能够为(wèi)企业贷款利率的进一步下调“蓄(xù)力”。

　　从货币(bì)供应量和存款(kuǎn)数据看：1）M1同(tóng)比小幅回升。每年前4个月翘尾因素对M1同比走势影响较大(dà)，或是驱(qū)动其变化的主因。在贷(dài)款扩张的同时，企(qǐ)业存款也有边际改善(shàn)。2）M2同比增速有(yǒu)所回落。4月居民资产(chǎn)再配(pèi)置，银(yín)行理财规模重回扩张，对M2形成拖(tuō)累。考虑到去年4月M2同比增速(sù)较3月(yuè)抬(tái)升0.8个百分(fēn)点，基数变化也(yě)有较强影(yǐng)响。3）居民(mín)存款同比少增。考(kǎo)虑到4月多家(jiā)中小(xiǎo)银行下调挂牌存款利率、银(yín)行理财市场火热、居民(mín)提前偿(cháng)还房贷规模较高，其驱动(dòng)因素更多是(shì)家(jiā)庭(tíng)资产的再配置，流向消(xiāo)费规(guī)模可能较为有(yǒu)限。4）4月财政存款同比大幅多(duō)增，但结(jié)合基建相关高频开工率和重大项(xiàng)目开工金(jīn)额(é)数据看，财政对实体经济支持力度可能有(yǒu)所减弱。从4月金融数据看，房地产恢(huī)复仍(réng)然缓慢(màn)，此时若财政(zhèng)基建支持(chí)力度不稳(wěn)，可(kě)能(néng)导(dǎo)致中国经(jīng)济环比增(zēng)长动能较快衰减(jiǎn)。

　　目前社融增速回升幅度较小，但与名义GDP增速(sù)对比看，货币政策对实体经济的支持还是比(bǐ)较有(yǒu)力(lì)的(de)。即(jí)便(biàn)按2023年中国名义(yì)GDP增速7％-8％的情形（假(jiǎ)设全(quán)年录得(dé)6％左(zuǒ)右(yòu)的(de)实际GDP增速，加上(shàng)1到2个点的GDP平减指数），10％的社(shè)融增(zēng)速(sù)也(yě)应足够与之匹(pǐ)配。我们认为，后续需(xū)通(tōng)过财政加力、促(cù)进房地产修复、促进家庭超额储(chǔ)蓄动用等方式扩(kuò)大总需求，夯实经济回(huí)升势头。

　　一(yī)

　　新增(zēng)社融(róng)表现乏(fá)力

　　新增社融表现乏力。2023年4月新增社会融资规模为(wèi)1.22万亿元，同比(bǐ)多增2873亿元(yuán)；社融(róng)存量同(tóng)比增(zēng)速持(chí)平于上月的(de)10％。考虑到(dào)去(qù)年同期疫情多点散(sàn)发、社融(róng)一度触“冰(bīng)”的低基(jī)数效应，以及今年一季度“开(kāi)门红”期间社融月均同比多增8200多(duō)亿的(de)亮眼表现(xiàn)，4月社融表(biǎo)现(xiàn)乏(fá)力“稳信用”压力有所显(xiǎn)现。从分项看：

　　一方面，人民币信贷增势(shì)放缓(huǎn)，是4月社融骤降的主要(yào)拖累。2023年4月人民(mín)币贷款4431亿元，为2008年以来历史同(tóng)期的(de)次低点（仅较2022年同期高815亿(yì)元）。不过(guò)，得益于出(chū)口边际回暖、人民币汇率相对稳定，4月外币贷款同比(bǐ)有所少(shǎo)减。

　　另一方面(miàn)，表外(wài)融资和直接融资基本(běn)延(yán)续了一季度的格局。

• 　　一则，企业直接融资(zī)同比缩量，继(jì)续小幅拖累新(xīn)增社融。2023年4月企业债(zhài)融资、非金融企业境内(nèi)股票融资(zī)分(fēn)别同比少增809亿(yì)元、173亿元。今年(nián)春节后，企(qǐ)业贷款发(fā)行规模持续(xù)高(gāo)于去(qù)年同期，但到(dào)期(qī)偿还(hái)也迎来(lái)高(gāo)峰(fēng)，对净融资构成(chéng)拖(tuō)累。截(jié)至2023年一季(jì)度(dù)末，2022年(nián)10月推(tuī)出的(de)500亿元民营企业(yè)债券融资支持(chí)工具(jù)（第二期）尚(shàng)未开始投放使用，相关(guān)政(zhèng)策支持(chí)还有待落地。

• 　　二则，政府债融资规模同比多增，但(dàn)需警(jǐng)惕(tì)其“后劲”。今年前(qián)4个月，财政继(jì)续前(qián)置发力，政府债(zhài)融资(zī)规模较去年同期累(lèi)计多(duō)增3114亿元。以财(cái)政(zhèng)预算数据看，2023年政府债融(róng)资的总体规模与去年相当。但不同之处在于，2022年在3月底就已(yǐ)经(jīng)下达(dá)剩余批次的新增地方债额度，而2023年截至5月上旬仍未下发剩余批次的地(dì)方债(zhài)额(é)度，且提前批的剩余(yú)发行额度不及万亿。如果(guǒ)近期(qī)下达地方债额度(dù)，按照往年(nián)节奏，经过(guò)地方政(zhèng)府项目额度分配(pèi)、预算调整程(chéng)序，剩余(yú)批次(cì)地方债可能(néng)至6月中下(xià)旬才能(néng)发出(chū)，期间的“空档”可能会拖累政府债融资(zī)表现。

• 　　三则，表(biǎo)外融(róng)资(zī)同比多增，持续对社(shè)融构(gòu)成小(xiǎo)幅支撑。其中，委(wěi)托(tuō)贷款和信托贷款单(dān)月小幅(fú)新增，相(xiāng)比去年同期分别多增85亿(yì)元、少(shǎo)减(jiǎn)734亿元。在表内票据贴现(xiàn)减少的情况(kuàng)下，未贴(tiē)现银行承兑(duì)汇(huì)票较去(qù)年同期降(jiàng)幅收窄，同(tóng)比少减(jiǎn)1210亿元(yuán)。

　　二

　　贷款拖(tu77年属什么今年多大，77年属什么今年多大2023ō)累在居民(mín)端

　　2023年4月新增(zēng)人民币贷款为7188亿元，比去年同(tóng)期低点仅略(lüè)有(yǒu)多增，相比18年-21年同期均值(zhí)少增6237亿元。各分(fēn)项从(cóng)强到弱排序，“企业中长期贷(dài)款(kuǎn) >； 企业短期(qī)贷款 >； 居民短期(qī)贷款 >； 居民(mín)中长(zhǎng)期贷款”。具体地，

• 　　居民中长期(qī)贷款77年属什么今年多大，77年属什么今年多大2023单月净(jìng)偿还规模达历史新高，相比18年-21年(nián)同期均值多减5410亿(yì)元；

• 　　居(jū)民短期贷(dài)款(kuǎn)同(tóng)比少(shǎo)减，但较18年-21年同期均(jūn)值多(duō)减2625亿元；

• 　　企业短期贷款同比多增，但略低于18年(nián)-21年(nián)同期(qī)均值；

• 　　企(qǐ)业中长期贷款延(yán)续前期(qī)亮眼表现，同比大幅多增4071亿元，且创历(lì)史(shǐ)同期新高。

　　总体看，新增人民币贷款的最大问题(tí)仍然(rán)在于居民(mín)中长期贷款，房地(dì)产销(xiāo)售低迷(mí)使其(qí)增(zēng)量不足，居民预期偏(piān)弱、提前偿(cháng)还存量房贷又雪上加霜。基于(yú)4月这个信贷(dài)投放传统(tǒng)淡季的数据，尚不能得(dé)出(chū)企业信(xìn)贷需求不足(zú)的结论。

• 　　一(yī)方面(miàn)，企业中长(zhǎng)期(qī)贷(dài)款在一(yī)季(jì)度大幅高增后，4月又创历史同期新高，仍然能够有效发力。

• 　　另(lìng)一方(fāng)面(miàn)，表内(nèi)票据维持低(dī)增长（与(yǔ)去年1-5月表内票据高增长(zhǎng)形成对比），也(yě)意味着(zhe)目前企业贷(dài)款(kuǎn)需求或许尚可。

• 　　此外，4月(yuè)初以来存款利率市场化改革较快推(tuī)进，这有(yǒu)助于缓解(jiě)银行面临(lín)的净息差(chà)压(yā)力，增强其支持实(shí)体经济的可(kě)持续性，能(néng)够为企业(yè)贷款利率(lǜ)的(de) 进(jìn)一步(bù)下调“蓄力(lì)”。

　　三(sān)

　　居民资产再配置

　　M1同比小幅回升。一方面，从历史规律看(kàn)，每年前4个月翘尾因素对M1同比走势的影响较大，这可能是驱动其变(biàn)化的主(zhǔ)要原(yuán)因。另一方(fāng)面(miàn)，在企业贷款扩张(zhāng)的同时，企业存款也有边际改(gǎi)善，4月新增规(guī)模约1408亿(yì)元，而21年、22年4月(yuè)企业存款均在减少。

　　M2同比增速有所回落(luò)。一方面，4月信贷扩张乏力，对M2的(de)支(zhī)撑不强。另(lìng)一方面，居民资(zī)产(chǎn)再配(pèi)置，银行理财规模重回(huí)扩(kuò)张，对M2也形(xíng)成拖累(lèi)。此(cǐ)外，考虑到去年4月M2同比增速较3月抬(tái)升0.8个百分点，基数的变化也(yě)有较(jiào)强(qiáng)影响(xiǎng)。

　　4月居民存款(kuǎn)出现了2022年(nián)3月(yuè)以来的首次同比少增，其驱动因素(sù)更多(duō)是家庭资产的再配置(zhì)，流(liú)向消费的规模(mó)可能较(jiào)为(wèi)有限。4月以来多家中小银行下调挂牌存款利率（据融360监(jiān)测数据，4月(yuè)份农商行1年(nián)、2年(nián)、3年(nián)、5年期(qī)存款(kuǎn)平均(jūn)利率分别环比(bǐ)下(xià)跌5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而(ér)银行理财市场需求火热，居(jū)民提前偿还房贷规模较高（4月居民中长期贷(dài)款净偿(cháng)还规模达历史(shǐ)新高）。

　　值得警惕的是，4月(yuè)财政存款同比大幅多增4618亿(yì)元，去年(nián)同期留(liú)抵退税推进存在(zài)一定影响(xiǎng)。但结(jié)合其(qí)他指标看，财政对实体(tǐ)经济(jì)的(de)支持力度可能(néng)有所减(jiǎn)弱，基建(jiàn)投资相关的高频指标出现了下行的苗头（4月下旬以来，全国(guó)高炉开工率、电炉(lú)开工(gōng)率、独(dú)立焦化厂焦炉生产率、水泥(ní)磨机(jī)运转率、石油沥青开工率等指标环比走弱），重大项目开(kāi)工(gōng)金额同(tóng)环比较快下滑（据Mysteel不完全统计，2023年4月全国各地重大项目开工总投资额约28078.26亿元，环比下降34.0％，不(bù)及去(qù)年(nián)同期的半数）。从4月金融数据看，房地产恢复(fù)仍然缓慢，此时(shí)如果财政基建支持力(lì)度不稳(wěn)，可(kě)能(néng)导致中(zhōng)国经济的(de)环比增长动能(néng)较快衰(shuāi)减。

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