5月13日(rì)，年内首只(zhǐ)央企主题ETF——华泰柏瑞中证央(yāng)企红利ETF发布公告称，其累计有效认购申(shēn)请份额总(zǒng)额超过20亿份发行上限，将(jiāng)启动比例配售。这则小公告体现出市场对这一“中特估”主题(tí)的追捧力度。

　　实际上，近期(qī)围绕(rào)着“中特估”的行(xíng)情，市(shì)场关注度非常高，5月15日首批3只(zhǐ)央(yāng)企回报ETF发行，更(gèng)成(chéng)为这(zhè)一波“中特估”行(xíng)情的催(cuī)化(huà)剂。实(shí)际上，早在去年(nián)底及今年一季度，一些基金(jīn)经理开始调(diào)仓换股“中特估(gū)概(gài)念”。

　　目前“中特(tè)估”资(zī)金面、情绪面(miàn)、估值方式等问题成为市场关注焦(jiāo)点，中国基金报采访(fǎng)多(duō)位投(tóu)研人(rén)士，解析“中特估”这(zhè)些焦点问题。

　　央(yāng)企主题ETF密集(jí)上报(bào)发行

　　行情催化(huà)剂？

　　市场对“中特估(gū)”主题积极追捧。不仅(jǐn)华泰柏瑞(ruì)中证央企红(hóng)利杀害一只斑鸠是什么罪，打死一只斑鸠会定什么罪ETF罕见出现启动“比例配(pèi)售”情况(kuàng)，今年场内(nèi)多只(zhǐ)“中字头”ETF也持(chí)续“吸金”，15只央企、国(guó)企(qǐ)ETF合计“吸(xī)金”38.56亿元。

　　同(tóng)时，后续有(yǒu)多只国央企主题基金发行，市场(chǎng)对此充满期待(dài)，如5月15日(rì)就(jiù)有(yǒu)3只央(yāng)企回报ETF，后续跟踪央企科技引领、央企现代能源(yuán)等ETF也将(jiāng)获批(pī)发(fā)行，更有(yǒu)扎(zhā)堆上报的(de)央国企基金在排队入市。

　　这些或成(chéng)为这一波“中(zhōng)特估”行情的催化剂。

　　融(róng)通红利机会基金经理何龙表示(shì)，央企ETF发行在情绪上是构成催化因素的，近(jìn)期(qī)银行股大涨的一个催化因(yīn)素(sù)就是积极推(tuī)介(jiè)相关央企(qǐ)ETF的发行。

　　“随着央企(qǐ)ETF的发行(xíng)，和诸(zhū)多主(zhǔ)题基金的申(shēn)报发行，我认为确实会(huì)成为引(yǐn)爆(bào)行(xíng)情的催(cuī)化剂，基(jī)本(běn)面、资金面(miàn)、政策面(miàn)都在向好(hǎo)，下半年，中特(tè)估有可能独领风骚(sāo)。”万家基金章恒(héng)更是(shì)表示。

　　同样(yàng)，博(bó)时基金指数与量化投资部基金经(jīng)理(lǐ)杨振建就表示(shì)，近(jìn)期密集申报的国(guó)央企主题基金主要涉及“股东回报”、“科技引领”、“现代能(néng)源”几大主题，这样的布局(jú)可以更好支持央(yāng)国企(qǐ)的(de)估值重塑。

　　“央企ETF的发行将成为(wèi)行情进一步上涨的催化剂。去年以来(lái)公(gōng)募基金发行(xíng)整体平淡，近期多只国央(yāng)企主题(tí)基金申(shēn)报和发行，行情火热下将(jiāng)为市场带来增量资(zī)金，有望推(tuī)动进一(yī)步(bù)上(shàng)涨。”杨(yáng)振建(jiàn)进(jìn)一步表(biǎo)示。

　　此外(wài)，银华基金(jīn)ETF业务总监王帅认为，公募基金积极(jí)布局央(yāng)国企主题基金(jīn)，一(yī)方面是因为新一轮深化国企改(gǎi)革的大幕将拉开，叠加(jiā)“中特(tè)估”概念(niàn)，央国企上市公司的(de)投(tóu)资价值(zhí)凸(tū)显，该(gāi)主题的基金(jīn)将(杀害一只斑鸠是什么罪，打死一只斑鸠会定什么罪jiāng)为投资者提供更丰富(fù)的工具(jù)以参与到央国企(qǐ)投(tóu)资。另一方面(miàn)是落实公募基金(jīn)行业(yè)高质量(liàng)发展的(de)要求，引(yǐn)导更多(duō)资金参与(yǔ)央国企(qǐ)改革，更好发挥(huī)公(gōng)募基金(jīn)服务资本市场改革、服务(wù)实(shí)体经济和国家战略的作用。

　　王帅表(biǎo)示，未来(lái)央企ETF的(de)发行将为央企(qǐ)相关(guān)标(biāo)的和(hé)板块(kuài)带来(lái)增量资金(jīn)，提(tí)升交易活跃度，有(yǒu)望(wàng)成为中(zhōng)特估行情的催化(huà)剂(jì)。

　　存量市场中变赛道(dào)

　　积极调仓换股？

　　2023年(nián)以来(lái)，市场结构性行(xíng)情明(míng)显(xiǎn)，中特估(gū)和人工智能成(chéng)为两大明显的主线，而新能源等(děng)前期热门赛(sài)道(dào)股冷却，在此背景下，一些基(jī)金经理(lǐ)开(kāi)始调仓换股“中特估概念”。

　　万家基金基(jī)金经理章(zhāng)恒直言，自己目前重点关注三大行业，火(huǒ)电、券商、军(jūn)工，这三大行业主要(yào)是央企或(huò)地(dì)方国资所在(zài)的(de)行业(yè)，民营企业占(zhàn)比较少。

　　“首先是(shì)基于行业本(běn)身基本面在今年会有重大的向(xiàng)上变化(huà)的机(jī)会，比如火电，会受益(yì)于煤炭价格的下跌，扭亏(kuī)为盈；券商，会受益(yì)于今年市(shì)场成交量的放(fàng)大，盈利大幅(fú)增长等(děng)。同时(shí)，随着国有(yǒu)企业改革(gé)的推进，大概率这些企业会进入(rù)一个提质(zhì)增效、释放业绩的过程。”章恒表示，中特估是过去(qù)5年10年改(gǎi)革(gé)的成(chéng)果，是非常基本面(miàn)的，和他过(guò)去1至2年研究投资思路也非常吻合，为在下半(bàn)年抓住这(zhè)波中(zhōng)特估的投资机会做好(hǎo)了准备(bèi)。

　　“去年年底(dǐ)已开(kāi)始重视中特估的(de)投资机(jī)会，判(pàn)断中特估的机会(huì)未(wèi)来三年分两(liǎng)个(gè)阶(jiē)段。”融(róng)通(tōng)红利机会基金经理(lǐ)何(hé)龙(lóng)表示，第一阶段也就是今(jīn)年以数字经济和“一带(dài)一路”的主(zhǔ)题普涨(zhǎng)性机会为主，包括低于1倍PB、分(fēn)红收益率极高(gāo)的品(pǐn)种，将会迎来普涨性的机会。第二阶段是未(wèi)来两(liǎng)年，在(zài)主题性机会消散以后，基于顶(dǐng)层设计对国央(yāng)经营(yíng)管(guǎn)理价值导向变化，我们判断经营成(chéng)果(guǒ)随之改变是一(yī)个慢(màn)变(biàn)量(liàng)，会在未来两年体现在每一个央国企(qǐ)的报表中。

　　何龙强调，目(mù)前在挖(wā)掘公(gōng)司经营层面可能发生(shēng)显(xiǎn)著正(zhèng)向变化的个(gè)股(gǔ)提前进行(xíng)布(bù)局，比(bǐ)如医药和消(xiāo)费等行业。

　　其实一季报已经显露出不(bù)少基金在行动。国金证(zhèng)券研(yán)究所数据显示，偏股主动型基金(jīn)2022年年报前十大重仓股股票(piào)池中(zhōng)，“中特估(gū)”概念占偏股主(zhǔ)动(dò杀害一只斑鸠是什么罪，打死一只斑鸠会定什么罪ng)型基(jī)金持有股(gǔ)票(piào)市值比例仅有(yǒu)1.18％。而2023年(nián)一(yī)季(jì)报披露(lù)的持仓中，“中特估”概念(niàn)占偏股主动型基金(jīn)持(chí)有(yǒu)股(gǔ)票市值(zhí)比例提高(gāo)到4.19％。

　　“中特(tè)估(gū)”概念股在偏股主动型基金的持仓中，占比明(míng)显提(tí)高。上述数据显示，根据偏(piān)股主动型基金2022年报及2023年一季(jì)报十(shí)大重仓股的数据，剔除(chú)个股(gǔ)涨跌影响，估计了各基金(jīn)主动加(jiā)仓(cāng)“中特估(gū)”概念股(gǔ)的市值占2022年(nián)末股票总市值比例，一季度超过30％的偏股主(zhǔ)动型(xíng)基金(jīn)主动加仓了“中特估”概念股，198只(zhǐ)基金在2022年(nián)末不持有(yǒu)“中特估(gū)”概念股，但(dàn)在一季度买入。

　　不仅如此，中信(xìn)证(zhèng)券数(shù)据统计(jì)也显示(shì)，一季度主动偏股型公募基金(jīn)对港股央国企的持股市值比重达(dá)到2019年以(yǐ)来的(de)新高，港股央国企持股总(zǒng)市值占(zhàn)港(gǎng)股持股总市值的比重由2022年四季度(dù)的25.1％提升至2023年一季(jì)度的32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投(tóu)研上(shàng)加大力(lì)量？

　　构建国央企(qǐ)专门(mén)的股票库

　　可以说中国(guó)特色估值体系，正深刻影响(xiǎng)基(jī)金(jīn)公司的投研，落实到日(rì)常的投研流(liú)程(chéng)和(hé)实践之中(zhōng)，不少(shǎo)基金公司在(zài)加大投(tóu)研力(lì)量，更有专(zhuān)门构建(jiàn)国央企(qǐ)股票库。

　　融通红利机会基金经理何龙就介绍(shào)，一方面，从顶层设(shè)计改变(biàn)研究员过去对国(guó)央企的固定思维，需要实地考察国央企，并且需要利用当前国(guó)央企愿意交流(liú)的契机，多花(huā)精力(lì)去进(jìn)行跟踪(zōng)发(fā)现变化。

　　另一方面，融(róng)通基(jī)金在(zài)行动上，要求研(yán)究员将自己所(suǒ)覆盖行业的所(suǒ)有国央企构建专门的股票库(kù)，并进行长期跟(gēn)踪，包括考察(chá)其实地调研的的成果，了解国央(yāng)企经营(yíng)思路和财(cái)务导向(xiàng)的变(biàn)化，结合行(xíng)业(yè)趋(qū)势和特征，寻找价(jià)值洼地，发现预期差(chà)。

　　同样的(de)，银华基金ETF业务总监王帅也谈到“认识”上的重视。他表示，通过深入(rù)学习，对“中特估”有了(le)更深刻的认识(shí)：首先要认识市场体制(zhì)机(jī)制、行业(yè)产业结构、主体持(chí)续发展能力等方面所体现的鲜(xiān)明中国元素和发展(zhǎn)阶(jiē)段(duàn)特征，“中特估”应该(gāi)是在此基(jī)础上构建的具(jù)有时代(dài)特征(zhēng)和中国特色、符合国家(jiā)战略导向的估值体系，而不是简单套用国(guó)外的传统估值模型。

　　“中(zhōng)特估(gū)是一种新的提(tí)法，但是这个概念所(suǒ)涉及到(dào)的行业和公司，一直在发生的(de)变化(huà)。”万家基金经理(lǐ)章恒表示，万家基金一直非常关(guān)注传统产业的变化，诸(zhū)如(rú)煤炭、金融(róng)、建筑等多个领域，因此也是一定能够抓住中(zhōng)特估这波行(xíng)情(qíng)的机(jī)会(huì)的(de)。同(tóng)时，随着时(shí)局的变化，也在增加相关行(xíng)业的研究力量(liàng)。

　　此(cǐ)外，创金合信基(jī)金首席经济学家魏凤春表示，积极(jí)践行中国(guó)特色的估值(zhí)体系是(shì)资本(běn)市场(chǎng)使命，投资者需要学(xué)习领会(huì)并针对原有的估值体(tǐ)系进行改造，以适(shì)应现实的需要。明(míng)确该体系(xì)的(de)框(kuāng)架(jià)是第(dì)一位的工作，合理(lǐ)设置指标也(yě)非常重要，投(tóu)资者的认可和(hé)实施是(shì)最终该体系(xì)能否具备长期(qī)价值的(de)基础(chǔ)。不过，他也提醒，人(rén)为的(de)拔估值(zhí)是很(hěn)大的(de)认知(zhī)误区(qū)，市场化认可(kě)是基本的常识(shí)，不(bù)可(kě)误(wù)判。

　　体(tǐ)现社会(huì)价值与国(guó)家战略价值

　　新(xīn)估值方(fāng)式？

　　央国(guó)企是国民(mín)经济的支柱，国企央企发展(zhǎn)要符(fú)合国(guó)家战略发展发向，更(gèng)需要承担社(shè)会公共责(zé)任等(děng)。而这些都应该考虑进(jìn)估值体系之(zhī)中，也引(yǐn)发市(shì)场关注。

　　多数受访的基金经理认为，对于(yú)国(guó)央企的估值(zhí)方式要(yào)充分体(tǐ)现企业的社会价值与国家战略价(jià)值(zhí)，目前已经形(xíng)成了初步的企业社会价值评价(jià)体系(xì)。

　　“如何定(dìng)价国有企业承担社会(huì)价值、符合国家战略发展的价(jià)值？首要任(rèn)务(wù)就构(gòu)建中(zhōng)国特色的价值(zhí)评价体系，改(gǎi)变(biàn)从(cóng)以(yǐ)私人股东权(quán)益出发(fā)，现(xiàn)金流折现为主要方法(fǎ)的单一(yī)价(jià)值(zhí)估值体系，转向社会(huì)整体价值观念(niàn)、纳入中(zhōng)国(guó)特色的(de)ESG评价(jià)体(tǐ)系，充分体(tǐ)现企业的(de)社会价值与国家战略(lüè)价值(zhí)。”博时基金指数与量化投资(zī)部基金(jīn)经理杨振(zhèn)建表(biǎo)示。

　　杨振建也直言，近年来国资委(wěi)指导国(guó)内团队对于中国特色(sè)ESG披露与评(píng)价体系(xì)不断探索，结合(hé)国(guó)际通用规则(zé)，目(mù)前已经形(xíng)成(chéng)了初(chū)步的企业(yè)社会价值评价体系，其中包括《企业ESG披露指南》、《中央(yāng)企业(yè)上市公司环境(jìng)、社会及(jí)治(zhì)理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华(huá)基金ETF业务总(zǒng)监(jiān)、基金(jīn)经理王帅也认为(wèi)，“中特估”应该(gāi)是(shì)注重企业价值的可(kě)持续估(gū)值，要(yào)重视股东、员工和社会(huì)责任等(děng)要素(sù)对企业稳健成长的重大意义，重视(shì)稳(wěn)定的现(xiàn)金流(liú)、持续(xù)增(zēng)长的盈(yíng)利、科技创新(xīn)对提升(shēng)企业内(nèi)在价值的(de)积极作(zuò)用(yòng)，这样(yàng)有利于提高估值定(dìng)价模(mó)型的(de)科学(xué)性和有(yǒu)效(xiào)性。

　　“在(zài)指数编制(zhì)、策略(lüè)构建等(děng)实务工作(zuò)中，都有(yǒu)成熟(shú)的量化(huà)指标可以使用(yòng)，包括净资产收益(yì)率、营业现金比率(lǜ)、资产负债率、研(yán)发经费投入强(qiáng)度(dù)等等。”王帅(shuài)也表示。

　　嘉(jiā)实(shí)金(jīn)融精选(xuǎn)基金经理李欣更(gèng)细(xì)致分析在估值思维、估值结论、估值(zhí)判断(duàn)上有变化，尤其是(shì)估值的方(fāng)法(fǎ)和指(zhǐ)标(biāo)上，他认为(wèi)其包括产业链上下(xià)游(yóu)的衡量、全要素成本等，以及在纵向和(hé)横向上(shàng)的研(yán)究，强调政策优惠、产业发展、市场竞争(zhēng)力和可持续发(fā)展等(děng)各种因素与(yǔ)企(qǐ)业价(jià)值(zhí)的关(guān)系。这些因素在对估(gū)值结论和判断的影响上，也使得中国(guó)特色的估值体系与传(chuán)统的(de)估(gū)值体系有所不同。

　　“所以(yǐ)估值思维的变化，还有估值结论(lùn)和估值(zhí)判断的变化，都(dōu)是为了(le)更(gèng)好地适(shì)应中(zhōng)国的市场和(hé)经(jīng)济特(tè)点，提供更(gèng)精准、更(gèng)合理(lǐ)的企业估值信息。”李欣表示。

　　不过(guò)，创金合信基(jī)金(jīn)首(shǒu)席经济(jì)学(xué)家魏凤春直言，这(zhè)需要(yào)在实践中进行(xíng)探(tàn)索(suǒ)，目前(qián)尚没(méi)有公认的指标可以使用。

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