文(wén)：天风(fēng)宏观宋雪涛(tāo)/联系(xì)人孙永乐

　　4月居(jū)民新增存(cún)款-1.2万(wàn)亿，同比(bǐ)多(duō)减4968亿元(yuán)，这是(shì)居民(mín)存(cún)款在连续13个月同比多增后，首次回落。

　　在过去一(yī)年多时间里，居(jū)民(mín)部(bù)门积攒了一大(dà)笔超额(é)储(chǔ)蓄。今(jīn)年这笔超额储蓄能否顺利释(shì)放对判断经济和资本市(shì)场走势至关重要。这里我们尝(cháng)试回答两个(gè)问题。一是(shì)4月居民(mín)存款同比多减是(shì)不是(shì)超额(é)储(chǔ)蓄释放的开(kāi)始(shǐ)？二是这一趋势能否(fǒu)延续？

　　对(duì)上述问题的回答(dá)取决于(yú)存(cún)款会(huì)受到哪些因素的影响。一般影响居民存款的主要(yào)有这么几种行(xíng)为(wèi)：可支配收入、消费支(zhī)出(chū)、金融资(zī)产相关收支和房地产相关收支。

　　收入增长、消费减少(shǎo)、金融资(zī)产赎回(huí)、购房减少会推动存款增加；反之(zhī)，收入减(jiǎn)少、消(xiāo)费增加、认购金融资产、购(gòu)房增(zēng)加、提前还(hái)贷等则会带动存款回落。

　　2022年居民存款同比(bǐ)多增7.9万(wàn)亿是居民少(shǎo)消费、少投(tóu)资、少购房(fáng)的结果（详见《超(chāo)额储(chǔ)蓄(xù)能否转化成超(chāo)额(é)消(xiāo)费》，2022.12.31）。此时虽然居(jū)民收(shōu)入增(zēng)速放(fàng)缓并提(tí)前还贷，但因为投资、购房等(děng)下滑(huá)幅度更大，所以存款同比大幅多增。

　　2023年(nián)一季度居民存款同比多增2.1万(wàn)亿则是收入(rù)修复和理(lǐ)财存(cún)款化(huà)的结(jié)果。

　　一季度居民人均可支配收入同比(bǐ)增长525元，理财存续规模(mó)相(xiāng)比于2022年末下滑2.6万亿至24.2万亿。另外，受(shòu)银行办理速度放缓(huǎn)等因素影响，RMBS（个(gè)人住房抵押(yā)贷款支持(chí)证券）条(tiáo)件早(zǎo)偿率指数 2 相比于2022年有所回落，即居民(mín)提前还(hái)款对存款的拖累相比于去年末(mò)略有放缓。

　　但是，随着居民消费和购房行(xíng)为修复，其(qí)对(duì)存款无以言表的意思是什么意思，无以言表的意思是什么解释(kuǎn)的支撑(chēng)力度减弱，一季度人均消(xiāo)费支出同比增加345元（低(dī)于收入涨幅）、购(gòu)房(fáng)支出同比多(duō)增1575亿元。但因为支(zhī)撑因素(sù)的规模更大，所以存款继续回(huí)升(shēng)。

　　4月和一季度最核心的不同在于理财市(shì)场的变化。4月居民(mín)存款下滑(huá)可能的(de)原因一(yī)是居民存(cún)款理财化；二(èr)是提前(qián)还贷规模增加。因为居民收(shōu)入和消(xiāo)费数(shù)据不足，暂时无法判(pàn)断消(xiāo)费和(hé)收入在4月对存款的影响(xiǎng)。

　　存款回流(liú)理(lǐ)财(cái)是4月存款回落的核(hé)心原因，4月理财存量规模环比增加1.26万亿至(zhì)25.5万亿，结束了(le)自去年10月以来(lái)的下(xià)行趋势，重回扩张(zhāng)区间。

　　居民增配理财等(děng)资(zī)产是理财风险(xiǎn)降低、收益回升和存款(kuǎn)利率下滑(huá)共同作用(yòng)的结(jié)果(guǒ)。受益于(yú)债(zhài)券市场走强(qiáng)，今(jīn)年(nián)理财市场(chǎng)表现逐(zhú)步(bù)好转，理财产品单位破净率(lǜ)从2022年12月峰值的29.2％持续下滑至2023年5月12日的4.7％，叠(dié)加这一时期下滑的(de)存(cún)款利(lì)率，存款对(duì)居民的吸引力逐(zhú)渐减弱，而理财对(duì)居民的吸引力(lì)则(zé)不断增(zēng)强。

　　从5月理财规模(mó)上看，随着破(pò)净(jìng)率进一步回落，居民还(hái)在继(jì)续增配理财产品，存款理(lǐ)财(cái)化趋势有望延续。

　　提前还贷规(guī)模扩大是存(cún)款下滑的又一个原因。4月(yuè)早偿率月均值相(xiāng)比于2月(yuè)低点上行4.3个百(bǎi)分(fēn)点，相比于3月(yuè)上(shàng)行1.9个百分(fēn)点。

　　居民加大提前(qián)还贷力度一是因(yīn)为首套(tào)房利率还在下降，居民提前还贷以降低(无以言表的意思是什么意思，无以言表的意思是什么解释dī)成本，4月沈阳、马鞍山无以言表的意思是什么意思，无以言表的意思是什么解释等多地继续降低(dī)首套(tào)房利(lì)率(lǜ)，贝(bèi)壳研究院(yuàn)数据显示百城(chéng)首套主流(liú)房贷利率平均(jūn)为4.01％，环比3月继(jì)续回落1个BP。二(èr)是政策放松(sōng)后(hòu)，1、2月(yuè)份部分(fēn)积压的还贷业务在3、4月份(fèn)办理，这会推动提(tí)前还贷(dài)规模(mó)走高。

　　总(zǒng)的(de)来说，随着理(lǐ)财市场好转，此前因居民少消费(fèi)、少投资、少买房等积(jī)攒(zǎn)下来(lái)的超额储蓄已经开始(shǐ)部(bù)分回流理(lǐ)财(cái)市场(chǎng)了，且(qiě)5月初这一趋势还在延(yán)续。

　　往后来看(kàn)，理(lǐ)财(cái)市场和提前还贷(dài)在后续几(jǐ)个月里或(huò)继(jì)续成为超(chāo)额存款的主要(yào)流向。

　　五一旅(lǚ)游人均消费水平(píng)未(wèi)见明(míng)显(xiǎn)改善(shàn)或部(bù)分表(biǎo)明当下(xià)居民消(xiāo)费意愿依(yī)旧偏弱，考虑(lǜ)到超额储(chǔ)蓄的持有分化且(qiě)并非主要来自消费，后(hòu)续超(chāo)额(é)储蓄对(duì)消费的支撑力度(dù)依旧偏弱。（详见《超额(é)储蓄能否转化(huà)成超额消费》，2022.12.31）。同时，随着前期积压的购房(fáng)需求逐渐释(shì)放，房地产(chǎn)销售目前已经有走弱(ruò)迹象，地产短期或(huò)不会成(chéng)为超储(chǔ)的主要流向。但是因(yīn)为按揭利率存在明(míng)显利(lì)差，居民提前还贷行为或将延续。从这个角(jiǎo)度来看，主要因为少买房、少投资而积攒下来的(de)储蓄，在理财市场(chǎng)环境(jìng)好转和(hé)存款利(lì)率下滑的背景下或将(jiāng)继(jì)续回流到理(lǐ)财市场。

　　1 存款(kuǎn)同比增速(sù)使用金(jīn)融(róng)机构住户存(cún)款(kuǎn)余额(é)+4月新(xīn)增(zēng)来进(jìn)行估(gū)算

　　2早偿率是指在个人住房抵押贷款中债(zhài)务(wù)人(rén)提前偿付的金额在资产池未偿本金余额(é)的(de)占比

　　风险提示

　　地产(chǎn)销售变(biàn)动超预(yù)期(qī)，超额储蓄释放弱于预(yù)期，理财市场波(bō)动加大

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