文|招商(shāng)宏观张静(jìng)静团(tuán)队

　　核(hé)心观点(diǎn)

　　事件：2023年5月27日，国家(jiā)统计(jì)局(jú)发布(bù)4月(yuè)全国规模以上(shàng)工(gōng)业企业(yè)绩效数(shù)据。4月份，规模以上工业企(qǐ)业营业收入累计(jì)同比增长(zhǎng)0.5％；规模以上工业企业利润累计同(tóng)比增速为-20.6％（1-3月为-21.4％）。

　　4月份(fèn)，营业利润累计同比增速(sù)降幅小幅收(shōu)窄，但依然处于探底爬坡过程中。从决定(dìng)企业(yè)利润的量(liàng)、价(jià)、成本(běn)三因素框架看，我们认为，此轮工业企业利润增速由正转(zhuǎn)负的原因主要源于PPI下(xià)行，但(dàn)本轮工业企(qǐ)业利润累计增速的下探幅(fú)度之深和持(chí)续(xù)时(shí)间之长(zhǎng)是PPI下(xià)行和其他多(duō)种因素叠(dié)加导致的(de)：（1）PPI下(xià)行加(jiā)速工业企(qǐ)业(yè)利润由(yóu)正转(zhuǎn)负(fù)；（2）主动去库存时间(jiān)偏(piān)长以及费(fèi)用率(lǜ)偏高严重制约工(gōng)业企业利润(rùn)爬坡速度(dù) 。

　　从详(xiáng)细拆解(jiě)数据看：1）与去年同期(qī)相比，工(gōng)业企业经营绩效的增长压(yā)力(lì)依然较大(dà)，与(yǔ)3月份(fèn)相比，产(chǎn)成(chéng)品存(cún)货周转天数和应收(shōu)账(zhàng)款平均回收期进一(yī)步增(zēng)加。2）分(fēn)所有(yǒu)制(zhì)类型来看，外商(shāng)及(jí)港澳台(tái)商(shāng)和私营(yíng)企业利润累计同比降幅出现收窄，国有工业企业和股份(fèn)制企业利润累(lèi)计同比(bǐ)降幅进一步扩大(dà)。3）上(shàng)游(yóu)采选业中非金(jīn)属矿采选、有色(sè)金(jīn)属矿采选(xuǎn)的利润增速表(biǎo)现较好(hǎo)，石(shí)油和天然气开采等(děng)其他(tā)行业(yè)的利润增速(sù)降(jiàng)幅依然较(jiào)大；中游原材料(liào)加工业和装备制造业的(de)利润增速(sù)出现明显分化，中游原材(cái)料加(jiā)工业(yè)的利润增(zēng)速均为负，是整(zhěng)体工(gōng)业企(qǐ)业利润增(zēng)速的(de)主要拖累，中游装(zhuāng)备制造(zào)业(yè)利润增速回升幅度较(jiào)大(dà)，成为整体(tǐ)工业企业利润增速的主要(yào)拉动(dòng)项。在(zài)价格(gé)水(shuǐ)平、内部需求、外部需求同时走(zǒu)弱的(de)情况(kuàng)下，下(xià)游行业(yè)内部(bù)的利润(rùn)增速反弹乏力 。

　　总体(tǐ)而言，与上(shàng)个月相比，4月(yuè)份公布(bù)的工业(yè)企业利(lì)润数据已表现(xiàn)出明(míng)显的探底(dǐ)爬坡信号：一，营业利润(rùn)累计增速爬升的(de)行业进一步增多；二，营(yíng)业收(shōu)入增速由负转(zhuǎn)正(zhèng)，营业(yè)利润增速降幅收窄。

　　往后看，中游装备(bèi)制造业有望(wàng)继(jì)续(xù)成为拉动工业企业利(lì)润增速回升的主要(yào)拉动力。按(àn)当月利润增速(sù)计算，4月(yuè)份表现(xiàn)较好(hǎo)的行(xíng)业(yè)主(zhǔ)要有：汽车制造、 铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业 、通用(yòng)设(shè)备制造业、电气(qì)机械及器材制造业、仪(yí)器仪表制(zhì)造业、文教、工美、体育和娱乐用(yòng)品制造(zào)业、橡(xiàng)胶(jiāo)和塑料(liào)制品业、电力(lì)、热力、燃(rán)气及水的(de)生产和供应业电力(lì) 。

　　正文(wén)

　　核心(xīn)观点：

　　总体来看：

　　4月份，营业利润累计同比增速降(jiàng)幅小幅收窄，但依然处于探(tàn)底爬坡过程(chéng)中。从决定企业利润的(de)量、价、成(chéng)本三(sān)因素框架看，我们(men)认为，此轮(lún)工业(yè)企(qǐ)业利润增(zēng)速由(yóu)正转(zhuǎn)负(fù)的原因主要源于PPI下行，但本轮(lún)工业企业利(lì)润累计(jì)增速的下(xià)探幅度之深和持续(xù)时间之长是PPI下行(xíng)和其他多(duō)种因(yīn)素叠加导致(zhì)的：（1）PPI下行(xíng)加速工业企业(yè)利润由正转负；（2）主动去库(kù)存(cún)时间偏(piān)长以及费用率偏高严重(zhòng)制(zhì)约工业企业利润爬坡速度。

　　与上(shàng)个月相比，39个主(zhǔ)要细分行业(yè)中，有26个行业的(de)营业利润累计增速出(chū)现回升，其他13个行业的营业利润累(lèi)计增速均出(chū)现回落，其中回落幅度较大的行业主要(yào)是农副(fù)食品(pǐn)加工、煤(méi)炭开(kāi)采和(hé)洗选(xuǎn)、有色金属矿采选、造纸及纸(zhǐ)制(zhì)品(pǐn)、 纺织服装、服(fú)饰等行(xíng)业，回升(shēng)幅(fú)度较大的(de)行业主要(yào)是机械和设备修理、汽车制造、通用设备制造、橡(xiàng)胶和(hé)塑(sù)料制品等行业(yè)。

　　具体(tǐ)来看：

　　与去(qù)年同期相比，工业企业经营绩效的增长压(yā)力依然(rán)较大，与3月(yuè)份相比(bǐ)，产成(chéng)品存(cún)货周转天数和应收账款平(píng)均回收期进一步增加。

　　数(shù)据显示，规模以上工业企业累计每百元营业收(shōu)入(rù)中的成本为85.18元（3月为85.04元(yuán)），同比增加(jiā)0.88元（环比增(zēng)加0.09元）。产成品存货(huò)周(zhōu)转天(tiān)数为(wèi)20.80天(tiān)（3月为20.60天），同比增加1.80天（环(huán)比增加0.14天）；应收(shōu)账(zhàng)款平均回(huí)收(shōu)期为63.10天（3月(yuè)为(wèi)61.80天），同(tóng)比(bǐ)增(zēng)加8.60天（环比增加0.20天(tiān)）。

　　分所有制类型(xíng)来看(kàn)，外商(shāng)及港澳(ào)台商和私营企(qǐ)业利(lì)润累计同比降(jiàng)幅出现收(shōu)窄，国(guó)有工(gōng)业(yè)企业和(hé)股(gǔ)份制企(qǐ)业利润累计同比降幅进一步扩大。

　　其中4月国(guó)有工(gōng)业(yè)企业利润累计同比增长-17.9％（3月-16.9％，去年同期(qī)13.9％），外商(shāng)及港(gǎng)澳台商(shāng)利润同比(bǐ)增(zēng)长-16.2％（3月(yuè)-24.9％，去(qù)年同期-16.2％），私营企业和股份(fèn)制企业同比增(zēng)长分别为-22.5％（3月-23％，去年同期(qī)-0.6％）和(hé)-22％（3月(yuè)-20.6％，去(qù)年同期(qī)10.7％）。

　　上游采选业中非(fēi)金属矿(kuàng)采选、有色(sè)金属(shǔ)矿采(cǎi)选的利猎德村一人分了多少钱，猎德村多少钱一方(lì)润增速表现较好，石油(yóu)和天然气开采等其他(tā)行业的利润增速降(jiàng)幅(fú)依然(rán)较大。

　　数(shù)据显示，非金属矿采选、有色金属矿(kuàng)采选的增速依然(rán)为(wèi)正，分别收录10.8％（3月4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石油和(hé)天(tiān)然气开采(cǎi)、煤(méi)炭开采和(hé)洗选、黑色金属(shǔ)矿采选业、废物资源综合(hé)利用(yòng)的增速为负，分别(bié)收录-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和-62.5％（3月(yuè)-62.8％）。

　　中游原材料(liào)加工(gōng)业(yè)和(hé)装备制造业的(de)利润增速(sù)出现明显(xiǎn)分化。中游(yóu)原(yuán)材料加工业的利润增速均为负，尽管与(yǔ)上个月(yuè)相比，利润增速跌幅普遍收窄，但依然是整体工业企业(yè)利润增速的主要拖累。中游装备(bèi)制造业利润增(zēng)速回升幅度较大，成为整体工业(yè)企(qǐ)业利润(rùn)增(zēng)速(sù)的主要拉动项。其(qí)中通用(yòng)设(shè)备(bèi)制(zhì)造、铁路船舶航空(kōng)航天、电(diàn)气机械(xiè)及器材制造、仪器(qì)仪表(biǎo)制造增(zēng)幅延续(x猎德村一人分了多少钱，猎德村多少钱一方ù)上个月亮眼趋势，得益于国内(nèi)汽车销售量的提升和(hé)汽(qì)车(chē)产(chǎn)业链(liàn)出口强劲，汽车制造业的(de)利润增速(sù)降幅由(yóu)负(fù)转正，此外叠加去年同期基数较低，汽车制造业当(dāng)月利润增速(sù)高达20倍。

　　数据显示(shì)，化学(xué)原料化学制品(pǐn)跌幅扩大，分别收录-57.3％（3月-54.9％）；有色金属冶炼加(jiā)工、专用设备制造、石油(yóu)煤炭及燃料(liào)加工、非(fēi)金属矿(kuàng)物制品、黑(hēi)色金属冶炼加工、化学纤维制造、金属制品、计算机通信和电子设备跌幅收窄，分别收录(lù)-55.1％（3月(yuè)-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月(yuè)-30.6％）、-99.4％（3月-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月-19.8％）和(hé)-53.2％（3月-57.5％）；仪器仪表制造、通用设备制造、铁路船舶(bó)航(háng)空航天、电气机械及器材制造增(zēng)幅依(yī)旧为正，并且增速出现明显回升，分别录得9.6％（3月(yuè)2.0％）、20.7％（3月(yuè)7.4％）、47.2％（3月39.0％）和30.1％（3月27.1％）；值得一提的(de)是，汽车制(zhì)造增(zēng)幅由负转(zhuǎn)正，录(lù)得2.5％（3月-24.2％）。

　　在价格水平、内部需求、外部需求同时走弱的(de)情(qíng)况下，下游行业(yè)内部的利润增速反弹(dàn)乏力，文教工美体育娱(yú)乐用(yòng)品(pǐn)、食品制造(zào)、纺织业、家具制造(zào)等多个行业(yè)的(de)利润增(zēng)速跌幅放(fàng)缓，但依然为负(fù)；农副食品加工、纺织服装、服饰等(děng)多个(gè)行业的利润跌(diē)幅继(jì)续(xù)扩大。往后看(kàn)，价格水平、内部(bù)需求(qiú)、外部需(xū)求转好速度较慢，这也意味着下游(yóu)行(xíng)业的(de)利(lì)润增速向上爬坡的节奏大概率偏(piān)缓。

　　数据显示(shì)，农副(fù)食品加(jiā)工、纺织服(fú)装(zhuāng)、服饰、皮毛羽(yǔ)和制(zhì)鞋、造纸及纸制品(pǐn)和医药制(zhì)造跌(diē)幅扩大，分(fēn)别录得(dé)-36.3％（3月(yuè)-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和-23.8％（3月-19.9％）；文(wén)教工(gōng)美(měi)体(tǐ)育娱乐用品、食品制造、纺(fǎng)织业(yè)、家具制造(zào)和印(yìn)刷和(hé)记录媒介利(lì)润降幅放(fàng)缓，但(dàn)持续维持低位，分别录得-6.7％（3月(yuè)-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月(yuè)-34.0％）、-12.3％（3月-12.6％）和-15.6％（3月-19.9％）；橡(xiàng)胶和塑料(liào)制品增(zēng)速(sù)由负转正(zhèng)，录(lù)得1.4％（3月(yuè)-9.2％）；烟草(cǎo)制品增速略有(yǒu)回落，4月录得6.7％（3月9.0％）；酒饮料和(hé)茶(chá)制造利润增(zēng)速(sù)保(bǎo)持高位(wèi)，4月为11.6％（3月(yuè)13.5％）。

　　此外，公(gōng)共事业(yè)中的(de)机械(xiè)和设(shè)备修理(lǐ)、电力热(rè)力利润增速相对(duì)较高，燃气生产和(hé)供(gōng)应利润增速降幅(fú)收窄。其中机(jī)械和设备修理(lǐ)利(lì)润(rùn)累计增速上(shàng)升幅度(dù)较大，4月收录235.7％（前值为79.6％），电力热力利润累计(jì)同比增速收窄，但仍(réng)然(rán)保持高(gāo)速增长，4月收录47.2％（前值为47.9％），水(shuǐ)生产和供应(yīng)增幅略有上升，收录5.8％（前值为(wèi)0.0％），燃气(qì)生(shēng)产和(hé)供应(yīng)降幅收窄，收录(lù)-4.7％（前值(zhí)为(wèi)-8.2％）。

　　总体(tǐ)而言(yán)，与上个月相比，4月(yuè)份公布的工(gōng)业企业利润数据(jù)已(yǐ)表(biǎo)现出明显的探底爬坡信号：一，营业利润累计(jì)增速爬升的行业进一步增多；二，营业收(shōu)入增速由负转正，营(yíng)业利(lì)润增速降(jiàng)幅收窄(zhǎi)。

　　往(wǎng)后看，中(zhōng)游(yóu)装备制造(zào)业有(yǒu)望继(jì)续成为拉(lā)动工业企业利润增速(sù)回升的主要拉动力。汽车制造、 铁路、船舶、航空航天(tiān)和其他运(yùn)输设备制造业(yè) 、通用设备(bèi)制造业、电气机械及器材(cái)制造(zào)业、仪器仪表制造业、文教、工美、体育和娱乐(lè)用品制造(zào)业(yè)、橡胶和(hé)塑料制品业、电力(lì)、热力、燃气及水(shuǐ)的生(shēng)产和供应业 。

　　正如我(wǒ)们在(zài)《今年(nián)工业(yè)企业利润增速能否转正？》中所言，当前(qián)正处于第6次工业企(qǐ)业利润探底阶(jiē)段（从2000年开始计算），如果按最近两次探底历(lì)史来演(yǎn)绎的(de)话(huà)，至少还要在(zài)负值(zhí)区间(jiān)爬坡7-8个月左右的时间，预(yù)计工业(yè)企业利润增速转正最早(zǎo)也(yě)需等到四季度。目前我国仍面临内(nèi)需(xū)增长缓慢和外(wài)需疲弱的“弱复苏”阶段，这直(zhí)接导(dǎo)致企业的产能(néng)利(lì)用率持(chí)续下滑。此外，叠加营业成(chéng)本(běn)高居不下导致的(de)内部压力，本轮工业企业利润增速(sù)反弹速度大概(gài)率较(jiào)为缓慢。

　　风险提示：

　　内需恢复力度(dù)低于预期。

　　以上内容(róng)来自于2023年5月(yuè)27日的《中游装备(bèi)制造业利润(rùn)增速(sù)明(míng)显回(huí)升——2023年4月工业(yè)企业利润分析》报告(gào)，报告作者(zhě)张静静、张一(yī)平，联系人罗丹

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