事(shì)件

　　5月11日，统(tǒng)计局公(gōng)布4月物价数(shù)据：CPI同比上涨0.1％，预期0.4％，前值0.7％；PPI同比(bǐ)下降3.6％，预期降3.3％，前值降2.5％。

　　CPI低位并非通缩(suō)，内部(bù)结构(gòu)分化、与终端需求相关的(de)服(fú)务(wù)业延续涨(zhǎng)价

　　物价作为经(jīng)济(jì)表现的滞(zhì)后指标，在经(jīng)济复苏早(zǎo)期多表现相对低迷、实属常(cháng)态(tài)。传统周期下，经济的周(zhōu)期性波动，主要由需求端驱(qū)动，物价作为经济的滞(zhì)后指标(biāo)，表现出明显(xiǎn)的周期性波动(dòng)。经(jīng)验(yàn)显示，CPI等(děng)物(wù)价指标，与经济(jì)走势大体类似，一般(bān)滞后经(jīng)济(jì)表现2个季度左右；经济复苏早期，CPI同比(bǐ)表(biǎo)现一度相对低(dī)迷，例如，2015年初、2017年初CPI同比在1％以下的(de)低位徘徊(huái)。

　　当前CPI低位、主(zhǔ)要缘于(yú)供(gōng)给端影响和外需拖(tuō)累(lèi)部分商品价格回落等(děng)。年初以(yǐ)来(lái)，CPI同比持续回落至4月的0.1％，拖累主要来(lái)自(zì)于食(shí)品和非食(shí)品中的商(shāng)品、不完全由需求主导。其中(zhōng)，猪肉、鲜(xiān)菜供给(gěi)充足，价格(gé)回落成为拖累(lèi)食品同(tóng)比自年初的6.2％回(huí)落至4月的0.4％；非食品中，原油等国际定价的(de)大宗商(shāng)品价(jià)格回(huí)落(luò)，带(dài)动(dòng)交通工具用燃料等分项(xiàng)环(huán)比延续(xù)低于(yú)季节性，部分(fēn)耐用品(pǐn)价格回落也有拖累、与(yǔ)相关原材料(liào)成(chéng)本(běn)压力缓解等有(yǒu)关。

　　需求(qiú)修复较早的领域、线下消费(fèi)相(xiāng)关的商品(pǐn)和服务，在价格(gé)上(shàng)已(yǐ)有(yǒu)连续体(tǐ)现。终端需求回暖在(zài)4月CPI中(zhōng)进一步凸显，其中，CPI服务同(tóng)比、CPI其他(tā)商品服务(wù)同比(bǐ)自年初以来明(míng)显(xiǎn)回升、分别至4月的3.5％和1％。终(zhōng)端需求回暖带动部(bù)分(fēn)中上游行(xíng)业涨价，在(zài)PPI中亦有体现，例如，文教娱制(zhì)造(zào)业价格环比(bǐ)上涨0.9％。

　　重申观点(diǎn)：CPI或已见底，后续或逐步回(huí)升。线下消费活动持续改善(shàn)等或带动内生动能逐步(bù)增强，对价格的(de)支撑仍在(zài)逐(zhú)步显现。叠加基数贡献、及部(bù)分商品价(jià)格回落(luò)拖累逐(zhú)步(bù)放缓等，CPI或于4月见底回升。

　　常规(guī)跟踪：CPI涨幅回落，生产资(zī)料拖累PPI低预期、原油链等拖累延续

　　CPI涨幅明显(xiǎn)回落(luò)、主因基数拖(tuō)累明显。4月，CPI同(tóng)比(bǐ)涨幅回落0.6个百分(fēn)点(diǎn)至0.1％、低(dī)于预期的0.4％，其中(zhōng)，翘(qiào)尾(wěi)因(yīn)素较上月回落0.4个百(bǎi)分(fēn)点至0.4％；环比降幅收窄0.2个百(bǎi)分(fēn)点至(zhì)-0.1％；核(hé)心CPI同比持(chí)平于0.7％。分项环比中，食品环比降幅收(shōu)窄0.4个(gè)百分点(diǎn)至(zhì)-1％，非食品环(huán)比由平转涨至0.1％。

　　细分项中，鲜菜环比拖累明显，猪肉环比降幅收窄(zhǎi)，文教娱等服务项涨价延续。食品环比中，鲜菜和鲜果(guǒ)大量(liàng)上市，价格分别下降(jiàng)6.1％和(hé)0.7％；生猪产能充足，叠加消费淡季影(yǐng)响，猪肉(ròu)价格下降3.8％、降幅收(shōu)窄0.4个百分点。非食品环比中，原油价(jià)格回落(luò)拖(tuō)累CPI交通通信项环比延续低位、-0.4％，文教娱、其他商品服务环镇关西是谁，镇关西是谁打死的(huán)比明显上涨(zhǎng)，分别较上月(yuè)变动(dòng)0.6和0.2个(gè)百(bǎi)分点(diǎn)至0.5％和(hé)1％。

　　镇关西是谁，镇关西是谁打死的alt="通(tōng)缩是(shì)个伪命题（国金宏观·赵伟团队）" src="http://getimg.jrj.com.cn/images/2023/05/weixin/one_20230512080354296.png">

　　PPI回落主因(yīn)生(shēng)产资料拖累，生活(huó)资料韧性(xìng)延(yán)续(xù)。4月，PPI同比降(jiàng)幅扩(kuò)大1.1个百分点(diǎn)至-3.6％，环(huán)比由平转降(jiàng)至-0.5％。大类环比(bǐ)中(zhōng)，生产资料由平转降至-0.6％，采掘拖累明(míng)显(xiǎn)、原材(cái)料和加工工(gōng)业亦(yì)有(yǒu)走(zǒu)弱；生活(huó)资料环比走平、上月为-0.3％，除食品外环比(bǐ)延续回(huí)落外，衣着、一般日(rì)用品环比由负转正，耐(nài)用(yòng)消费品降(jiàng)幅(fú)收窄。

　　分行业来看，原(yuán)油(yóu)等上游(yóu)原材料链条(tiáo)相关价(jià)格回落，与线下(xià)消费相关的中下游行业(yè)价格回升。4月(yuè)，多(duō)数行业环比价格回落、上(shàng)游原材料链条尤其明(míng)显。煤炭开采、石油(yóu)加工、燃气供应(yīng)环比(bǐ)延续回落、降幅均在1.9个百分点(diǎn)以上(shàng)，汽车制造、通信制造等部分中下游制造业价格有所(suǒ)回落，但(dàn)文教(jiào)娱(yú)制品等靠(kào)近终端制造业价格有所回(huí)升、环比上涨(zhǎng)0.9％。

　　风险提示

　　1、猪(zhū)价大幅反弹(dàn)。

　　2、疫情(qíng)反复。

　　证(zhèng)券研究报告：《通缩是个伪命题(tí)》

　　对外发(fā)布时(shí)间：2023年05月11日

　　报告发(fā)布(bù)机构(gòu)：国金(jīn)证券(quàn)股份有限公司

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