揭秘杠杆资金：融资追涨杀跌明显融券利空影响有限

证券时报记者(zhě) 陈见(jiàn)南张(zhāng)智博

融资融券是我国资本市场的一项基础性交易制度，一(yī)定程度上提升了市场交易活跃度，且有一(yī)定的价值发(fā)现功(gōng)能，但(dàn)其固有的(de)杠杆属(shǔ)性也为A股带来了诸多不(bù)确定性。本(běn)文对融(róng)资融券历史发展以及与二级市场的相互作用进(jìn)行梳理，探究其对于市场波动的影响。

融资融券业务在动态中发展

融资融券交易，又称两融交易，是指(zhǐ)投资者向证券公(gōng)司提供担保物，借(jiè)入资金买入上市证券(quàn)或(huò)借(jiè)入上市证券并卖出的行为。由(yóu)于两融资金具备促进价格发(fā)现(xiàn)、提供(gōng)流动性等市场功能，能够更好满足投资者(zhě)交易需求，长期(qī)以来(lái)，监管层积极引导两融市(shì)场发展，促使其发挥(huī)正面作用。

我(wǒ)国(guó)资本市场融资融券业务(wù)于(yú)2010年(nián)3月试点启动，2011年转(zhuǎn)入常规。试(shì)点期间(jiān)，两融业务发(fā)展较为缓慢。但在2012年至2015年，两融规模急剧(jù)扩张，余额在一年内翻(fān)了4倍有余，并于2015年(nián)6月18日达到历史峰值2.27万亿元。2015年下半年(nián)，监管层为遏制过热的融资行(xíng)情，出台多项限制措施，两融余额飞速跌至1万亿元左右。

2016年至2019年，两融余额和交易(yì)额常年处于低位，主(zhǔ)要系A股回落，市场整体(tǐ)震荡；同时也有来自于投(tóu)资者对于保证金制度不确定性的担忧。2020年至(zhì)今，随着市场交易开始活跃以及相关政策(cè)制度的不断(duàn)健全，两融业务也趋于平稳。截至4月24日，两融余额约1.53万亿元，占流通A股市(shì)值2.25%。

投资标的方面，融资融券标的前(qián)后经历过七次扩容，最新一次是在(zài)2022年(nián)10月。截至目前，上交所主板标的共计1000只，深交所注册制(zhì)股票以外的标的共(gòng)计(jì)1200只，实现了对沪深300指数和(hé)创业板指数成份股的全覆盖。

监管层(céng)对于融(róng)资融券保证(zhèng)金比例(lì)也不断进行着调整。2015年(nián)11月，沪深交易所修订《融资融券交易实(shí)施细则》，融资保证金最低比例由(yóu)50%提高到100%，以限制融(róng)资杠杆水平，防范系统性风险；2023年博士眼镜：公司零售眼镜规模约占我国眼镜产品市场规模的1%左右9月，沪深北交所再次修订《融资融(róng)券交(jiāo)易实施细则》，融资保证金最低比例由100%降低至80%，以增加市场流动性，提振交易情绪(xù)。

2023年10月，证监会调整优(yōu)化融券相关制度，将融(róng)券保证金比例由不得低(dī)于50%上调至80%，对私募的(de)这一比例(lì)上调到(dào)100%，以限制融券交易，对市场(chǎng)进行逆(nì)周期调节（图1）。

客观看待(dài)两融数据参考意义(yì)

作(zuò)为资本市场中的敏感资金，两(liǎng)融数(shù)据被认为(wèi)是市场情绪快速变化的特征之一，同样也是投资(zī)者分析后续市场走势的重(zhòng)要参(cān)考变量(liàng)。

市场规(guī)模方面。截至4月24日，A股融资余额14859.35亿元，占流通(tōng)A股市值比例为(wèi)2.19%；A股融券余额398.42亿元，占(zhàn)流通A股市值比例为0.0588%。A股两融(róng)余额合计15257.77亿元，占流通A股(gǔ)市值2.25%。

虽然整体(tǐ)规模不(bù)大，但两融资金在市场交投方面的作用却不可小(xiǎo)觑。在2014年(nián)至(zhì)2015年(nián)的大牛市中，两融成(chéng)交额占A股成交额比(bǐ)例长期保持在(zài)15%左右的高位水(shuǐ)平波动，最高曾跃至(zhì)20%以上；在(zài)这一时期，两融余额占流通A股市值比例(lì)也曾短暂地达到过(guò)3%，甚至4%。

长期来看，在非极端行情(qíng)下，两融余额占流通(tōng)A股市(shì)值比例(lì)约为(wèi)2%至3%；两融成交额占(zhàn)A股成交额则通常处于6%至12%之间。在这个(gè)区间范围内，可以认为市场交投总体上处于相(xiāng)对温和(hé)的(de)水(shuǐ)平。

2024年以来，A股两融交易(yì)额累计55273.59亿元，日均融资买入额746.94亿元，占A股日均(jūn)成交额(é)的(de)8.36%。当(dāng)前A股市场交投(tóu)仍处于温和区间。

复盘融资融券交易(yì)发展与(yǔ)A股市场近年来走势。在业务试点初(chū)期，由于交易规模体量不大，两(liǎng)融(róng)余额、交易额占比均较小，因而未能对(duì)市场造(zào)成显著影响。但当时(shí)间进入2014年后(hòu)，情况开(kāi)始变得不一(yī)样。

2014年5月，中国证监会(huì)发布《首(shǒu)次公开发(fā)行股票并在创业板上市(shì)管理办法》和《创业板上(shàng)市公司证券发行管理暂行办法》，放宽创业板首发条件(jiàn)并建立创业板再融资制度。彼时，杠杆(gān)资金环境宽松，资金大量涌入A股催生牛市。

在这波牛市中，虽然各路资金通过伞形信托、股(gǔ)票质押回购、股票收益互换等杠杆工具先(xiān)后入市，但(dàn)融(róng)资融(róng)券显然是其中的“佼佼者”。在2014年6月至2015年6月(yuè)的(de)一年时间(jiān)内，两融余(yú)额差值由4000亿元升至(zhì)2万亿元，两融成交额占A股成交额比例也由10%一路(lù)飙升至20%上下（图2）。

2016年(nián)以(yǐ)来，两融余额差值占流通A股市值比例始终稳定在2%至2.5%之间（图3）。

由于其杠(gāng)杆属性，在短期行情中，两融数据变动稍落(luò)后于市场；但从长期来看(kàn)，两融(róng)数据对于市场投资者仍具(jù)有参考意义。当成交额(é)占比较高、融资买入(rù)力度强、市场(chǎng)处(chù)于高位的时(shí)候，往往预示着市场过热，此时应降低杠杆；而当上述数据处于相对(duì)低(dī)位的时候，则是预示着底部反转的(de)信号，此时入市有望获得超额收益。

融资资金追涨杀跌态(tài)势

较为明显

通常来说，融资买入表明场外资金看好(hǎo)后市，市场多头力量较强(qiáng)，股票价格上涨的可(kě)能性较大；反之，融券卖(mài)出表明场(chǎng)外资金(jīn)看空后(hòu)市，市场(chǎng)空头(tóu)力量较强，股票价格下跌的可能性较大。

从整体(tǐ)上来看，融资变化占成交的比例远大于融券变化(huà)占比。数(shù)据显(xiǎn)示，以月度融资净(jìng)买(mǎi)入、净偿还占成交额比例来看，截至今年3月底，月度融(róng)资净买入和净偿还力度在1%以上的(de)记录占整个(gè)记录的(de)比例超过(guò)91%；而月度融券净卖出和净偿(cháng)还力(lì)度在1%以上的记录占(zhàn)比不足6%。这一方面是因(yīn)为融资(zī)更为便(biàn)利，另(lìng)一方(fāng)面则表明融券对个股影响力(lì)更(gèng)为轻微（图4）。

另外，融资买入和融券卖出(chū)可以在一定程度上反映市场(chǎng)情(qíng)绪，但(dàn)并不代表(biǎo)股价未来就一定(dìng)会上涨或者下跌。据证券时(shí)报·数据宝统计，融资净(jìng)买入个股当月涨幅中位数(shù)为1.84%，跑赢沪深300指数0.64个百分点；次月则为(wèi)跌幅中位数1.03%，跑输沪深300指数1.22个百分点。由(yóu)此可大致(zhì)判(pàn)断，融(róng)资净买入对于当(dāng)月表现影(yǐng)响为正面(miàn)，但获利出逃的概率较低，这较(jiào)大程度表现为杠杆资金的追涨杀(shā)跌行为（图5）。

投资者也难(nán)以根据融资净买入(rù)的(de)力度来(lái)判断(duàn)后市。将融资净买入占当(dāng)月成(chéng)交额比例分为(wèi)4档，净买入力度在2%以(yǐ)上的(de)当月表现最(zuì)优(yōu)，涨幅中位数高达3.6%；净(jìng)买入力度在1%至2%的当月(yuè)表现次优(yōu)，涨幅中位数2.99%；净买入力度在0.5%至1%的当月表现再下(xià)一(yī)层，涨幅中位数1.74%；而(ér)净买(mǎi)入力(lì)度在0.5%以(yǐ)内的当月表现最差，涨(zhǎng)幅中位(wèi)数(shù)仅有0.34%，且普遍跑输沪深300指数（图6）。

融资(zī)净买入对(duì)于个股后市行情并无预判价值。相较而言，融资净偿(cháng)还或可一(yī)定(dìng)程度预(yù)判个股后市表现。数据显示，融资净偿还个股当月股(gǔ)价(jià)跌幅中位数为2.11%，跑输(shū)沪深300指(zhǐ)数1.65个(gè)百分点；次(cì)月跌幅中位数为0.07%，跑输(shū)沪(hù)深 300指数(shù)0.46个百分点(diǎn)。也(yě)就是说，融资(zī)净(jìng)偿还个股(gǔ)后市更大概(gài)率下跌且跑输大盘，投资者提前卖(mài)出(chū)偿还有望规避后市回调风险。

不过，从分档指标来看，融资净偿还比例(lì)越大的(de)个(gè)股，次月表现可能会更(gèng)好。数据(jù)显示，融资净偿(cháng)还金额(é)占比(bǐ)越高的个股，当月表现越差。其中(zhōng)，净偿还2%以上的(de)个股(gǔ)，当月跌(diē)幅中位数为4.22%；但从次月表现来看，净偿还占比2%以上的个股次月(yuè)涨幅中位数0.56%，表现最优且普遍跑赢沪深300指数。

由此可见，融(róng)资资金追(zhuī)涨杀跌的态势较为明显，在活(huó)跃市(shì)场(chǎng)的同时一(yī)定程度上放大了市场波动。融资资金净买入的过程往往伴随(suí)着标的股股价(jià)的上涨，但短(duǎn)期的超(chāo)买和上涨带来了股价回调的风险；融资资金净偿还的(de)过(guò)程往往伴随着标的股股价(jià)的下跌，而短期的超(chāo)卖和下跌则(zé)孕育了反弹的机会。

融券交易利(lì)空影响有限

当(dāng)前，A股融券交易总体规模较小，对市场走势(shì)影响有限(xiàn)，但对个股的影响值得关注。整体来看，融券净卖出个股(gǔ)当(dāng)月涨幅中位数(shù)为0.51%，略跑赢大盘；次(cì)月跌幅中位数为0.63%，且多数(shù)跑输大盘。

同样分4档来(lái)观察融券(quàn)交易对个股的影响。数据显示，不论是哪(nǎ)一档的融券净卖出，次月均(jūn)表现为多数个股(gǔ)股价下跌且跑输沪深300指数。单从数据(jù)来看，融券交易(yì)似乎对(duì)个股股价产生了负面影响。

但同时要注意的是，融券净卖出力度在0.5%以下的个股在整个融券(quàn)记录中占比高达92%，实质影响微(wēi)乎其微。

另外从融券偿还对股价的影响也可以看出端倪(ní)。一般而言，融券偿还需要从二级市场上买入股票(piào)平(píng)仓，如果融券对股票利空较大，则买入偿还(hái)力度也将促使(shǐ)股价(jià)上涨。数据显示，融券净偿还0.5%以内的(de)个股当月跌幅中位数(shù)为(wèi)1.4%，跑输沪深300指数1.85个百分点，表现为空(kōng)头账面(miàn)浮盈；次月跌幅中位数为0.49%，整体跑(pǎo)输市场。这意味着(zhe)，融券净偿还(hái)的(de)个股，后市继续(xù)下跌(diē)的概率依然较高。融券偿还后股价反博士眼镜：公司零售眼镜规模约占我国眼镜产品市场规模的1%左右弹的概率也并不高，从侧面表明融券利空影(yǐng)响有限（图7）。

（本版专题数(shù)据由(yóu)证券(quàn)时报(bào)中(zhōng)心数据库提供）

证券时报记者(zhě) 陈见南张智博

融资融券是我国资本市场的一项基础性交易制(zhì)度，一定程度上提升(shēng)了市场交易活跃度，且有(yǒu)一定(dìng)的价(jià)值(zhí)发现功能，但其固有的杠杆属(shǔ)性也为A股带来了诸多不(bù)确定性。本(běn)文对(duì)融资融券历史发展以及与二级市场的相互作用进(jìn)行梳理，探究其对于市场波动的影(yǐng)响。

融资(zī)融券(quàn)业务(wù)在动态中发展

融资融券交易，又称两融(róng)交易，是指投资者向证券公(gōng)司提(tí)供担保物，借入资金(jīn)买入上(shàng)市证券或借(jiè)入上(shàng)市(shì)证券并卖出的行为。由于(yú)两融资金具(jù)备促进价格发现、提(tí)供流(liú)动性等市场(chǎng)功能，能够更好(hǎo)满足投资者交(jiāo)易需求(qiú)，长(zhǎng)期以来，监(jiān)管层积极(jí)引导两融市场发展，促使其发挥正面作用。

我国(guó)资本市场融资融(róng)券业务于2010年3月试(shì)点启(qǐ)动，2011年转入(rù)常规。试点期间，两融业务发(fā)展(zhǎn)较(jiào)为缓慢。但在2012年(nián)至2015年(nián)，两(liǎng)融规模急剧(jù)扩张，余额在(zài)一年内翻了4倍(bèi)有余，并于2015年6月18日达到历史峰(fēng)值2.27万亿元(yuán)。2015年下(xià)半年，监管层为遏制过热的融资行情，出台多项限(xiàn)制措施，两(liǎng)融余额飞速(sù)跌至1万(wàn)亿元左(zuǒ)右。

2016年至2019年，两融(róng)余额和交易额常年处于低位，主要系A股回落(luò)，市场(chǎng)整体震荡；同时也有来自于投资(zī)者对于保证(zhèng)金制(zhì)度不(bù)确定(dìng)性(xìng)的(de)担(dān)忧。2020年至今，随着市场交易开始(shǐ)活跃以及相关(guān)政策制度的不断健全，两融业务也趋于平稳。截至(zhì)4月24日(rì)，两融余额约1.53万亿元(yuán)，占流通A股市值2.25%。

投(tóu)资标的方面，融资融券标的前后经历过七次扩容，最新一次是在2022年10月。截至目前，上交所主板标的共计1000只，深(shēn)交所注册制股票以外的标的共(gòng)计1200只，实现了对沪深 300指数和创业板指数成份(fèn)股的全覆(fù)盖。

监管层(céng)对于融资融券保(bǎo)证金比例也不断(duàn)进行着(zhe)调整。2015年11月，沪深(shēn)交易所修订《融资融券交易实施细则》，融资保证金最低比(bǐ)例(lì)由50%提高到100%，以(yǐ)限制融资(zī)杠杆(gān)水平，防范系(xì)统性风险；2023年9月，沪深北交所再次修订《融(róng)资融券交易实施细则》，融资保证(zhèng)金(jīn)最低比例由100%降低至80%，以增加市场流动性，提振交易情绪。

2023年10月，证监会调整优化融券相关制度，将(jiāng)融券(quàn)保证(zhèng)金比(bǐ)例由(yóu)不(bù)得低于50%上调(diào)至80%，对私募(mù)的这一(yī)比例上调到100%，以(yǐ)限制融券交易，对市场(chǎng)进行逆(nì)周期调(diào)节（图1）。

客观看待两融数据参考(kǎo)意义

作为资本市场中的敏感资金，两融数(shù)据被认为是市场情绪快速变化的特征(zhēng)之一，同样也是投资者分析后续市场走势(shì)的重要参考变量。

市场(chǎng)规模方面。截至4月24日，A股融资余(yú)额14859.35亿元，占(zhàn)流通(tōng)A股市(shì)值比(bǐ)例为2.19%；A股融券余额398.42亿元，占流通A股(gǔ)市值比例为0.0588%。A股两融余额合计15257.77亿元，占流通A股市值2.25%。

虽然整体(tǐ)规模不大，但两融资金在市场交投方面的作用却不可小觑。在(zài)2014年至2015年的大牛市中，两融成交额占A股成交额比例长期保持在15%左右的高位(wèi)水平波动，最高曾跃至20%以上(shàng)；在(zài)这一时期，两融余额(é)占流通A股市值(zhí)比例(lì)也曾短暂地达到过3%，甚至(zhì)4%。

长期来看(kàn)，在非极端行(xíng)情下，两融余额占流通(tōng)A股市值比例约为2%至3%；两融成交额占A股(gǔ)成交额则通常处于6%至12%之间。在这个区(qū)间范围内，可以认为(wèi)市场交投总体上处于相对温和的水(shuǐ)平。

2024年以来，A股两(liǎng)融交(jiāo)易额累(lèi)计55273.59亿(yì)元，日均(jūn)融资买入额746.94亿元(yuán)，占A股日均成交额的8.36%。当前A股(gǔ)市场交投仍处于温和区间。

复盘融资融券交易发(fā)展与A股市场近年来走势(shì)。在业(yè)务试(shì)点初期，由于交易规模体量不大，两融余额、交(jiāo)易额占比均较(jiào)小，因而未能(néng)对市场造成显著影响。但当时(shí)间进(jìn)入2014年后，情况开始变得不一样。

2014年5月，中国证监会发布《首次公开(kāi)发行股票并在创业板上市(shì)管理办法》和《创业板上市公司证券发行管理暂行办法》，放宽创(chuàng)业板首发条件并建立创业板再融资制(zhì)度。彼时，杠杆资金环境宽松，资金大量涌入A股催生牛(niú)市。

在这波牛市中，虽然各路资(zī)金通过(guò)伞形信托、股票质押回(huí)购、股票收益互换等杠杆工具先后入市，但融资融券显然是其中的“佼佼者”。在(zài)2014年6月至2015年6月的一年时间(jiān)内，两融余额差值由4000亿元升至2万亿(yì)元，两融成交额占A股成(chéng)交额(é)比例也由10%一路飙升至20%上(shàng)下（图(tú)2）。

2016年以(yǐ)来，两融余额差值占(zhàn)流通A股市(shì)值比例始终稳定在2%至2.5%之间（图3）。

由(yóu)于其杠(gāng)杆属性，在短期行情中，两(liǎng)融数据变动稍落后于市场；但从长期来看，两融数据(jù)对于市场(chǎng)投(tóu)资者仍具有参考意义(yì)。当成交额占(zhàn)比较(jiào)高、融资买入力度强、市场处于(yú)高位的时候，往(wǎng)往预示着(zhe)市场过热(rè)，此(cǐ)时(shí)应降低杠杆；而当(dāng)上述数据处于相对低位的时候，则是预示着底部反转的信号(hào)，此时入市(shì)有望获得(dé)超额收益。

融资资(zī)金(jīn)追涨杀跌态势(shì)较为明显

通常来说，融资买入表明场(chǎng)外资金看好后市(shì)，市场多头力量较强，股票价(jià)格上涨的可能性较大；反之(zhī)，融券卖出表明场(chǎng)外资金看空后市，市场(chǎng)空头力量较强，股(gǔ)票价(jià)格下跌的可能性较大。

从整体上来看，融资变(biàn)化占成交的比例远大于融(róng)券变(biàn)化占比。数据显示，以月度融资净买入、净偿还占成交额比(bǐ)例来看，截至(zhì)今年3月底，月度(dù)融资(zī)净买入和净偿还力度在1%以上的记录占整个记录的(de)比例超过91%；而月度融(róng)券净卖出和(hé)净偿还力度在1%以上的记(jì)录占比不足6%。这一方面是因为融资更为便利，另一方面则表明融券对个股影响力更为轻微（图4）。

另外，融资买入和融券卖出可以在一定(dìng)程(chéng)度上反映市场情绪，但并不代表股价未来就一定会上(shàng)涨或者下跌。据证(zhèng)券时报·数据宝统计，融资净买入博士眼镜：公司零售眼镜规模约占我国眼镜产品市场规模的1%左右个股当月涨幅中位数为(wèi)1.84%，跑赢沪深300指数0.64个(gè)百分(fēn)点；次月则(zé)为跌幅中位数1.03%，跑输沪深(shēn)300指数1.22个百分点。由此可大致判断，融资净买入对(duì)于当(dāng)月表现(xiàn)影响为正面，但获(huò)利出逃(táo)的概率较低，这较大程度表现为杠(gāng)杆资金的(de)追(zhuī)涨杀(shā)跌行为(wèi)（图5）。

投资(zī)者也难以根据融资净买入的力(lì)度(dù)来判断后市。将融资(zī)净买入占当月成交额比例分(fēn)为4档，净(jìng)买入力度在2%以上(shàng)的当月表现最(zuì)优，涨幅中位数高达3.6%；净买入力(lì)度在1%至2%的当月(yuè)表现次优，涨(zhǎng)幅中位数2.99%；净买入力度在0.5%至1%的当(dāng)月表现再下一层，涨幅中(zhōng)位数1.74%；而净买(mǎi)入力度在0.5%以内的当月表(biǎo)现最差，涨幅中位数(shù)仅有0.34%，且(qiě)普遍跑输沪深300指数（图6）。

融资(zī)净(jìng)买入对(duì)于个股(gǔ)后市行情并无预判价(jià)值。相较而言，融资净偿还或(huò)可一(yī)定程度预判(pàn)个股后市表现。数据显示，融资净偿(cháng)还个股当月(yuè)股价跌幅(fú)中位数为2.11%，跑输沪深(shēn)300指数1.65个(gè)百分点；次月跌幅中位数为0.07%，跑输沪深300指数0.46个百分点。也就是说，融资净偿还个股后市更大概率下跌且(qiě)跑输大盘，投资者提前卖出偿还有望(wàng)规避后市回调风险。

不过，从分档指标来看，融资净偿还比(bǐ)例越大的个股，次月表现可能会更好(hǎo)。数据显(xiǎn)示，融资净(jìng)偿还金额占比越高的个股，当月表现越差。其中，净(jìng)偿(cháng)还2%以上(shàng)的个股，当月跌(diē)幅中位数为4.22%；但从次月表现来看，净偿还(hái)占比(bǐ)2%以上的个股次(cì)月涨幅中位数0.56%，表现最优且普遍跑赢沪(hù)深(shēn)300指数。

由此可见，融资资金追涨杀跌(diē)的(de)态势较为明显，在活跃市场的同(tóng)时(shí)一定程度上放大了市(shì)场波动。融(róng)资(zī)资金净买入的过程往(wǎng)往伴随着标的股股价的上涨，但短期的超买和上涨带(dài)来了股价回(huí)调的风险；融资资金净偿还的过程往往伴随着标的股股价的下(xià)跌，而短期(qī)的超卖和下跌则孕(yùn)育了反弹的机会。

融券交易利(lì)空(kōng)影响(xiǎng)有限

当前，A股(gǔ)融券交易总(zǒng)体规模较小，对市场走势影响有限，但对个股的(de)影响(xiǎng)值得关注。整体来看，融券净卖(mài)出个股当月涨幅中位(wèi)数为0.51%，略跑赢大盘；次月跌(diē)幅中位数为(wèi)0.63%，且多(duō)数跑输大盘。

同样分4档来观察(chá)融券交易对个股的影响。数据显示，不论(lùn)是哪一(yī)档的(de)融券净(jìng)卖出，次月均表现为(wèi)多数个(gè)股股价下跌且(qiě)跑输沪深300指数。单从数据来看，融券交易似乎(hū)对个股股价产生了负面影(yǐng)响。

但同时要注意的是，融券净卖出力度在0.5%以下的个股在整个融券记录中占比高达92%，实质影响微乎(hū)其微。

另外从融券偿还对股价的影响也可以看出端倪。一般而(ér)言，融券(quàn)偿还需(xū)要从二(èr)级市场上买(mǎi)入股票平仓，如果融(róng)券(quàn)对(duì)股票利空较大，则买入偿(cháng)还力度也将促(cù)使股(gǔ)价(jià)上涨。数据显示，融(róng)券净偿还0.5%以内的个股当月跌幅中位数为1.4%，跑输沪深300指数1.85个百(bǎi)分点，表现为空头账面浮盈；次月跌幅中位数为0.49%，整体跑输市(shì)场(chǎng)。这意味着，融券净偿(cháng)还的个股，后(hòu)市继续下跌的(de)概率依然(rán)较高。融券偿还后股价反弹的概率也并(bìng)不(bù)高(gāo)，从侧(cè)面表明融券(quàn)利空影响有限（图7）。

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