金融(róng)界5月27日消(xiāo)息 近日因为(wèi)昆明国资(zī)委的(de)一封声明，让城(chéng)投债成(chéng)为关注的焦点，当前地方(fāng)债(zhài)的规模和地(dì)方政(zhèng)府的(de)偿债能(néng)力已经越来越被重视。如何如何(hé)处置地方债务(wù)？

　　中泰证(zhèng)券首席(xí)经济(jì)学家李(lǐ)迅雷发文称，地方债包括地方一般债、专项(xiàng)债和(hé)包括城(chéng)投债在(zài)内的(de)各种隐形(xíng)债，其规(guī)模究竟有多(duō)大，尚有争议(yì)，但增长(zhǎng)迅(xùn)猛(měng)。包括银行、保险、基金等在内的机构投资者是(shì)地方债的主要持有者，他们普遍担心的还是(shì)城投债务(wù)、非标等(děng)地方政(zhèng)府隐形(xíng)债风险(xiǎn)。例如，近期贵州(zhōu)省政府发展(zhǎn)研究中心提出(chū)，“化债工(gōng)作推进异常(cháng)艰难(nán)，仅依靠(kào)自(zì)身能力(lì)已无(wú)法得到(dào)有(yǒu)效解决。”

　　在李(lǐ)迅雷看来，在土地(dì)财(cái)政缩水(shuǐ)的背景(jǐng)下，地方政府的(de)财权与事(shì)权(quán)不匹配问(wèn)题又凸显出来。在我(wǒ)国政府杠杆率水平(píng)并不算(suàn)高的前提(tí)下(xià)，我国地方政府的杠杆率(lǜ)水平确实够高了。需要调(diào)整中央和(hé)地方之间债务余额的比(bǐ)例关系。切成两半的鸡蛋可以放微波炉吗，微波炉热鸡蛋如何不炸“今(jīn)后(hòu)应加大中央政府的发债(zhài)规(guī)模，为地(dì)方(fāng)经济减负。”他(tā)明确指出。

　　李(lǐ)迅雷认为(wèi)，在当前(qián)中(zhōng)国经济转型(xíng)的关键阶段，维护地方切成两半的鸡蛋可以放微波炉吗，微波炉热鸡蛋如何不炸政府的信用(yòng)，防范区域性金融风险显得尤为(wèi)重要，故在城投公司还没有与政府部门完全“脱钩”之前(qián)，城投债的“信仰”仍(réng)需要保持。

　　李迅雷建(jiàn)议给(gěi)予困难省份一定的“托底(dǐ)”支(zhī)持，在(zài)政策上大(dà)力度支持地方政(zhèng)府“化债”。如帮(bāng)助地方政府（如城投公司的借新还旧）降低债务成(chéng)本、拉(lā)长(zhǎng)债务期限（非债券类债(zhài)务(wù)展(zhǎn)期，如遵义道(dào)桥(qiáo)实践(jiàn)银(yín)行贷(dài)款展期），通过政(zhèng)策性银(yín)行或商业银行的低息资(zī)金来降(jiàng)低债务成本，让债务更加容易滚(gǔn)续。

　　李迅雷还建议(yì)，中(zhōng)央(yāng)政策上支持地方(fāng)政府通过出让国有资产来偿(cháng)债(zhài)。他表(biǎo)示这类典型案(àn)例(lì)为“茅台化债”：2019年12月、2020年(nián)12月茅台集团两次公告无偿划转上市公司共计1亿(yì)股股(gǔ)份（合计占贵州(zhōu)茅台总股本8％，按当时市价计(jì)量市值约为1600亿元）至贵州国(guó)资。

　　以(yǐ)下文(wén)字来源李迅雷金(jīn)融与投资（ID:lixunlei0722），原(yuán)标题《如何(hé)处(chù)置(zhì)地方债(zhài)务(wù)的辨证思考》

　　截至2022年末全(quán)国城投有息债务(wù)54.1万亿元

　　城投平台成(chéng)为地(dì)方债务(wù)主(zhǔ)要体现形(xíng)式

　　城投债是指城投企(qǐ)业(yè)公(gōng)开发行的公司债券和中期票据。按照(zhào)新预(yù)算法、“43号文(wén)”出台明(míng)确城投债(zhài)与地方政(zhèng)府(fǔ)信(xìn)用脱(tuō)钩，城投公司定位由地方(fāng)政府投融资机构(gòu)转(zhuǎn)变为(wèi)市场化运营主体，地(dì)方政府不再对城投债兜底。但实际上市场(chǎng)仍然(rán)把城投债(zhài)看作由地方政府背书的高信用等级(jí)债券(quàn)。

　　因切成两半的鸡蛋可以放微波炉吗，微波炉热鸡蛋如何不炸此城(chéng)投公司通常都是地方(fāng)政府下设的投(tóu)融(róng)资(zī)机构，很(hěn)难完全独立(lì)成为(wèi)与政府(fǔ)无关的纯(chún)市场化的企业。城投的债务主要包括向(xiàng)银行借款和发行债券融(róng)资这两种方(fāng)式，以前一种(zhǒng)方式为主，但后一(yī)种债(zhài)权融资的(de)规(guī)模也不(bù)小，到2022年末，余额估(gū)计(jì)在13万亿元以上。

　　总体看，2011年(nián)以来，全国城投(tóu)有息债(zhài)务快速扩张，每年增速均保持在10％以上，到(dào)2022年(nián)末，全国城投有息债务为(wèi)54.1万亿元，相较2011年的6.4万亿元增长(zhǎng)了(le)7倍以(yǐ)上。

城(chéng)投平台发债余额的增长

图片来(lái)源：Wind， 中泰证(zhèng)券(quàn)研(yán)究所

　　因此，城投平台实际(jì)上(shàng)已(yǐ)经成为(wèi)地方债务的主要体现形式，规模明显超过地方政府的(de)一般(bān)债和专项债(zhài)之和。城投平台(tái)中，如今，城投平台的(de)债券余额大(dà)约为13.8万亿元(yuán)，迄今(jīn)并无违约案例，说明城投债仍属于地方政府(fǔ)背书(shū)的高等级(jí)信用债。但是，城投平台的非标违约情况(kuàng)时有发生，银(yín)行贷款(kuǎn)展期、调(diào)整还贷方式(shì)的也比较多。

　　地(dì)方(fāng)政府应确保城投(tóu)债(zhài)按时兑付，不能(néng)轻易违(wéi)约

　　当(dāng)前市场对地方政府债务增长和财(cái)政(zhèng)收入增(zēng)速下降甚至负增长的现象普遍担心，尤(yóu)其对财力偏弱(ruò)的东北、中西部(bù)省份，城(chéng)投债的(de)收益率普遍高于(yú)东(dōng)部(bù)发达省市。2022年(nián)13个省(shěng)土地出让金对政府(fǔ)债务利(lì)息(xī)覆盖程度不足(zú)100％（2021年只(zhǐ)有5个），扣除城投拿(ná)地之后(hòu)，捉襟见肘的情(qíng)况更加明显。

　　河南的(de)永煤债(zhài)违约之后(hòu)，对(duì)河(hé)南省乃(nǎi)至全国的信用债市场都造成负面(miàn)冲击，信用分层现象加剧，部分经济偏弱区域被边缘化。例如青海、云(yún)南(nán)和天津等近几(jǐ)年融资成(chéng)本仍在上升；黑龙江(jiāng)、贵(guì)州2017-2019年融(róng)资成本大幅上(shàng)升(shēng)，虽然2020年以来融资成本(běn)有所下降，但(dàn)整(zhěng)体降幅(fú)相较全国更小。辽宁(níng)、广西(xī)、吉林(lín)、重(zhòng)庆(qìng)、陕西(xī)、宁夏(xià)和甘肃(sù)2020年以来城投债加(jiā)权(quán)平均票面利率降(jiàng)幅也明显不(bù)如全国。

　　当(dāng)前在经济复(fù)苏(sū)不(bù)及预期的(de)背(bèi)景(jǐng)下，投资者的风险偏好明(míng)显下降。为(wèi)此，地方政府应该确保(bǎo)城投(tóu)债的按时兑付。因为违约不仅不能解决债务问题(tí)，反而会恶(è)化区域信用(yòng)环境，导致地方(fāng)国企融资难、融(róng)资贵(guì)。从未(wèi)来区域(yù)经济发(fā)展的角度看，政府部(bù)门仍需要持续举债来实现(xiàn)经(jīng)济平稳增长，需要保持政府(fǔ)信用，不能(néng)轻易违约。

　　建议(yì)中央大(dà)力度(dù)支持(chí)地方政府“化债”

　　因此(cǐ)，当(dāng)前迫切(qiè)需要增强城投(tóu)债权人(rén)的持(chí)有信心(xīn)，首先(xiān)要确保城投债不(bù)违约，这就意味着城投(tóu)公司能够具备(bèi)低成(chéng)本的(de)借新还(hái)旧(jiù)能(néng)力。

　　中央提(tí)出(chū)“谁家(jiā)的孩子谁家(jiā)抱”，意味着对(duì)地方债不兜底，但建议给予困难省份一(yī)定的(de)“托底”支(zhī)持，即在(zài)政策上大力度支持(chí)地方政府“化债”，如帮(bāng)助地方政府(fǔ)（如(rú)城投公司的借新还旧）降低债务成本、拉(lā)长债(zhài)务期限（非债券类债务展期，如遵义道桥实(shí)践(jiàn)银行贷(dài)款展期），通(tōng)过(guò)政策性(xìng)银行或商业(yè)银行的低息资金(jīn)来降低债(zhài)务(wù)成本(běn)，让债务更加容易滚(gǔn)续。

　　此外，对(duì)于地方政府可否通过出(chū)让国有资产来偿债方面，也希望中(zhōng)央(yāng)给予政(zhèng)策(cè)上(shàng)的支持。因为(wèi)今(jīn)年3月(yuè)1日，国资委(wěi)在对政协十三届全国委员会(huì)第五次(cì)会(huì)议第(dì)00503号提(tí)案(àn)的答复(fù)中表示，将适时出(chū)台制(zhì)度规定及操作细则，探索国(guó)有权益(yì)份额规范化退出(chū)的有(yǒu)效方(fāng)式和途径(jìng)，充分(fēn)发挥有限合伙企业的(de)优势，助力国有企业创新发展。

　　通过(guò)出让国有企(qǐ)业(yè)股权获得收入(rù)偿还债务，典型案例为“茅台化债(zhài)”：2019年12月、2020年12月茅台集团两次(cì)公告(gào)无偿划转上市公司(sī)共(gòng)计(jì)1亿股(gǔ)股(gǔ)份(fèn)（合计(jì)占(zhàn)贵(guì)州茅台总股本8％，按当时市价计(jì)量(liàng)市值(zhí)约为1600亿元）至贵(guì)州国资。

　　在当前中国经济转(zhuǎn)型(xíng)的关键阶段，维护地(dì)方政(zhèng)府的信用(yòng)，防(fáng)范区域性金融风(fēng)险(xiǎn)显得尤为重要(yào)，故在城(chéng)投(tóu)公(gōng)司还没(méi)有与(yǔ)政府部门(mén)完全“脱钩”之(zhī)前(qián)，城投债的(de)“信仰”仍需要保(bǎo)持。

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