来源：高瑞东宏(hóng)观(guān)笔记

　　核(hé)心观点

　　本周聚焦：

　　一(yī)季度，国内(nèi)经济(jì)回暖主要缘于疫后复(fù)苏红利驱动，表现为生(shēng)产恢复(fù)推(tuī)动出(chū)口形势(shì)好(hǎo)转，出行(xíng)需求释(shì)放(fàng)催化下游消费回暖(nuǎn)。从行(xíng)业(yè)表现看(kàn)，制造业(yè)从去年四季度的“量价齐跌”转向“量升价跌”，企业或从主动去(qù)库转向(xiàng)被动去库。从景气度边际表现看，下游消费制造>；中(zhōng)游(yóu)装(zhuāng)备(bèi)制造>；上游原材料(liào)加(jiā)工；服务业中(zhōng)，交通运输、住宿餐(cān)饮、房地产等线下活动回(huí)暖(nuǎn)，但距离疫情前仍有(yǒu)一(yī)定差距。

　　向前看，考虑到疫后经济脉冲(chōng)式修复(fù)放缓、海外(wài)总(zǒng)需求回落预期(qī)逐步兑现，消费回暖和产业升级(jí)将成(chéng)为推动下一(yī)阶段国内(nèi)经(jīng)济复苏的主(zhǔ)线。

　　制造业、服(fú)务业是驱(qū)动一季(jì)度(dù)经济复苏的主因

　　从(cóng)一季度GDP表现看，制造业，交(jiāo)通运输、房地产等行业景气度明显提升，而建筑业景气度回落，与年初(chū)出口数据(jù)好转、服务消费快速恢(huī)复、房地产(chǎn)销售回暖而投资(zī)疲弱的特(tè)点相一(yī)致。

　　从制造业(yè)内部来看，今年3月，制造业(yè)各(gè)行(xíng)业景气度(dù)普遍回暖(nuǎn)，多数(shù)从去年(nián)12月的“量价齐跌”转(zhuǎn)入“量(liàng)升价跌(diē)”，指向(xiàng)经济复苏(sū)初期，供给(gěi)端修(xiū)复(fù)好于需(xū)求(qiú)端，行业整体去库(kù)进程尚未结(jié)束。从行业景气度边际改善情况来看(kàn)，下游消费制造>；；；中(zhōng)游装备(bèi)制(zhì)造(zào)>；；；上游(yóu)原材料加工，煤炭(tàn)行业景(jǐng)气(qì)度表现(xiàn)为高位放缓。

　　下(xià)游(yóu)消费制造行业中(zhōng)，与(yǔ)出行、地(dì)产后周(zhōu)期相关(guān)的酒(jiǔ)饮料茶、纺织(zhī)服(fú)装、文教娱、烟草(cǎo)、家具制造(zào)行业景(jǐng)气(qì)度(dù)较高，部分行业表现(xiàn)为(wèi)“量价齐升”。

　　中游装备制造业行业景气(qì)度居中，表现为“量升价跌”。从“量(liàng)”维度看，电(diàn)气机械、专用设(shè)备、运输设备>；；；汽车(chē)制(zhì)造(zào)、金属制(zhì)品>；；；通用设备、电(diàn)子(zi)设备(bèi)。

　　上(shàng)游原材料加工行(xíng)业(yè)景气度改善幅度最弱，由于行业(yè)库存(cún)水平偏(piān)高，多数行业(yè)仍然受到价格(gé)下(xià)跌(diē)的困(kùn)扰，表现(xiàn)为(wèi)“量升价跌”。从“量”维度看，有色金属>；；；黑色金属(shǔ)、非金属矿(kuàng)物(wù)>；；；石油石化行业。

　　消(xiāo)费回(huí)暖和产业升级或是推动下一阶段经济(jì)复苏的主(zhǔ)线

　　一季度，国内经济复苏主(zhǔ)要受益于疫后(hòu)复苏红利驱动。需求方面，出行(xíng)类消费(fèi)快速复苏(sū)，前期积压的购房(fáng)、服务消费需求(qiú)得(dé)以(yǐ)释放；供给(gěi)方面(miàn)，国内复工复(fù)产加快推进，生产端快速(sù)恢复，是推(tuī)动年初出口(kǒu)数据好(hǎo)转的重要原因。

　　进入3月(yuè)，经(jīng)济复苏节奏有所(suǒ)放(fàng)缓(huǎn)，指向疫(yì)后复苏红利驱动边际转弱，随着未(wèi)来海外(wài)总需求(qiú)回落(luò)的预期(qī)逐步兑现(xiàn)，后(hòu)续驱(qū)动国内经济增(zēng)长的线索，大概率来自于消费回暖和产业升级(jí)两条主线(xiàn)。

　　一是，一(yī)季度居民收(shōu)入(rù)向上修复(fù)，消费倾向明显回升，已(yǐ)经高于2020-2022年疫情期间(jiān)水平，同(tóng)时信贷(dài)数据指向居民“去杠杆”势头缓和(hé)，未来消费(fèi)回暖的确定性进一步(bù)增(zēng)强(qiáng)。预计交通(tōng)、住宿、餐饮、娱乐等(děng)服务消费有望(wàng)持续修(xiū)复，家(jiā)电(diàn)、家(jiā)具(jù)、纺(fǎng)服(fú)等与出行及地产(chǎn)后周期相关的(de)可选消费(fèi)也有望进一步(bù)回暖。

　　二是，产业(yè)升(shēng)级路径驱动下，汽车和“新三(sān)样”产品出口优(yōu)势增(zēng)强(qiáng)，有望维(wéi)持出口(kǒu)韧性；随(suí)着下(xià)游消费稳步修复、二(èr)季度PPI同比触底回升，制造业企业盈利有望向(xiàng)上修(xiū)复，企业将(jiāng)从(cóng)主(zhǔ)动去库逐步转向被动(dòng)去库、主动补库，设备投资需(xū)求有望改善，推(tuī)动中游装备制(zhì)造景气度维持高位。

　　风(fēng)险提示(shì)：国内(nèi)经济恢复力度不及预期；海外需求超(chāo)预期回落。

　　一(yī)、节后消费降温，带动CPI涨幅明显回(huí)落(luò)

　　一(yī)、本周聚(jù)焦：疫后(hòu)经济复苏有(yǒu)哪些结构性特征？

　　1.1 制造(zào)业、服务(wù)业是(shì)驱动一季度经济复苏的主因

　　一季度我国GDP总量实现超(chāo)预期(qī)增(zēng)长，指向疫(yì)后(hòu)复苏背景下，国(guó)内经济企稳(wěn)回升。但不同于(yú)海外国家疫(yì)后复苏的规律，本轮国(guó)内疫后(hòu)复苏发生在外需(xū)回落、国内经济转向高质量(liàng)发(fā)展、居(jū)民前期“去(qù)杠杆(gān)”的过程中，因(yīn)此驱动疫(yì)后经济复苏的力量并不均衡，行业分化特征明显。因此，我们重点从行(xíng)业层面，观测当前(qián)各行业景气度水平。

　　从GDP不变价观测各行业表现来看，今年一(yī)季(jì)度(dù)制造业、交(jiāo)通运输(shū)业、房地产(chǎn)业景(jǐng)气度明显提(tí)升，而建筑(zhù)业景气度回落，与(yǔ)年初出(chū)口数(shù)据好转、服务消(xiāo)费(fèi)快(kuài)速恢复、房地产(chǎn)销售回暖而投资(zī)疲(pí)弱(ruò)的情况(kuàng)相(xiāng)一致。

　　我们以(yǐ)2019年为基(jī)期计算(suàn)各年份(fèn)的复合增速，观(guān)察各行业增加(jiā)值变化。

　　今年一季度(dù)第一产业(yè)增加值增速(sù)为3.6％，低于去年四季度的(de)4.9％，但(dàn)仍(réng)高于2019年、2020年全年增速，与近年来加快建设(shè)农业强国(guó)，推进农业农村现(xiàn)代化(huà)的目标有(yǒu)关。

　　今年一(yī)季度第二(èr)产业(yè)增加值增速(sù)升至5.4％，高(gāo)于(yú)去年四季度的4.4％。其(qí)中(zhōng)，制(zhì)造业迎来较快复苏(sū)，增加值增速提(tí)升至(zhì)5.9％，高于(yú)去年四季度的4.7％，但低于2021年全年增速(sù)，与去年下半年之后外需转弱、居民商(shāng)品消费恢复偏慢有(yǒu)关。而建(jiàn)筑业景气度明显回落(luò)，增加(jiā)值(zhí)增速回落(luò)至1.9％，低于去年四季度的3.1％，主要受房地产(chǎn)新开(kāi)工拖(tuō)累(lèi)。

　　今年一季度第(dì)三产(chǎn)业增加值增速小幅(fú)升至4.7％，略高于去年四季度(dù)的4.6％，但(dàn)相较疫情前仍(réng)存在(zài)产出缺口。其中，受益于居民(mín)出行活动恢复，交(jiāo)通运(yùn)输、仓储和邮政业(yè)增加值(zhí)增速明显提升(shēng)，自去年四季(jì)度的3.4％升至5.9％，但低于2019年、2021年全年增速；住(zhù)宿和餐饮业增(zēng)加值增速(sù)小幅回升，尽管高于疫情三年来的平均增速，但绝对水平不及2019年，指(zhǐ)向供给水平(píng)恢复较(jiào)慢(màn)。而受(shòu)益(yì)于新房(fáng)和二(èr)手房销售回暖，今年一季度房(fáng)地产业(yè)增(zēng)加(jiā)值增(zēng)速(sù)回正至2.3％。

　　1.2 制造业领域(yù)复(fù)苏分化，中下游改(gǎi)善幅(fú)度好于上游

　　对(duì)于行业景(jǐng)气度的(de)观测，我(wǒ)们(men)采用量（各行业工业增(zēng)加值(zhí)增速）与价格（各行业工业品价格增速）分别作为(wèi)供需的衡(héng)量指标(biāo)。主要选取28个主要行业自2019年以(yǐ)来(lái)的月度数据(jù)，首先(xiān)将各行业增加值增速调整为以2019年(nián)为基(jī)期的复合增(zēng)速，其次计算(suàn)2019年-2023年3月，每月的(de)增加值增(zēng)速和PPI增速的分(fēn)位数(shù)水平，通过对比2022年12月和2023年3月的(de)分位数水平，捕捉其边际(jì)变化(huà)。

　　今年3月，制(zhì)造(zào)业(yè)各行业景(jǐng)气度出现普遍回暖(nuǎn)，多(duō)数从(cóng)去年12月的“量价齐跌(diē)”转入(rù)“量升价(jià)跌”，指向经济(jì)复(fù)苏初期，供给(gěi)端修(xiū)复(fù)好于需求端，行业(yè)整体去库(kù)进程尚(shàng)未(wèi)结束。从行业(yè)景气(qì)度边际改善情况来看(kàn)，下(xià)游消费制造(zào)>；；；中(zhōng)游装(zhuāng)备(bèi)制造>；；；上游原材料加(jiā)工，煤炭行业景气度呈现高位放缓情况。

　　下游消(xiāo)费制造(zào)行业中，与出(chū)行、地产后周期相(xiāng)关(guān)的行(xíng)业景气度最(zuì)高(gāo)，部(bù)分行(xíng)业步入“量(liàng)价齐升”阶段。今年(nián)3月(yuè)，与居(jū)民外出(chū)消费相(xiāng)关的(de)，酒(jiǔ)饮料茶、纺织服(fú)装、文教娱乐的(de)量价分位数水(shuǐ)平均处在高景气度(dù)区间，烟草(cǎo)、家具制造行(xíng)业(yè)也呈现“量价齐升”的特征；食(shí)品(pǐn)制造(zào)景气度有(yǒu)所回(huí)落(luò)，农(nóng)副加(jiā)工行业表现为“量价齐跌”，食(shí)品制造行业表现为“量升价跌(diē)”，二者价(jià)格下跌主要与(yǔ)高库存水平有(yǒu)关，今(jīn)年2月，库存(cún)同比均处在2016年以来90％以上分位数水平；而随着防疫需求(qiú)的(de)降温，医药制造业景(jǐng)气度有(yǒu)所(suǒ)回落，表现为“量跌(diē)价平”。

　　中游装备制造(zào)业行业景气度居中(zhōng)，均表现为“量升价跌”。一方(fāng)面与原材料成本下跌有关，另(lìng)一方面(miàn)，也与(yǔ)年(nián)初(chū)外需表现好于内需，部分(fēn)行业仍在(zài)去库进程有(yǒu)关。其中，电气机(jī)械、专(zhuān)用设备、运输(shū)设备工业(yè)增加值增速(sù)改善幅(fú)度(dù)最大，受益于(yú)国(guó)内(nèi)产业升级(jí)、出(chū)口优势带(dài)来的(de)韧(rèn)性驱(qū)动；其次是汽车(chē)制(zhì)造(zào)、金属制品，改善幅(fú武则天为什么不怀孕，武则天为什么没有孩子)度最弱的(de)是通用设备、电子设备(bèi)，与房地产新(xīn)开(kāi)工强度较弱、消费电子(zi)行业周期(qī)性(xìng)走弱(ruò)有关。

　　上游原(yuán)材(cái)料(liào)加工(gōng)行业景气度改善(shàn)幅度偏(piān)弱(ruò)，由于(yú)行(xíng)业库存水平(píng)偏高(gāo)，多数行业仍受制于价(jià)格下跌的困扰，表现为“量升价(jià)跌”。其中，有色(sè)金属行业生(shēng)产端改善幅度最大(dà)，3月增(zēng)加值(zhí)增速位(wèi)于2019年(nián)以来70％分位(wèi)数水平，但受全球大宗商品下行(xíng)周期(qī)影响，价格依旧(jiù)承压；随着年(nián)初(chū)建筑业施工回暖(nuǎn)，相关的(de)黑(hēi)色(sè)金属、非金属(shǔ)制品景气(qì)度提升，但由于(yú)库存(cún)水平偏高，价格(gé)仍处在下跌(diē)区间(jiān)，拖累(lèi)整体盈利水(shuǐ)平；石(shí)化链条行业生产(chǎn)水平普遍(biàn)回暖(nuǎn)，但分位数水平仍(réng)处在50％以(yǐ)下的景气度偏低区间(jiān)，今年由(yóu)于能源(yuán)危机(jī)缓解，产品价格相较(jiào)去(qù)年同期(qī)也(yě)出现(xiàn)普遍下跌(diē)。

　　煤炭开采景气度仍处在高位(wèi)，但(dàn)出现边际放缓，生(shēng)产及价格水平同步回落。这与去年以来行(xíng)业产能持续扩(kuò)张有关，今年2月，煤(méi)炭开(kāi)采产成(chéng)品库存同比(bǐ)处在2016年以来94％分(fēn)位(wèi)数水平。

　　1.3 消费武则天为什么不怀孕，武则天为什么没有孩子(fèi)回(huí)暖和产业(yè)升级(jí)或是推动下一阶段经(jīng)济复苏的(de)主(zhǔ)线

　　一季(jì)度，国内经济复(fù)苏主要受益于疫后复苏红利。一方面，消费场景(jǐng)恢复后(hòu)，出行类消费快速(sù)复苏，前期积压(yā)的购房(fáng)、服务性需求得以释放(fàng)；另一方面(miàn)，国内(nèi)复工(gōng)复产(chǎn)加快推进，保证供给端的快速(sù)恢复，是(shì)推动年初出口数据好转的重要原因。

　　进入3月，经济复苏节奏有所放缓(huǎn)，指(zhǐ)向疫后(hòu)红(hóng)利释放效果转弱，随(suí)着未来(lái)海外(wài)总(zǒng)需求回落的(de)预(yù)期逐(zhú)步兑现(xiàn)，后(hòu)续驱动(dòng)国内经济(jì)增长的线索(suǒ)，大概率来自于消费回暖和产业升级两条主线。

　　一是，随着居民收入提(tí)升(shēng)和消费(fèi)意愿(yuàn)改善，未来消费回暖(nuǎn)的确定(dìng)性进一步增强，交通、住宿、餐(cān)饮(yǐn)、娱乐(lè)等服务消(xiāo)费，以及家电(diàn)、家具、纺服等可选消费景气(qì)度均有望提升(shēng)。

　　从一季度居(jū)民(mín)收(shōu)入和消费数(shù)据(jù)看，居民(mín)收(shōu)入增(zēng)速提升，消费倾向开始回升，已经(jīng)高于2020-2022年，但(dàn)尚未修(xiū)复至疫(yì)情(qíng)前水平。以2019年为基期的复(fù)合增速(sù)看，今(jīn)年一季(jì)度，全国(guó)居民(mín)人均可支配收入增速提升至(zhì)6.4％，高(gāo)于(yú)去年四季(jì)度(dù)的(de)5.6％，居民人均消(xiāo)费支出增速(sù)提升至5.0％，高于去(qù)年四季度的3.0％。一季度(dù)居民平均消费倾向为(wèi)62.0％，已(yǐ)经高(gāo)于2020-2022年同期均值(zhí)60.9％，但距离2019年同(tóng)期的(de)65.2％仍(réng)有一(yī)定(dìng)差距(jù)。未来(lái)随着服务业(yè)恢复持续(xù)向好，有(yǒu)望带动相关就业岗(gǎng)位(wèi)加快恢复，进一步提振居民消费意(yì)愿。

　　从(cóng)居(jū)民存贷款数(shù)据看，居民(mín)储蓄意愿(yuàn)有所减弱，消费和投资信心正在筑底。今(jīn)年以(yǐ)来，居(jū)民储(chǔ)蓄(xù)意愿有(yǒu)所(suǒ)减弱，“去杠杆”势头缓和。从存款(kuǎn)数据看，3月居民新增存款同比(bǐ)增量降至(zhì)2051亿元，低于1-2月9375亿元的同比增量(liàng)均值，也(yě)低于2022年(nián)6617亿元的月均同比增量。从贷款数据(jù)看(kàn)，3月居民部(bù)门新增净融资同(tóng)比多增4859亿元，其中，短期信贷(dài)同(tóng)比多增(zēng)2246亿元(yuán)，中长期(qī)信贷同(tóng)比多增2613亿元(yuán)。居民部(bù)门新(xīn)增净融(róng)资连续2个月维持(chí)同比扩张，指向居(jū)民(mín)预期可能正在(zài)筑底，“去杠杆(gān)”势(shì)头开始放(fàng)缓。今年第一(yī)季(jì)度(dù)城镇储户问卷调查结(jié)果显示(shì)，倾向于“更多(duō)储蓄”的居民(mín)占58.0％，比(bǐ)上季度减(jiǎn)少3.8个百分(fēn)点；倾向于“更多(duō)消(xiāo)费”和“更多投(tóu)资”的居民分别占(zhàn)23.2％和18.8％，均(jūn)分别高于上(shàng)季(jì)度的22.8％、15.5％，同(tóng)样(yàng)也指向(xiàng)居民储蓄意愿降低(dī)、消(xiāo)费和投资意愿提升。

　　二是(shì)，产业(yè)升级路径驱动下，汽车(chē)和“新三样”产品出口优势增强，以(yǐ)及相关行业设备(bèi)投资更(gèng)新，有(yǒu)望(wàng)推动中游装(zhuāng)备制造景气度维持高位。

　　一方面，今年一季度国内出口(kǒu)数据回暖，除与欧美供(gōng)需缺口短期走阔、国内(nèi)复工复(fù)产加快推进(jìn)外，也(yě)受益于RCEP政策红利持续释放，以及汽车和“新三样”产品出口优(yōu)势增(zēng)强。今年在(zài)海(hǎi)外总(zǒng)需求回落背景下，我国与RCEP国家贸易(yì)往(wǎng)来(lái)加(jiā)强(qiáng)、以(yǐ)及新能源产品优(yōu)势强化，有望维持装备(bèi)制造(zào)领(lǐng)域出口韧性。

　　另一方(fāng)面，企(qǐ)业(yè)盈利下(xià)滑和库存高位(wèi)，对(duì)制造业(yè)投资扩产造成一定压力。但随着下游消(xiāo)费(fèi)稳步(bù)修复(fù)、二季度PPI同比触底(dǐ)回(huí)升，制造业企业盈(yíng)利(lì)有望向(xiàng)上(shàng)修复(fù)。目前看，电气机械等装备(bèi)制造(zào)业去库进程(chéng)已(yǐ)进入下半场(chǎng)，今年1-2月专用设备、通用(yòng)设备产(chǎn)成品库存增速呈现触(chù)底反弹。随着需求(qiú)回暖、盈利修复，企业将(jiāng)从(cóng)主动去库逐步转(zhuǎn)向被动去(qù)库、主动补(bǔ)库，设备投(tóu)资需求(qiú)将随之提升。

　　二、海(hǎi)外观察

　　2.1金融(róng)与流动性数(shù)据：各国国债收益率多数上行(xíng)

　　美国10年期国债收(shōu)益率(lǜ)上行。本(běn)周（截(jié)至4月21日）美国10年期(qī)国债收益率3.57％，较上周末上行5BP，其中通(tōng)胀预期较上周下行(xíng)2BP，实际收益(yì)率1.29％，较(jiào)上周末上升(shēng)7BP。法(fǎ)国(guó)10年期(qī)国债(zhài)收益率较上(shàng)周(zhōu)末上行5BP至2.99％，德国10年期国债收益率较上周(zhōu)末(mò)上(shàng)行(xíng)7BP至2.44％，日本10年(nián)期国债收益率较上周末上行2BP至0.48％（截至4月20日），英国10年(nián)期国债收益(yì)率较上周末上行(xíng)20BP 至3.86％（截至4月19日）。

　　美国10y-2y国债收益率利差收窄(zhǎi)。本周美国10年期和(hé)2年期国债期限利差(chà)为-0.60％，较上(shàng)周下行(xíng)4BP。美(měi)国AAA级企业期权(quán)调整利差较(jiào)上(shàng)周(zhōu)末持平(píng)为0.55％，美国高收益债期权调整利差较上周末上行11BP至4.54％（截至(zhì)4月20日）。

　　2.2全球市场：全(quán)球(qiú)股市涨(zhǎng)跌分化，大宗商品价格普(pǔ)跌

　　全球股市(shì)涨跌分化。本周（4月17日至4月(yuè)21日(rì)），欧洲股市普涨(zhǎng)，法(fǎ)国CAC40、英(yīng)国(guó)富时100、德国DAX分别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意(yì)大利富时MIB下跌0.45％。美股(gǔ)全线下(xià)跌，标普500、道琼斯工(gōng)业指数(shù)、纳斯达克指(zhǐ)数分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市分化，俄(é)罗斯RTS、新(xīn)西兰标(biāo)普50、日经225分(fēn)别上涨(zhǎng)3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普(pǔ)200、韩(hán)国综合(hé)指(zhǐ)数、上(shàng)证指(zhǐ)数、恒生指数分别下(xià)跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品(pǐn)价格普跌。其中，LME铝上涨0.71％，其余大宗(zōng)商品价格普跌(diē)。COMEX黄金(jīn)、COMEX白银(yín)、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹钢、CBOT玉米、CBOT大豆、DCE焦(jiāo)炭、LME锌、DCE焦煤、ICE布油、DCE铁矿(kuàng)石(shí)、NYMEX RBOB汽油分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央(yāng)行观察：美欧加息步(bù)伐(fá)或将继续

　　4月19日，美联储褐(hè)皮(pí)书公(gōng)布，显(xiǎn)示近几周美国经济增长陷入停滞(zhì)，通胀和招聘活动放缓，信(xìn)贷渠道(dào)变窄(zhǎi)。褐(hè)皮书称，最近几周(zhōu)美国总(zǒng)体经济(jì)活动几乎(hū)没有变化，几(jǐ)个辖区指出在不确定性增加和对流动(dòng)性的担忧加剧之际，银行(xíng)收(shōu)紧了贷(dài)款标准(zhǔn)。近期美(měi)国(guó)总(zǒng)体物价水平温(wēn)和上升，但价(jià)格上涨速度或有所放缓。

　　美联储官员表示(shì)为应(yīng)对高通胀，加(jiā)息(xī)步伐或将继续。4月(yuè)21日，美联储(chǔ)哈克称，需(xū)要进一步收紧政策来(lái)应对高通胀(zhàng)，加息结束后(hòu)美联储(chǔ)将需要在一段时间内维(wéi)持利率稳定(dìng)。同日美联储梅斯(sī)特(tè)表(biǎo)示，预计(jì)今(jīn)年货(huò)币政(zhèng)策将需要(yào)进(jìn)一步进入限制(zhì)性区域，终端利率(lǜ)或(huò)将高于5％，具体(tǐ)取决于(yú)经济和金融形势的发展。

　　欧洲央行货币政策会议(yì)纪(jì)要公布，绝大多数委员同意将(jiāng)利率上调(diào)50个基(jī)点。4月20日公布(bù)的欧洲央行(xíng)会议纪要显示(shì)，货币政策(cè)在(zài)降低(dī)通胀(zhàng)方面仍有一(yī)段路(lù)要走，一些委(wěi)员(yuán)认为整体而言通胀风险倾(qīng)向(xiàng)于上行。金(jīn)融(róng)市场紧张局(jú)势被视(shì)为经济和通胀前景(jǐng)重大不确定(dìng)性的来源。然而除非形势显著恶(è)化，否则金融市场的紧张局(jú)势不太(tài)可能从根本(běn)上改变欧(ōu)洲央行管(guǎn)理委员会对通(tōng)胀(zhàng)前景的(de)评估。

　　2.4 海外(wài)政策：欧(ōu)洲“芯片法案(àn)”落地；美(měi)财长耶伦强调美国“国家安全”

　　4月(yuè)18日，欧洲理事会和欧(ōu)洲(zhōu)议(yì)会通过了(le)一项临时政治协(xié)议，就(jiù)涉及430亿欧(ōu)元补(bǔ)贴(tiē)的《The EU Chips Act》最终版本达(dá)成(chéng)一致。法案(àn)目(mù)标是到2030年，欧盟拟动用430亿欧元资金提振半导(dǎo)体行(xíng)业，以将欧盟占全(quán)球(qiú)半导(dǎo)体制造市场的份额从(cóng)10％提升至(zhì)至少20％；大幅(fú)提升芯片制造工艺，建立欧盟的半导体供应链，并与美国和(hé)亚洲同(tóng)行竞争。

　　4月20日，美(měi)国众(zhòng)议院(yuàn)议(yì)长麦卡锡表示，正在(zài)推出一份债务上限相(xiāng)关立(lì)法措施。白宫需要开始就(jiù)债务(wù)上限进行谈判；众议院(yuàn)共和(hé)党希望提高债务上限并(bìng)削(xuē)减支出；正在推出一份(fèn)债务上限相关立法(fǎ)措施；债(zhài)务法案将设法收回未使用的防疫资金用于日(rì)常开支；法案(àn)将(jiāng)减少对国税(shuì)局(jú)的拨款，并(bìng)结(jié)束(shù)绿(lǜ)色(sè)产业补贴(tiē)措(cuò)施。

　　4月20日，美国财政(zhèng)部长耶伦就(jiù)中美(měi)关系发表讲话，表明美国无(wú)意与中国脱(tuō)钩，但未来仍将强调“国(guó)家安全”。耶伦(lún)宣称，任何与中国(guó)脱钩的努力都(dōu)将是“灾难性的”，美国寻(xún)求与中国(guó)建立(lì)“建设(shè)性和公平的经济关系”。但“当美(měi)国利益受(shòu)到威(wēi)胁时”，美国将坚定地(dì)捍卫国家安全，即使以牺牲中美关系(xì)为代价。在(zài)国(guó)际关系(xì)中(zhōng)，耶伦表示美中(zhōng)两国(guó)有必要“坦诚讨论棘手问题(tí)”，比如帮助面(miàn)临债务问题的新(xīn)兴市场和(hé)发展(zhǎn)中国家等。

　　三、国内观察

　　3.1上(shàng)游：原油、铜价环比上涨(zhǎng)

　　原油价格环比上(shàng)涨(zhǎng)，环比由负转正。2023年4月以来，WTI原油价格环比(bǐ)上涨10.06％，环比由(yóu)负转正，由上月的-4.54％转正为本月(yuè)的10.06％，最(zuì)新月度(dù)均(jūn)价为80.75美元/桶。布(bù)伦特原(yuán)油价格环比(bǐ)上涨7.14％，环(huán)比由负转正，由上月的-5.18％转(zhuǎn)正(zhèng)为本月的7.14％，最新(xīn)月度均价为84.87美元/桶。

　　铜(tóng)价、铝价环比(bǐ)上涨，铜、铝库存(cún)同比(bǐ)下降。2023年4月以来，铜价环(huán)比上涨0.86％，环比(bǐ)由(yóu)负转正，由上月的-1.33％转正为本月(yuè)的0.86％，库存同比下降51.71％，降(jiàng)幅相对上月扩大44.13个百分点。铝价环(huán)比上涨(zhǎng)2.25％，环比由负转正，由上月(yuè)的(de)-5.26％转正为(wèi)本(běn)月(yuè)的(de)2.25％，库存同比下降10.57％，降幅缩窄15.36个百(bǎi)分点。

　　3.2中游：水泥价格指(zhǐ)数环(huán)比上升(shēng)，螺(luó)纹(wén)钢价格环比(bǐ)下跌，库存同(tóng)比下降

　　水泥价(jià)格指数环比上升(shēng)。4月以来，全国水泥价(jià)格指数环比上涨2.27％，增幅缩小0.92个百(bǎi)分(fēn)点。华北、东北(běi)、华东、中南、西(xī)北以(yǐ)及西南各区价(jià)格指数环比分别为(wèi)：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及(jí)3.80％。

　　螺纹钢价(jià)格环比下跌，库存同比(bǐ)下降(jiàng)，钢坯库(kù)存同比(bǐ)上涨。2023年4月以来，螺(luó)纹钢价(jià)格环比由正转负，环比由上月的(de)0.96％转负(fù)为(wèi)-4.55％。螺纹钢库存同比下降15.42％，跌幅(fú)相对上月缩窄(zhǎi)3.26个百(bǎi)分(fēn)点(diǎn)。钢坯库(kù)存同比上涨64.88％，增(zēng)幅缩(suō)小157.85个百分点(diǎn)。

　　3.3下游：商品房成交面积增幅缩窄，猪价菜价下跌，水果价格上涨

　　商品房成交面积增幅(fú)缩(suō)窄。2023年(nián)4月以来，商品房成交面积上涨64.71％，增幅(fú)缩(suō)窄12.17个百(bǎi)分点。其中，一线(xiàn)、二线、三线城(chéng)市(shì)商品房成交面积同比分别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比变动幅度分别为36.86、-6.71以及-117.7个百分点。

　　土地成交(jiāo)面(miàn)积(jī)跌幅收窄。2023年4月(yuè)以来，百城(chéng)土地供(gōng)应面积同(tóng)比增速为5.80％，上月为-12.02％；土地(dì)成交面积同比(bǐ)增(zēng)速为(wèi)-0.12％，上(shàng)月为-13.41％；土地成交溢价率为5.50％，较(jiào)上(shàng)月(yuè)上涨1.99个百分点(diǎn)。

　　猪(zhū)肉、蔬菜价格下跌，水果(guǒ)价格上涨。2023年4月以来，猪肉(ròu)价格环(huán)比下(xià)跌5.08％至19.54元/公(gōng)斤，跌幅(fú)相对上月(yuè)扩大(dà)2.6个百分(fēn)点。蔬(shū)菜价格环比(bǐ)下跌(diē)8.22％至4.89元/公斤，跌(diē)幅缩窄0.55个百分点。水果价格环比上涨(zhǎng)0.14％至7.89元(yuán)/公斤，增幅(fú)缩小4.54个百分点。

　　乘用车(chē)日均零售销量增幅扩大(dà)。4月以来，乘用车日均零售销(xiāo)量同(tóng)比增加17.39％，增幅扩大16.26个百分点。批发销(xiāo)量同比增加15.64％，增幅扩大8.26个百(bǎi)分点。

　　3.4流动性(xìng)：货(huò)币市场(chǎng)利率趋势分化(huà)，国债(zhài)利率普遍下行

　　货币市场利率趋势分化，国债(zhài)利率普遍(biàn)下行。2023年4月以来，R001较上月末下行36bp至2.29％；R007较上月末下(xià)行120bp至(zhì)2.51％；DR001较上月(yuè)末上行46bp至2.27％；DR007较上月(yuè)末(mò)下行12bp至2.27％。一年(nián)期(qī)国债利率(lǜ)较上(shàng)月(yuè)末下行8bp至(zhì)2.19％。十年期国债(zhài)利率较(jiào)上月末下行(xíng)2bp至2.83％。一年(nián)期(qī)AAA+企业债利(lì)率较上月末(mò)下(xià)行3bp至(zhì)2.7％。十年期AAA+企业(yè)债利率较上月末下行(xíng)5bp至3.34％。

　　3.5国内(nèi)政策：发改(gǎi)委强调提振消(xiāo)费持续回升的(de)动力；国(guó)资委(wěi)强调着力发展战(zhàn)略性新兴产(chǎn)业

　　4月19日(rì)，国家发展改革委举行4月份新闻(wén)发布会，强(qiáng)调要提振消费(fèi)持续回升的动(dòng)力。接下来将重点做(zuò)好四方面工作(zuò)：一是，研(yán)究起(qǐ)草(cǎo)关于恢复和扩大消费(fèi)的政策(cè)文件，围绕大(dà)宗消费、服务消费、农村消费等重点领(lǐng)域(yù)；二是，下大力气(qì)稳定汽车消费(fèi)，大力推动新(xīn)能源汽车下乡；三是，会(huì)同有关方(fāng)面优化就业、收(shōu)入(rù)分配和(hé)消费全链条良(liáng)性循环促进(jìn)机制；四是(shì)，研(yán)究制定关于营造放心消费环境的政(zhèng)策文件。

　　4月19日，国(guó)资(zī)委党委召开扩(kuò)大(dà)会议，强调推动国资(zī)央企着(zhe)力(lì)发展实体经济特别是战略性新兴产(chǎn)业。会(huì)议认(rèn)为，要更好推(tuī)动国资(zī)央(yāng)企在(zài)中国(guó)式现(xiàn)代化新征(zhēng)程中(zhōng)走在前(qián)列(liè)，着(zhe)力提(tí)升(shēng)科技自立自(zì)强水平，提升自主创新能力(lì)；着力发(fā)展实体经济特别是战略性新兴产业，加快推(tuī)进现代(dài)化(huà)产(chǎn)业体(tǐ)系建设(shè)；抓好新一轮国企改革深化(huà)提(tí)升行动组织实施(shī)，高(gāo)水平参与共建“一带一路(lù)”。

　　4月20日，工(gōng)信部举(jǔ)办发布会介绍一季度工业和信息化发展状况，表(biǎo)示下一步将制定实(shí)施重点行业稳增(zēng)长的工作(zuò)方案。一是营造良好产业(yè)发展(zhǎn)环境(jìng)，落(luò)实落细稳(wěn)增长(zhǎng)政(zhèng)策举措，抓实抓(zhuā)细(xì)部省协作(zuò)、部门协同；二是推动出口保(bǎo)稳提(tí)质，加大对制造业外贸企业的支(zhī)持力度，配合有关部(bù)门落实好稳外(wài)贸政策举措；三是促(cù)进内需(xū)加快恢复，以(yǐ)高质(zhì)量供给促进消费(fèi)；四是持(chí)续增强发展(zhǎn)动(dòng)能，加快战略性新兴(xīng)产业的(de)创新(xīn)发展(zhǎn)。

　　四、财经日历

　　五、风险提示

　　国内经济恢复力度不及(jí)预期；海外(wài)需(xū)求超预期回落。

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