“现在(zài)的房地产很难(nán)再出现像过去十(shí)年的系统(tǒng)性(xìng)行情。”思睿集(jí)团合(hé)伙人、首席经济学(xué)家洪灏向《红周(zhōu)刊(kān)》表示，房地产行(xíng)业分化的愈加(jiā)明(míng)显，让机(jī)构和投资者的关注度从板块向单个标的转移。上(shàng)海(hǎi)利檀(tán)投资(zī)董事长陈昊扬向《红周刊》指出，从行业来看，无论(lùn)是业(yè)绩(jì)，还是估(gū)值，房(fáng)地(dì)产都已经双杀到(dào)了最底部，而且是(shì)反复地杀到了底部，再往下(xià)的空(kōng)间已(yǐ)经(jīng)不大了。

　　三道红线等指标

　　成(chéng)挖掘(jué)个股(gǔ)阿尔法重要参考(kǎo)

　　那么如何寻找房地产(chǎn)个股(gǔ)的阿尔法呢？

　　洪(hóng)灏(hào)提醒，在(zài)房地产赛道中进(jìn)行选择(zé)，需要(yào)非常小心，避免选了半(bàn)天，标的公司出现爆雷的情况。除此之外，洪灏指出，需要(yào)满(mǎn)足以下三个基准：有(yǒu)大的国资背(bèi)景的、杠(gāng)杆率较低的、此前没有踩过红(hóng)线的(de)。

　　他还表(biǎo)示，如(rú)果关注一下今年房地(dì)产(chǎn)的(de)开发资金来源(yuán)，可(kě)以发(fā)现，其实银(yín)行的信贷倾向是不(bù)太(tài)愿(yuàn)意给(gěi)房企贷(dài)款的，房(fáng)企的主要资金来源来自新(xīn)盘的销售。但今年新房的销售情况相较一般。再关注一(yī)下，哪些房企能从银行拿到钱，其实主要还是那些(xiē)有国企背景的(de)房企，民(mín)营房(fáng)企相对比较困难，所以整个行业(yè)出现了一(yī)个很明显的(de)分化，无论是在销(xiāo)售，还是融资等各个方面(miàn)都(dōu)非(fēi)常(cháng)明显。现在有(yǒu)国资背景的房企在资本(běn)市场表现相对较(jiào)好，但没有国(guó)资背景的(de)民营房企股价大多(duō)表(biǎo)现很(hěn)一般。

　　陈昊扬(yáng)则(zé)向《红周刊》表示，在房(fáng)地产(chǎn)行(xíng)业内(nèi)，我们的逻(luó)辑是，“寻(xún)找(zhǎo)最(zuì)后的赢家”。而具体到如何挖掘，我们会特(tè)别重视企业的成(chéng)本优势，更具(jù)体一点，就是(shì)它(tā)的净(jìng)借贷水(shuǐ)平（净负(fù)债率）是不是(shì)行业内的最低水平；利润率(lǜ)是不是行业内最高的；融资成本(běn)是否是行业(yè)内(nèi)最低的；建安成本是(shì)否也是业内最低的(de)；这些都是我们看重的一(yī)家房(fáng)企的综合成本。

　　需要(yào)注意的(de)是，能(néng)够同(tóng)时满足上述条件的(de)房企(qǐ)并不多。即便是在国(guó)央企中，仍有部(bù)分房企出现(xiàn)了“三道红线(xiàn)”的“踩线”情(qíng)况，且有逐渐恶化的趋(qū)势。以A股为例，《红周刊》根据Wind数据整理发(fā)现，截至(zhì)2022年末，天房发展、陆家嘴、格力地产、西(xī)藏城投、中交地产、中国武鸡的三合生肖是什么 属鸡的6合生肖是什么生肖夷等国央企“三道红线”全踩(cǎi)。

　　除此之外，城建发展、京投发展、光明地产、云南(nán)城投(tóu)、首开股份(fèn)、珠江(jiāng)股(gǔ)份、城投控股等国央企房(fáng)企也踩了(le)“三道红线”中的两条。

　　2022年激进扩(kuò)张(zhāng)房企

　　需警(jǐng)惕(tì)其重蹈覆(fù)辙

　　不难看出，即便是有(yǒu)着较稳健特色的国央企房企，其财(cái)务指标称得(dé)上完(wán)全健(jiàn)康(kāng)的(de)仍是(shì)少数。而更加值得注意的是(shì)，在2022年，不少国企，甚至地(dì)方(fāng)国企开(kāi)始大举(jǔ)扩张。而这(zhè)无疑又(yòu)进一步考验着国央企(qǐ)的(de)资金链情(qíng)况。

　　对(duì)房企而言，扩张(zhāng)速度的张(zhāng)弛有度尤为重要，节奏(zòu)把握准(zhǔn)确，有助于房企储(chǔ)备优质“弹药”；但过于乐(lè)观的预(yù)判未来市场，以及过于激进(jìn)的扩(kuò)张拿地节奏也有可能让(ràng)房(fáng)企重蹈此(cǐ)前的(de)高(gāo)杠杆覆(fù)辙。

　　陈昊(hào)扬以其配置(zhì)的一家房企进行举例，它从2018年(nián)开始到2021年(nián)，连续(xù)4年的(de)净借贷比例都维持在33％左右，完全没有增加杠杆比例(lì)。而到2022年(nián)，这家房企明显感觉(jué)到机会来了，其开始(shǐ)在一(yī)线城市进行大举拿地，净负债率也由此前(qián)的33％左(zuǒ)右(yòu)水(shuǐ)准提高到45％左右(yòu)，涨了接(jiē)近三分(fēn)之一。与此同时(shí)，该房企(qǐ)新购(gòu)入地块也实现了快(kuài)速的开盘利用率，预计今年会有更多(duō)的楼盘(pán)入(rù)市。像这(zhè)类(lèi)企业(yè)就符合“最后的赢(yíng)家”的特点。一方面(miàn)，在于它本(běn)身储备了很多弹(dàn)药，去年拿地超1000亿元(yuán)，且其中一半在一线城市(shì)，另外一(yī)半也主(zhǔ)要集中(zhōng)在强二线和二线城市；另一方面(miàn)，它的(de)扩张是有节制地扩张。

　　陈昊扬同样提醒道，与之相反(fǎn)，有些(xiē)房(fáng)企(qǐ)的扩张速度(dù)让人感觉又回到了2016年、2017年，或(huò)者说(shuō)看到了2016年～2020年期间扩张的民营企(qǐ)业的影子。虽然(rán)说(shuō)，见到机会(huì)时要(yào)出手，但出手的章法仍(réng)要(yào)小(xiǎo)心，如果负债(zhài)率扩张得太快，但(dàn)未(wèi)来的两年市场没有想象(xiàng)得那么(me)好(hǎo)，可(kě)能会重蹈覆(fù)辙。

　　那么如何来衡量一家房(fáng)企的扩张(zhāng)速度(dù)是否(fǒu)激进(jìn)？陈昊(hào)扬向(xiàng)《红周刊》表示，主要还是看房企的净负债率水平，在(zài)我看来，这个比例如果(guǒ)超过60％，就是扩张得过于快速了。

　　不难看(kàn)出，这(zhè)一标准要比“三道红线”对房企的净负债率要求(qiú)不得高于100％要更加严(yán)格。陈昊扬解释，当前房地产行业的复苏速度(dù)并(bìng)没有那(nà)么快，所以要规避公司净负债率提高到一个比较危险的水平(píng)。

　　《红周刊》对在2022年(nián)拿地较积极的房企梳理发现，中交(jiāo)地产(chǎn)、中国金茂、华发股份(fèn)、越(yuè)秀地产、绿城中(zhōng)国、保利发展等房企2022年(nián)净负债(zhài)率(lǜ)都在60％之上。其中，中(zhōng)交地产净负债(zhài)率持(chí)续居高不(bù)下，在2020年至2022年期间(jiān)，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜明(míng)对比的是，华(huá)润置地(dì)、中国海外(wài)发展、万(wàn)科A、滨江集(jí)团、招商蛇(shé)口、龙湖(hú)集(jí)团等房企(qǐ)在践行较积(jī)极的拿地策(cè)略(lüè)的(de)同时，也较好(hǎo)地控制了公司的扩张速度与净(jìng)负债率(lǜ)水平（见(jiàn)附表）。

　　滨江集团(tuán)等个(gè)别(bié)民营房企

　　或具备“最后赢家”的黑马特质

　　陈昊扬(yáng)指出，实际上(shàng)，他们是(shì)以同(tóng)一筛选标准来看国央企与(yǔ)民营房企(qǐ)，但在各维度的实际表现上，国央企确实会更胜一筹。如国央企的融(róng)资成本更低，融资渠(qú)道也(yě)更顺(shùn)畅，能够做(zuò)到想融就融(róng)，这(zhè)样，国央企自然而然就具有天然优势。

　　虽然对(duì)比(bǐ)民营房企(qǐ)，机构更(gèng)加看(kàn)好(hǎo)国央企，但这(zhè)也并不意(yì)味(wèi)着，民(mín)营企(qǐ)业(yè)中就没有(yǒu)“黑马”的存在。

　　据《红周刊》梳理发现，仍有少数民营(yíng)房企同样受到机构的青(qīng)睐。比如(rú)，根据2023年(nián)一季报(bào)，滨江集团(tuán)的十大(dà)流通股东中新进(jìn)了“中国工(gōng)商(shāng)银行股份(fèn)有限(xiàn)公(gōng)司－景顺长城中(zhōng)国回报灵活配置混合型证券投资基(jī)金”“全国(guó)社保基金一一六组合”等。

　　除此之外，自2021年开始(shǐ)，百亿私募(mù)珠海阿巴马资(zī)产管理有限公司就长期持有滨江集团。根据一(yī)季报(bào)，该资(zī)产(chǎn)公(gō鸡的三合生肖是什么 属鸡的6合生肖是什么生肖ng)司的几只产品合计(jì)持有滨江集团9543万股(gǔ)，约占流通A股的3.56％。

　　滨江集(jí)团的受青睐，和其自身(shēn)的基本(běn)面表现存在一(yī)定关系。2020年以来的(de)近(jìn)三年时(shí)间，房地产市场整(zhěng)体在走(zǒu)“下坡路”，但(dàn)作为杭州本土房企的(de)滨江(jiāng)集(jí)团仍是(shì)表现出较强(qiáng)的韧劲，2020年(nián)以(yǐ)来，滨江集团在业绩(jì)表现、销售规模、新增(zēng)土储、股价表现等多维度都表现了较(jiào)强的增(zēng)长势头(tóu)。

　　业绩方面，2020年～2022年期(qī)间(jiān)，滨江集团扣(kòu)非归母(mǔ)净利润依次为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿(yì)元(yuán)；依次实(shí)现(xiàn)同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发布的2023年一季报，今年一季度，滨江集团更是实现(xiàn)了扣(kòu)非归母净利润5.41亿元，同比(bǐ)增长134.07％。

　　在房地产(chǎn)“青铜时代”仍能(néng)保持自身(shēn)业绩的持续增长，和滨江集团扎(zhā)根杭州的战(zhàn)略布局关系密(mì)切。根据2022年年报，滨江(jiāng)集团有近七成(chéng)营(yíng)收来自(zì)杭州地区，而在(zài)2021年，杭州(zhōu)地区的营收(shōu)比(bǐ)重只(zhǐ)占到(dào)近六成。近(jìn)三(sān)年持(chí)续稳居杭(háng)州房企销售排名第一。

　　与(yǔ)此(cǐ)同时，滨(bīn)江集团在杭州的土储补充同样(yàng)较为积极，根据诸葛找房、住在杭州网(wǎng)数据(jù)显示(shì)，2020年、2021年、2022年在杭(háng)拿地金额(é)依次(cì)为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿(yì)元，同样持续稳居杭州的本土第一。

　　而(ér)滨江集团在杭州的较(jiào)突出(chū)表现，也让(ràng)滨江集(jí)团的房企排(pái)名迅速提(tí)升。到2023年，滨(bīn)江集团的房(fáng)企(qǐ)排名已(yǐ)冲进前十，根(gēn)据中指(zhǐ)数(shù)据(jù)，2023年前(qián)4月(yuè)，滨江(jiāng)集团实现销售额(é)607.3亿元(yuán)，位(wèi)列房企第九位。

　　值得注意的是，2020年至(zhì)今(jīn)，滨江集团股价翻了(le)超一倍以(yǐ)上，而近期(qī)，滨江集团更(gèng)是迎来多家(jiā)机(jī)构(gòu)的(de)集中调研。滨江集(jí)团发布公告表示，公(gōng)司于5月10日接(jiē)受了信(xìn)达证券、金鹰基金、建信养老、新华(huá)养老等(děng)18家机构调研。

　　产业链(liàn)布局重点(diǎn)移至存量赛道

　　机构在(zài)下游(yóu)家(jiā)纺、家居(jū)、物业觅α

　　实际上房地产(chǎn)开发只是房地产产(chǎn)业链上的中游(yóu)环节，其上游主要为钢铁、水泥、建材、玻纤等材料供应商，而(ér)下游应用行业主要包括(kuò)中介服务、家用电(diàn)器、物(wù)业管理、家居用品。综(zōng)合《红周刊(kān)》的(de)采(cǎi)访，房地产(chǎn)开发(fā)环节与上游材料端息息相关，新盘开工不足导(dǎo)致(zhì)上游不(bù)被看好，机构寻觅个股阿尔法的思路渐渐(jiàn)移(yí)至下游。“中(zhōng)国房地产行业在(zài)进入存量房时代，所以对地产产业(yè)链，尤(yóu)其是偏消费(fèi)属性的家(jiā)装家居(jū)领(lǐng)域，我们相对看好，因为居民保有的住房规模(mó)越来越大，随着时间(jiān)的增(zēng)加，内装更新的需求也(yě)会越(yuè)来(lái)越多。美国过去的数据充分(fēn)说明了这一点，在(zài)新房销售见顶之后，家具消费的(de)增长却一直都很好。对于地(dì)产(chǎn)产(chǎn)业链，我们相(xiāng)对看好(hǎo)和内装相关(guān)的行业，例如(rú)消费建材、家(jiā)居装饰(shì)等(děng)。”万家基金人士表(biǎo)示。

　　而根据《红周刊》对下(xià)游细分(fēn)中相关赛道龙头年内(nèi)表现的统计，目前(qián)暂居前两位的都是来自家纺赛道的公司，它们分别是(shì)富安娜和(hé)水星家纺，特别(bié)是前者在(zài)月线连收(shōu)七根(gēn)阳线的基础上，年(nián)内迄今涨幅已经逼近(jìn)30％。

　　以(yǐ)前者(zhě)为(wèi)例，富(fù)安娜主要从事纺(fǎng)织家居、睡(shuì)眠家居、生活(huó)类产(chǎn)品的研发、设(shè)计、生产及(jí)销售(shòu)，旗下(xià)拥有原创“富安娜(nà)”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和“酷奇智”自(zì)有品牌(pái)。第一季度报告显(xiǎn)示(shì)，报告期内，富安娜实(shí)现营(yíng)业(yè)收(shōu)入约6.2亿(yì)元，同(tóng)比减少7.57％；不(bù)过实现归(guī)属于(yú)上市(shì)公司股(gǔ)东的净利润约1.11亿元，同比(bǐ)增长5.28％。

　　而从上(shàng)市公司一季报(bào)的十(shí)大流通股股东来看，能够发现(xiàn)该股早已成为(wèi)基金(jīn)重仓股的天下，彼时包括(kuò)公募的中欧价值(zhí)发现、中欧潜力(lì)价值、工银(yín)瑞(ruì)信灵动价(jià)值、宝盈新(xīn)价(jià)值和私募的(de)明(míng)河(hé)2016，都在其中出现，占据了半壁(bì)江山。需要强(qiáng)调的(de)是，中(zhōng)欧的两只基(jī)金都是价值派基金经理(lǐ)曹(cáo)名长(zhǎng)在管的产(chǎn)品，首季其同时重仓(cāng)的房(fáng)地产产(chǎn)业链股(gǔ)票还有金地集团和大亚圣(shèng)象。

　　对比而(ér)言(yán)，前(qián)几年曾经风光(guāng)一时的(de)家(jiā)居板(bǎn)块也因疫(yì)情(qíng)、消费复(fù)苏进程(chéng)缓慢等多(duō)因(yīn)素一度沉(chén)寂，不过好在困境反转露出(chū)曙光，家居板块中年内表现最好的是(shì)志邦家居(jū)。同一时间段，该(gāi)股年内上涨已经超过23％，从业绩来(lái)看，无论(lùn)是(shì)营收还是归(guī)母净利润(rùn)，公司都实现了同比双升。

　　从公司的(de)十大流通股股(gǔ)东来看，《红周(zhōu)刊》发现(xiàn)广发基金(jīn)经(jīng)理罗洋慧眼独(dú)具，一季报中(zhōng)他(tā)管理的广(guǎng)发策略(lüè)优选和(hé)广(guǎng)发安宏(hóng)回报均增(zēng)加了(le)持(chí)股，而这两只产品也成为志邦家居十大流(liú)通股股东中仅有(yǒu)的两(liǎng)只(zhǐ)公募。有(yǒu)意(yì)思的是，他(tā)似乎对(duì)于定(dìng)制家(jiā)居类(lèi)标的情(qíng)有独钟，在(zài)另一家赛道公司金牌(pái)橱柜中，他管理的全部三只(zhǐ)产品均登榜十(shí)大(dà)流通股股东，其也成为他的独门重仓(cāng)股。

　　除去家居家纺外，下游(yóu)的物业股也(yě)越来越被机构所(suǒ)青睐，不过(guò)这类标(biāo)的大多在香港上(shàng)市，如何选择成(chéng)为难题。对此，前述上海公募基金经理举例分析：“物(wù)业(yè)服务不是一个高毛(máo)利的行业(yè)，挣钱很辛(xīn)苦，我选公司还是(shì)希望挣(zhēng)的是市场化(huà)应该挣的钱，以我曾经买(mǎi)的绿城服务为(wèi)例，它在中高(gāo)端楼盘占比(bǐ)是比较高的(de)，每年到(dào)期的(de)合同里提价成功率在30％～40％。它能做到滚动(dòng)的(de)大部分项(xiàng)目到(dào)期(qī)之后，经过(guò)两三轮(lún)合同周期还(hái)能做到产品提(tí)价。”

　　“行业里真正能做到产品提(tí)价(jià)的公司很少(shǎo)，因为物业公司很容易(yì)一(yī)开始是挣钱的，后面(miàn)因为保安这(zhè)些固定人员成本的(de)年度增长，不过服务(wù)没(méi)有特别(bié)好，客户没(méi)有那么满意，能做(zuò)到提价难(nán)度是非(fēi)常大的。但是(shì)该(gāi)公司能在业内做到到期(qī)之后提价率(lǜ)比较(jiào)高(gāo)，这跟它(tā)的(de)定(dìng)位和比(bǐ)较好的服务是有(yǒu)关系(xì)的。”他(tā)进一步强调(diào)。

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